ASML Holding NV (ASML) — Interpretación del informe

Visión general

Morgan Stanley anticipa los resultados 3Q26 de ASML y sostiene que los beneficios a corto plazo probablemente superarán las expectativas, respaldados por demanda de memoria y fundiciones lógicas, mejora de márgenes y flexibilidad de capacidad. La institución mantiene una visión positiva para 2026–27, pero considera menos claro el ritmo de crecimiento hacia 2028.

Perspectivas principales

Morgan Stanley espera que los resultados 3Q26 de ASML superen el extremo superior de la guía de la compañía. Su estimación de ventas de €12.3bn es alrededor de 5% superior al consenso de €11.7bn, impulsada por el impulso sostenido de las fundiciones de memoria y lógica. Prevé €9.4bn de ventas de sistemas, €2.9bn de ventas IBM, margen bruto de 56.2% —21 puntos básicos por encima del consenso— y EPS diluido de €11.75, aproximadamente 8% por encima de la estimación del mercado de €10.84. Para 4Q26, espera €14.5bn de ventas, margen bruto de 57.0% y EPS de €14.51; esto señala un sólido cierre de año, aunque considera limitado el margen para otra revisión material de la guía FY26 tras la mejora anterior de la compañía. El principal debate para el informe no es tanto el trimestre, sino los comentarios de la dirección sobre capacidad y China. Morgan Stanley sostiene que las inquietudes sobre capacidad son excesivas: las eficiencias manufactureras recientes deberían aportar más flexibilidad y la firma espera que la guía de capacidad EUV FY27 suba a 90+ herramientas. También espera que ASML reafirme capacidad de 2028 de al menos 110 sistemas low-NA. No obstante, distingue entre la capacidad disponible y la demanda final, y afirma que aún queda por ver si la demanda alcanza ese nivel. La ampliación de Brainport Industries Campus en 2028–29 debería respaldar primero la producción DUV y después la fabricación EUV, ampliando el margen para aumentar capacidad más allá de 2029. Sobre China, el informe reconoce que las inquietudes competitivas y posibles restricciones a la exportación limitan la valoración, pero sostiene que el mercado puede estar pasando por alto la demanda de nuevos participantes chinos de memoria. Los colegas de Asia-Pacífico de Morgan Stanley esperan que la memoria china gane cuota para 2028, con CXMT potencialmente superando la capacidad DRAM de Micron y YMTC convirtiéndose en el jugador NAND global número dos o tres. La capacidad global de DRAM podría alcanzar 3,374kwpm en 2028, de los cuales CXMT podría representar alrededor de 500kwpm, o 15%. Morgan Stanley considera que esto podría ser un viento de cola no apreciado para la demanda DUV de ASML en FY27–28. La institución eleva sus previsiones de ventas/EPS de 2026 en 4%/7% y las de 2027 en 9%/14%, por precios basados en valor, ampliación de la demanda de fundiciones, crecimiento de ventas DUV/EUV y crecimiento de IBM. Eleva las estimaciones de ventas/EPS de 2028 en 7%/10%, principalmente por la mayor base de 2027, pero todavía no observa señales de aceleración del crecimiento. Su modelo FY26 prevé €45.0bn de ingresos, margen bruto de 55.3% y capacidad de beneficios de €41, en el extremo superior de la guía y 30 puntos básicos y 5% por encima del consenso, respectivamente. Espera que las transiciones lógicas de 3/2nm, las transiciones de memoria 1a/b, el mayor rendimiento, los ingresos de servicios y la gestión de la cadena de suministro sostengan los márgenes. Morgan Stanley mantiene Overweight y Top Pick con objetivo de €1,700. Considera que ASML está demasiado barata a 25x EPS FY28 y aplica un múltiplo de 27x P/E, el extremo superior de su rango de valoración de ciclo medio de 24-27x, al EPS FY28 de €62.32. El caso base supone recuperación del cliente principal de fundición, sólida demanda de HBM/DRAM y demanda china mejor de lo temido. El caso alcista alcanza €2,600 usando aproximadamente 40x sobre EPS FY28 de aproximadamente €65, suponiendo rápido crecimiento de pedidos, amplia expansión de capacidad, efecto limitado de controles de exportación, adopción fluida de High-NA y margen bruto cercano a 60% en FY28. El caso bajista es €750, basado en aproximadamente 20x sobre EPS FY28 de aproximadamente €37.5, si se estanca la demanda de equipos de nodos avanzados y se debilita el gasto sectorial.

Marco de análisis

Morgan Stanley combina su modelo operativo de la empresa con una comparación frente al consenso, y evalúa las perspectivas de beneficios mediante ventas de sistemas e IBM, supuestos de margen bruto, capacidad EUV, demanda de memoria y lógica, exposición a China y escenarios de valoración. Deriva el precio objetivo aplicando un múltiplo P/E a su previsión de EPS FY28.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración mediante múltiplo P/E

  Morgan Stanley aplica un múltiplo P/E de 27x al EPS FY28 de €62.32 para obtener su objetivo de €1,700 y presenta escenarios alcista y bajista con distintos beneficios y múltiplos de valoración.

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de demanda y capacidad de equipos de semiconductores

  El informe vincula la demanda de memoria y fundiciones lógicas, las ampliaciones de capacidad de clientes, la oferta de herramientas EUV/DUV y la demanda china con las perspectivas de ventas y márgenes de ASML.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• ASML Holding NV (ASML.AS, ASML NA)

  Empresa principal cubierta; se espera que se beneficie de mayor demanda de memoria y fundiciones lógicas, crecimiento de ventas DUV/EUV y expansión de márgenes.

  Fortalezas

  Proveedor dominante de equipos críticos para la fabricación de semiconductores; se esperan flexibilidad de capacidad, mayor demanda de fundiciones, poder de fijación de precios de memoria e incremento de ingresos por servicios.

  Debilidades

  La aceleración del crecimiento de 2028 no está probada y el aplanamiento de la intensidad de litografía en 2024–26 puede limitar los beneficios mientras tanto.

  Comparación

  Morgan Stanley espera que CXMT supere a Micron en capacidad DRAM y que YMTC se convierta en jugador NAND global número dos o tres para 2028, lo que considera un posible respaldo para la demanda DUV de ASML.

  Riesgos

  Competencia y restricciones a la exportación en China, expansión lenta del libro de pedidos EUV, retraso de ventas High-NA y debilidad de demanda de fundición o DRAM.

Datos clave

• Estimación de ventas 3Q26€12.3bnAproximadamente 5% por encima del consenso de €11.7bn y por encima del extremo superior de la guía.
• Estimación de EPS diluido 3Q26€11.75Aproximadamente 8% por encima del consenso de €10.84.
• Estimación de margen bruto 3Q2656.2%21 puntos básicos por encima del consenso.
• Estimación de ingresos FY26€45.0bnEn el extremo superior de la guía de la compañía; Morgan Stanley modela margen bruto de 55.3% y capacidad de beneficios de €41.
• Revisiones de estimaciones2026 sales/EPS +4%/+7%; 2027 +9%/+14%; 2028 +7%/+10%Las revisiones reflejan crecimiento más fuerte de DUV/EUV e IBM, precios y supuestos de demanda.
• EPS FY28 y valoración€62.32 and 27x P/EGenera el objetivo de €1,700 y 20% de potencial implícito.
• Supuestos de envíos EUV98 tools in FY27; 103 tools in FY28Morgan Stanley espera guía de capacidad FY27 de 90+ herramientas y capacidad de al menos 110 sistemas low-NA en 2028.

Impacto e implicaciones

El informe prevé que unos resultados trimestrales superiores al consenso y revisiones al alza de beneficios respalden a ASML, mientras que los comentarios de la dirección sobre capacidad y China pueden determinar si el mercado acepta la perspectiva de crecimiento a más largo plazo. Considera favorables los fundamentales de 2026–27, pero mantiene cautela sobre si el crecimiento de 2028 puede acelerarse.

Riesgos

• Las posibles restricciones a la exportación y las preocupaciones competitivas en China pueden limitar el múltiplo de valoración de ASML.
• La demanda puede no absorber finalmente la capacidad de 2028 que ASML puede suministrar.
• Un ciclo más débil de equipos de nodos avanzados, especialmente en fundición y DRAM, podría reducir ventas y beneficios.
• Una expansión lenta del libro de pedidos EUV o un retraso en las ventas iniciales de High-NA podrían presionar las estimaciones.
• La inflación y la debilidad china podrían provocar menor demanda y más aplazamientos de pedidos.

Aspectos que vigilar

• Comentarios sobre el libro de pedidos de 3Q26 y si la dirección eleva la guía de capacidad EUV FY27 hacia 90+ herramientas.
• Si la dirección reafirma capacidad low-NA EUV de 2028 de 110 sistemas o más.
• Progreso de los precios basados en valor durante la transición de NXE:3800E a 3800F/3800G y el momento en que se materialice la mejora de ASP.
• Ingresos de China como porcentaje de ventas de sistemas durante los próximos 12–18 meses y reservas DUV de clientes chinos para 2027–28.
• Composición y durabilidad del crecimiento de IBM, incluidos contratos de servicio recurrentes frente a actualizaciones puntuales.
• Prioridades de asignación de capital entre recompras de acciones y M&A selectivo.