半導体資本設備およびウェハ製造装置：中国のWFE輸入は月を追って回復し、7月は前年比プラスに転じたが、年初来では7%減

概要

本レポートは、中国税関の月次データを用いて中国のWFE輸入の総額、装置カテゴリー、供給元地域を追跡し、過去の回帰分析を通じて輸入の変化を世界の装置企業の中国売上に結び付けている。中核的な結論は、輸入が7月も前月比で改善を続けたことである。年初来の輸入は前年比7%減にとどまったものの、メモリー関連WFE輸入の強まりにより下期には回復すると予想している。同時に、短期的な中国売上見通しは装置サプライヤーによって大きく異なる。

主要見解

中国のWFE輸入は7月にさらに改善した。月間輸入額は39億ドルに達し、前月比15%増、前年比4%増となり、レポートの異なる要約基準で示された前年の月間平均32億～33億ドルを大幅に上回った。しかし、2026年年初来の輸入は依然として前年比7%減だった。前月比増加は主にドライエッチ輸入がけん引した。メモリー関連WFE輸入が大幅に強まるはずであることから、輸入は下期に回復を続けるとレポートは予想しているが、累計データはまだ完全にはプラス転換していない。 装置カテゴリー別のパフォーマンスにはばらつきがあった。成膜およびドーピング装置が7月の前年比パフォーマンスの主な重荷となった一方、ドライエッチングと成膜の弱さがプロセス制御装置の力強い成長を相殺した。熱処理およびプロセス制御の輸入は前年比二桁成長を達成した。リソグラフィ輸入は4月の過去最低水準から回復している。米ドル建てでは、7月のリソグラフィ輸入は約8億7,000万ドルで、レポート要約では前月比約3%増、前年比7%増となっている。ユーロ建てでは、輸入額は7億1,300万ユーロ、前月比2%増、前年比10%増だった。月次改善にもかかわらず、リソグラフィ輸入は年初来前年比14%減にとどまり、レポートはこれを供給不足によるものとしている。WFE輸入に占めるリソグラフィ装置のシェアは、2023年と2024年の28%から2025年には27%、さらに2026年年初来には19%へ低下した。7月単月のシェアは22%で、2025年7月からおおむね横ばいだった。 輸入供給元の構成は、米国サプライヤーからの出荷が引き続き堅調であることを示しているが、一部の生産・出荷拠点は東南アジアへ移行している。2026年年初来では、米国、マレーシア、シンガポールの合計で中国WFE輸入の約42%～43%を占め、2025年の35%、2024年の33%から上昇した。日本のシェアは2024年の26%、2025年の23%から21%へ低下し、オランダのシェアは2024年と2025年の各25%から18%へ低下した。リソグラフィを除くと、シンガポールおよびマレーシアから中国への輸入は2021年以降徐々に増加している一方、米国からの直接輸入は減少している。レポートは、これは米国装置サプライヤーによるシンガポールまたはマレーシアの生産施設からの出荷増加を反映している可能性があると考える。シンガポールおよび台湾・中国を原産地とする年初来輸入は、それぞれ前年比24%、20%増加した。上海と北京は引き続き主要な輸入地域で、それぞれ39%と20%を占め、輸入はこの2地域にますます集中している。 リソグラフィの供給元構成はオランダに高度に集中している。中国のリソグラフィ輸入におけるオランダのシェアは2023年8月以降上昇し、2024年には過去最高の89%に達し、2025年にはさらに92%へ上昇、その水準を2026年年初来も維持している。日本のリソグラフィ輸入シェアは2023年8月以降低下し、低水準が続いている。レポートはまた、2022年10月の輸出規制後にリソグラフィ輸入のシェアは直ちには変化せず、2023年6月から顕著に上昇し始めたと指摘しており、政策イベントと実際の輸入データ変化の間のタイムラグを示している。 ASMLについて、レポートは各四半期の最初の月の中国リソグラフィ輸入を用いて中国向けシステム売上を予測しており、回帰R²は0.80である。7月の中国リソグラフィ輸入は7億1,300万ユーロであり、ASMLの第3四半期中国向けシステム売上は22億ユーロ、前四半期比141%増、前年比5%減と推定される。中国は第3四半期システム売上の25%を占めると予想され、第2四半期から11ポイント上昇する一方、2025年第3四半期の42%を17ポイント下回る。ASML経営陣は、中国の売上シェアがFY25の33%からFY26の20%へ低下すると見込んでいる。レポートもシェア低下を予想するが、主に継続的な設備能力拡張、特に先端ロジックへの投資によって、今後数年間も中国需要は底堅く推移すると考える。今後2年間でDUV能力を30%拡大するASMLの計画は、この見方を支える証拠とレポートはみている。レポートはASMLを目標株価€2,500、上値余地66%のOutperformと評価し、欧州半導体における最上位推奨銘柄に挙げている。 米国装置サプライヤーの回帰結果はまちまちである。LRCXの1カ月データを用いた回帰はR²約0.83で、9月期の中国売上が前四半期比約13%減少し、コンセンサス総売上に基づく中国の売上比率は約18%となることを示している。チャートでは、従来の約26%のエクスポージャーと比較している。経営陣は当四半期の中国売上について正式なガイダンスを示していないが、通年の中国WFE支出は横ばいから若干増加と見込んでおり、四半期トレンドにはばらつきがあり得ると強調している。そのためレポートは、1カ月のデータを過度に解釈すべきではないと明言している。AMATはすでに7月期の結果を公表しているため、3カ月の輸入回帰は予測ではなく検証にのみ用いられる。モデルのR²は0.88で、中国売上は前四半期比約30%成長、売上シェア29.7%と予測していたが、実績は前四半期比約20%成長、シェア27.5%であり、方向性はモデルと整合的だった。KLACの1カ月データを用いた回帰はR²約0.85で、9月期の中国売上は前四半期比約31%成長、中国売上シェアは6月期の約26%から約31%へ上昇すると予測している。しかし経営陣は以前、中国WFE成長が今年の世界全体のWFE成長より鈍化する可能性があると述べていた。 日本の装置サプライヤーでは、TELの1カ月データを用いた回帰はR²約0.55で予測力は限定的だが、中国売上が前年比18%増、前四半期比34%増となることを示しており、コンセンサス予想が示す前四半期比20%増を上回る。中国のSPE売上シェアは6月期の30%から35%へ上昇すると予想される。Kokusaiの1カ月データを用いた回帰はR²約0.45で、予測力は限定的である。モデルは中国売上が前年比15%増、前四半期比70%増となることを示し、コンセンサス予想の前四半期比10%増を大幅に上回る。中国はレポート予測では売上の約42%、コンセンサス予想では約44%を占める見込みで、6月期の28%から上昇する。Screenの1カ月データを用いた回帰はR²約0.55で、中国売上が前年比45%減、前四半期比7%増となると予測しており、コンセンサス予想の前四半期比69%増を大幅に下回る。中国はSPE売上の約15%を占める。Advantestのモデルは、中国売上が前年比10%増、前四半期比17%減となることを示しており、コンセンサス予想の前四半期比16%増を下回る。中国の売上シェアは約14%で、6月期の19%に対して低下する。 投資上の示唆は、単月の回帰結果だけで決まるものではない。レポートは、中国における国産WFE代替と市場シェア拡大の加速の恩恵を受けるNAURA、AMEC、Piotechに前向きである。NAURAは成膜、エッチング、熱処理、洗浄にまたがる最も幅広いローカル製品ポートフォリオと、多様な顧客基盤を持つ。AMECはドライエッチングに注力し、ALD、LPCVD、EPIを含む成膜製品を急速に拡大している。レポートは、その技術力とグローバルでの認知度がローカルベンダーをリードするとしている。Piotechは主に複数種類の成膜装置を提供し、先端パッケージングに必要なウェハ・ツー・ウェハおよびチップ・ツー・ウェハのハイブリッドボンディング装置へ進出しており、製品イノベーションにおける強い実績に支えられている。3社はいずれもOutperform評価で、目標株価はそれぞれCNY 1,380、CNY 660、CNY 1,200である。 その他のカバレッジ企業では、TELは円安後の価格競争力、市場シェア拡大、予想される利益率拡大を理由に、目標株価¥79,300でOutperform評価となっている。Kokusaiは、先端ノード、特にGAAにおけるバッチALD採用の増加とNAND設備投資の回復加速の恩恵を受け、目標株価¥12,420でOutperform評価である。Screenは洗浄強度の上昇欠如と世界・中国双方の競合との競争により圧力を受けている。パネルレベルパッケージングによる潜在的な上振れは注視に値するものの、目標株価¥15,000でMarket-Perform評価となっている。AdvantestはHBMおよびBlackwellのテスト強度上昇の恩恵を受ける。レポートによれば、同社はHBMテスター市場の約65%およびNvidia AI GPUテスト市場の100%を保有しており、レポート記載の2025年におけるHBM4を中心とした製品移行が、平均販売価格と利益率の上昇を支える可能性があると考えている。目標株価¥45,800でOutperform評価である。AMAT、LRCX、KLACはいずれもOutperform評価で、目標株価はそれぞれ$700、$385、$250である。AMATは主要な技術変曲点へのエクスポージャーと同業他社比で魅力的とレポートが考えるバリュエーションを有し、LRCXはGAA、先端パッケージング、HBM、NANDアップグレードの恩恵を受ける。KLACは構造的な成長要因、持続的な競争優位、中国代替による低いリスク、規律ある資本配分を有し、レポートはこれらがバリュエーション・プレミアムを正当化すると考える。

分析フレームワーク

レポートはまず、中国税関統計から11の税関コードをカバーする月次WFE輸入額を抽出し、装置タイプ、供給元地域、中国内の輸入地域別に分解する。その後、前月比、前年比、年初来成長率および過去のシェアを比較する。次に各装置サプライヤーの製品に関連する輸入カテゴリーを選定し、四半期の最初の月または四半期全体の輸入データを、各社の過去の中国売上に対して回帰させ、R²を用いて適合度と予測力を評価する。中国売上を予測した後、コンセンサス総売上を用いて中国事業シェアを算出する。すでに結果を公表しているAMATについては、モデルは事後検証にのみ使われる。1カ月分のデータのみ、またはR²が低い企業について、レポートは結論の強さを明示的に引き下げている。

手法メモ

• 産業・セクター分析フレームワーク需給フレームワーク

  中国のWFE輸入を通じた装置需要・供給変化の追跡

  レポートは税関輸入額を中国ウェハファブによる装置投資の重要指標として用い、メモリー設備投資、先端ロジックの能力拡張、リソグラフィ装置の供給不足と組み合わせ、輸入変化およびその後の回復経路を説明している。

• 定量・ファクター・ポートフォリオ理論その他

  輸入額と装置サプライヤーの中国売上との過去回帰

  レポートは、各社製品に関連する中国輸入データと過去の四半期中国売上との回帰関係を構築し、四半期の最初の月または3カ月のデータを用いて売上を予測し、R²で適合度を測定している。ASML、LRCX、AMAT、KLACモデルのR²はそれぞれ約0.80、0.83、0.88、0.85であるのに対し、TEL、Kokusai、Screenはそれぞれ約0.55、0.45、0.55であり、後者の予測は信頼性がより低い。

• イベントゲームおよび行動ファイナンスイベント主導分析

  輸出規制前後におけるリソグラフィ輸入構造の追跡

  レポートは2022年10月の輸出規制後の輸入変化を検証し、リソグラフィの輸入シェアは直ちに調整されず、2023年6月に上昇し始めた一方、オランダの供給元シェアは2023年8月から大幅に上昇したことを確認している。これは政策イベントと貿易データ変化の間のタイムラグを示している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• ASML (ASML)

  中国リソグラフィ輸入の回復は、第3四半期の中国向けシステム売上が前四半期比で大幅に回復し、22億ユーロに達することを示している。

  強み

  DRAM能力拡張、1cノードにおけるEUV強度の上昇、今後2年間でのDUV能力30%拡張。レポートでは欧州半導体の最上位推奨銘柄とされる。

  弱み

  中国の売上シェアはFY25の33%からFY26の20%へ低下すると予想される。

  比較

  中国は第3四半期システム売上の25%を占める見込みで、第2四半期比11ポイント上昇する一方、2025年第3四半期比17ポイント低下する。

  リスク

  中国の売上シェアは低下しており、リソグラフィ輸入は年初来で引き続き供給不足の影響を受けている。

• Lam Research (LRCX)

  1カ月の輸入回帰は、9月期の中国売上が前四半期比約13%減少し、中国が売上の約18%を占めることを示している。

  強み

  GAA、先端パッケージング、HBM、NANDアップグレードの恩恵を受け、CY26/27に関する前向きなコメントもある。

  弱み

  中国売上に関する短期の回帰結果は弱い。

  比較

  チャートは、中国売上エクスポージャーが従来の約26%から約18%へ低下することを示している。

  リスク

  経営陣は中国WFE成長が四半期ごとに変動し得ると述べており、レポートは1カ月のデータを過度に解釈しないよう警告している。

• Applied Materials (AMAT)

  3カ月の輸入回帰は、すでに公表済みの実績について方向性の検証を提供する。

  強み

  主要な技術変曲点への強いエクスポージャーを持ち、レポートは同業他社比でバリュエーションが魅力的と考えている。

  弱み

  中国売上の成長率とシェアに関するモデル予測は実績を上回った。

  比較

  モデルは中国売上の前四半期比約30%成長および29.7%シェアを予測したのに対し、実績はそれぞれ約20%および27.5%だった。

• KLA Corporation (KLAC)

  1カ月の輸入回帰は、9月期の中国売上が前四半期比約31%成長し、売上シェアが約31%へ上昇することを示している。

  強み

  構造的な成長要因、持続的な競争優位、中国代替による低いリスク、規律ある資本配分。

  比較

  中国の売上シェアは6月期の約26%から約31%へ上昇すると予想され、レポートは同社がバリュエーション・プレミアムを得るべきだと考えている。

  リスク

  経営陣は以前、中国WFE成長が世界全体のWFE成長より鈍化する可能性があると述べた。

• Tokyo Electron (TEL)

  回帰分析は、中国売上が前年比18%増、前四半期比34%増となることを示しており、コンセンサス予想をやや上回る。

  強み

  世界第4位かつ日本最大のSPEサプライヤーであり、6つの主要製品分野をカバーする。円安後の価格競争力向上の恩恵を受ける可能性がある。

  弱み

  1カ月の回帰はR²約0.55で、予測力が限定的である。

  比較

  モデルの前四半期比34%成長はコンセンサス予想の20%を上回り、中国の売上シェアは30%から35%へ上昇すると予想される。

• Kokusai

  回帰分析は、中国売上が前四半期比70%成長し、コンセンサス予想を大幅に上回ることを示している。

  強み

  先端ノード、特にGAAにおけるバッチALD採用の増加、およびNAND設備投資回復の加速。

  弱み

  1カ月の回帰はR²約0.45で、予測力は限定的である。

  比較

  モデルは前四半期比70%成長を予測するのに対し、コンセンサス予想は10%。コンセンサス予想での中国売上シェアは約44%で、6月期の28%と比較される。

• Screen

  回帰分析は、中国売上が前年比45%減、前四半期比7%増となり、コンセンサス予想を大幅に下回ることを示している。

  強み

  パネルレベルパッケージングは潜在的な上振れ要因となる可能性がある。

  弱み

  洗浄強度は上昇しておらず、市場競争は激しい。

  比較

  モデルの前四半期比7%成長はコンセンサス予想の69%を下回り、中国はSPE売上の約15%を占める。

  リスク

  TEL、Lam、ACMR、NAURAを含む世界および中国の競合から圧力を受ける。

• Advantest

  回帰分析は、中国売上が前年比10%増、前四半期比17%減となり、コンセンサス予想を下回ることを示している。

  強み

  HBMおよびBlackwellのテスト強度上昇の恩恵を受ける。レポートによれば、HBMテスター市場の約65%およびNvidia AI GPUテスト市場の100%を保有する。

  弱み

  短期的な中国売上予測は弱まっている。

  比較

  モデルは前四半期比17%減を予測するのに対し、コンセンサス予想は16%成長。中国の売上シェアは6月期の19%に対し約14%と予想される。

• NAURA

  中国を代表するローカルWFEサプライヤーとして、レポートは国産代替と市場シェア拡大の加速から恩恵を受けると考える。

  強み

  PVD、CVD、ICPエッチング、熱処理、洗浄をカバーする幅広い製品ポートフォリオを持ち、ロジック、DRAM、NANDメーカーにまたがる顧客基盤を有する。

  比較

  レポートは、中国ローカルWFEサプライヤーの中で最も幅広い製品ポートフォリオを持つとしている。

• AMEC

  レポートは、中国における国産WFE代替と市場シェア拡大の加速から恩恵を受けると考える。

  強み

  CCPおよびICPドライエッチングに注力する一方、ALD、LPCVD、EPIへ急速に拡大している。技術力とグローバルでの認知度をリードする中国ローカルWFE企業とみなされている。

  比較

  レポートは、中国ローカルWFE企業の中で強い技術力と幅広いグローバル認知を有するとしている。

• Piotech

  レポートは、国産代替、製品イノベーション、先端パッケージング装置への拡大を通じて市場シェアを獲得できると考える。

  強み

  PECVD、HDPCVD、SACVD、ALDをカバーし、ウェハ・ツー・ウェハおよびチップ・ツー・ウェハのハイブリッドボンディング装置へ参入している。

  比較

  レポートは、製品イノベーションの強い実績を持つ急成長中のローカルWFEサプライヤーとして位置付けている。

主要データ

• 2026年7月の中国WFE輸入$3.9bn前月比15%増、前年比4%増。レポート記載の前年月間平均$3.2bn～$3.3bnを上回る
• 2026年の年初来WFE輸入成長率-7% YoY累計輸入は前年同期を下回るが、月次データは改善している
• 7月のリソグラフィ輸入€713mn / $870mn通貨基準の違い。ユーロ建てでは前月比2%増、前年比10%増、米ドル建て要約基準では前月比約3%増、前年比7%増
• リソグラフィ輸入の年初来成長率-14% YoYレポートは、供給不足によりリソグラフィが相対的に弱い装置カテゴリーとなったとしている
• 2026年年初来のWFE輸入に占めるリソグラフィのシェア19%2023年と2024年は28%、2025年は27%。2026年7月単月では22%
• 米国、マレーシア、シンガポールの合計輸入シェアApproximately 42%–43%2026年年初来。2025年は35%、2024年は33%
• 中国リソグラフィ輸入に占めるオランダのシェア92%2025年および2026年年初来。2024年の89%に対して上昇
• ASML第3四半期中国向けシステム売上予測€2.2bn前四半期比141%増、前年比5%減で、第3四半期システム売上の25%を占める
• ASML回帰R²0.80四半期の最初の月における中国リソグラフィ輸入を用いて、四半期中国向けシステム売上を予測
• LRCX 9月期中国売上予測Approximately -13% QoQ回帰R²は約0.83、中国は売上の約18%を占める
• AMAT 7月期中国売上Actual approximately +20% QoQモデル予測は約+30%。実際の中国売上シェアは27.5%で、モデル予測の29.7%に対して低かった
• KLAC 9月期中国売上予測Approximately +31% QoQ回帰R²は約0.85。中国の売上シェアは約26%から約31%へ上昇すると予想
• TEL中国売上予測+18% YoY, +34% QoQ中国のSPE売上シェアは35%と予想され、回帰R²は約0.55
• Kokusai中国売上予測+15% YoY, +70% QoQコンセンサス予想における中国売上シェアは約44%、回帰R²は約0.45
• Screen中国売上予測-45% YoY, +7% QoQコンセンサス予想の+69% QoQを下回り、中国はSPE売上の約15%を占める
• Advantest中国売上予測+10% YoY, -17% QoQコンセンサス予想の+16% QoQを下回り、中国は売上の約14%を占める

影響と示唆

レポートは、7月のデータが中国のWFE輸入が低水準から徐々に回復し、下期にさらに改善する可能性があるとの見方を支持すると考えている。ただし、累計前年比成長率は依然マイナスであり、装置カテゴリー間のパフォーマンスにも差がある。供給地データは、米国装置サプライヤーによる中国向け出荷が単に消滅したのではなく、一部がシンガポールおよびマレーシアの生産施設へ移行したことを示す。上場企業への影響は製品構成と中国エクスポージャーに左右され、短期的な中国売上シグナルはASML、KLAC、TEL、Kokusaiでより強い一方、LRCXとAdvantestでは弱い。Screenは前四半期比成長を示すものの、コンセンサス予想を大幅に下回る。中長期的には、レポートは中国の能力拡張、国産代替、GAA、HBM、先端パッケージング、NAND回復が関連装置サプライヤーにもたらす異なる恩恵を引き続き強調している。

リスク

• リソグラフィ輸入は年初来で前年比14%減にとどまり、レポートは供給不足によりリソグラフィが相対的に弱い装置カテゴリーとなったとしている。
• 四半期最初の月のみを用いる回帰は月次変動の影響を受ける可能性があり、レポートはLRCXの結果を過度に解釈しないよう明示的に警告している。
• TEL、Kokusai、Screenの1カ月回帰のR²はそれぞれ約0.55、0.45、0.55にすぎず、予測力が限定的である。
• ASMLは中国の売上シェアがFY25の33%からFY26の20%へ低下すると見込んでいる。
• Screenは、停滞する洗浄強度と世界・中国ベンダーとの激しい競争から圧力を受けている。

注目点

• メモリー装置需要の強まりを受け、中国のWFE輸入が2026年下期に回復を持続できるか追跡する。
• ドライエッチ、成膜、ドーピング、プロセス制御、リソグラフィ輸入の月次乖離が縮小するかを注視する。
• ASML、LRCX、KLAC、TEL、Kokusai、Screen、Advantestの実際の中国売上を回帰予測と比較する。
• ASMLの中国売上シェア低下と、今後2年間に予定されるDUV能力30%拡張との実際の需要整合性を注視する。
• 米国装置サプライヤーによるシンガポールおよびマレーシアの生産施設経由での中国向け出荷シェアの変化を追跡する。
• Screenのパネルレベルパッケージング事業が、レポート記載の潜在的な上振れを実現できるかを注視する。