BYD Company Ltd.（BYDDF） レポート解説

概要

本業績レビューは、BYDの国際展開が悪化する国内事業環境を相殺できるかを検討している。Barclaysは予想と目標株価を引き下げたが、海外販売の成長、現地生産、BYDの統合的な製品能力が主要な推進要因であり続けるとしてOverweightを維持した。

主要見解

BarclaysはBYDの1H26業績を、圧力を受ける中国事業と急成長する海外事業の対比として捉えている。中国では、補助金縮小により消費者需要が弱まり、CPCAのデータでは1H26のNEV小売販売は13%減少した。競争も激化しており、BYDのTai 7は最も売れたNEVモデルで5位にとどまり、Geely、Tesla、Li Auto、Xiaomiに後れを取った。BYDは上位10モデルのうち4つを占めた。第2世代Blade Batteryの供給制約も加わり、国内の推定販売台数は前年比36%減の約1.07 million unitsとなった。総納車台数は1.87 million unitsで、前年比13%減だった。 上期の財務実績はこの国内圧力を反映した。売上高はRMB 344.8bnで、Barclays予想を6.8%下回った。このうち自動車および関連製品はRMB 275.1bn、携帯電話部品およびその他事業はRMB 69.4bnだった。粗利益率は18.8%で、Barclays予想を35ベーシスポイント上回り、前年比では80ベーシスポイント上昇した。これは高級車へのミックスシフトと海外販売による。営業費用はRMB 46.2bnで予想より7.5%良好だったが、営業利益はRMB 14.7bn、営業利益率は4.3%で予想を下回った。純利益はRMB 12.3bnで予想を28.3%下回り、純利益率は3.6%だった。 プレミアムブランドは国内事業における相対的な明るい材料だった。Denza、Fangchengbao、Yangwangは国内外で合計227.9k unitsを販売し、前年比61%増となり、グループの利益率を半期比130ベーシスポイント、前年比80ベーシスポイント押し上げる一因となった。ただしBarclaysは国内見通しを厳しいとみている。経営陣が以前示した年間国内納車台数3.5-4.0 million unitsのガイダンスを中間値で達成するには、2H26に約40%の前年比成長が必要であり、報告書はそれを非常に困難と判断している。3月導入後の第2世代Blade Batteryのボトルネックも車両生産を制約したが、経営陣は状況が月ごとに改善していると述べた。BYDは、RMB 99kからRMB 155.9kの改良型Seal 06を含む低価格帯モデルに、第2世代Blade BatteryとLidar搭載God's Eye ADAS技術を投入した。報告書は、業界および規制当局に歓迎されない新たな価格競争はもはや選択肢ではないため、これが競争対応だと論じている。 対照的に、国際成長がBarclaysの投資仮説の中核である。1H26の海外納車台数は、120を超える国・地域で前年比70%増の792.3k unitsとなった。月次輸出記録は4月以降更新され続け、8月の輸出は189k unitsを超えた。報告書は、米国・イラン紛争後の原油価格上昇が海外需要の強さに一部寄与したとしており、BYDは2026年に入って各月で欧州の登録台数がTeslaを上回ったと指摘する。現地化はこの地位を強める意図がある。ハンガリー工場は1月に試験生産を始め、年産300kの設計能力を持ち、量産は4Q26開始の見込みである。トルコ工場は保留され、スペインが代替候補地として評価されている。 Barclaysは欧州以外での現地化拡大も強調している。BYDのブラジル工場は稼働9カ月後の7月16日に100,000台目を生産し、ブラジルでの1H26販売は99.0k vehiclesだった。同社は初期能力150kから長期目標600k unitsへ拡張を進めている。ASEANでは、タイ工場が操業2周年時点で累計130kを超える納車を達成し、ウズベキスタン工場は稼働中、インドネシア工場は完成間近だった。経営陣の海外納車目標は1.3 millionから1.5 million units超へ引き上げられ、報告書は進捗が計画を大幅に上回り、10月には目標を達成する可能性が高いとしている。 Barclaysは、国内競争の激化と消費者信頼感の弱さを理由にFY27予想を引き下げた。FY26E売上高は3.2%引き下げられRMB 868.8bn、FY27E売上高は5.3%引き下げられRMB 961.2bnとなった。FY27E純利益は8.5%引き下げられRMB 48.8bnとなった。目標株価は、売上高前提の引き下げとネットキャッシュ保有の減少を一部反映し、USD 22からUSD 20へ引き下げられた。目標株価はBarclaysのFY27 EBITDA予想と10xのEV/EBITDA倍率に基づく。上方シナリオは12.5x倍率に基づくUSD 25、下方シナリオは5x倍率に基づくUSD 10である。予想下方修正にもかかわらず、Barclaysは、電池および自動車用半導体の垂直統合、幅広い製品ポートフォリオ、製品設計への注力を、長期的な海外競争力の基盤としてOverweightを維持した。

分析フレームワーク

Barclaysは、1H26の報告売上高、利益率、営業利益、純利益を自社予想と比較し、その後、国内の販売台数・競争圧力と海外納車・現地化の進展を分けて分析している。将来の売上高・利益予想を修正し、FY27 EV/EBITDA倍率を用いて目標株価とシナリオ価値を導出している。

手法メモ

• バリュエーション手法EV/EBITDA評価

  EV/EBITDAに基づく目標株価評価

  BarclaysはFY27 EBITDA予想と10xの目標EV/EBITDA倍率を用いてUSD 20の目標株価を算出し、12.5xおよび5xの倍率で上方・下方シナリオを設定している。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  販売台数、製品ミックス、利益率の分析

  報告書は国内・海外の納車動向、プレミアムブランドのミックス、電池供給制約、競争を分解し、売上高と利益率の結果を説明している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• BYD Company Ltd. (BYDDF)

  主要なカバー対象企業。海外成長と現地生産が国内販売台数の圧力を相殺するとの見方。

  強み

  電池および自動車用半導体の垂直統合、幅広い製品ポートフォリオ、プレミアムブランドの成長、加速する海外納車。

  弱み

  国内需要の弱さ、競争激化、第2世代Blade Batteryの供給制約。

  比較

  BYDは2026年に入って各月で欧州の登録台数がTeslaを上回った。Tesla、Geely、Li Auto、Xiaomiは、1H26のモデル順位でBYDのTai 7を上回った。

  リスク

  他ブランドの新モデルと、国際展開に影響する地政学的不確実性。

主要データ

• 1H26売上高RMB 344.8bnBarclays予想を6.8%下回った。
• 1H26粗利益率18.8%Barclays予想を35ベーシスポイント上回り、前年比80ベーシスポイント上昇。
• 1H26純利益RMB 12.3bnBarclays予想を28.3%下回り、純利益率は3.6%。
• 1H26海外納車台数792.3k units120を超える国・地域で前年比70%増。
• 1H26推定国内販売台数Approximately 1.07mn units前年比36%減。
• FY27E売上高予想の修正RMB 961.2bnBarclaysの従来予想を5.3%下回る。
• FY27E純利益予想の修正RMB 48.8bnBarclaysの従来予想を8.5%下回る。

影響と示唆

Barclaysは、BYDが成熟し競争の激しい中国自動車市場への依存から、輸出と現地化を軸とする成長ストーリーへ移行しているとみている。国内前提の引き下げは目標株価を下押しするが、海外販売の勢い、プレミアムミックス、現地製造がOverweight継続の根拠となっている。

リスク

• 他ブランドの新モデル投入による競争激化は、Barclaysの評価および目標株価の達成を妨げる可能性がある。
• 地政学的緊張は、BYDの国際展開計画に不確実性をもたらす可能性がある。

注目点

• 補助金縮小、消費者信頼感の弱さ、激しい競争下での国内販売動向。
• 第2世代Blade Batteryの生産立ち上がりと供給状況。
• 4Q26に量産開始が見込まれるハンガリーを含む、海外現地化の実行状況、およびラテンアメリカとASEANでの拡張。