レポート解説Hilo Research

Global silicon wafer market：Bernsteinは、需要の伸びが設備能力の拡大を上回るため、中国を除く世界のシリコンウェハー市場が2027年後半から不足に入るとみている。

世界の原材料ウェハー需要は2025-28年に14% CAGRへ上方修正され、中国以外の供給は年率約5%の成長にとどまる見通しである。Sumcoは株価調整後に戦術的な機会があるとみる一方、2027年後半の契約更新と2028年の潜在的な価格上昇まで、Market-Performを維持している。

機関Bernstein

日付20260924

業界Silicon wafers / semiconductors

要約

Sumco: Market-Perform; ¥3,290の目標株価、2x 2027E BVPSに基づく。

世界のウェハー需要見通しは従来の12%から2025-28年14% CAGRへ引き上げられた。
中国以外の供給は2025-28年に年率5%の成長と予想される。
中国の供給業者が国内需要を優先する場合、中国以外の市場は2027年後半から不足する可能性がある。
中国国内のウェハー需要は24% CAGRと予想され、17%の供給成長を上回り、潜在的な輸出を制限する。
Sumcoは2028年の価格決定力が見込まれるものの、¥3,290の目標株価でMarket-Performを維持している。

レポート解説

概要

Bernsteinはシリコンウェハーの需給見通しを更新し、メモリーと先端ロジックの需要拡大、中国以外での能力増強の制約、中国国内需要の逼迫により、中国以外のウェハー市場は2027年後半から不足する可能性があると論じている。レポートはSumcoの予想も更新し、Market-Perform評価を維持した。

主要見解

Bernsteinは2025-28年の世界の原材料シリコンウェハー需要予想を、従来の12% CAGRから14% CAGRへ引き上げた。この修正はDRAMとロジックのファブ能力の上方見通しを反映しており、DRAMウェハー需要は年率16%、NANDウェハー使用量は14%、ロジックウェハー需要は12%の成長を予想する。レポートは、AI関連のメモリーと最先端ロジックを重要な推進要因と位置付ける。HBMはビット当たりでDDR5の3～4倍のウェハーを消費し、NANDのウェハー・ツー・ウェハー・ボンディングではロジックとメモリーセルを別々のウェハー上で製造してから接合する。また、バックサイド電源供給は先端ロジックチップ1個当たり2枚のウェハーを必要とする。中国需要は19%、中国以外の需要は11%の成長が見込まれ、主に半導体の現地化が背景にある。供給面では、Bernsteinは2025-28年の世界の中国以外のウェハー能力が年率約5%しか成長しないと予想する。上位5社が市場シェアの90%以上を占め、COVID後の供給過剰により、メーカーは新規グリーンフィールド建設よりも技術アップグレードと稼働率回復に注力している。Shin-Etsu、Sumco、GlobalWafers、Siltronicによる2025-28年の潜在的なブラウンフィールド能力は月間約380,000 wafersで、4社の現行総供給の6%に相当する。GlobalWafersは大規模プロジェクトの主な例外であり、米国テキサス州Shermanの300mm工場は2025年5月に稼働開始し、最大$406 millionのCHIPS Act補助金の支援を受けている。Micronは$500 millionの戦略的資金支援に加え、10年間の供給契約を締結した。ただし、追加のグリーンフィールド案件にはより高いリターンと新たな価格交渉が必要であり、2027年の契約更新後に発表される案件は2029年まで稼働しない。レポートは、SumcoとShin-Etsuが長期契約更新時により良い価格を求めると予想する。Sumcoは2025-26年に300mm能力を追加したが、佐賀県で計画していた2つの新工場を延期または中止し、METI補助金は¥75 billionから¥19.3 billionへ減額された。2027年末のLTA再交渉まで、同社は数量拡大ではなく能力向上に注力する。Bernsteinは、Sumcoが既存能力にも適用し得る大幅な値上げを求めると予想し、Shin-Etsuはコストプラス価格に近い、より持続可能な長期価格枠組みを求めている。需要成長と合わせ、Bernsteinは中国以外の市場が2027年後半から不足に入り、その後に需給ギャップが拡大するとみている。中国は不足シナリオの中心である。中国の供給は2022-25年の34% CAGRから減速するものの、2025-28年には17% CAGRで成長すると予想され、中国以外の5%を上回る。中国は世界のウェハー能力の29%を2025年、35%を2028年に占める見通しである。しかしBernsteinは、CXMTとYMTCの能力拡張加速を受け、中国国内需要を従来の18% CAGRから24% CAGRへ引き上げた。これは中国のウェハー供給成長見通し17%を上回り、中国の供給業者が海外販売を拡大する余地を制限するはずである。中国の供給業者が主に国内にとどまるシナリオでは、中国以外の供給業者の稼働率は2027年に97%、2028年に102%に達するとBernsteinは推計する。中国の供給業者の稼働率は、国内需要だけで現在の60%+から2028年に75%へ上昇する見込みで、非中国需要に対応する必要性が低下する。ただし、中国国内でのシェア拡大はShin-EtsuとSumcoの中国売上を圧迫し続ける。 Sumcoについて、Bernsteinは2025年売上高の14.5%を占めたFormosa Sumco Technologyの連結除外を反映して予想を調整した。Sumcoは8月20日にFMTへの出資比率を43.2%から38.0%へ引き下げ、3Q26末からFMTの財務を連結しない。Bernsteinはそれに応じて売上高と営業利益予想を引き下げる一方、Sumcoに帰属するFMT純利益の38%を持分法により営業利益以下に織り込む。また、歩留まり・効率改善を通じて2H26からSumcoの12インチ能力前提を月間50,000 wafers引き上げ、2027年後半のLTA更新後の需給逼迫を反映して2028E ASPを10%引き上げた。これにより、BernsteinはSumcoの2027E売上高予想を5%、営業利益予想を11%引き下げる一方、2028E売上高を4%、営業利益を11.5%引き上げた。10%値上げのベースケースでは、2028E EPSは¥212であり、現在の株価は2028 P/E 14.3xに相当し、過去平均の16xに近い。20%または40%の値上げでは、2028E EPSは¥324または¥549となり、現在の株価では9.3xまたは5.5x P/Eを示唆する。Bernsteinは、株価調整後に短期かつより投機的な投資家にとって戦術的な機会となり得るとするが、価格上昇は2028年まで見込まれないと強調する。そのため、2x 2027E BVPS ¥1,644に基づく¥3,290の目標株価とMarket-Perform評価を維持している。

分析フレームワーク

Bernsteinは、DRAM、NAND、ロジック別に需要を分解し、中国と中国以外を分けた上で、需要予想を公表済みの能力増強および稼働率と比較することで、原材料ウェハーの需給モデルを更新した。その後、FMTの連結除外を織り込みながら、より逼迫した市場見通しをSumcoの能力、価格、利益、評価シナリオに反映している。

手法メモ

業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク
地域と最終市場別の原材料シリコンウェハー需給モデル
レポートは、ウェハー需要予想を能力成長、稼働率、中国からの潜在的な輸出と比較し、不足がいつ発生し得るかを評価している。
業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解
Sumco利益のウェハー値上げ感応度分析
Bernsteinは0%、5%、10%、20%、40%の値上げシナリオを用い、2028年の売上高、営業利益、利益率、EPSへの影響を示している。
バリュエーション手法PBR評価
株価純資産倍率による評価
Sumcoの¥3,290の目標株価は、Bernsteinの2027 BVPS ¥1,644に2xを適用している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

Sumco Corp (3436.JP)
中国以外のウェハー供給逼迫と更新後の潜在的な価格上昇から恩恵を受ける可能性がある、カバレッジ対象のウェハー供給業者。
強み
2028年の潜在的な価格決定力、2H26から見込まれる月間50,000 wafersの能力改善、より逼迫した需給見通し。
弱み
FMTの連結除外により短期の売上高・営業利益予想が低下し、LTAの再交渉は2027年末まで見込まれない。
比較
Shin-Etsuも長期価格の改善を追求するとみられる一方、GlobalWafersは公表済みの拡張案件の中で最も大規模なプロジェクトを持つ。
リスク
世界の電子需要の弱さ、在庫消化の遅れ、中国競合の追い上げ、為替変動の悪化。

主要データ

2025-28年の世界の原材料ウェハー需要CAGR14%従来の12%から引き上げ。
2025-28年のDRAM / NAND / ロジックウェハー需要CAGR16% / 14% / 12%DRAMはファブ能力とHBM、NANDはウェハー・ツー・ウェハー・ボンディング、ロジックは最先端AI需要に支えられる。
2025-28年の中国以外のウェハー供給CAGR5%慎重な拡張計画と限られたブラウンフィールド能力により制約される。
2025-28年の中国国内ウェハー需要CAGR24%18%から引き上げられ、中国の予想ウェハー供給CAGR 17%を上回る。
中国国内シナリオにおける中国以外の稼働率97% in 2027; 102% in 2028Bernsteinのシナリオは、中国の供給業者が海外需要の成長に対応しないと仮定している。
10%値上げベースケースのSumco 2028E EPS¥212記載された現在株価は14.3x 2028E P/Eに相当する。
Sumcoの目標株価¥3,2902x 2027E BVPS ¥1,644に基づく。

影響と示唆

レポートは、需要成長が利用可能な供給を上回る見込みであるため、中国以外のウェハー供給業者は2027年後半のLTA更新時に価格決定力を得る可能性があると論じる。Sumcoにとってこの潜在的な利益上振れは2028年まで先送りされ、価格交渉の成功にも依存するため、Bernsteinは前向きな業界見通しにもかかわらずMarket-Performを維持している。

リスク

世界経済の悪化は電子需要とウェハー需要を弱める可能性がある。
在庫消化の遅れはウェハー市場環境の改善を後ずれさせる可能性がある。
中国競合が予想より速く追い付く可能性がある。
不利な為替変動はSumcoの見通しを圧迫する可能性がある。
Sumcoは2027年末までLTAを再交渉しない見込みであるため、2028年以前の価格上昇は不確実である。