レポート解説

概要

この業績レビューは、Hesaiの2Q26実績、短期的なLiDAR需要、およびStrategic Growth Initiativesの新たな寄与を評価する。Bernsteinは、3Q26の成長再加速見通しとロボティクス主導のSGI事業の拡大を根拠にOutperformを維持する一方、近い将来の売上見通しと営業利益の未達を踏まえてDCF目標株価をHKD 29およびUSD 29へ引き下げた。

主要見解

Hesaiの2Q26売上高はRMB861 millionで、コンセンサスのRMB864 millionとおおむね一致したが、営業利益はRMB2 millionと、コンセンサスのRMB114 millionおよびBernstein予想のRMB46 millionを大幅に下回った。この未達は主に予想を上回るG&AおよびR&D費用によるものとされた。売上高は前年同期比21.9%増だった一方、粗利益率は前年同期比243ベーシスポイント低下して40.1%、営業利益率は298ベーシスポイント低下して0.3%となった。それでも普通株主帰属純利益は前年同期比60.0%増のRMB71 millionだった。 レポートは、HesaiのコアLiDAR事業で出荷成長と売上成長が乖離したと指摘する。2Q26のADAS LiDAR出荷は前年同期比60%増、ロボティクスLiDAR出荷は193%増だったが、SGI寄与を除く売上成長はブレンド平均販売価格の低下により16%にとどまった。一方でBernsteinは、Hesaiが中国の長距離ADAS LiDAR市場で47%のシェアを維持し、RoboSenseの23%、Huaweiの21%、Seyondの9%を上回った点を評価している。また、Li AutoがマルチLiDAR構成をフラッグシップのL9およびL8からRMB250,000クラスのL6へ拡大したことを、マルチLiDAR採用がより主流になる可能性を示す証拠とみている。 Strategic Growth Initiativesは、レポートにおける主要な追加成長要因である。SGIは2Q26にSharpa向けロボットアクチュエーターの出荷を通じて売上を計上し始めた。Hesaiは四半期末までに10,000台超のアクチュエーターを納入し、ASPはRMB3,000超だった。Bernsteinは、Sharpaの器用なハンドのASPが約USD50,000で市場での牽引力も強いことを踏まえ、今後1年間にアクチュエーターが堅調に成長し、価格が持続可能と予想する。もう一つの主要SGI製品であるKosmoは、経営陣によれば3Q26から売上寄与を始める見込みである。経営陣は2026年のSGI売上ガイダンスをRMB100 millionからRMB200–300 millionへ引き上げ、2027年にはSGI売上US$100 millionと同セグメントの損益分岐を目標としている。 短期的には、経営陣は3Q26売上成長率を前年同期比38%–45%とガイダンスし、Bernsteinはこれを直近四半期の減速後の再加速と位置付ける。Bernsteinは02525.HKの2026年EPS予想をRMB0.41からRMB0.40へ、HSAIの予想をRMB3.31からRMB3.18へ引き下げた。2027年のHSAI EPS予想もRMB5.28からRMB5.26へ引き下げた。それでも同社はOutperformを維持したが、近い将来の売上成長低下を反映し、DCFベースの目標株価をUSD30からUSD29、HKD30からHKD29へ引き下げた。評価では8.3%のWACCと3.0%のターミナル成長率を用い、既存コア事業とロボティクスの寄与拡大を織り込み、2026年末時点の予想PER 38xを示唆している。

分析フレームワーク

Bernsteinは、四半期実績をコンセンサスおよび自社予想と比較し、出荷動向、平均販売価格、競合市場シェア、OEMの採用状況をLiDAR売上の見通しに結び付けている。さらにSGIの商業化を個別に評価し、コア事業とロボティクス寄与の長期前提を用いたDCF評価を適用している。

手法メモ

• バリュエーション手法DCF（割引キャッシュフロー法）

  割引キャッシュフロー評価

  Bernsteinは、8.3%のWACCと3.0%のターミナル成長率を用いたDCFフレームワークでHesaiを評価し、既存事業と見込まれるロボティクスの寄与を織り込んでいる。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  出荷数量とブレンドASPの分析

  レポートは、ADASおよびロボティクスLiDARの出荷が力強く伸びた一方、ブレンド平均販売価格の低下によりコア売上の伸びがより緩やかだったことを説明している。

• 業界・産業分析フレームワーク業界集中度分析

  中国長距離ADAS LiDAR市場シェア比較

  Bernsteinは、Hesaiの47%の市場シェアをRoboSense、Huawei、Seyondと比較し、競争上の位置付けを評価している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Hesai Group (02525.HK / HSAI)

  主要カバレッジ対象のLiDAR・ロボティクス企業であり、SGIの商業化がコアLiDAR事業の成長に寄与すると見込まれる。

  強み

  中国の長距離ADAS LiDAR市場で47%のシェアを持つ首位企業。ADASおよびロボティクスLiDARの出荷が急成長し、SGIの売上ガイダンスも引き上げられた。

  弱み

  G&AおよびR&D費用の増加により2Q26の営業利益は予想を大きく下回った。ブレンドASPの低下もコア売上の伸びを抑制した。

  比較

  Hesaiの中国長距離ADAS LiDAR市場シェア47%は、RoboSenseの23%、Huaweiの21%、Seyondの9%を上回った。

  リスク

  LiDARの故障、米国制裁の強化、主要顧客での市場シェア喪失、収益性改善の遅れ。

主要データ

• 2Q26売上高RMB861 million前年同期比21.9%増。コンセンサスRMB864 millionおよびBernstein予想RMB883 millionに対して。
• 2Q26営業利益RMB2 million前年同期比90.4%減。コンセンサスRMB114 millionに対し、G&AおよびR&D費用の増加による影響を受けた。
• 3Q26売上成長ガイダンス38%–45% YoY直近四半期の減速後の再加速を示す経営陣ガイダンス。
• 2026年SGI売上ガイダンスRMB200–300 millionRMB100 millionから引き上げ。
• 中国長距離ADAS LiDAR市場シェア47%2Q26におけるHesaiのシェア。RoboSense 23%、Huawei 21%、Seyond 9%。
• ロボットアクチュエーター納入数More than 10,0002Q26末までにSharpaへ納入、ASPはRMB3,000超。
• DCF前提8.3% WACC; 3.0% terminal growth rateBernsteinのHKD29およびUSD29の目標株価の基礎。

影響と示唆

Bernsteinの投資判断は、現在ブレンドASPの低下で圧力を受けるコアLiDARの出荷成長から、より広範なADAS採用と拡大するロボティクス売上への移行に基づく。同社は、SGIのガイダンス引き上げ、初期アクチュエーター出荷、Kosmoの売上寄与見込みを、近い将来の予想と目標株価を引き下げた中でも長期成長を支える材料とみている。

リスク

• LiDARの故障による重大な自動車事故。
• 米国政府による制裁の強化。
• 主要顧客での市場シェア喪失。
• 収益性改善が予想より遅れること。

注目点

• 経営陣の前年同期比38%–45%のガイダンスに対する3Q26売上成長の達成状況。
• 経営陣の見込み通り、Kosmoが3Q26から売上寄与を開始するか。
• 2026年のRMB200–300 millionおよび2027年のUS$100 million、損益分岐に向けたSGI売上の進捗。
• LiDAR出荷の力強い成長がより速い売上成長に結び付くかを示すブレンドASPの動向。
• 主要顧客におけるHesaiの市場シェアと、中国長距離ADAS LiDAR市場でのシェア。