iPhone 18 Greater China technology hardware supply chain 리서치 보고서 해설

개요

이 보고서는 iPhone 18 출시를 다룬 Greater China 기술 하드웨어 공급망 업데이트다. Morgan Stanley는 의미 있는 제품 업그레이드 사이클을 예상하지만, 이익 기회가 아직 충분히 반영되지 않은 공급업체와 시장 가치가 공격적인 CPO/FAU 전망을 이미 반영한 광학 종목을 구분한다.

핵심 견해

Morgan Stanley는 iPhone 18 Pro와 Pro Max가 처음으로 가변 조리개 메인 카메라를 채택해 중요한 하드웨어 업그레이드가 될 것으로 본다. 이는 기존 렌즈보다 높은 평균판매가격을 수반한다. Apple의 첫 폴더블 iPhone 출시는 표준 라인업을 넘어선 추가 수요를 제공하며, 잠재적인 잠망경 렌즈 개발은 광학 콘텐츠 수요를 더 확대할 수 있다. 3Q26의 빠른 출하 증가가 공급망 재평가의 핵심 촉매가 될 수 있다고 본다. 가장 부정적인 결론은 Largan과 Genius에 관한 것이다. 두 회사 모두 가변 조리개, 폴더블, 잠망경 기회로 수혜를 받을 수 있으나, Morgan Stanley는 지난 한 달 Largan 48%, Genius 85% 상승이 TAIEX의 5% 상승을 크게 웃돌았고 CPO/FAU 기대가 이미 주가에 반영됐다고 판단한다. Largan은 Overweight에서 Equal-weight로 하향 조정됐으며 목표주가 NT$7,100은 기존 사업 NT$3,000과 CPO/FAU NT$4,100으로 구성된다. 현재 주가는 정식 생산이 빨라도 2H27 또는 2028에 시작되기 전에 글로벌 FAU 점유율 30% 초과를 반영한다고 본다. Genius는 Equal-weight에서 Underweight로 하향 조정됐고, NT$910 목표주가는 기존 사업 NT$600과 FAU 부품 NT$310으로 구성되지만 최근 종가 대비 14% 하락 여지를 시사한다. Largan의 CPO 시나리오는 광학 엔진 물량이 2026년 0.39 million units에서 2027년 7.78 million units, 2028년 48.6 million units로 증가하고 ASP는 US$100이라고 가정한다. FAU 점유율은 2026년 0%에서 2027년 5%, 2028년 40%로 상승하며, FAU 이익은 2027년 US$4 million, 2028년 US$579 million으로 예상한다. 2028E P/E 35x를 적용하고 10%로 할인해 주당 NT$4,100의 기여 가치를 도출한다. 정밀 제조 역량에는 긍정적이지만 실행 및 시점 리스크를 강조한다. Genius는 동일한 물량과 ASP 가정을 적용하지만 부품은 FAU TAM의 15%에 불과하다. 점유율은 2027년 5%, 2028년 30%, 2028년 FAU 부품 이익은 US$54 million이며 25x의 밸류에이션 배수를 적용한다. Morgan Stanley는 iPhone 기회가 밸류에이션에 덜 반영됐다고 보고 Luxshare, Lingyi, Crystal, AAC의 Overweight를 유지한다. Luxshare는 iPhone 18 Pro/Pro Max의 두 번째 조립업체, 가변 조리개 액추에이터 공급업체, 잠재적 폴더블 부품 공급업체, AirPods 조립 선도업체라는 지위에서 수혜를 받을 것으로 예상된다. Luxshare-H 목표주가는 2% 상향된 HK$82이며 34% 상승 여지를 시사한다. EPS 전망은 2026년과 2027년에 각각 0.2%, 2028년에 2.0% 상향됐다. 목표주가는 22x 2027E P/E에 해당하며 역사적 평균과 대체로 일치한다. Lingyi는 정밀 부품, 힌지, 지지판, 배터리 케이스 모듈을 통해 iPhone 18 Pro와 폴더블 iPhone에서 콘텐츠 가치 상승의 수혜를 받을 것으로 예상된다. 회사는 폴더블 기기당 콘텐츠 가치를 US$80-90으로 본다. Morgan Stanley는 3Q26에 큰 폭의 전분기 대비 이익 개선을 예상하지만 추정치 변경이 작아 목표주가는 유지했다. 순이익 전망은 2026년 1.6%, 2027년 1.7%, 2028년 0.3% 상향됐다. Crystal은 잠망경 카메라용 마이크로 프리즘 모듈, 고급 iPhone용 코팅 필터, 3D 센싱 및 커버 렌즈 수요의 수혜를 받을 것으로 본다. 연구개발 및 증설 비용 증가로 2026년과 2027년 이익 전망을 각각 15.6%, 2.9% 낮췄지만, 2028년 전망은 8.2% 높이고 목표주가는 7% 상향한 Rmb32로 제시했다. 이는 현재 수준 대비 24% 상승 여지를 시사한다. 현재 투자가 2028년 이후 더 강한 성장을 뒷받침할 것으로 본다. AAC는 Overweight를 유지한다. A20 Pro 칩으로 열 요구량이 높아지면서 iPhone 18 Pro와 Pro Max의 베이퍼 챔버 냉각이 열 관리 수요를 높일 것이기 때문이다. 1H26 열 방출 매출은 전년 대비 약 400% 증가한 Rmb1.10 billion이었고, 경영진은 2026년 베이퍼 챔버 출하량이 180,000k units를 넘어 2025년의 140,000k units 이상을 상회할 것으로 예상한다. 2026년과 2027년 이익 전망을 각각 8.4%, 6.0% 상향하고 목표주가를 19% 올린 HK$50으로 제시했지만 Android 광학의 약세를 지적했다. Sunny는 목표주가를 21% 상향한 HK$75로 제시했지만 Equal-weight를 유지한다. 가변 조리개 액추에이터, Apple 제품군 확대, 고급 렌즈 점유율 상승으로 2026년 Apple 매출은 두 배가 될 것으로 보지만, 이 성장은 대체로 예상돼 긍정적 서프라이즈 여지는 제한적이라고 판단한다. GoerTek도 Equal-weight를 유지한다. 성수기 물량은 AirPods, 음향 부품, 정밀 부품을 지지하겠지만 베트남 생산 이전 이후의 인건비 상승은 스마트 음향 조립 마진을 제한할 수 있다. BYD Electronics는 계절적 램프와 AI 인프라 액체 냉각에 힘입어 3Q26에 순차적 이익 개선, 4Q26에 더 강한 성장을 예상한다. 다만 Apple 노출은 주로 iPad 조립이고, 더 높은 가치의 티타늄에서 알루미늄 케이스로의 전환은 iPhone 18의 직접 수혜를 약화한다. 이익 전망과 HK$33 목표주가는 변동 없다. 커버리지 내 선호 순위는 Luxshare-H, Luxshare-A, Lingyi-H, Crystal, BYDE, AAC, GoerTek, Sunny, Largan, Genius, Lingyi-A다.

분석 프레임워크

Morgan Stanley는 제품 콘텐츠 및 공급망 분석, 이익 추정치 수정, 잔여이익 밸류에이션을 결합한다. Largan과 Genius에는 TAM, 물량, ASP, 시장점유율, 마진, 이익 배수, 할인율 가정을 활용해 기존 사업과 FAU/CPO 추정 가치를 분리한다. 또한 시나리오 가치를 사용하고 자체 이익 전망을 컨센서스와 비교한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론RIM(잔여이익모형)

  잔여이익 밸류에이션

  Morgan Stanley는 예상 이익, 자기자본수익률, 자기자본비용, 영구성장률 가정으로 Greater China 하드웨어 커버리지의 기준 가치를 산출한다.

• 가치평가 방법론SOTP(사업부문 합산) 가치평가

  Sum-of-the-parts 밸류에이션

  Largan, Genius, Sunny, AAC, BYDE처럼 성장 특성이 크게 다른 사업의 경우 기존 사업과 신규 기회 또는 사업 부문을 별도로 평가한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  물량, ASP, 시장점유율, 마진 가정에 기초한 FAU 시장 규모 추정

  보고서는 예상 CPO 광학 엔진 수요를 FAU 매출과 이익으로 전환하고, 현재 주가가 미래 기회를 얼마나 반영하는지 평가한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Luxshare Precision Industry Co., Ltd. (002475.SZ / 2475.HK)

  iPhone Pro 조립, 가변 조리개 액추에이터, AirPods, 폴더블 기회를 통한 수혜.

  강점

  Apple 제조에 깊이 통합돼 있고 iPhone Pro/Pro Max 조립 2위이며 AirPods 조립 점유율을 선도.

  약점

  1H26 이익은 상당한 환차손의 영향을 받음.

  비교

  커버리지 내 Luxshare-H가 1위이고 Luxshare-A가 그 뒤를 이음.

  위험

  iPhone, AirPods, 웨어러블 수요 부진, 경쟁 관련 마진 압박, AI 인프라 고객 인증 지연.

• Zhejiang Crystal-Optech Co Ltd (002273.SZ)

  마이크로 프리즘 모듈, 코팅 필터, 3D 센싱, 커버 렌즈의 수혜자.

  강점

  iPhone 광학 부품에서 점유율 및 콘텐츠 가치 상승 가능성.

  약점

  단기 연구개발 및 증설 비용이 2026-27년 이익을 압박.

  비교

  Morgan Stanley 선호 순위 4위.

  위험

  신제품 램프업 둔화, 스마트폰 수요 부진, 예상보다 높은 투자 비용.

• AAC Technologies Holdings (2018.HK)

  iPhone 18 베이퍼 챔버 냉각 업그레이드의 핵심 수혜자.

  강점

  강한 열 관리 모멘텀과 햅틱 및 정밀 기계 노출.

  약점

  Android 광학 실적이 예상보다 약함.

  비교

  선호 순위 6위.

  위험

  스마트폰 회복 지연, 베이퍼 챔버 출하 성장 둔화, 광학 가격 압박.

• Largan Precision (3008.TW)

  가변 조리개 렌즈 및 잠재적 FAU 공급업체.

  강점

  고정밀 제조 실적과 카메라 업그레이드 노출.

  약점

  정식 생산 전부터 공격적인 FAU 시장점유율 가정을 반영한 밸류에이션.

  비교

  Equal-weight로 하향 조정됐으며 9위.

  위험

  FAU 생산 지연, 고급 스마트폰 수요 부진, 경쟁, CPO 물량 하회.

• Genius Electronic Optical Co. Ltd. (3406.TW)

  잠재적 FAU 부품 노출을 가진 Apple 광학 렌즈 공급업체.

  강점

  Apple 광학 렌즈 공급업체 2위로 카메라 업그레이드 수혜.

  약점

  FAU 부품은 전체 FAU TAM의 약 15%에 불과하며 밸류에이션은 과도하다고 평가됨.

  비교

  Underweight로 하향 조정됐으며 10위.

  위험

  iPhone 수요 부진, FAU 상업화 둔화, 실행 리스크, 가격 압박.

핵심 데이터

• Largan 목표주가NT$7,10047% 상향. 기존 사업 NT$3,000과 CPO/FAU 가치 NT$4,100으로 구성.
• Genius 목표주가NT$910114% 상향. 기존 사업 NT$600과 FAU 부품 NT$310으로 구성되며 최근 종가 대비 14% 하락 여지를 시사.
• AAC 열 방출 매출Rmb1.10 billion1H26 전년 대비 약 400% 증가.
• AAC 베이퍼 챔버 출하량More than 180,000k units2026년 예상치로, 2025년의 140,000k units 이상보다 높음.
• Crystal 목표주가Rmb327% 상향. 현재 수준 대비 24% 상승 여지.
• Luxshare-H 목표주가HK$822% 상향. 34% 상승 여지.
• Sunny 순이익 추정치 수정+29.6% for 2026 and +26.5% for 2027견조한 1H26 실적, Apple 성장, 고급 렌즈 점유율 상승에 기인.

영향과 시사점

보고서는 iPhone 18 제품 사이클이 특히 조립, 광학 부품, 열 관리, 폴더블 관련 부품에서 일부 하드웨어 공급업체의 콘텐츠 가치와 출하량을 높일 것으로 본다. 다만 Largan과 Genius의 광학 상승 여력 대부분은 이미 시장 가격에 반영됐다고 판단하며, FAU 상업화 실행이 두 회사의 위험 대비 보상에서 핵심이 될 것으로 본다.

위험

• iPhone 18 판매가 예상보다 약하면 초기 램프업 이후 주문 축소, 콘텐츠 가치 하락, 가동률 약화로 이어질 수 있다.
• CPO/FAU 양산 또는 시장점유율 확대 지연은 Largan과 Genius에 상당한 하방 리스크를 초래할 수 있다.
• 메모리 가격 조정은 스마트폰 출하량과 마진 회복에 대한 기대를 바꿀 수 있다.
• 베트남 인건비는 GoerTek 스마트 음향 조립 마진을 계속 압박할 수 있다.
• 연구개발, 증설, 신제품 실행 리스크는 Crystal의 단기 이익을 제한할 수 있다.

주시할 점

• 2H26 램프업 기간 iPhone 18 Pro, Pro Max, 폴더블 모델의 판매 성과.
• 가변 조리개 카메라 채택, 광학 콘텐츠 성장, 잠망경 렌즈 개발.
• Largan과 Genius의 FAU/CPO 상업화 시점, 물량, 시장점유율 진전.
• AAC 베이퍼 챔버 출하 성장과 열 관리 성장 및 Android 광학 약세 간의 균형.
• 메모리 가격 움직임과 Edge AI 채택이 예상보다 빨라질 시점.