iPhone 18 Greater China technology hardware supply chain レポート解説

概要

本レポートはiPhone 18の発売を対象としたGreater Chinaテクノロジーハードウェアのサプライチェーン更新である。Morgan Stanleyは有意義な製品更新サイクルを見込む一方、収益機会がまだ十分に評価されていない企業と、市場価値が積極的なCPO/FAU見通しを既に織り込む光学銘柄を明確に区別している。

主要見解

Morgan Stanleyは、iPhone 18 ProとPro Maxが初めて可変絞りメインカメラを採用し、従来レンズより高い平均販売価格を伴う重要なハードウェア更新になるとみる。Apple初の折りたたみiPhoneは標準ラインアップを超える追加需要をもたらし、潜在的なペリスコープレンズ開発も光学コンテンツ需要をさらに広げ得る。3Q26の急速な出荷増加は、サプライチェーンの再評価触媒となる可能性がある。 最も慎重な見方はLarganとGeniusに向けられている。両社は可変絞り、折りたたみ、ペリスコープの機会から恩恵を受けるが、Morgan Stanleyは直近1カ月の株価上昇がLarganで48%、Geniusで85%、TAIEXで5%だったことを踏まえ、CPO/FAU期待が既に株価に反映されているとみる。LarganはOverweightからEqual-weightへ格下げされ、目標株価NT$7,100は既存事業NT$3,000とCPO/FAUのNT$4,100で構成される。現株価は正式生産が早くても2H27または2028である前に、世界FAUシェア30%超を織り込んでいると判断する。GeniusはEqual-weightからUnderweightへ格下げされ、NT$910の目標株価は既存事業NT$600とFAU部品NT$310で構成されるが、最新終値比でなお14%の下落余地を示す。 LarganのCPOケースでは、光エンジン数量が2026年の0.39 million unitsから2027年の7.78 million units、2028年の48.6 million unitsへ増加し、ASPはUS$100と仮定する。FAUシェアは2026年の0%から2027年の5%、2028年の40%へ上昇し、FAU利益は2027年にUS$4 million、2028年にUS$579 millionと予測する。2028E P/E 35xを適用し10%で割り引くことで、1株当たりNT$4,100の寄与を導く。精密製造能力には前向きだが、実行とタイミングのリスクを強調する。Geniusは同じ数量・ASP前提を用いるが、部品はFAU TAMの15%にとどまり、シェアは2027年に5%、2028年に30%、2028年のFAU部品利益はUS$54 million、評価倍率は25xとする。 Morgan Stanleyは、iPhone機会が株価に十分織り込まれていないとみて、Luxshare、Lingyi、Crystal、AACのOverweightを維持する。LuxshareはiPhone 18 Pro/Pro Maxの第2位組立企業、可変絞りアクチュエーター供給、折りたたみ部品の可能性、AirPods組立の首位という立場から恩恵を受ける見通しである。Luxshare-Hの目標株価を2%引き上げてHK$82とし、34%の上昇余地を示す。EPS予想は2026年と2027年に各0.2%、2028年に2.0%引き上げた。目標株価は22x 2027E P/Eに相当し、過去平均と概ね一致する。 Lingyiは精密部品、ヒンジ、支持板、バッテリーケースモジュールを通じ、iPhone 18 Proと折りたたみiPhoneでコンテンツ価値の上昇を得るとみる。折りたたみ端末当たりのコンテンツ価値はUS$80-90と見込まれる。3Q26には大幅な前期比利益改善を予想するが、予想修正は小幅であるため目標株価は維持する。純利益予想は2026年に1.6%、2027年に1.7%、2028年に0.3%上方修正された。 Crystalは、ペリスコープカメラ向けマイクロプリズムモジュール、ハイエンドiPhone向けコーティングフィルター、3Dセンシングとカバーレンズ需要の恩恵を受ける。研究開発・能力拡張費の増加により2026年と2027年の利益予想を各15.6%と2.9%下方修正したが、2028年予想は8.2%引き上げ、目標株価を7%引き上げてRmb32とした。現在の投資は2028年以降のより強い成長を支えるとみる。 AACはOverweightを維持する。A20 Proチップによる熱要件の上昇に伴い、iPhone 18 ProとPro Maxのベイパーチャンバー冷却が熱管理需要を押し上げるためである。1H26の熱放散収益は前年比約400%増のRmb1.10 billionで、2026年のベイパーチャンバー出荷は180,000k units超と、2025年の140,000k units超から増える見通しである。2026年と2027年の利益予想を8.4%と6.0%引き上げ、目標株価を19%引き上げてHK$50とした一方、Android光学の弱さを指摘した。 Sunnyは目標株価を21%引き上げてHK$75としたが、Equal-weightを維持する。可変絞りアクチュエーター、Apple向け製品カテゴリー拡大、高級レンズのシェア上昇で、2026年のApple収益は倍増すると予想するが、成長は概ね織り込み済みである。GoerTekもEqual-weightを維持する。ピークシーズンの数量はAirPods、音響部品、精密部品を支えるが、ベトナムへの生産移管後の人件費上昇がスマート音響組立の利益率を圧迫し得る。 BYD Electronicsは季節要因とAIインフラ向け液冷により3Q26に前期比利益改善、4Q26により強い成長を見込む。ただしAppleエクスポージャーは主にiPad組立であり、より高価値のチタンからアルミニウムへの変更はiPhone 18の直接的な恩恵を弱める。利益予想とHK$33の目標株価は維持した。カバレッジ内の選好順位はLuxshare-H、Luxshare-A、Lingyi-H、Crystal、BYDE、AAC、GoerTek、Sunny、Largan、Genius、Lingyi-Aである。

分析フレームワーク

Morgan Stanleyは製品コンテンツとサプライチェーンの分析、利益予想修正、残余利益評価を組み合わせる。LarganとGeniusでは、TAM、数量、ASP、市場シェア、利益率、利益倍率、割引率の前提を用い、既存事業とFAU/CPOの推定価値を分離する。さらにシナリオ価値を用い、自社利益予想をコンセンサスと比較する。

手法メモ

• バリュエーション手法RIM（残余利益モデル）

  残余利益評価

  Morgan Stanleyは、予想利益、株主資本利益率、株主資本コスト、終端成長率の前提から、Greater Chinaハードウェアの基準価値を導出する。

• バリュエーション手法SOTP（事業別合算）評価

  Sum-of-the-parts評価

  Largan、Genius、Sunny、AAC、BYDEなど成長特性が大きく異なる事業について、既存事業と新規機会または事業セグメントを別々に評価する。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  数量、ASP、市場シェア、利益率前提によるFAU市場規模推計

  レポートは予測CPO光エンジン需要をFAUの収益・利益へ転換し、現在の株価が将来機会をどの程度織り込んでいるかを評価する。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Luxshare Precision Industry Co., Ltd. (002475.SZ / 2475.HK)

  iPhone Pro組立、可変絞りアクチュエーター、AirPods、折りたたみ機会を通じた受益。

  強み

  Apple製造への深い組み込み、第2位のiPhone Pro/Pro Max組立地位、AirPods組立での首位シェア。

  弱み

  1H26利益は大幅な為替損の影響を受けた。

  比較

  カバレッジ内でLuxshare-Hが首位、次いでLuxshare-A。

  リスク

  iPhone、AirPods、ウェアラブル需要の下振れ、競争による利益率圧力、AIインフラの顧客認定の遅れ。

• Zhejiang Crystal-Optech Co Ltd (002273.SZ)

  マイクロプリズムモジュール、コーティングフィルター、3Dセンシング、カバーレンズの受益者。

  強み

  iPhone光学部品でのシェアおよびコンテンツ価値の上昇可能性。

  弱み

  短期の研究開発・能力拡張費が2026-27年利益を圧迫。

  比較

  Morgan Stanleyの選好順位で4位。

  リスク

  新製品立ち上がりの遅れ、スマートフォン需要低迷、投資費用の上振れ。

• AAC Technologies Holdings (2018.HK)

  iPhone 18のベイパーチャンバー冷却更新の主要受益者。

  強み

  熱管理の強いモメンタムに加え、ハプティクスと精密機械へのエクスポージャー。

  弱み

  Android光学の業績は予想より弱い。

  比較

  選好順位で6位。

  リスク

  スマートフォン回復の遅れ、ベイパーチャンバー出荷成長の鈍化、光学の価格圧力。

• Largan Precision (3008.TW)

  可変絞りレンズおよび潜在的なFAUサプライヤー。

  強み

  高精度製造の実績とカメラ更新へのエクスポージャー。

  弱み

  正式生産前に積極的なFAU市場シェア前提を織り込む評価。

  比較

  Equal-weightへ格下げされ、9位。

  リスク

  FAU生産遅延、高級スマートフォン需要低迷、競争、CPO数量の下振れ。

• Genius Electronic Optical Co. Ltd. (3406.TW)

  潜在的なFAU部品エクスポージャーを持つApple光学レンズ供給企業。

  強み

  Apple向け光学レンズの第2位供給企業であり、カメラ更新の受益者。

  弱み

  FAU部品はFAU TAMの約15%に過ぎず、評価は過大とみられる。

  比較

  Underweightへ格下げされ、10位。

  リスク

  iPhone需要の弱さ、FAU商業化の遅れ、実行リスク、価格圧力。

主要データ

• Largan目標株価NT$7,10047%引き上げ。既存事業NT$3,000とCPO/FAU価値NT$4,100で構成。
• Genius目標株価NT$910114%引き上げ。既存事業NT$600とFAU部品NT$310で構成され、最新終値比で14%の下落余地を示す。
• AAC熱放散収益Rmb1.10 billion1H26に前年比約400%増。
• AACベイパーチャンバー出荷量More than 180,000k units2026年に予想され、2025年の140,000k units超を上回る。
• Crystal目標株価Rmb327%引き上げ。現在水準から24%の上昇余地を示す。
• Luxshare-H目標株価HK$822%引き上げ。34%の上昇余地を示す。
• Sunny純利益予想修正+29.6% for 2026 and +26.5% for 2027堅調な1H26業績、Apple成長、高級レンズのシェア上昇による。

影響と示唆

レポートは、iPhone 18の製品サイクルが、特に組立、光学部品、熱管理、折りたたみ関連部品において、一部ハードウェアサプライヤーのコンテンツ価値と出荷を押し上げるとみる。ただしLarganとGeniusでは、光学面の上振れの大部分が既に市場価格に反映されていると考えており、FAU商業化の実行が両社のリスク・リワードにとって重要になる。

リスク

• iPhone 18の販売が予想を下回ると、初期立ち上がり後の受注削減、コンテンツ価値低下、稼働率悪化につながる可能性がある。
• CPO/FAUの量産または市場シェア拡大の遅れは、LarganとGeniusに大きな下振れリスクをもたらし得る。
• メモリー価格の調整は、スマートフォン出荷と利益率回復への期待を変える可能性がある。
• ベトナムの人件費はGoerTekのスマート音響組立利益率を引き続き圧迫する可能性がある。
• 研究開発、能力拡張、新製品実行リスクはCrystalの短期利益を抑制する可能性がある。

注目点

• 2H26の立ち上がりにおけるiPhone 18 Pro、Pro Max、折りたたみモデルの販売動向。
• 可変絞りカメラの採用、光学コンテンツの成長、ペリスコープレンズ開発。
• LarganとGeniusにおけるFAU/CPO商業化の時期、数量、市場シェアの進展。
• AACのベイパーチャンバー出荷成長と、熱管理の伸びとAndroid光学の弱さの均衡。
• メモリー価格の動きと、Edge AI採用が予想より早まる時期。