China Resources (CR Micro) (688396) 리서치 보고서 해설

개요

UBS의 China Resources(CR Micro) 실적 리뷰는 파워 반도체 수요 개선, 제품 믹스 및 가격 인상이 핵심 사업 수익성을 끌어올리고 있다고 평가한다. 보고서는 Buy를 유지했지만, 선전 12인치 파운드리의 가속된 확장에 따른 단기 이익 부담을 반영해 목표주가를 Rmb81.30으로 소폭 낮췄다.

핵심 견해

CR Micro의 핵심 사업은 2026년 2분기에 UBS 예상대로 개선됐다. EBIT는 Rmb388m으로 UBS 추정치 Rmb380m에 대체로 부합했고, 전년 대비 43%, 전분기 대비 71% 증가했다. UBS는 이 개선을 파워 반도체 산업 펀더멘털 강화와 특수 공정 파운드리 용량의 타이트함에 기인한 것으로 본다. 2026년 상반기 매출총이익률은 전년 대비 1.0%포인트 상승해 26.6%를 기록했다. 제품 및 솔루션과 제조 및 서비스 부문 모두 개선됐으며, 각각 전년 대비 1.1%포인트 상승한 22.9%, 1.2%포인트 상승한 32.3%의 매출총이익률을 기록했다. 2분기 매출은 Rmb3.271bn으로 사상 최고치를 기록했으며, 하류 시장 펀더멘털 강화와 적극적인 제품 믹스 고도화가 이를 뒷받침했다. 경영진은 신에너지, 데이터센터 및 산업 제어를 핵심 성장 동력으로 제시했다. UBS는 서버 전원공급장치, OBC, 태양광·에너지저장, 드론 및 로보틱스 등 고부가가치 응용처에서 MOSFET 채택이 가속되고 있음을 강조한다. SiC는 자동차 및 에너지저장 관련 매출의 85%를 차지했다. 일부 수주잔고는 최대 9개월의 가시성을 보유하고 있고, 미인도 수주 수준은 사상 최고치를 기록했다. 2월과 7월의 두 차례 가격 인상은 2026년 하반기에 마진 개선으로 이어질 것으로 예상되며, UBS는 이에 따라 2026-28E 매출총이익률 전망을 0.2-0.8%포인트 상향해 27-30%로 제시했다. 보고서는 회사가 플랫폼형 특수 공정 제조업체로 전환하는 과정에서 상충 관계가 있다고 본다. 회사가 지분을 보유한 선전 소재 12인치 팹은 현재 25k wafers per month에서 램프업 중이며, 2026년 말까지 40k wafers per month로 증가할 수 있다. 공정 우위와 외부 핵심 고객의 강한 수요를 고려하면 향후 65k wafers per month까지 추가 확장할 가능성도 있다. UBS 예상보다 빠른 확장은 단기 감가상각 부담을 가중시킨다. 여전히 설비 확장 가속 단계에 있는 자회사 Runpeng Semiconductor (Shenzhen) Co는 2026년 상반기에 Rmb646m의 순손실을 기록했다. 이에 따라 UBS는 관계기업 및 JV 투자수익의 2026-27E 전망을 각각 Rmb600m과 Rmb250m 손실로 낮췄으며, 기존 전망은 각각 Rmb400m과 Rmb100m 손실이었다. 다만 팹이 램프업되면 파운드리 사업의 투자수익은 2028년에 흑자로 전환할 것으로 예상한다. 상반기 실적과 램프업 부담을 반영해 UBS는 2026E 이익을 7% 하향했다. 반면 더 높은 매출총이익률 가정을 주된 이유로 2027-28E 이익은 1-2% 상향했다. 밸류에이션은 기존 4.1x에서 낮아진 2027-28E 평균 4.0x P/BV 배수를 기반으로 하며, 이를 통해 이전 Rmb83.40 대비 Rmb81.30의 새 목표주가를 도출했다. UBS는 Buy를 유지했고, 보고서는 예상 주가 상승률 38.6%와 예상 배당수익률 0.2%를 제시한다.

분석 프레임워크

UBS는 2026년 2분기와 상반기 운영 실적을 검토하고, 부문별 마진 변화를 분리한 뒤 하류 수요, 제품 믹스 및 가격 인상을 향후 매출총이익률과 연결한다. 이후 파운드리 램프업에 따른 이점과 감가상각 및 투자수익 부담을 함께 고려하고, 이익 전망을 수정한 다음 상대 P/BV 배수 밸류에이션을 적용해 목표주가를 도출한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론PBR 가치평가

  상대 P/BV 배수 밸류에이션

  UBS는 2027-28E 평균 4.0x P/BV 배수로 CR Micro를 평가했으며, 이는 기존 4.1x에서 낮아진 수준으로 Rmb81.30 목표주가를 도출한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  가격 및 제품 믹스가 마진에 미치는 영향

  보고서는 두 차례의 가격 인상과 고부가가치 MOSFET 및 SiC 응용처로의 전환을 더 높은 매출총이익률 가정과 연결한다.

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  파워 반도체 및 특수 공정 파운드리의 수급 상황

  UBS는 하류 수요 강화, 수주 가시성 및 특수 공정 파운드리 용량의 타이트함을 사업 전망의 근거로 사용한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• China Resources (CR Micro) (688396.SH)

  주요 커버리지 기업으로, UBS는 파워 반도체 수익성 개선과 장기적인 파운드리 사업의 상승을 예상한다.

  강점

  핵심 사업 마진 개선, 강한 하류 파워 반도체 수요, 고부가가치 MOSFET 및 SiC 노출, 가격 인상, 그리고 일부 수주에서 최대 9개월에 이르는 가시성.

  약점

  파운드리 설비 확장의 가속과 Runpeng의 손실이 단기 수익성 부담을 만든다.

  비교

  Gartner에 따르면 CR Micro는 중국에 본사를 둔 파워 반도체 기업 가운데 디스크리트 매출 기준 3위를 기록했다.

  위험

  EV 및 친환경 에너지 전환 둔화, 약한 하류 수요, 더 치열한 국내 경쟁 또는 시장 수요를 충족하지 못하는 제품.

핵심 데이터

• 2026년 2분기 EBITRmb388m전년 대비 43%, 전분기 대비 71% 증가; UBS 추정치 Rmb380m 대비
• 2026년 2분기 매출Rmb3.271bn사상 최고치
• 2026년 상반기 매출총이익률26.6%전년 대비 1.0%포인트 상승
• 제품 및 솔루션 매출총이익률22.9%2026년 상반기 전년 대비 1.1%포인트 상승
• 제조 및 서비스 매출총이익률32.3%2026년 상반기 전년 대비 1.2%포인트 상승
• Runpeng Semiconductor의 2026년 상반기 순손실Rmb646m설비 확장 가속 단계에서 기록
• 선전 12인치 팹 설비 능력25k WPM currently; 40k WPM by end-202665k WPM까지 추가 램프업 가능
• 2026-28E 매출총이익률 전망27-30%0.2-0.8%포인트 상향
• 2026E / 2027-28E 이익 전망 수정-7% / +1-2%2026E는 램프업에 따른 수익성 부담으로 하향, 이후 연도는 더 높은 매출총이익률 가정으로 상향

영향과 시사점

UBS는 이번 실적이 CR Micro의 파워 반도체 사업이 수요 개선과 고부가가치 제품 믹스의 혜택을 받고 있다는 증거라고 본다. 보고서는 이들 요인이 마진을 개선할 것으로 예상하지만, 더 빠른 파운드리 설비 확장과 관련 감가상각이 램프업 완료 전까지 단기 이익에 상당한 부담을 줄 것으로 본다.

위험

• EV 및 친환경 에너지로의 전환이 예상보다 느리면 수요가 약화될 수 있다.
• 하류 응용처 수요의 회복이 예상보다 느릴 수 있다.
• 국내 경쟁이 더 치열해질 수 있다.
• 회사의 제품이 시장 수요를 충족하지 못할 수 있다.