Xiaomi (01810) 리서치 보고서 해설

개요

이 실적 프리뷰 업데이트는 J.P. Morgan이 Xiaomi의 이익이나 주가 촉매에 빠른 회복을 예상하지 않는 이유를 다룬다. Neutral 의견은 단기 EV 인도 모멘텀 약화, 지속되는 스마트폰 비용 압박, 그리고 AI·로보틱스의 제한적인 단기 이익 기여에 근거하며, 기관이 매력적인 수준까지 조정됐다고 보는 밸류에이션에도 불구하고 유지된다.

핵심 견해

J.P. Morgan은 Xiaomi의 2Q26 실적이 부진할 것으로 예상하며, 이익은 전년 대비 44% 감소할 것으로 본다. 기관은 이러한 약세를 스마트폰 매출총이익률 압박, 둔화된 IoT 성장, 신규 모델 출시 전 EV 모멘텀 부진에 기인한다고 설명한다. 핵심 사업과 EV·신사업 전반의 가정 하향을 반영해 FY26 및 FY27 조정 EPS를 각각 11%와 10% 낮춘 RMB0.97 및 RMB1.18로 제시했다. 핵심 단기 쟁점은 FY26 EV 출하 목표다. Xiaomi는 1H26에 연간 550k대 목표의 약 30%만 달성했다. SkyNomad 주행거리 연장 SUV가 2H26에 일부 주문 모멘텀을 이끌 것으로 예상되지만, 인도는 9월에야 시작된다. 목표 달성에는 남은 5개월간 월 60,000대 이상의 EV 출하가 필요하며, 이는 2025년 12월의 약 50,000대 월간 최고 기록을 웃돈다. SU7과 YU7의 리드타임은 대부분 10주 미만으로 떨어졌고, J.P. Morgan은 이를 기존 모델의 판매 모멘텀 둔화 신호로 본다. FY26 EV 출하 추정치는 465k대이며, 회사가 결국 550k대 목표를 낮출 것으로 예상한다. 보고서는 그러한 조정이 기대치를 현실화해 주가의 단기 바닥을 만들 수 있다고 주장한다. 스마트폰 수익성은 두 번째 제약 요인이다. J.P. Morgan은 Xiaomi가 2Q26 스마트폰 매출총이익률 8.0%를 유지할 것으로 보지만, 메모리 비용 상승이 2H26에도 압박을 이어갈 것으로 예상한다. DRAM ASP가 3Q26과 4Q26에 전분기 대비 15–18%, NAND ASP가 7–9% 상승할 것으로 추정하며, 이에 따라 스마트폰 매출총이익률 전망을 3Q26 7.8%, 4Q26 8.5%로 각각 낮췄다. 기존 전망은 8.2%와 9.5%였다. 기관은 3Q26에 마진이 저점을 찍은 뒤 저사양화와 고가 ASP 중심의 제품 믹스 개선, 저가 물량 축소에 힘입어 4Q26부터 완만히 회복할 것으로 본다. 2026년 스마트폰 ASP 성장률 추정치는 전년 대비 15%에서 20%로 높였지만, 높은 ASP 탓에 스마트폰 출하량은 2026년에 24% 감소할 것으로 예상한다. AI와 로보틱스는 전략적으로 유망하지만 J.P. Morgan의 판단으로는 향후 12개월 동안 의미 있는 주가 동인이 아니다. 보고서는 MiMo V2.5가 OpenRouter의 글로벌 월간 누적 LLM 토큰 사용량에서 1위를 기록했고 Xiaomi Robotics-1이 RoboCasa365 순위에서 1위를 차지했다고 언급한다. 그러나 관련 매출원은 향후 1년간 중요하지 않을 것으로 예상하며, 지속되는 AI 투자는 단기 영업이익을 압박할 것으로 본다. 또한 AI 인프라 업사이클이 메모리 비용을 통해 스마트폰 매출총이익률을 계속 압박한다고 주장한다. 밸류에이션은 일부 지지 요인이지만 Neutral 의견을 바꾸지는 않는다. J.P. Morgan은 1H26 이후의 큰 조정 뒤 주가가 이미 과거 저점 수준인 10–15x P/E 또는 HK$24–27 부근에서 거래되고 있을 수 있다고 말한다. Jun-27 목표주가 HK$31는 SOTP 방식에 근거한다. 하드웨어·인터넷 서비스 핵심 사업에는 현금 제외 12개월 선행 이익의 11.0x를, EV·신사업에는 12개월 선행 P/S의 1.1x를 적용했다. 밸류에이션에는 12개월 핵심 이익 RMB31,652 million, EV·신사업 매출 RMB177,189 million, 현금 및 현금성자산 RMB173,500 million이 반영됐으며, RMB716,581 million의 지분가치 또는 주당 HK$31을 산출했다. 해외 EV 성장과 유의미한 스마트폰 마진 반등이 아직 상당히 멀었다는 이유로 J.P. Morgan은 Neutral을 유지한다.

분석 프레임워크

J.P. Morgan은 스마트폰 출하량, ASP, 매출총이익률, EV 인도량 및 EV·신사업 매출을 포함한 부문별 영업 가정을 통해 단기 실적 전망을 평가한다. 이어 Xiaomi의 인도 속도와 모델 리드타임을 FY26 EV 목표와 비교하고, 이익 추정치를 수정한 뒤 핵심 하드웨어·인터넷 사업과 EV·신사업을 분리한 SOTP 방식으로 가치를 산정한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론SOTP(사업부문 합산) 가치평가

  부분합산 가치평가

  보고서는 Xiaomi의 핵심 하드웨어·인터넷 사업과 EV·신사업을 각각 평가한 뒤 현금을 더해 주당 목표주가를 산출한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  스마트폰 물량, ASP 및 매출총이익률 분석

  보고서는 높은 메모리 비용, 높은 스마트폰 ASP, 낮은 출하량 및 제품 믹스를 스마트폰 매출과 마진 전망에 연결한다.

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  EV 출하 속도 및 인도 리드타임 분석

  보고서는 1H26 인도량, 필요한 월간 출하량 및 하락하는 모델 리드타임을 사용해 Xiaomi가 연간 EV 출하 목표를 달성할 수 있는지 평가한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Xiaomi (01810.HK)

  핵심 커버 기업으로, 실적 전망은 EV 인도 실행력, 스마트폰 마진, IoT 수요 및 EV 확장 속도에 연동된다.

  강점

  밸류에이션은 J.P. Morgan이 매력적이라고 보는 수준까지 조정됐으며, SkyNomad는 2H26 EV 주문 모멘텀을 높일 수 있고 고가 ASP 제품 믹스는 4Q26부터 완만한 마진 회복을 뒷받침할 수 있다.

  약점

  EV 인도량은 FY26 목표 달성 속도에 못 미치며, 높은 메모리 비용과 낮은 스마트폰 출하량이 이익을 압박한다.

  비교

  FY26 목표를 달성하려면 마지막 5개월 동안 월 60k대 이상의 EV 출하가 필요하며, 이는 2025년 12월의 약 50k대라는 월간 최고 출하량보다 높다.

  위험

  중국 내 EV 경쟁, 부진한 IoT 수요, FY26 EV 출하 목표 하향은 부정적 위험으로 제시됐다.

핵심 데이터

• 2Q26 이익 전망YoY down 44%스마트폰 매출총이익률 압박, 둔화된 IoT 성장 및 부진한 EV 모멘텀에 따른 J.P. Morgan의 전망.
• FY26 EV 출하 목표550k unitsJ.P. Morgan은 달성하기 어렵다고 보며, FY26 추정치는 465k대다.
• FY26 EV 목표 대비 1H26 진척률~30%목표 달성을 위해 남은 5개월간 월 60k대 이상의 EV 출하가 필요함을 의미한다.
• 월간 EV 출하 최고 기록~50k units2025년 12월에 달성됐으며, FY26 목표가 요구하는 월간 출하 속도보다 낮다.
• 스마트폰 매출총이익률8.0% in 2Q26; 7.8% in 3Q26E; 8.5% in 4Q26E3Q26 및 4Q26 전망은 기존 8.2%와 9.5%에서 하향됐다.
• 메모리 ASP 변화DRAM +15–18% QoQ; NAND +7–9% QoQ3Q26/4Q26에 대한 J.P. Morgan 추정치이며 스마트폰 마진 압박 요인이다.
• FY26/FY27 조정 EPSRMB0.97 / RMB1.18기존 RMB1.09 및 RMB1.31에서 11.3%와 10.1% 하향됐다.
• 목표주가HK$31.00HK$35.00에서 낮아진 Jun-27 목표주가이며 SOTP에 근거한다.

영향과 시사점

보고서는 Xiaomi가 FY26 EV 목표를 낮출 경우 기대치 재설정에 따른 혜택 가능성이 있다고 보지만, 이를 더 긍정적인 의견을 뒷받침할 정도로 충분하다고 보지는 않는다. 밸류에이션 지지 요인은 해외 EV 확장 지연, 지속되는 스마트폰 마진 압박, 그리고 12개월 내 중요하지 않을 것으로 예상되는 AI·로보틱스 매출로 상쇄된다고 본다.

위험

• 중국 내 EV 시장의 경쟁 심화는 Xiaomi의 EV 성과를 약화시킬 수 있다.
• IoT 수요 약화는 매출 전망의 추가 하향으로 이어질 수 있다.
• FY26 EV 출하 목표 하향은 핵심 부정적 위험으로 제시됐다.
• 높은 메모리 가격이 지속되면 스마트폰 매출총이익률 회복이 지연될 수 있다.

주시할 점

• Xiaomi가 550k대의 FY26 EV 출하 목표를 하향 조정하는지 여부.
• 9월 SkyNomad 인도 시작 이후 월간 EV 출하량.
• 수요 모멘텀 지표로서 SU7 및 YU7 인도 리드타임.
• 메모리 가격의 방향과 그에 따른 스마트폰 매출총이익률 회복.
• 해외 EV 확장 진전 및 유의미한 스마트폰 마진 반등의 증거.