US macroeconomic overheating and capacity constraints — Interpretación del informe

Visión general

Goldman Sachs examina si la expansión de la IA está creando focos ocultos de sobrecalentamiento en la economía estadounidense. Concluye que la evidencia agregada y sectorial apunta a restricciones limitadas y localizadas, no a un sobrecalentamiento generalizado.

Perspectivas principales

Goldman Sachs parte de la opinión de que la economía no presenta un sobrecalentamiento macroeconómico generalizado. Su indicador de holgura laboral, un compuesto de diez medidas de utilización laboral escaladas a la tasa de desempleo, está 1 punto porcentual por encima del final del ciclo anterior, cuando la Fed tuvo dificultades para sostener una inflación de 2%. El crecimiento salarial está por debajo del ritmo que el informe estima compatible con una inflación de 2%, y la utilización agregada de la capacidad industrial tampoco es particularmente elevada. La cuestión central es si la inversión vinculada a la IA está creando restricciones de recursos más acotadas que puedan añadir presión inflacionaria. La evidencia del mercado laboral apunta a pocos focos de sobrecalentamiento. Goldman Sachs calcula brechas de puestos de trabajo y trabajadores por sector como la diferencia entre vacantes y desempleados, dividida por el tamaño de la fuerza laboral de cada sector. En la mayoría de las industrias, la brecha ha caído por debajo de los niveles prepandemia. En comercio mayorista, salud y servicios profesionales, donde sigue algo elevada, se ha moderado significativamente desde su máximo pandémico y no ha mostrado una renovada presión. Una medida separada basada en el lenguaje del Beige Book sobre escasez de mano de obra y presión salarial se sitúa aproximadamente en su promedio histórico en los 12 distritos de la Fed, lo que no respalda la existencia de escasez regional de trabajadores. La presión salarial tampoco es amplia: cerca de 35% del empleo está en industrias con crecimiento salarial nominal superior a 4%, frente a un promedio de 25% en 1990-2019 y un máximo de aproximadamente 90% en 2022; solo 5% de las industrias supera 6%. Las restricciones de capacidad manufacturera también parecen concentradas. La mayoría de las industrias opera muy por debajo de su producción potencial máxima, incluso usando un techo más estricto basado en la mayor utilización observada por sector en ciclos recientes. Los fabricantes de equipos eléctricos y maquinaria son excepciones destacadas y probablemente estén respaldando la demanda de infraestructura para IA. Los datos más detallados de producción muestran un rápido crecimiento en baterías, cable de comunicaciones y equipos de transmisión eléctrica, coherente con que esos sectores se acerquen a sus límites de capacidad ante una fuerte demanda relacionada con IA. Sin embargo, las horas extra, que en un panel de alrededor de 20 grandes industrias manufactureras durante las dos últimas décadas han anticipado aumentos de utilización por 3-6 meses en promedio, siguen por debajo de los máximos de los ciclos recientes en la mayoría de los sectores. Por ello, el informe ve un riesgo limitado de que emerja una presión más amplia sobre la capacidad manufacturera. Para los servicios, Goldman Sachs construye medidas alternativas de utilización de capacidad en siete industrias que representan aproximadamente 30% del PIB estadounidense, usando indicadores operativos como factores de carga del transporte, uso de almacenamiento, ventas minoristas por metro cuadrado, semanas laborales de horas facturables, ocupación hotelera, tasas de vacancia inmobiliaria y horas operativas de maquinaria de construcción. Estas medidas se validan frente a índices de precios sectoriales: los aumentos de la ocupación hotelera y de los factores de carga del transporte ferroviario han coincidido en gran medida con aumentos de los CPI y PPI pertinentes. La mayoría de las industrias de servicios se mantiene muy por debajo de los picos de utilización de las dos últimas décadas. La principal excepción son los servicios profesionales y empresariales, donde el empleo de consultoría ha repuntado desde finales de 2025 mientras las empresas ayudan a sus clientes a gestionar la transición a la IA. El índice de utilización de servicios ponderado por PIB ha vuelto a su nivel prepandemia. Aunque la encuesta semestral de ISM muestra una utilización mayor, el comentario más reciente de ISM prevé una expansión sólida de la capacidad durante el resto de 2026, lo que Goldman Sachs considera que reducirá esa medida y estrechará la brecha. Al añadir el índice de capacidad de servicios a un modelo de curva de Phillips que ya incluye la tasa de desempleo de servicios, mejora la capacidad del modelo para pronosticar la inflación de servicios. Dado que las restricciones de capacidad están solo ligeramente por encima de su promedio de largo plazo, el informe estima que actualmente añaden solo una presión inflacionaria modesta, de aproximadamente 10bp a la inflación interanual del PCE subyacente de servicios excluida la vivienda, frente a una contribución de 30-40bp en 2021-22. Por último, Goldman Sachs combina las medidas de mercado laboral, manufactura y servicios en un indicador compuesto de cuellos de botella que sigue la proporción de industrias con brechas de puestos y trabajadores, crecimiento salarial o restricciones de capacidad especialmente elevadas. El indicador ha subido ligeramente en los últimos meses, principalmente por una ampliación de la brecha de puestos y trabajadores en unos pocos subsectores cuyos mercados laborales se fortalecieron tras la debilidad de 2025. Aun así, permanece en línea con su nivel prepandemia. El informe concluye que las presiones no son inusualmente amplias y que los focos de sobrecalentamiento siguen siendo limitados por ahora.

Marco de análisis

El informe examina secuencialmente la tensión laboral por industria, los comentarios del Beige Book regional, la amplitud del crecimiento salarial, la utilización y las horas extra manufactureras, y medidas operativas alternativas de capacidad en servicios. Después integra las medidas en un indicador compuesto de cuellos de botella y relaciona la utilización de servicios con la inflación mediante un modelo de curva de Phillips.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis sectorial de capacidad y tensión laboral

  El informe compara las brechas laborales, el crecimiento salarial y la utilización por sector con niveles históricos para juzgar si la capacidad de oferta está siendo restringida frente a la demanda.

• Marco macroeconómicoCurva de Phillips

  Modelo de inflación de servicios ampliado con utilización de capacidad

  Goldman Sachs añade su índice de capacidad de servicios a un modelo que ya usa la tasa de desempleo de servicios para estimar el efecto inflacionario de las restricciones de capacidad.

• OtroOtro

  Indicador compuesto de cuellos de botella

  El informe combina la proporción de industrias con brechas laborales, crecimiento salarial o restricciones de capacidad elevadas para evaluar si las presiones son generalizadas.

Datos clave

• Indicador de holgura del mercado laboral1pp higher than late last cycleEn comparación con el período en que la Fed tuvo dificultades para sostener una inflación de 2%.
• Industrias con crecimiento salarial nominal superior a 4%About 35%Por encima del promedio de 25% de 1990-2019, pero por debajo del máximo de aproximadamente 90% de 2022.
• Industrias con crecimiento salarial nominal superior a 6%5%Muestra una amplitud limitada del crecimiento salarial muy rápido.
• Industrias de servicios cubiertas por medidas alternativas de utilizaciónSeven industries representing about 30% of GDPLas medidas incluyen transporte, almacenamiento, comercio minorista, servicios profesionales, alojamiento, bienes raíces y construcción.
• Contribución estimada de la capacidad de servicios a la inflación PCE subyacente de servicios excluida la viviendaAbout 10bpContribución interanual, inferior a 30-40bp en 2021-22.
• Adelanto de las horas extra frente a la utilización manufacturera3-6 months on averageEstimado usando alrededor de 20 grandes industrias manufactureras durante las dos últimas décadas.

Impacto e implicaciones

Los indicadores del informe sugieren que el riesgo inflacionario actual derivado de restricciones de capacidad es modesto a nivel de toda la economía. La demanda ligada a la IA puede estar tensionando los equipos eléctricos, la maquinaria y parte de los servicios profesionales, pero esas presiones todavía no son suficientemente amplias para señalar un sobrecalentamiento generalizado.

Aspectos que vigilar

• Si la demanda vinculada a la IA acerca aún más la utilización de equipos eléctricos y maquinaria a los límites de capacidad.
• Si las horas extra aumentan en los sectores manufactureros, dado que históricamente anticipan una mayor utilización en 3-6 meses.
• Si los servicios profesionales y empresariales permanecen cerca de su capacidad mientras la consultoría respalda la adopción de IA.
• Si el indicador compuesto de cuellos de botella sigue aumentando más allá de su rango prepandemia.
• Si se materializa la expansión prevista de la capacidad del sector servicios durante el resto de 2026.