UP Fintech Holding Limited (Xiangshang Rongke) (TIGR): UP Fintech은 2Q26에 견조한 매출과 해외 자금 유입을 기록했으나, 비용 및 세금이 이익에 부담으로 작용

개요

보고서는 UP Fintech의 2Q26 실적을 검토하며, 해외 고객 자산 유입, 거래 및 금융 사업 성장, 규제 영향, 고객 확보 비용 및 3Q26 추세에 초점을 맞춘다. 매출과 핵심 영업지표는 예상치를 상회했지만 인건비, 마케팅 및 세금 비용으로 이익은 예상치를 하회했다. 그럼에도 Deutsche Bank는 해외 성장과 규제 불확실성 완화가 밸류에이션의 점진적 정상화를 뒷받침할 수 있다고 판단한다.

핵심 견해

2Q26 실적은 강한 매출과 부진한 이익의 조합을 보였다. 주주귀속 비GAAP 순이익은 US$43mn으로 전분기 대비 4% 감소했으며 컨센서스와 Deutsche Bank 전망치를 각각 8%와 14% 하회했다. 1Q26에 인식된 US$60mn 규제 벌금의 영향을 제외하면, 보고서는 2Q26 이익이 실제로 전분기 대비 20% 증가했다고 설명한다. 총매출은 주로 수수료 및 이자 관련 매출에 힘입어 전분기 대비 18% 증가한 US$182mn을 기록해 컨센서스와 Deutsche Bank 전망치를 각각 7%와 8% 상회했다. 영업이익은 전분기 대비 19% 증가한 US$57mn으로 은행 전망과 대체로 부합했다. 이익 부진은 주로 사업 구조조정과 보너스 충당에 따른 인건비, 브랜드 홍보 관련 마케팅 및 운영비, 그리고 주식기준보상 관련 이연법인세자산 조정 및 1Q26에 인식된 벌금 관련 세무 조정에 기인했다. 고객 확대는 지속됐지만 연간 고객 확보 목표를 달성하려면 하반기에 속도를 높여야 한다. 회사는 2Q26에 자금예치 고객 33k명을 추가했으며, 이는 전분기 대비 13% 증가한 수치로 총 자금예치 고객 수는 약 1.3mn명에 달해 전년 대비 10% 증가했다. 신규 고객은 주로 싱가포르와 홍콩에서 유입됐다. 상반기 말 기준 회사는 연간 신규 고객 목표 150k명의 41%만 달성해 현재 속도는 목표에 못 미친다. 그럼에도 경영진은 연간 목표를 유지했으며 지속적인 고객 확보 지출이 2H26에 점차 성과를 낼 것으로 예상한다. 해외 자본 유입은 중국 본토 고객의 유출을 상쇄했다. 총고객자산은 해외 리테일 고객의 강한 US$1.5bn 순유입에 힘입어 전분기 대비 3% 증가한 US$61bn을 기록했다. 홍콩 고객 보유 자산은 전분기 대비 거의 30% 증가했고, 호주 및 뉴질랜드 고객 자산은 30% 이상 증가했으며, 미국 고객 자산은 거의 50% 증가했다. 이는 회사의 자산 성장 초점이 해외 시장으로 더욱 이동하고 있음을 시사한다. 거래 사업은 높은 활동성의 수혜를 입었지만 거래 구성은 수수료율에 영향을 미쳤다. 수수료 매출은 전분기 대비 16% 증가한 US$78mn을 기록했고, 투자자들이 시장 하락 시 거래에 나서면서 주식 거래대금은 전분기 대비 68% 증가했다. 평균 주식 수수료율은 고가 주식 거래 비중 확대 및 무수수료 모델을 사용하는 미국 기관의 거래량 증가 등의 요인으로 3.6bp까지 하락했다. 경영진은 3Q26에 거래 구성이 더 균형을 이루면서 주식 수수료율이 전분기 대비 개선될 것으로 예상한다. 이자 관련 사업도 또 다른 성장 동력이었다. 이자 관련 매출은 주로 신용융자 수요에 힘입어 전분기 대비 24% 증가한 US$83mn을 기록했으며, 신용융자 및 증권대여 잔액은 전분기 대비 49% 증가한 US$7.4bn에 달했다. 고객자산 성장도 유휴 현금 이자수익을 증가시켰으며, 이는 2Q26 이자수익의 20%를 차지했다. 비용 투자는 영업 레버리지를 제약했다. 매출총이익률은 전분기 대비 대체로 안정적이었으나, 일회성 퇴직 비용, 성과급 및 마케팅 투자로 영업비용은 전분기 대비 15% 증가했다. 회사가 고가치 시장 및 고액자산가 고객군에서 오프라인 프로모션을 진행하기 위해 시장 기회를 활용하면서 마케팅 비용은 전분기 대비 32% 증가했고, 영업이익률은 31%를 유지했다. 보고서 본문은 2Q26 고객 확보 비용이 1Q26 US$420에서 약 US$450으로 추가 상승했다고 설명하는 반면, 실적 표에는 US$565로 표시돼 있다. 경영진은 2H26 인공지능 및 반도체 부문의 강한 거래 심리에서 발생하는 고객 확보 기회를 포착하기 위해 고객 확보 비용 가이던스를 US$250–300에서 US$450–550으로 상향했다. 경영진은 홍콩과 싱가포르 신규 고객의 자본 유입이 투자수익을 뒷받침할 수 있으며 회수 기간은 대체로 안정적으로 유지된다고 판단한다. 규제 혼란의 집중적 영향은 약화됐다. 중국 본토 고객의 자본 유출은 주로 5월 22일 벌금 발표부터 6월 22일 거래 제한 시행 사이에 발생했다. 2Q26에 약 US$500mn이 유출됐으며, 이는 본토 고객 운용자산의 약 8%에 해당하지만 회사 총고객자산의 1% 미만이다. 유출 이후 본토 고객은 전체 고객의 10% 미만을 차지했고, 이들의 매출 기여도는 1Q26의 20%–25%에서 2Q26의 15%–20%로 하락했다. 일부 자본 유출은 지속되고 있지만 경영진은 그 규모가 크게 완화됐다고 밝혔으며, 다른 시장에서의 해외 순유입이 기초 사업에 미치는 영향을 줄일 수 있다고 판단한다. 3Q26 초기 추세는 강한 자산 유입과 소폭의 거래대금 감소를 계속 보여준다. 분기 누적 기준 순유입과 시가평가 이익은 각각 총고객자산에 US$1bn씩 기여했다. 7월 시장 조정과 2Q26의 높은 기저로 거래대금은 소폭 감소했지만, 신용융자 및 증권대여 잔액은 US$7.0bn 이상을 유지했다. 실효세율은 2Q26에 약 28%로 상승했는데, 이는 부분적으로 주식기준보상에 사용된 주식 가치 하락 관련 세무 조정 및 1Q26 벌금의 기타 수익 또는 비용 분류에 기인한다. 경영진은 이러한 조정 중 일부가 다음 분기에 환입될 수 있다고 예상한다. 이에 따라 Deutsche Bank는 높은 비용을 반영하는 동시에 거래 및 이자 매출 가정을 상향했다. 강한 미국 기관 활동을 기반으로 은행은 주식 거래대금 가정을 35%–52% 상향했으나, 선물 및 옵션 기여도 하락과 미국 무수수료 거래에 따른 수수료율 압박이 상쇄 요인으로 작용했다. 그 결과 FY26 수수료 매출 전망은 10% 상향됐다. 금융 잔액 증가를 고려해 FY26–28E 이자 매출 전망은 7%–17% 상향됐고, 고객 확보 비용 및 지속적인 해외 상품 투자를 반영하기 위해 영업비용 가정은 2%–11% 높아졌다. 이러한 조정 후 FY26 이익 전망은 4% 상향됐으며 FY27–28E 전망은 높은 기저 속 신중하게 긍정적인 견해를 반영해 유지됐다. 목표주가는 확률가중 밸류에이션을 사용한다. 기본 시나리오는 DCF를 사용하며, 약세 및 강세 시나리오는 상대 과거 평균보다 각각 1표준편차 낮고 높은 P/E 목표치를 사용한다. DCF 가정에는 1.8% 무위험이자율, 5% 위험 프리미엄, 1.6의 베타 및 1.5% 장기 성장률이 포함된다. 시나리오 가중치는 기본 60%, 약세 30%, 강세 10%로 유지되며, 비교적 높은 약세 시나리오 가중치는 최근 압력과 주식시장 거래 모멘텀 완화 가능성을 반영한다. Deutsche Bank는 목표주가를 US$8.60에서 US$8.70으로 소폭 상향하고 매수 의견을 유지했다. 벌금이 확정됐고 국경 간 증권중개 규제가 더 명확해졌으며 영향을 받은 고객의 거래가 점차 정상화될 것으로 예상돼 밸류에이션이 정상 수준으로 회복될 가능성이 있다고 판단한다.

분석 프레임워크

Deutsche Bank는 먼저 UP Fintech의 2Q26 손익계산서와 영업지표를 전분기, 시장 컨센서스 및 자체 전망과 비교한다. 이어 거래대금, 수수료율, 금융 잔액, 고객자산 및 신규 고객을 통해 매출 변화를 설명하고, 이익 차이를 인력, 마케팅 및 세금 항목으로 분해한다. 보고서는 이후 중국 본토 규제 제한과 해외 순유입 간 상쇄 관계를 평가하고, 현재까지의 3Q26 추세를 바탕으로 2026–2028 사업 가정을 조정한 뒤, 확률가중 DCF 및 P/E 시나리오 프레임워크로 목표주가를 도출한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법DCF 할인현금흐름

  기본 시나리오 DCF 가치평가

  보고서는 할인된 미래 현금흐름을 기본 시나리오 가치평가 방법으로 사용하며, 1.8% 무위험이자율, 5% 위험 프리미엄, 1.6의 베타 및 1.5% 장기 성장률 등의 가정을 적용한다.

• 가치평가 방법PE/PEG 가치평가

  약세 및 강세 시나리오 P/E 가치평가

  보고서는 서로 다른 영업 및 시장 거래 환경에서의 밸류에이션 변화를 반영하기 위해 약세 및 강세 시나리오에 각각 과거 평균보다 1표준편차 낮고 높은 P/E 목표치를 적용한다.

• 가치평가 방법기타

  확률가중 가치평가 프레임워크

  보고서는 기본, 약세 및 강세 시나리오에 각각 60%, 30%, 10%의 가중치를 부여하고 이를 목표주가에 통합한다. 비교적 높은 약세 시나리오 가중치는 최근의 영업 압력과 거래 모멘텀 완화 가능성을 반영한다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크거래량-가격 분해

  거래대금과 수수료율의 분해

  보고서는 주식 거래대금 증가와 평균 수수료율 하락을 별도로 분석해, 거래대금이 전분기 대비 크게 증가했음에도 수수료 매출 증가폭이 상대적으로 작았던 이유를 설명한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• UP Fintech Holding Limited (TIGR)

  보고서의 주요 커버리지 기업; 해외 고객자산 유입, 거래 활동 및 금융 잔액 성장이 주요 긍정적 동력이다.

  강점

  해외 시장에서의 강한 순유입, 주식 거래대금 및 MFSL 잔액의 빠른 성장, 그리고 홍콩, 싱가포르, 호주, 뉴질랜드 및 미국 전반에서의 높은 고객자산 성장.

  약점

  인력, 마케팅 및 세금 비용이 이익에 부담으로 작용하고, 고객 확보 비용은 상승하며, 미국 기관의 무수수료 거래는 수수료율을 낮추고 있다.

  비교

  보고서 차트는 Futu 및 NASDAQ Golden Dragon China Index 대비 상대 밸류에이션을 다루지만, 본문은 구체적인 동종기업 비교를 도출하기에 충분한 수치적 결론을 제공하지 않는다.

  위험

  더 엄격한 자본 통제, 본토 고객의 자산 이전 가속화, 불충분한 라이선스 준수, 주식시장 변동성 및 지정학적 긴장.

핵심 데이터

• 2Q26 주주귀속 비GAAP 순이익US$43mn전분기 대비 4% 감소, 컨센서스 대비 8% 하회, Deutsche Bank 전망 대비 14% 하회
• 2Q26 총매출US$182mn전분기 대비 18% 증가, 컨센서스 대비 7% 상회, Deutsche Bank 전망 대비 8% 상회
• 2Q26 영업이익US$57mn전분기 대비 19% 증가, Deutsche Bank 전망과 대체로 부합
• 신규 자금예치 고객33k전분기 대비 13% 증가; 상반기 말까지 연간 150k 목표의 41% 달성
• 총 자금예치 고객약 1.3mn전년 대비 10% 증가
• 총고객자산US$61bn전분기 대비 3% 증가, 해외 리테일 고객의 US$1.5bn 순유입 포함
• 수수료 매출US$78mn전분기 대비 16% 증가; 주식 거래대금은 전분기 대비 68% 증가
• 평균 주식 수수료율3.6 bps고가 주식 거래 확대 및 미국 기관의 무수수료 거래로 하락
• 이자 관련 매출US$83mn전분기 대비 24% 증가
• MFSL 잔액US$7.4bn전분기 대비 49% 증가; 3Q26 분기 누적 기준 US$7.0bn 이상 유지
• 중국 본토 고객 자본 유출약 US$500mn본토 고객 자산의 약 8%이나 회사 총고객자산의 1% 미만
• 고객 확보 비용보고서 본문 약 US$450; 실적 표 US$565경영진은 가이던스를 US$250–300에서 US$450–550으로 상향
• 분기 누적 3Q26 고객자산 기여순유입 US$1bn; 시가평가 이익 US$1bn거래대금은 높은 2Q26 기저에서 소폭 하락
• FY26–28E 매출 전망US$707.1mn, US$609.0mn, US$641.6mn보고서 전망 표의 데이터
• FY26–28E 보고 순이익 전망US$100.1mn, US$148.3mn, US$158.8mn보고서 전망 표의 데이터
• 이익 전망 수정FY26 4% 상향; FY27–28E 유지높은 매출 가정은 높은 영업비용으로 일부 상쇄
• 목표주가US$8.7012개월 기준으로 US$8.60에서 소폭 상향

영향과 시사점

보고서는 UP Fintech의 성장 원천이 중국 본토에서 홍콩, 싱가포르, 호주, 뉴질랜드 및 미국과 같은 해외 시장으로 더욱 이동하고 있다고 판단한다. 해외 고객자산 유입, 거래대금 및 금융 수요는 매출 성장을 뒷받침할 수 있다. 동시에 높은 고객 확보, 인력 및 상품 투자와 수수료율 압박은 단기 이익 상승 여력을 제한한다. 벌금이 확정되고 국경 간 증권중개에 대한 규제 경계가 명확해짐에 따라 Deutsche Bank는 규제 할인 요인이 점진적으로 축소될 것으로 예상하지만, 시나리오 가중치는 여전히 단기 거래 모멘텀 및 비용 압력에 대한 경계를 반영한다.

위험

• 자본 통제가 추가로 강화될 경우 규제 압력이 높아질 수 있다.
• 중국 본토 고객 자금에 대한 엄격한 규제가 고객자산 이전을 가속할 수 있다.
• 회사는 사업을 영위하는 시장에서 라이선스 및 규제 요건을 충족하지 못할 수 있다.
• 주식시장 변동성 확대가 거래 활동과 영업성과에 영향을 미칠 수 있다.
• 지정학적 긴장 고조가 국경 간 사업에 영향을 미칠 수 있다.

주시할 점

• 자금예치 고객 증가가 2H26에 가속화되어 회사가 연간 신규 고객 150k명 목표를 달성할 수 있는지 여부.
• 해외 고객의 순유입이 지속될 수 있는지 및 중국 본토 고객의 자본 유출이 계속 완화되는지 여부.
• 높은 2Q26 기저 대비 3Q26 거래대금 감소 폭과 주식 수수료율의 전분기 대비 개선 가능성.
• MFSL 잔액이 US$7.0bn 이상을 유지하며 이자 매출을 계속 뒷받침할 수 있는지 여부.
• 수정된 US$450–550 고객 확보 비용이 안정적인 회수 기간과 합리적인 투자수익률을 유지할 수 있는지 여부.
• 2Q26 세무 조정이 이후 분기에 부분적으로 환입될지 여부.
• 벌금 확정 및 규제 규정 명확화 이후 영향을 받은 고객의 거래가 점진적으로 정상화될 수 있는지 여부.