人工知能、インターネットコンテンツおよび情報：中国AIモデルのARR予想を引き上げ；性能対価格比、マルチモダリティ、エージェントの入口が主要競争テーマに

概要

本レポートは、中国のAI基盤モデル、マルチモーダル生成、エージェントアプリケーション、クラウドインフラ、消費者向けインターネットアプリケーションの最新動向を追跡する。ゴールドマン・サックスは、中国モデルがコスト効率、コーディング能力、オープンウェイト戦略を背景に利用シェアを拡大し続け、商用化が従来予想より速く進展していると考え、業界および主要企業の収益予想を引き上げる。同時に、超大規模パラメータモデル間の競争、低価格APIへの価格圧力、継続的な研究開発投資、潜在的な国境を越えたモデル規制が業界の分化を強める。

主要見解

第一に、中国AIモデルの合計ARRは2026年末に130億米ドルに達すると予想され、従来の100億米ドル予想を上回る。第二に、競争の焦点は単なるコスト削減から、高性能コーディング能力、マルチモーダル能力、エージェントの入口、価格決定力へと拡大している。第三に、MiniMax H3のフルモーダル、オープンウェイト、低価格戦略は、ARR成長とバリュエーション回復を促すと見込まれる。第四に、Tencent WorkBuddyやAlibaba QwenWorkなどのワークスペース製品は、モデル配布、データフィードバック、収益化の閉ループを形成している。第五に、国内チップおよびコンピューティング能力供給の改善は、クラウドベンダーによる設備投資の増加を支え、クラウドおよびデータセンターは引き続き選好サブセクターとなる見込みである。

分析フレームワーク

本レポートは、モデルアリーナのランキング、OpenRouterのトークン利用量および推定収益、API価格、マルチモーダル製品能力、アプリケーションの訪問数と利用時間、企業のARR開示、利益予想、クラウドベンダーの設備投資データを組み合わせ、モデルベンダーの性能対価格比、商用化能力、財務力、エコシステムの入口を横断比較し、それに基づいてZ.AIおよびMiniMaxの2026年から2028年の予想とバリュエーションを調整する。

手法メモ

• 競争分析AIモデル競争ポジショニング・フレームワーク

  性能、価格、コスト効率、財務力、エコシステム配布、商用化能力を総合評価する

  本レポートは、価格決定力、コスト効率、財務力を中国AIモデル企業の評価における3つの主要指標と考え、さらにコーディング、マルチモーダル、エージェント製品における性能を検証する。

• 収益予測ARR予測

  API需要、トークン成長、製品リリース、企業開示に基づき年間経常収益を推定する

  業界および企業のARR予想は現在の収益ランレートを反映しており、実現済みの通年収益ではない。オープンウェイトモデルのプライベート導入により、公開データが実際の利用規模を過小評価する可能性もある。

• 市場追跡OpenRouterトークンおよび価格追跡

  トークン消費シェア、タスク構成、価格変化を通じてモデル採用を観察する

  このフレームワークは高コストパフォーマンスモデルのシェア変化の把握に役立つが、プラットフォームデータはすべての直販API、プライベート導入、中国国内の利用を完全には表さない。

• アプリケーション追跡主要アプリケーションのエンゲージメント追跡

  利用時間、月間アクティブユーザー数、日間アクティブユーザー数、訪問数、ダウンロードシェアを通じてアプリケーション動向を評価する

  本レポートは、中国の主要モバイルアプリケーション、消費者向けAIアプリケーション、デスクトップエージェント製品を追跡し、ユーザー採用、競争環境、潜在的な商用化機会を測定する。

• 設備投資分析設備投資からクラウド収益への転換フレームワーク

  1四半期遅行するローリング設備投資と、ローリング増分クラウド収益を比較する

  本レポートは、Alibaba、Tencent、海外クラウドベンダーを参照し、AI設備投資の強度、キャッシュフロー能力、将来のクラウド収益転換効率を評価する。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• MiniMax Group (0100.HK)

  主要推奨AIモデル企業、買い評価を維持

  強み

  H3はフルモーダル生成、オープンウェイト、顕著なコスト効率、より強い商業制作能力を提供し、API事業は急成長している。

  弱み

  依然として赤字であり、研究開発費およびその他の営業費用が高く、モデル収益規模はなおZhipuを下回る。

  比較

  H3の価格は競合の約30%から50%で、動画モデルのランキングは大きく改善したが、一部の画像から動画への機能は依然としてSeedanceに後れを取る。

  リスク

  モデル反復の期待未達、価格競争、コンピューティング能力の制約、予想を上回る研究開発支出、商用化の遅れ。

• Z.AI Co. (2513.HK)

  中国の基盤モデル企業、中立評価を維持

  強み

  2026年に入ってからARR成長は力強く、GLMシリーズおよびAPI事業は規模面で優位性を持ち、同社は国内コンピューティング能力インフラへの投資を継続している。

  弱み

  学習コストと研究開発投資が高く、短期的な損失は大きく、長期の収益予想は競争激化の影響を受けている。

  比較

  2026年半ばのARRランレートはMiniMaxを上回るが、今後はより大規模なパラメータを持つ高性能コーディングモデルの投入ラッシュに対応する必要がある。

  リスク

  目標株価引き下げ、高性能モデル競争、継続的損失、研究開発リターンの不確実性、規制変更。

• Alibaba

  AIクラウド、基盤モデル、ワークスペースアプリケーションの受益者

  強み

  豊富な資金、クラウドインフラ、Qwenモデルのエコシステム、QwenWork統合能力を有し、国内スーパーノードはQwen3.8 Maxに適応済み。

  弱み

  モデルと製品ラインの統合は依然として進行中であり、設備投資の転換効率は継続的な検証を要する。

  比較

  リソース、クラウド配布、迅速な反復では独立系モデルラボを上回るが、ByteDance、Tencent、オープンソースモデルとの競争に直面する。

  リスク

  設備投資リターン、価格競争、製品統合の実行、モデルシェアの変動。

• Tencent

  クラウドインフラ、モデル、エージェントワークスペースの受益者

  強み

  WorkBuddyはエコシステム配布、セキュリティガバナンス、マルチモデル対応で優位性を持ち、自社トークンとサードパーティAPIの両方を収益化できる。

  弱み

  製品クレジット割当の指標は競合と直接比較できず、商用化の有効性はなお検証を要する。

  比較

  WorkBuddyは34%のシェアで中国のデスクトップエージェント製品をリードし、独立系ラボより強力なエコシステムおよびクロスセル能力を有する。

  リスク

  製品競争、API価格圧力、設備投資リターン、ユーザーの有料転換不足。

• GDS, VNET, Kingsoft Cloud

  AIトークン需要およびクラウド設備投資増加のインフラ受益者

  強み

  エージェント型AIはコンピューティング能力、クラウドサービス、データセンターへの需要を促進し、クラウド価格および利益率の改善余地がある。

  弱み

  事業は設備投資サイクル、顧客利用率、資金調達環境に敏感である。

  比較

  モデルベンダーと比べ、その受益経路はよりインフラ需要の成長に向かうが、モデル層での直接的な価格決定力は持たない。

  リスク

  設備投資の減速、供給過剰、予想を下回る利用率、資金調達コスト、クラウド価格競争。

主要データ

• 中国AIモデルの2026年末時点の合計ARR予想US$13bn従来予想はUS$10bnだった。
• 2026年末時点のZhipu APIおよびMiniMax Group ARR予想US$2.5bn; US$1bn需要の強さとARRの立ち上がり加速を反映。
• Z.AIの2026年から2028年の収益予想修正+35%; +4%; -2%同期間の利益予想はそれぞれ-3%、-3%、-1%に修正。
• MiniMaxの2026年から2028年の収益予想修正22%から64%引き上げ主に急成長するAPI事業のシェア上昇による。
• 目標株価の調整Z.AIは14%引き下げ；MiniMaxは7%引き下げ評価はそれぞれ中立および買いを維持。
• Z.AIの2026年上期予想売上高Rmb1.8bn；調整後純損失Rmb1.8bn学習コストは約Rmb2.2bnと見込まれる。
• MiniMaxの2026年上期予想売上高US$120mn；調整後純損失US$168mn研究開発費は約US$0.2bnと見込まれる。
• MiniMax H3の価格設定競合の約30%から50%2Kの秒当たり価格は競合の約3分の1、768Pは競合の約2分の1。
• MiniMax H3の生成仕様最大15秒、24 FPS、最大12件の参照ファイルネイティブステレオ音声、最大9枚の画像、3本の動画、3つの音声クリップ、最大7000文字のプロンプトをサポート。
• 中国の上位400モバイルアプリケーションの合計利用時間2026年6月に前年比9%増2025年6月の前年比成長率は5%だった。
• 中国AIGCアプリケーションの総エンゲージメント2026年6月に前月比2%増同期間にDouyinのメインアプリおよびLite版の利用時間は、それぞれ前年比27%および30%増加した。
• ByteDanceの上位アプリケーションにおける利用時間シェア33%2年前から約6ポイント上昇。
• Tencent WorkBuddyデスクトップエージェントのシェア34%2026年6月の訪問数で中国のデスクトップAIエージェント製品首位。
• 低価格エージェントモデルAPIの価格帯US$0.1 to US$0.2/million tokens本レポートは、この価格帯の価格および粗利益率が2026年下期も圧力を受け続けると予想する。

影響と示唆

業界レベルでは、モデル性能の改善、API価格の低下、エージェント需要によりトークン消費は拡大するが、低価格モデルの粗利益率を圧迫し、資金力およびエコシステムの入口を欠くベンダーの淘汰を加速させる。企業レベルでは、MiniMaxはH3および後続のM3シリーズによりARRとバリュエーションを改善すると見込まれる一方、Z.AIは短期的なARR成長の恩恵を受けるものの、高性能コーディングモデルとの競争および研究開発投資の圧力に引き続き直面する。産業チェーンレベルでは、国内コンピューティング能力供給の改善と超大規模モデルのスケーリングが、クラウドサービス、データセンター、国内チップへの需要を支え、Alibaba、Tencent、関連インフラ事業者に恩恵をもたらす可能性がある。

リスク

• 2026年下期に高性能コーディングおよびエージェントモデルが集中的にリリースされることで、急速なユーザー切り替えと市場シェアの変動につながる可能性がある。
• 低価格APIの価格競争は、モデルベンダーの粗利益率を引き続き低下させる可能性がある。
• 超大規模パラメータモデルの学習および推論需要は、コンピューティング能力不足を悪化させ、研究開発コストを押し上げる可能性がある。
• AI製品の採用、サブスクリプション支払い、企業向け商用化が予想より遅れる可能性がある。
• 中国モデルのウェイトの海外ダウンロードおよび学習データの国境を越えた移転は、より厳格な規制に直面する可能性がある。
• 設備投資の増加が、予想通りクラウド収益および利益に転換しない可能性がある。
• オープンウェイトのライセンス条件変更が、開発者による採用および収益認識に影響する可能性がある。
• アプリケーション補助金の削減により、トラフィックおよびアクティブユーザー成長が正常化する可能性がある。

注目点

• Zhipu GLM-5.5、後続のMiniMax M3バージョン、M3 Proの性能、価格設定、リリース時期。
• 2026年下期における1兆から5兆パラメータの高性能コーディングモデルの競争環境。
• MiniMax H3のオープンウェイト実装、API利用量、利用可能な出力率、ARR転換。
• WorkBuddy、QwenWork、ZCodeなどのエージェントワークスペースにおける訪問数、サブスクリプション、法人顧客の成長。
• OpenRouterにおける中国モデルのトークンシェア、コーディングタスクシェア、推定収益の変化。
• 中国ハイパースケールクラウド事業者の設備投資および2026年下期の国内チップ導入の進捗。
• Z.AIおよびMiniMaxの2026年上期の収益、損失、研究開発費、キャッシュバーン。
• モデルウェイトのダウンロードおよび学習データの国境を越えた移転に関連する規制政策。
• 中国の消費者向けAIGCアプリケーションのデイリーアクティブユーザー数、月間アクティブユーザー数、ダウンロードシェア、利用時間。