Hong Kong Exchanges（00388） レポート解説

概要

Goldman Sachsは、香港初の五カ年計画と2026年施政報告が、Hong Kong Exchangesによるより広範なマルチアセット・エコシステム構築戦略を支援すると評価している。Buy評価を維持し、固定利付・通貨を次の主要な成長分野と位置付けた。

主要見解

香港の行政長官であるJohn Leeは2026年9月16日に施政報告と香港初の五カ年計画を発表し、国際金融センターとしての地位を強化するロードマップを示した。優先事項は、オフショア人民元事業、株式・債券市場の強化、コモディティ取引エコシステム、金融と技術のイノベーション、金融リスク防止である。Goldman Sachsは、このロードマップがHKEXのマルチアセット戦略を支援するとみている。中国本土企業と国際資本の接続性向上が、香港市場の商品提供と流動性を拡大し得るためである。 現物株式では、上場改革案に目論見書開示の簡素化、東南アジアおよび一帯一路市場からのデュアル・プライマリー上場とセカンダリー上場の促進、取引・スピンオフ・再編に関する規則緩和が含まれる。HKEXは、時価総額基準を含む専門技術企業向け規則改定について1H27に協議を開始する見込みである。レポートは、T+1決済サイクルへの移行準備、Southbound Stock Connectへの人民元カウンター組み入れの可能性、上場企業による人民元カウンター設置を促すHKEXの取り組みも強調する。ETFについては、相互市場アクセスと適格商品の拡大、ETFクロスリスティング、適格ETFに対するMPF投資上限の引き上げが発展を支える可能性がある。 Goldman Sachsは、人民元国際化に連動してFICをHKEXの次の成長エンジンとみている。人民元ビジネス流動性ファシリティがRmb500bnへ拡大された後、HKMAは銀行の短期資金需要を支える7日物オフショア人民元流動性入札制度を開始し、PBOCとの通貨スワップ協定の強化やオフショア人民元短期債務商品の発行も検討する。CGB先物の立ち上げに続き、SFCはHKEXによる人民元FX先物商品の拡充を支援する。政府は点心債の発行拡大、年限の多様化、香港における財務省ソブリン債の発行量・頻度の増加も計画しており、HKEXは将来のETFを支援し得るオフショア人民元債券指数を立ち上げる見込みである。 接続性とポストトレード改革は、債券市場の流動性と資本効率の改善を目的とする。当局は、Southbound Bond Connectの適格商品範囲をHKDおよび人民元建て債券関連商品へ拡大することを検討する。HKEXは、Northbound Bond Connectで保有されるオンショア債券を担保として受け入れること、Southbound Bond Connect債券をレポ取引に統合することを計画している。インフラ面では、電子固定利付・FX取引プラットフォーム、中央清算債券レポの導入可能性、CMUグローバル証券サービスの段階的展開、債券・株式資産の統合管理を探るCMU OmniClearとDepository and Nominee Systemの接続が含まれる。 ロードマップはデリバティブとコモディティの対象エコシステムも拡大する。HKEXは短期満期の株式オプション、テーマ型先物・オプションを追加し、債券・商品指数と関連ETF・デリバティブの開発を支援する。クロスCCP証拠金相殺、適格担保プールの拡大、担保資金調達コストの低下は、流動性と資本効率の向上を意図する。中央金清算・決済システムは1Q27に開始される見込みで、人民元建て現物決済金先物も導入される。香港は北部メトロポリスのLME承認倉庫を通じて現物金属の基盤を拡大し、現物コモディティ取引に半額の税制優遇を導入する計画である。 Goldman SachsはHKEXのBuy評価を維持し、12カ月目標株価をHK$532とした。3段階配当割引モデルに基づき、34x 2027E P/Eを示唆する。同社予想では、売上高は2025年のHK$29,161.0mnから2026EにHK$32,299.0mn、2027EにHK$32,981.4mn、2028EにHK$35,054.9mnへ増加し、EPSはそれぞれHK$15.75、HK$15.87、HK$16.87となる。レポートは、オンショア資本市場との競争、現物市場の回転率低下、中国オンショアでの手数料引き下げによる圧力、中国の持続的なデフレを下方リスクに挙げている。

分析フレームワーク

レポートは、各政策施策が株式、FIC、デリバティブ、コモディティにおけるHKEXの商品範囲、市場接続性、流動性、資本効率へ与える影響を評価する。その後、3段階配当割引モデルでバリュエーションを裏付け、売上高、EPS、バリュエーション予想を提示する。

手法メモ

• バリュエーション手法DDM（配当割引モデル）

  3段階DDM

  Goldman Sachsは、異なる成長段階における配当を用いて企業価値を算定する3段階配当割引モデルに基づき、12カ月HK$532の目標株価を導出している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Hong Kong Exchanges (00388.HK)

  マルチアセット金融市場エコシステムを支援する政策の恩恵を受けると見込まれる主要カバレッジ企業。

  強み

  株式、FIC、デリバティブ、コモディティにおける商品提供と市場流動性の拡大余地があり、FIC拡大は次の成長エンジンと位置付けられている。

  リスク

  オンショア資本市場との競争激化、現物市場の回転率低下、中国オンショアでの手数料引き下げによる圧力、中国の持続的なデフレ。

主要データ

• 12カ月目標株価HK$532.003段階DDMに基づく。34x 2027E P/Eを示唆。
• 株価HK$395.602026年9月16日終値時点。
• 示唆される上昇余地34.5%レポート記載の現在株価に対して。
• 2026E売上高HK$32,299.0mn2025年のHK$29,161.0mnと比較。
• 2027E EPSHK$15.87Goldman Sachs予想。
• 2028E売上高およびEPSHK$35,054.9mn and HK$16.87Goldman Sachs予想。
• オフショア人民元流動性ファシリティRmb500bnレポートは、その拡大をオフショア人民元流動性改善策の一つとして挙げる。
• 金清算・決済の開始1Q27中央金清算・決済システムの開始予定時期。

影響と示唆

レポートは、この政策ロードマップが上場、クロスボーダー接続性、人民元市場の流動性、債券市場インフラ、商品開発を強化し、HKEXの対象市場を拡大し得ると論じる。特にFIC拡大を次の成長エンジンと位置付け、デリバティブとコモディティの施策がマルチアセット戦略を拡張するとみている。

リスク

• オンショア資本市場との事業競争の激化。
• 現物市場の回転率低下。
• 中国オンショアでの手数料引き下げによる圧力。
• 中国の持続的なデフレ環境。

注目点

• 時価総額基準を含む専門技術企業向け改定について、HKEXが1H27に行う協議。
• T+1決済、Southbound Stock Connectへの人民元カウンター組み入れ、より広範なETF接続性の進展。
• 7日物入札制度や人民元債券市場施策を含むオフショア人民元流動性施策の実施。
• オフショア人民元債券指数の立ち上げ、およびBond Connectの担保・レポ取引の進展。
• 中央金清算・決済システムの1Q27開始予定と、人民元建て現物決済金先物の導入。