BYD（01211） レポート解説

概要

本決算説明会メモは、BYDの海外展開、国内電池生産能力の立ち上げ、Blade Battery 2.0の展開が利益見通しをどう左右するかを検討する。Nomuraは同社が中国EV首位企業からグローバルEV企業へ移行しつつあるとみて、Buy評価とHKD127の目標株価を維持している。

主要見解

NomuraがBYDの1H26決算説明会から得た中心的な示唆は、海外事業が主要な利益エンジンになりつつあることだ。BYDは1H26にCNY4.7bnの為替損を計上し、1H25のCNY3.2bnの為替益から悪化したものの、グローバル展開を背景に1台当たり利益は徐々に改善した。経営陣によると、為替を除く海外の1台当たり利益は1H26にCNY20,000超を維持し、追加の海外生産能力が稼働するまで持続する見通しである。Nomuraは、海外市場が2Q26営業利益の最大90%を寄与したと試算しており、BYDが中国中心のEV首位企業からグローバルEV企業へ移行しているとの見方を支えている。 経営陣は2H26Eの海外月間販売を180,000-200,000台と見込み、2026Eの海外事業では前年比80-90%成長、出荷1.8-1.9mn台につながるとしている。翌年の海外販売目標は2.5mn台超で、上振れ余地もある。海外生産体制には、年末までに量産開始予定のハンガリー工場が含まれ、当初は主にプラグインハイブリッド車に注力するが、長期的には徐々にバッテリーEVへ移行する見込みである。また、ブラジルの年間300,000台の生産能力と、すでに稼働しているインドネシア工場もある。経営陣は、海外工場の初期コストは輸出よりまだ低くないと認めつつも、本地生産は最終的に、EU向け1台当たりCNY10,000超の海上運賃やEUの約CNY40,000の関税を含む輸出負担の軽減につながるとしている。 中国市場では、経営陣は現在の販売・受注が需要ではなく、主として生産能力およびBlade Battery 2.0の生産能力に制約されていると述べた。計画中の能力増強は月間約20,000台の新車を追加で支えるもので、ボトルネックは2026E末または2027年1月/2月までに完全に解消する見通しである。その後、Blade Battery 2.0はすべての新型BYD車に採用される見込みだ。経営陣は中国で長期的に25%の現地市場シェアも目標としている。国内自動車生産能力はすでに整っており、支出は超急速充電ステーションとBlade Battery 2.0の生産能力に向かうため、経営陣は今後数年で設備投資が減少傾向になるとみている。 Blade Battery 2.0と超急速充電は、国内外戦略の中核である。BYDは2026年8月末時点で中国に10,000基の超急速充電ステーションを設置しており、2026E末までに20,000基へ拡大する目標を掲げる。さらに2027年に30,000基、2028年に40,000基を追加し、3年間で90,000基を増設する計画である。海外では、Shellを含むパートナーと協力し、短期的に6,000基の超急速充電ステーションを目標とする。レポートはまた、経営陣がESS用電池販売を2025年の約40-50GWhから2026年の60-70GWhへ増やすと見込んでおり、電池生産能力の問題が解決すればESS事業がさらに改善する可能性があると述べている。 政策および競争に関する懸念について、経営陣はVAT輸出還付の廃止または縮小の可能性は未決着としつつ、還付はOEMが各国での二重課税を避ける助けとなるため合理的だと説明した。最悪の場合でも、BYDは追加コストを海外顧客に転嫁できると確信している。EUが提案するIndustrial Accelerator Actについては、すべてのOEMが影響を受けるとみており、BYDはEU市場のサプライチェーン企業との提携を通じて迅速に対応できるとしている。NomuraはBuy評価とHKD127のSOTPベース目標株価を維持し、中国市場環境が厳しいなかでも、海外展開と国内生産能力問題の最終的な解消がさらなる改善を促すとみている。

分析フレームワーク

Nomuraは、経営陣の決算説明会でのコメントと1H26および2Q26の事業指標を組み合わせ、海外の1台当たり採算、出荷目標、生産能力計画、充電網の展開、政策エクスポージャー、電池生産能力制約に焦点を当てている。BYDの自動車・関連製品部門とBYD Electronicsを別々に評価するSOTP手法を用いている。

手法メモ

• バリュエーション手法SOTP（事業別合算）評価

  サム・オブ・ザ・パーツ評価

  NomuraはBYDの自動車・関連製品事業とBYD Electronicsを別々に評価し、その合計からHKD127の目標株価を導いている。

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  フォワードP/EおよびPEGに基づくマルチプル評価

  自動車・関連製品部門は25x FY26F P/Eで評価され、BYDの過去中央値に対して12%のディスカウントとされ、FY25-28Fの1x PEGにも基づく。BYD Electronicsは17x FY26E P/Eで評価される。

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  海外生産の現地化とサプライチェーン提携

  レポートは、海外生産能力と潜在的なEUサプライチェーン提携を、運賃・関税負担の軽減およびBYDの規制変更対応に結び付けている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• BYD (01211.HK)

  主要カバー企業。海外展開、電池生産能力制約の解消、Blade Battery 2.0の展開が、レポートの主要な利益ドライバーである。

  強み

  1H26の海外1台当たり利益は為替除きでCNY20,000超、積極的な海外出荷目標、グローバル生産能力と充電インフラの拡大。

  弱み

  国内の販売・受注はBlade Battery 2.0の生産能力に依然制約され、海外製造の初期コストはまだ輸出より低くない。

  比較

  自動車・関連製品部門は25x FY26F P/Eで評価され、BYDの過去中央値に対して12%のディスカウントであり、FY25-28Fの1x PEGにも基づく。

  リスク

  競争激化により利益率または市場シェアが圧迫される可能性があり、海外展開または技術アップグレードによる需要効果が予想を下回る可能性がある。

• BYD Electronics

  NomuraによるBYDのSOTP評価で個別に評価される構成要素。

  比較

  Bloomberg consensus estimatesに基づく17x FY26E P/Eを用いてCNY57.2bnと評価され、過去中央値を0.5標準偏差上回るとされる。

主要データ

• 1H26の為替損益CNY4.7bn loss1H25のCNY3.2bn gainに対して悪化。
• 海外の1台当たり利益Above CNY20,0001H26の為替除き。経営陣は追加の海外生産能力が稼働するまで持続するとみている。
• 海外の営業利益寄与Up to 90%2Q26に関するNomuraの試算。
• 2026Eの海外出荷1.8-1.9mn units前年比80-90%成長の見通しに対応する。
• 2H26Eの海外月間販売180,000-200,000 units経営陣のガイダンス。
• 研究開発費の資産計上比率19% in 1H26CNY5.6bn out of CNY28.9bnで、1H25の4%またはCNY1.3bn out of CNY30.9bnに対して上昇。
• 中国の超急速充電ステーション10,000 at end-August 20262026E末までに20,000基を目標とする。
• 2026年のESS用電池販売60-70GWh経営陣の見通しであり、2025年の約40-50GWhに対して増加。

影響と示唆

Nomuraは、海外の1台当たり採算、販売数量の成長、現地化をBYDの利益軌道を支える主要因とみている。Blade Battery 2.0の生産能力制約が解消すれば、現在の国内生産制限が取り除かれる可能性があり、充電網の拡大と設備投資の低下余地が事業見通しをさらに支える。

リスク

• 市場競争のさらなる激化は、BYDの利益率および/または市場シェアに悪影響を及ぼす可能性がある。
• 海外事業の拡大が予想より遅れる可能性がある。
• 技術プラットフォームのさらなるアップグレードによる需要へのプラス効果が予想を下回る可能性がある。

注目点

• Blade Battery 2.0の生産能力制約が2026E末または2027年1月/2月までに解消するか。
• 2H26Eの海外月間販売180,000-200,000台、および2026Eの海外出荷1.8-1.9mn台に向けた進捗。
• ハンガリー工場の量産開始およびさらなる海外現地化施策の進捗。
• 中国および海外の超急速充電ステーション拡張計画の実行。
• VAT輸出還付およびEUが提案するIndustrial Accelerator Actの動向。