Shengyi Technology (600183.SS): La mejora de la mezcla de productos y la nueva capacidad refuerzan la tesis de crecimiento de materiales para IA; precio objetivo elevado a RMB191.50

Visión general

El informe se centra en los resultados del segundo trimestre de Shengyi Technology, los precios y la mezcla de productos de CCL, la expansión de capacidad de PCB y las previsiones de beneficios. HSBC Qianhai Securities considera que la demanda de materiales para servidores de IA, una mayor proporción de CCL de gama alta, los aumentos de precio de FR-4 y la nueva capacidad de PCB respaldarán conjuntamente el crecimiento. Por ello, eleva sustancialmente sus previsiones de beneficios y su precio objetivo, manteniendo su calificación de Compra.

Perspectivas principales

Los resultados del segundo trimestre de 2026 reforzaron la tesis de inversión del informe sobre materiales para IA. La empresa registró ingresos de RMB10.88 mil millones, un aumento interanual del 54% y trimestral del 34%, y un beneficio neto de RMB2.13 mil millones, un aumento interanual del 147% y trimestral del 84%, ambos por encima de las expectativas institucionales y del mercado. El margen bruto alcanzó el 32.6%, impulsado principalmente por la creciente contribución a los ingresos de productos CCL y PCB de gama alta y por los ajustes de precios. Desde julio de 2026, el precio de las acciones de la empresa se ha corregido un 17%, frente a una caída del 24% del Índice Wind PCB durante el mismo período. El informe atribuye esta resiliencia relativa a la posición líder de la empresa en la cadena de suministro global de CCL para IA, a unas sólidas perspectivas de pedidos y a su poder de fijación de precios. Los impulsores principales del negocio de CCL y preimpregnados son el aumento simultáneo de la cuota de mercado de gama alta y la oferta limitada en los segmentos de gama media y baja. El informe estima que la empresa ha asegurado una cuota importante de materiales de grado M8 de Nvidia y espera que la contribución a los ingresos y los precios medios de venta de los productos de gama alta continúen aumentando. Se prevé que su capacidad en Tailandia aumente en el segundo semestre de 2026, seguida de nuevas ampliaciones de capacidad de gama alta. Mientras tanto, los productos de gama alta están desplazando la capacidad estándar, dejando limitada la oferta de FR-4 modificado y FR-4 convencional. En un contexto de aumento de los costes de tejido de fibra de vidrio y lámina de cobre, Kingboard ha emitido múltiples avisos de aumento de precios para productos relacionados con FR-4 durante el año. El informe espera que Shengyi Technology siga los aumentos de precios del sector y traslade los mayores costes de materias primas a los clientes aguas abajo. Se espera que las mejoras en la mezcla de productos y los aumentos de precios de FR-4 eleven el margen bruto de CCL y preimpregnados del 24% en 2025 al 30%, 31% y 32% en 2026–2028, respectivamente. La tesis de crecimiento del negocio de PCB está impulsada por el aumento de producción de productos de alto valor, la entrada en funcionamiento de nueva capacidad y la diversificación de clientes. El informe eleva sus previsiones de ingresos de PCB para 2026 y 2027 en un 15% y un 26%, respectivamente. Como importante proveedor de PCB de AWS, se espera que Shengyi Electronics se beneficie del aumento de producción de Trainium3 en el segundo semestre de 2026, mientras que el crecimiento de productos de alto valor también debería ayudar a mitigar las presiones de costes de materiales aguas arriba. La Fase I del proyecto de Ji'an ha entrado en producción de prueba, se prevé que la planta de Tailandia le siga en el segundo semestre de 2026, y el proyecto HDI de Dongguan está en construcción. Se espera que la nueva capacidad respalde el crecimiento de los envíos al tiempo que amplía la base de clientes de plataformas ASIC/GPU de la empresa en el extranjero y en el mercado nacional. Sobre la base de perspectivas más sólidas para CCL y PCB, el informe eleva sus previsiones de ingresos totales para 2026 y 2027 en un 25% y un 51%, respectivamente. De ellas, las previsiones de ingresos de CCL y preimpregnados se elevan un 31% y un 67%, reflejando la posibilidad de que los aumentos de precios de FR-4 continúen en el segundo semestre de 2026 y que la demanda de servidores de IA mejore la mezcla de productos. Las previsiones de ingresos de PCB se elevan un 15% y un 26%, reflejando el gasto de capital continuo de los proveedores de servicios en la nube y la demanda de PCB de alta densidad y gran número de capas. Las previsiones de margen bruto consolidado para 2026 y 2027 se elevan en 2.7 y 2.6 puntos porcentuales, respectivamente, mientras que las previsiones de margen bruto de CCL y preimpregnados se elevan en 4.2 y 4.4 puntos porcentuales. Mientras tanto, las previsiones de gastos operativos se elevan un 9% y un 39%, respectivamente, para reflejar mayores gastos de I+D y ventas derivados de la expansión de la escala de negocio. En última instancia, las previsiones de beneficio neto y BPA para 2026 y 2027 se elevan aproximadamente un 52% y un 72%, respectivamente. El informe prevé ingresos de RMB44.989 mil millones, RMB64.595 mil millones y RMB84.820 mil millones para 2026–2028, respectivamente; beneficios netos de RMB7.536 mil millones, RMB11.095 mil millones y RMB14.982 mil millones; y BPA diluido de RMB3.10, RMB4.57 y RMB6.17. Sus previsiones de beneficio neto para 2026–2028 son un 25%, 26% y 28% superiores al consenso de mercado, respectivamente. La principal divergencia es que el informe es más optimista sobre la oferta y demanda de CCL de gama media y baja, la expansión de cuota de CCL de gama alta y el poder de fijación de precios de la empresa, y espera que las previsiones del consenso de mercado se revisen gradualmente al alza. El análisis de sensibilidad muestra que CCL suele aportar aproximadamente el 60% de los ingresos totales, por lo que su margen bruto y precio medio de venta son impulsores importantes de los beneficios generales. Si el margen bruto de CCL de 2027 fuera 5 puntos porcentuales superior a la hipótesis actual del informe y el precio medio de venta fuera un 5% mayor, el beneficio neto de 2027 sería un 21% superior a la previsión actual. Este resultado indica que el traslado de costes, la mezcla de productos y la cuota de mercado de gama alta no solo determinan los ingresos, sino que también amplifican los cambios en el beneficio neto debido a la elevada contribución de CCL a los ingresos. Para la valoración, el informe continúa utilizando el método P/E y toma como referencia el anterior ciclo alcista de PCB de 2016 a 2021. La CAGR de BPA proyectada para 2026–2028 es del 41%, superior al 19% registrado durante la parte media del ciclo 2016–2021 y a la tasa de crecimiento del 35% utilizada previamente para 2025–2027. Ajustando proporcionalmente por crecimiento, el informe eleva su P/E objetivo de 41.0x a 47.8x, calculado multiplicando el P/E medio histórico de mitad de ciclo de 22x por la relación entre 41% y 19%. Aplicar 47.8x a la previsión de BPA a 12 meses de RMB4.01 produce un precio objetivo de RMB191.50, frente al objetivo anterior de RMB83.80 basado en una previsión de BPA de 2026 de RMB2.04. El nuevo precio objetivo es aproximadamente un 34% superior al precio de referencia de RMB143.21, y la tabla muestra 33.7%. El informe mantiene su calificación de Compra e identifica la entrada de Vera Rubin en envíos masivos en el cuarto trimestre de 2026 como un posible catalizador para el precio de las acciones. El informe también enumera tres riesgos a la baja: un crecimiento más lento de lo esperado en los envíos o cuota de mercado de PCB podría debilitar un impulsor clave de crecimiento; la rentabilidad podría deteriorarse si la empresa no puede supervisar eficazmente los precios de materias primas, gestionar el inventario o trasladar los costes; y la intensa competencia del sector por parte de competidores existentes o nuevos entrantes podría afectar las operaciones, la situación financiera y las perspectivas de crecimiento a largo plazo.

Marco de análisis

El informe utiliza primero los ingresos, el beneficio neto y el margen bruto del segundo trimestre para validar la demanda de materiales para IA y las mejoras en la mezcla de productos. Después analiza por separado la cuota de mercado de CCL, los precios medios de venta, las condiciones de oferta y demanda y el traslado de costes, así como el aumento de producción de productos PCB, la construcción de capacidad y la expansión de clientes. Posteriormente traduce estas hipótesis operativas en previsiones de ingresos, margen bruto, gastos y beneficio neto, y las compara con el consenso de mercado. Por último, prueba la sensibilidad de los beneficios mediante un análisis del margen bruto y los precios medios de venta de CCL, y luego deriva la valoración objetivo y el precio objetivo utilizando el múltiplo P/E histórico de un ciclo alcista de PCB y tasas relativas de crecimiento del BPA.

Notas metodológicas

• Metodología de valoraciónValoración P/E/PEG

  Ajuste del P/E objetivo según el ciclo histórico y el crecimiento del BPA

  El informe utiliza el P/E medio de 22x del ciclo alcista de PCB de 2016–2021 como referencia y ajusta el P/E objetivo a 47.8x basándose en la relación entre la CAGR de BPA actual del 41% y la tasa de crecimiento histórica del 19%. Posteriormente lo multiplica por el BPA a 12 meses de RMB4.01 para derivar el precio objetivo.

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de condiciones restrictivas de oferta y demanda de CCL y traslado de costes

  Al considerar que los productos de gama alta desplazan la capacidad estándar, la oferta limitada de FR-4 de gama media y baja, el aumento de los precios de tejido de fibra de vidrio y lámina de cobre, y los incrementos de precios de pares, el informe concluye que la empresa puede trasladar los costes a clientes aguas abajo y mejorar el margen bruto.

• Marco de análisis sectorialDescomposición volumen-precio

  Descomposición de envíos, precios medios de venta y mezcla de productos

  El informe descompone el crecimiento en la expansión de los envíos de CCL y PCB, los aumentos de precios de FR-4, precios medios de venta más altos de productos de gama alta y una mezcla de ingresos mejorada para explicar las revisiones simultáneas al alza de las previsiones de ingresos y margen bruto.

• Marco de fundamentos empresariales y financierosOtros

  Análisis de sensibilidad del margen bruto y precio medio de venta de CCL

  El informe prueba el impacto de cambios en hipótesis clave sobre los beneficios de 2027: si el margen bruto de CCL aumenta 5 puntos porcentuales y el precio medio de venta aumenta un 5%, el beneficio neto sería un 21% superior a la previsión actual.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Shengyi Technology (600183.SS)

  El informe la considera una beneficiaria clave de la expansión de infraestructura de IA, la demanda de CCL de gama alta y el aumento de producción de PCB de alto valor.

  Fortalezas

  Una posición líder en la cadena de suministro global de CCL para IA, una cuota de mercado creciente en materiales de gama alta, sólidas capacidades de fijación de precios y traslado de costes, y capacidad de PCB de gama alta y cobertura de clientes en expansión mediante proyectos en Ji'an, Tailandia y Dongguan.

  Debilidades

  Las materias primas representan una elevada proporción de los costes de producción, lo que hace que la rentabilidad sea relativamente sensible al margen bruto de CCL, los precios medios de venta, la gestión de inventario y el traslado de costes.

  Comparación

  Desde julio de 2026, el precio de las acciones se ha corregido un 17%, menos que la caída del 24% del Índice Wind PCB. El informe considera que sus perspectivas de pedidos y poder de fijación de precios son más sólidos que los de sus pares.

  Riesgos

  Crecimiento más lento de lo esperado en los envíos o cuota de mercado de PCB, incapacidad para responder eficazmente a cambios en los costes de materiales y una competencia sectorial creciente.

Datos clave

• Ingresos del segundo trimestre de 2026RMB10.88 mil millonesAumento interanual del 54% y trimestral del 34%, por encima de las expectativas institucionales y del mercado.
• Beneficio neto del segundo trimestre de 2026RMB2.13 mil millonesAumento interanual del 147% y trimestral del 84%, por encima de las expectativas institucionales y del mercado.
• Margen bruto del segundo trimestre de 202632.6%Impulsado por la creciente contribución de CCL/PCB de gama alta y los ajustes de precios.
• Previsión de margen bruto de CCL y preimpregnados30%/31%/32% para 2026–2028Por encima del 24% en 2025, reflejando mejoras en la mezcla de productos y aumentos de precios de FR-4.
• Revisiones de las previsiones de ingresos totales para 2026–2027+25%/+51%Impulsadas por revisiones simultáneas al alza de las previsiones de CCL y preimpregnados y de PCB.
• Revisiones de las previsiones de ingresos de CCL y preimpregnados para 2026–2027+31%/+67%Basadas en continuos aumentos de precios de FR-4 y una mezcla de productos mejorada impulsada por la demanda de servidores de IA.
• Revisiones de las previsiones de ingresos de PCB para 2026–2027+15%/+26%Reflejan la demanda de PCB para servidores de IA de alta densidad y gran número de capas, y nueva capacidad.
• Revisiones de las previsiones de BPA para 2026–2027+51.8%/+71.9%Los datos de la tabla indican incrementos de aproximadamente 52% y 72%, con nuevas previsiones de RMB3.10 y RMB4.57, respectivamente.
• Previsiones para 2028Ingresos de RMB84.820 mil millones; beneficio neto de RMB14.982 mil millones; BPA de RMB6.17Este informe introduce por primera vez previsiones para 2028.
• En relación con el consenso de mercadoBeneficio neto de 2026–2028 un 25%/26%/28% superiorLa institución es más optimista sobre la oferta y demanda de CCL, el poder de fijación de precios y las ganancias de cuota de mercado de gama alta.
• Sensibilidad de beneficiosBeneficio neto de 2027 un 21% por encima de la previsión actualSupone que el margen bruto de CCL es 5 puntos porcentuales superior y el precio medio de venta es un 5% mayor; CCL suele representar aproximadamente el 60% de los ingresos totales.
• CAGR de BPA41% para 2026–2028La previsión anterior para 2025–2027 era del 35%, frente al 19% durante la parte media del ciclo histórico 2016–2021.
• Valoración objetivoP/E objetivo de 47.8xAnteriormente 41.0x; ajustado utilizando la media histórica de 22x y la relación de tasas de crecimiento de 41%/19%.
• Precio objetivo y potencial alcistaRMB191.50; +33.7%El precio objetivo anterior era RMB83.80 y el precio de referencia de la acción es RMB143.21.

Impacto e implicaciones

El informe considera que los impulsores de beneficios de la empresa están evolucionando desde el puro crecimiento de la demanda hacia una combinación de ganancias de cuota de mercado de gama alta, mayores precios medios de venta, traslado de costes y aumento de capacidad. Si la oferta de FR-4 se mantiene limitada, se materializa la demanda de materiales para servidores de IA y las nuevas fábricas aumentan producción según lo previsto, el crecimiento simultáneo de ingresos en CCL y PCB también podría elevar los márgenes brutos, permitiendo que los beneficios crezcan más rápido que los ingresos. Esta es la base principal de las previsiones por encima del consenso y de la valoración objetivo sustancialmente más alta del informe.

Riesgos

• Un crecimiento más lento de lo esperado en los envíos o la cuota de mercado de PCB afectaría negativamente las previsiones de beneficios del informe.
• Si la empresa no logra supervisar eficazmente los precios de materias primas, gestionar el inventario o trasladar los costes a los clientes aguas abajo, la rentabilidad podría deteriorarse.
• La competencia del sector es intensa. Si la empresa no puede responder eficazmente a los competidores existentes o a nuevos entrantes, sus operaciones, situación financiera y perspectivas de crecimiento podrían verse afectadas de forma significativa.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si Vera Rubin entra en envíos masivos según lo esperado en el cuarto trimestre de 2026, lo que el informe identifica como un posible catalizador para el precio de las acciones.