アプライド・マテリアルズ（AMAT.US）：DRAMの上昇サイクルが利益期待を押し上げ、決算の焦点はガイダンス、売上総利益率、2027年の持続性へ移行
モルガン・スタンレーはアプライド・マテリアルズのCY26からCY27の売上高・利益予想を引き上げたが、イコールウェイト評価を維持し、目標株価を647ドルから646ドルへわずかに調整した。
要約
モルガン・スタンレーはアプライド・マテリアルズのCY26からCY27の売上高・利益予想を引き上げたが、イコールウェイト評価を維持し、目標株価を647ドルから646ドルへわずかに調整した。
- OctQの売上高ガイダンスは、コンセンサス予想の$9.5bnを上回る$10.5bn以上に達すると見込まれる。
- アプライド・マテリアルズのCY26システム出荷は44%成長が見込まれ、従来予想の37%および会社ガイダンスの30%超を上回る。
- CY26の売上高・EPS予想は$36.9bn・$13.93から$38.7bn・$14.60へ引き上げられた。
- CY27の売上高・EPS予想は$46.2bn・$18.41から$50.5bn・$20.26へ引き上げられた。
- 長期的な売上総利益率は50%台半ばへ改善する可能性があるが、レポートは急速な改善をベースケース予想にまだ織り込んでいない。
- 2027年のDRAM向けウエハーファブ装置投資が$75bn超に達し、2028年にさらに$100bn超となれば、現在の慎重な見方は保守的すぎることが判明する可能性がある。
レポート解説
概要
本レポートは、アプライド・マテリアルズの決算を前にした3つの主要論点、すなわちOctQの出荷および売上高ガイダンスがLAMとTELの好調な実績に追随できるか、経営陣が長期的な売上総利益率を50%台半ばへ改善する道筋を示せるか、ならびに2027年のDRAM向けウエハーファブ装置投資の規模と持続性に焦点を当てている。モルガン・スタンレーはDRAM需要による大幅な上振れを認識し、利益予想を大きく引き上げたが、OctQ出荷の前四半期比30%超の成長はベースケースの閾値ではなく強気ケースとみるべきだと考えている。
主要見解
アプライド・マテリアルズはJanQ以降、LAMを上回る成長を示しており、OctQおよびJanQのシステム出荷はそれぞれ前四半期比20%、9%成長が見込まれ、CY26では44%成長に相当する。同社はDRAMへのエクスポージャーが比較的高く、DRAMの設備能力拡大の重要な恩恵を受ける企業である。ただし、2027年にDRAM成長が鈍化する場合、または中国および成熟ノード事業が成長を相殺する場合、相対的なバリュエーション・ディスカウントを速やかに縮小することは難しい可能性がある。長期的な売上総利益率には改善余地があるものの、ベースケースモデルでは即時の段階的上昇をまだ想定していない。
分析フレームワーク
本レポートは、決算プレビュー、同業他社のガイダンス比較、ウエハーファブ装置投資のシナリオ分析、財務予想改定、相対PERバリュエーションを組み合わせ、アプライド・マテリアルズの短期ガイダンス、長期マージンプロファイル、DRAMサイクルへの感応度を評価するとともに、強気・ベース・弱気のリスクリワードシナリオを設定している。
手法メモ
四半期出荷、売上高、売上総利益率、EPSに関する前提に基づき、企業の利益予想を構築する。
レポートはモルガン・スタンレーの内部モデルを用いてCY26からCY28の売上高、システム出荷、売上総利益率、EPSを更新し、コンセンサス予想および過去データと比較している。
LAMのバリュエーション水準を参照しつつ、予想EPSに目標PER倍率を掛け合わせて目標株価を算出する。
ベースケースではCY28 EPSの$23.94に約27倍を適用し、LAMに対して約1倍のバリュエーション・ディスカウントを設定することで、目標株価$646を算出している。
DRAM投資、売上高成長、売上総利益率、バリュエーション倍率の変化に基づき、異なる目標株価を算出する。
DRAMサイクル、市場シェア、収益性の変化の影響を反映し、強気・ベース・弱気シナリオの目標株価はそれぞれ$894、$646、$421としている。
出荷成長、DRAMエクスポージャー、バリュエーションの観点から、アプライド・マテリアルズをLAM、TEL、KLAと比較する。
レポートは同業他社の四半期ガイダンスを用いてアプライド・マテリアルズの妥当な成長閾値を評価し、そのバリュエーション・ディスカウントが縮小する条件があるかを検証している。
資産マッピングと比較
投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。
- アプライド・マテリアルズ（AMAT.US）レポートの中核カバレッジ企業であり、DRAM設備投資の受益企業
- 強み
- CY26のシステム出荷は44%成長が見込まれる。DRAMは事業に占める比率が比較的高い。先端ロジックにおけるGAAおよび裏面電力供給アーキテクチャが成長機会を生む。長期的な売上総利益率には改善余地がある。
- 弱み
- 中国市場およびファウンドリ・ロジック分野でのシェア喪失が懸念され、短期的なバリュエーション・ディスカウントが継続する可能性がある。
- 比較
- アプライド・マテリアルズの最近の成長はLAMより速い。CY26のDRAM事業比率は約31%で、LAMの24%を上回り、KLAの30%もわずかに上回る。ただし、ベースケースのバリュエーションはLAMより約1倍PER低い水準にとどまる。
- リスク
- DRAM投資サイクルの弱化、中国向け装置・サービス規制の拡大、SamsungやTSMCなど主要顧客でのシェア喪失、売上総利益率の改善が期待に届かないリスク。
- ラム・リサーチ主要な比較対象企業およびバリュエーションの参照先
- 強み
- SepQの売上高は前四半期比21%成長、システム出荷は32%成長が見込まれ、売上総利益率を50%台半ばへ改善する道筋を示している。
- 弱み
- DRAM事業比率はアプライド・マテリアルズより低く、製造拠点のマレーシア移転によるマージン恩恵はなお実現が必要である。
- 比較
- アプライド・マテリアルズの目標バリュエーションはLAMより約1倍PER低い。LAMの強力なガイダンスは決算前の同業他社参照となるが、アプライド・マテリアルズのOctQにおけるベースケースの閾値と直接みなすべきではない。
- リスク
- 製造移管の実行、業界サイクル、顧客設備投資の変動。
- 東京エレクトロン（TEL）半導体製造装置の同業他社および四半期出荷ガイダンスの参照先
- 強み
- SepQのシステム出荷ガイダンスは33%成長を示し、同社はDRAMが2027年に最も高成長の最終市場となる可能性があるとみている。
- 弱み
- レポートは、同社固有の財務上の弱点を評価する十分な証拠を提供していない。
- 比較
- TELとLAMの強力なガイダンスは、アプライド・マテリアルズの決算に対する市場期待をともに高めているが、モルガン・スタンレーは、アプライド・マテリアルズのOctQ出荷が前四半期比30%超成長することを依然として強気ケースとみている。
- リスク
- 業界需要、DRAM投資の持続性、実行リスク。
主要データ
- 目標株価$646.00主にCY28の目標PERを30倍から27倍へ引き下げたため、$647.00からわずかに引き下げられた。
- 現在の株価$546.622026年8月4日終値時点。
- 想定上昇余地約18.2%レポート記載の目標株価と終値に基づき算出。
- OctQ売上高予想$10.5bn超モルガン・スタンレーは$10.5bnを予想しており、コンセンサス予想の$9.5bnを上回る。
- CY26売上高・EPS予想$38.7bn/$14.60従来予想はそれぞれ$36.9bnおよび$13.93。
- CY27売上高・EPS予想$50.5bn/$20.26従来予想はそれぞれ$46.2bnおよび$18.41。
- システム出荷成長予想CY26で44%、CY27で35%従来予想はそれぞれ37%、28%。
- ベースケースのCY28売上総利益率51.9%強気ケースは52.4%、弱気ケースは51.2%。
- リスクリワード目標株価強気$894／ベース$646／弱気$421それぞれ、より強いDRAM需要とマージン拡大、ベースケースの成長、DRAMおよび先端ロジック需要の弱化に対応する。
- 主要DRAM投資シナリオ2027年に$75bn超、2028年に$100bn超これが達成され、市場が約40%のビット供給増を円滑に吸収すれば、アプライド・マテリアルズは非常に有利な立場に置かれる。
影響と示唆
短期的には、コンセンサス予想を上回るOctQ売上高ガイダンスと半導体システム成長見通しの上方修正が、アプライド・マテリアルズの利益予想上方修正に対する市場期待を強める可能性がある。中長期的には、さらなる株価再評価は、DRAM装置投資が2027年から2028年にかけて継続できるか、売上総利益率が着実に50%台半ばへ近づけるか、同社がファウンドリ・ロジック分野で市場シェアを維持できるかに左右される。利益予想が引き上げられても、低いバリュエーション倍率が目標株価の上昇をなお制限している。
リスク
- 2027年のDRAM向けウエハーファブ装置投資が$75bnを下回る、または2028年に$100bn超へさらに成長する見通しが欠ける。
- 市場が約40%のDRAMビット供給増を円滑に吸収できず、需給不均衡および装置投資の削減につながる。
- 中国関連の装置出荷およびサービスに対する規制がさらに拡大する。
- アプライド・マテリアルズがSamsungやTSMCなどの主要顧客で市場シェアを失う。
- ファウンドリが先端ロジックの設備能力拡大計画を縮小し、GAAおよび裏面電力供給関連の機会が弱まる。
- 売上総利益率の改善が予想より遅く、50%台半ばへ収束できない。
- 2027年にDRAM成長が鈍化する一方、中国および成熟ノード事業が足かせとなる。
- バリュエーション・ディスカウントが継続し、利益予想の上方修正が株価再評価へ十分に反映されない。
注目点
- OctQの売上高ガイダンスが$10.5bnに達する、または上回るか。
- OctQのシステム出荷がベースケース予想の前四半期比20%成長に近づくか、または30%超の強気ケースの範囲に入るか。
- 同社がCY26半導体システム成長30%超という既存ガイダンスを引き上げるか。
- 経営陣が今10年末までに売上総利益率を50%台半ばへ向上させる明確な道筋を示すか。
- 2027年のDRAM向けウエハーファブ装置投資が$70bnから$75bn超に達し得るか。
- DRAM装置投資が2028年にさらに$100bn超へ達し得るか。
- 市場が大幅な価格または在庫の混乱なく、約40%のDRAMビット供給増を吸収できるか。
- 中国、ICAPS、先端ロジック、主要顧客におけるアプライド・マテリアルズの市場シェアの変化。