Euro area inflation nearcast model レポート解説

概要

Goldman Sachsは、ユーロ圏の総合およびコアHICPインフレを予測する高頻度のボトムアップ型モデルを導入した。足元のコアインフレ実績は比較的穏やかである一方、同モデルは8月以降のインフレ圧力再強化と、コア財に集中する上振れリスクを示している。

主要見解

Goldman Sachsは、エネルギー価格の高い変動性、国別・ユーロ圏全体の統計公表時期のずれ、さらにサーベイ、生産者物価、輸入物価、卸売物価が相反するシグナルを発しうることから、ユーロ圏インフレの解釈は難しくなっていると論じる。食品、エネルギー、アルコール、たばこを除く8月のHICPインフレ率は2.40% yoyで、2月とおおむね同水準だった。しかし、公式予測、コンセンサス、ECB予測はいずれもコアインフレの上振れ可能性を示している。このため同社は、600超の国内・世界の価格関連変数を用いる日次更新のナウキャストを導入した。 第1段階は、非HICP指標を共通の上流コスト因子へ圧縮する動学的因子モデルである。入力には、業種別の生産者物価・輸入物価、卸売物価、賃金指標、サプライチェーン指標、商品価格、石油製品価格、サーベイ、ECBの貿易加重ユーロ指数が含まれる。このモデルは、ノイズの多い業種データから共通信号を抽出し、経済的に制約された業種横断的なつながりを通じてコスト圧力を予測するよう設計されている。例えば、化学品コスト圧力は過去の原油価格変動の影響を受けうる一方、賃金圧力が紙部門のコストに機械的に反応することは許容されない。 第2段階では、Goldman Sachsは産業連関表を用い、推計された労働・非労働コスト因子を、ユーロ圏HICPの23の構成要素に対応する製品別コスト指数へ変換する。これらのウエイトは各消費カテゴリーの必要投入を反映する。例えば、レストランサービスは労働と食品を組み合わせ、衣料小売は繊維へのエクスポージャーが大きい。同社によれば、こうした構成要素別コスト指数は、原始的な生産者物価のような粗くノイズの多い代替指標よりも、対応するインフレ率の先行指標として概して優れている。 第3段階では、構成要素別コスト指数を補完的な国内指標と組み合わせ、主にベクトル自己回帰と線形回帰で予測する。仕様は構成要素ごとに異なる。燃料インフレは石油先物と石油製品価格を用いて予測し、製品スプレッドが徐々に過去の標準へ縮小すると仮定する。ガス・電力については、公益事業の契約を反映するため、卸売天然ガス価格の緩やかな転嫁を組み込む。コア項目では、サーベイの価格期待、卸売物価、為替変動、または遅行する総合インフレがコスト指数を補完しうる。構成要素別予測はコア・総合インフレへ集計され、最終的なユーロ圏統計の公表前にもEMU4諸国の早期の国別詳細データを利用できる。 平均的な公表ラグを踏まえた利用可能データによる擬似リアルタイム検証では、同モデルは主要構成要素でボトムアップ型AR(1)ベンチマークを大きく上回るサンプル外予測改善を示し、コアインフレでは3、6、12か月先で同ベンチマークを上回った。2022年のインフレ局面では、ECB予測およびSurvey of Professional Forecastersの中央値予測も上回ったとされる。2022年半ばまでに、同モデルのナウキャストは総合インフレで約9%、コアインフレで約5%となり、同年12月に実現した水準に近かった。ただし、2023年以降のパフォーマンスは他の予測とおおむね同程度だった。 現在のシグナルはインフレ圧力の強まりを示す。モデルが示す2026年末の総合インフレ率は、2月の2% yoy未満から現在の3.85%へ上昇し、商品価格に概して連動しつつ市場が織り込むインフレを比較的よく追っている。2026年末のコアインフレ率は2.62%と予測され、戦前に見込まれていた約2%を上回る。Goldman Sachsは、この上昇の背景として、上期のエネルギー価格上昇、製造業価格サーベイ、サプライチェーン指標、生産者物価のよりタカ派的な読みを挙げる。初夏には圧力がやや緩和したが、8月以降はエネルギー商品価格の上昇と非HICP価格指標の再タカ派化により再び強まった。 Goldman Sachsによれば、常設の予測は現在ナウキャストの示す経路に近く、年末の総合インフレ率は4% yoy弱、コアインフレは来年初めに2.8%でピークを迎える。同行とECBの最新予測に対するナウキャストの上振れリスクは、主にコア財、特に車両、家電、ICT機器から生じている。一方、食品インフレの上昇はより穏やかで、ピークは3% yoy強とみている。このモデルは、商品ストラテジストの予測を用い判断を織り込む公式予測と並行して日次で運用され、到着するインフレデータの解釈と公式予測を巡るリスクの把握に用いられる。

分析フレームワーク

Goldman Sachsはまず、幅広い上流の価格・コスト指標を業種別因子に圧縮し、次に産業連関上のコストシェアを用いてこれらの圧力を23のHICP構成要素へ対応付ける。その後、各構成要素を個別の統計モデルで予測してコア・総合インフレへ集計し、擬似リアルタイムのサンプル外比較により、単純なベンチマークおよび専門家予測との比較で枠組みを評価する。

手法メモ

• その他その他

  上流コスト圧力の動学的因子モデル（DFM）

  このモデルは、数百のノイズを含む価格関連指標をより少数の共通業種コスト因子に縮約し、経済的に制約された波及関係を用いて予測する。

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  産業連関表に基づく構成要素別コスト指数

  直接投入コストのシェアを用いて、労働・非労働の上流圧力を製品別の消費者物価構成要素へ転嫁する。

• その他その他

  構成要素別VARと線形回帰

  個別に設計された統計モデルが、コスト指数と価格期待、卸売物価、為替、遅行インフレなどの指標を組み合わせ、各HICP構成要素を予測する。

主要データ

• モデルの入力範囲Over 600 variables日次ナウキャストに使用される国内および世界の価格関連指標。
• HICPの対象構成要素23個別に予測した後に集計する、ユーロ圏バスケットの網羅的な構成要素。
• 8月のコアHICPインフレ2.40% yoy食品、エネルギー、アルコール、たばこを除くHICPで、2月とおおむね同水準。
• 2026年末の総合HICPナウキャスト3.85% yoy2月の2%未満から上昇し、Goldman Sachsの公式予測に近い。
• 2026年末のコアHICPナウキャスト2.62% yoy戦前に見込まれていた約2%から上昇。
• 常設予測におけるコアインフレのピーク2.8%来年初めに予想される。
• ナウキャストにおける食品インフレのピークJust over 3% yoyGoldman SachsとECBの既存予測よりも穏やか。

影響と示唆

レポートは、一見穏やかな現在のコアインフレ実績が、パイプライン上の価格圧力を過小評価している可能性を示す。Goldman Sachsは、ナウキャストが現在の公式インフレ経路をおおむね裏付ける一方、コア財には追加的な上振れリスクがあり、食品価格圧力は相対的に小さいとみている。

リスク

• エネルギー価格のコアインフレへの間接的な転嫁の強さには、依然として高い不確実性がある。
• エネルギー・商品価格は依然として非常に変動が大きく、インフレ経路の不確実性を高めている。

注目点

• 新たな価格関連データの公表に伴う日次ナウキャストの更新。
• エネルギー商品価格、石油製品価格、市場が織り込むインフレ。
• 製造業価格サーベイ、サプライチェーン指標、生産者物価データ。
• 車両、家電、ICT機器におけるコア財インフレ。