ANTA Sports Products (02020.HK): ANTA logró crecimiento a contracorriente en 1S26; Morgan Stanley considera que el impacto meteorológico de julio no debería representar la tendencia de 2S

Visión general

El informe revisa los resultados de ANTA Sports en 1S26 y se centra en determinar si la desaceleración de ventas desde julio hasta 3T26 refleja un deterioro de las tendencias de demanda o ruido meteorológico de corto plazo. Morgan Stanley reconoce que 3T26 se verá lastrado por julio, pero no recomienda extrapolar el desempeño de julio-agosto a la totalidad de 2S26, dado que la rentabilidad, eficiencia de tiendas, estructura multimarca y crecimiento de la categoría de exterior de la empresa siguen siendo sólidos.

Perspectivas principales

ANTA logró un crecimiento interanual del 13% tanto en ingresos como en beneficio neto ajustado en 1S26 pese a un entorno de consumo débil, lo que representa una de las tasas de crecimiento más sólidas entre las empresas de consumo de gran capitalización cubiertas por Morgan Stanley. El margen operativo del grupo alcanzó un máximo histórico de 26.7%, mientras que los márgenes operativos de FILA, Descente y Kolon aumentaron. La eficiencia de tiendas de ANTA, FILA, Descente, Kolon y MAIA también mejoró de forma generalizada, a pesar de la caída general de tráfico minorista físico en China. Por tanto, el informe considera que la cartera multimarca y multisegmento de ANTA y la elevada calidad de sus canales siguen validando la sostenibilidad de su crecimiento. Las previsiones de ModelWare muestran ingresos que aumentan de RMB70.826 mil millones en 2024 y una estimación de RMB78.680 mil millones en 2025 a una estimación de RMB85.576 mil millones en 2026 y RMB93.086 mil millones en 2027; las cifras correspondientes de BPA son RMB4.27, RMB4.70, RMB5.13 y RMB5.62. El PER, EV/EBITDA, P/B y rentabilidad por dividendo estimados para 2026 son 13.2x, 7.9x, 2.6x y 4.0%, respectivamente, frente a 12.0x, 7.0x, 2.3x y 4.4% para 2027. Respecto a las operaciones recientes, la empresa indicó que el clima anómalo de julio tuvo un impacto sustancial tanto en marcas prémium como de mercado masivo, superior al impacto de los factores macroeconómicos. Agosto fue mejor que julio, y las marcas prémium recuperaron rápidamente el impulso de crecimiento, mientras que las marcas de mercado masivo solo registraron una recuperación limitada. Por ello, Morgan Stanley espera una desaceleración generalizada del crecimiento entre la mayoría de las empresas chinas de ropa deportiva en 3T26, principalmente por el lastre de julio; sin embargo, el informe no considera que un clima persistentemente adverso sea el escenario base para el sector. La dirección espera que los lanzamientos de productos de otoño, los cambios estacionales y el desplazamiento en el calendario del Festival de Medio Otoño respalden una recuperación continua en septiembre. El informe considera que la tendencia de julio-agosto no debe extrapolarse directamente a la totalidad de 2S26, aunque la demanda de consumidores del mercado masivo podría seguir débil. La empresa mantuvo su previsión de ventas para todo 2026: crecimiento de un dígito bajo para la marca ANTA, de un dígito medio para FILA y superior al 20%-25% para marcas de nicho. Morgan Stanley considera que la empresa mantiene el rumbo para un crecimiento global de ventas de un dígito alto a 10% en 2026. La continua superación de resultados y mejora de previsiones de Amer Sports también aportan respaldo a los beneficios: con base en el extremo superior de sus previsiones, se espera que contribuya aproximadamente RMB2 mil millones en ingresos por participaciones a ANTA en 2026, un aumento interanual de aproximadamente RMB800 millones. La marca principal ANTA continúa cerrando tiendas con bajo rendimiento. El número de tiendas de ANTA Core y ANTA Kids disminuyó 1% y 6% interanual, respectivamente, mientras que las ventas minoristas se mantuvieron estables y crecieron en un dígito bajo, respectivamente, lo que implica mejoras de eficiencia de tiendas de 2% y 3%. Una menor proporción del canal mayorista impulsó la mejora del margen bruto, pero mayores gastos relacionados con los Juegos Olímpicos de Invierno y en I+D lastraron el margen operativo. La red de tiendas continúa trasladándose de locales a pie de calle a centros comerciales: ANTA Palace crece más rápido que la marca en general; Sneakerverse prevé mantener estable su número de tiendas debido a sus mayores necesidades de renovación de productos; y ANTA Superstore se posiciona como destino de compra integral con una oferta de productos más amplia, aunque el desempeño regional varía. Se están modernizando más de 500 tiendas callejeras franquiciadas Lighthouse, principalmente en ciudades de menor nivel; sus ventas mensuales medias por tienda son aproximadamente RMB440,000, un 10% por encima del promedio de 2S25. Las ventas mensuales medias por tienda de FILA Classic, FILA Kids y FILA Fusion aumentaron a RMB1.02 millones, RMB390,000 y RMB460,000, respectivamente, mientras que mejoraron los descuentos. La ropa volvió a crecer a un dígito alto, incluido un crecimiento del 50% en conjuntos deportivos; los productos de tenis y golf crecieron ambos a doble dígito bajo, mientras que las zapatillas de plataforma crecieron a un dígito alto. Una mayor proporción de ventas en línea redujo el margen bruto, pero los cierres de tiendas de bajo rendimiento, la disciplina en gastos de marketing y la mejora del margen operativo en línea impulsaron un aumento del margen operativo global. El objetivo de margen operativo a largo plazo de FILA se mantiene en aproximadamente 25%, pese a haber alcanzado aproximadamente 28% en 1S26. Las ventas minoristas de Descente crecieron más de 25% en 1S26, con descuentos inferiores al 10%. El calzado y la ropa principales crecieron 40% y 50%, respectivamente, mientras que las ventas mensuales medias por tienda alcanzaron RMB3 millones; el número de tiendas con ventas anuales superiores a RMB50 millones aumentó de 49 el año anterior a 53. La membresía activa anual superó los 2 millones y el número de miembros de nivel alto creció 30%. Estos indicadores muestran que su crecimiento no está impulsado solo por aperturas de tiendas, sino también por productos, membresía y eficiencia de tiendas. Las ventas minoristas de Kolon crecieron más de 45% en 1S26, y la ropa técnica rígida y el calzado principales crecieron 70% y 80%, respectivamente, a medida que el motor de crecimiento pasó de productos de estilo de vida al aire libre a productos profesionales de exterior. Los descuentos fueron inferiores al 10%, mientras que las ventas mensuales medias por tienda aumentaron de RMB2.25 millones en 2025 a RMB2.8 millones en 1S26. La marca abrió 11 nuevas tiendas en el sur de China, donde las ventas mensuales medias por tienda aumentaron de RMB1.7 millones a RMB2.5 millones, demostrando su capacidad de ampliar la cobertura regional y mejorar la eficiencia pese a un entorno macroeconómico débil. MAIA ACTIVE siguió registrando pérdidas en 1S26 y prevé lanzar nuevos formatos de tienda y productos en 2S26; se prevé que su número de tiendas aumente de aproximadamente 50 actualmente a aproximadamente 70 a fin de año. El informe considera la expansión de tiendas como una señal de que la dirección cree que la economía por tienda es suficiente para entrar en la siguiente fase, aunque aún no se ha alcanzado la rentabilidad. En 1S26, Jack Wolfskin se centró principalmente en reducir inventarios, cerrar tiendas de bajo rendimiento y convertir algunos canales de distribución a DTC, con un avance global en línea con las expectativas y un desempeño de su negocio en China mejor de lo esperado. La primera nueva tienda de 2S26 tiene prevista su apertura en Changchun en septiembre, mientras que también se planea una nueva tienda en Múnich para la segunda mitad. La marca se posicionará como una marca profesional de senderismo todoterreno para consumidores de mercado masivo, manteniendo la ropa como su categoría principal. El mercado chino utilizará principalmente modelos en línea y DTC; debido a la diferente estructura minorista de Europa, se mantendrán canales de distribución que se espera representen 40%-50% de las ventas. La marca registró una pérdida de aproximadamente RMB200 millones en 1S26 y aspira a ser rentable en 2027. El informe considera que está sentando las bases para captar la demanda masiva de productos de exterior en 2027-2028. La expansión internacional se centra inicialmente en el Sudeste Asiático, principalmente a través de ANTA y FILA. El negocio en Oriente Medio también ha comenzado, pero el avance ha sido más lento de lo previsto debido a conflictos geopolíticos en curso. En Europa y Estados Unidos, la empresa persigue la penetración en línea y asociaciones con grandes minoristas físicos, mientras que Amer Sports puede ayudar a establecer relaciones con minoristas y aportar información sobre los consumidores locales. La empresa espera que los ingresos internacionales alcancen RMB2 mil millones este año y tiene como objetivo RMB10 mil millones en aproximadamente cinco años. En 1S26, el grupo operaba aproximadamente 500 tiendas monomarca en el extranjero, incluidas aproximadamente 250 tiendas ANTA, 16 tiendas FILA y cuatro tiendas Descente; el resto estaba compuesto principalmente por tiendas Jack Wolfskin y tiendas operadas para Amer en el Sudeste Asiático. La dirección espera que la industria de exterior continúe superando a la industria general de ropa deportiva durante los próximos tres años, con el foco actual en aumentar la penetración en ciudades de menor nivel. La participación en deportes al aire libre en China es aproximadamente 30% de la población total, significativamente inferior al nivel de aproximadamente 60% en Europa y Estados Unidos. El informe identifica dos impulsores de crecimiento del sector: la continua expansión de la base de consumidores y un cambio de demanda desde productos básicos hacia productos con mayor funcionalidad y desempeño profesional. Descente, Kolon y, en el futuro, Jack Wolfskin atienden a diferentes grupos de consumidores y segmentos de precio, permitiendo a ANTA beneficiarse de las tendencias de mayor penetración y mejora de productos.

Marco de análisis

Morgan Stanley evalúa primero el desempeño general de 1S26 utilizando ingresos, beneficio neto ajustado y margen operativo, y después descompone la desaceleración de corto plazo de julio-agosto entre clima, demanda macroeconómica y diferencias por nivel de marca. Posteriormente, el informe examina el número de tiendas, eficiencia de tiendas, descuentos, crecimiento por categoría y cambios de margen de cada marca para validar la calidad del crecimiento. Finalmente, evalúa los objetivos de 2026 y la trayectoria de crecimiento a medio plazo incorporando los ingresos por participaciones de Amer Sports, la integración de Jack Wolfskin, la presencia internacional de tiendas y la brecha de participación en actividades al aire libre entre China y los mercados extranjeros.

Notas metodológicas

• Marco de fundamentos empresariales y financierosOtro

  Marco ModelWare de Morgan Stanley

  El informe indica que, salvo especificación en contrario, las métricas financieras y previsiones se basan en el marco ModelWare de Morgan Stanley, que proporciona una base de previsión consistente para ingresos, beneficios, BPA y métricas de valoración.

• Marco de análisis industrial/sectorialDescomposición precio-volumen

  Descomposición del número de tiendas, ventas minoristas y eficiencia de tiendas

  El informe combina los cambios en el número de tiendas con el crecimiento de ventas minoristas para determinar si el crecimiento procede de la expansión de tiendas o de una mejor eficiencia de tiendas. Por ejemplo, ANTA Core y ANTA Kids mantuvieron o aumentaron las ventas pese a tener menos tiendas, lo que implica mejoras de eficiencia de 2% y 3%, respectivamente.

• Marco de fundamentos empresariales y financierosAnálisis de calidad de beneficios

  Análisis de los impulsores del margen bruto y del margen operativo

  El informe identifica por separado los efectos de la mezcla de canales, penetración en línea, cierres de tiendas de bajo rendimiento, disciplina de marketing, gastos relacionados con los Juegos Olímpicos de Invierno y gastos de I+D sobre los márgenes brutos y operativos, distinguiendo el crecimiento de ingresos de la mejora genuina de rentabilidad.

• Marco de competencia y estrategiaFoso/ventaja competitiva

  Cartera multimarca y multisegmento

  El informe considera que la cartera de marcas que abarca demanda de mercado masivo, prémium y exterior profesional es una ventaja central del modelo de negocio de ANTA, al estimar que el crecimiento diferenciado entre marcas puede amortiguar shocks que afecten a un único grupo de consumidores, canal o condiciones meteorológicas de corto plazo.

• Estrategia impulsada por eventos y finanzas conductualesAnálisis impulsado por eventos

  Análisis de disrupciones por clima, cambios estacionales y calendario de festivos

  El informe atribuye principalmente la presión sobre las ventas de julio al clima anómalo y utiliza la recuperación de agosto, los lanzamientos de productos de otoño y el desplazamiento del calendario del Festival de Medio Otoño para evaluar su duración, evitando extrapolar directamente un evento aislado a una tendencia de largo plazo.

• Marco de análisis industrial/sectorialOtro

  Comparación interregional de participación en actividades al aire libre

  El informe compara la tasa de participación en deportes al aire libre de aproximadamente 30% de China con el nivel de aproximadamente 60% de Europa y Estados Unidos para ilustrar el potencial restante de expansión de la base de consumidores, penetración en ciudades de menor nivel y mejoras hacia productos funcionales.

• Método de valoraciónValoración PER y PEG

  Valoración PER

  El informe presenta ratios PER de 2024 a 2027, incluidas previsiones de 13.2x para 2026 y 12.0x para 2027, para mostrar la valoración de la acción respecto a los beneficios previstos; el informe no proporciona un precio objetivo actual sobre esta base.

• Método de valoraciónValoración EV/EBITDA

  Múltiplo de valor empresarial sobre EBITDA

  El informe presenta múltiplos EV/EBITDA previstos de 7.9x para 2026 y 7.0x para 2027 para evaluar cambios de valoración mediante la relación entre el valor empresarial y los beneficios operativos en efectivo.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• ANTA Sports Products (02020.HK)

  El principal objeto de investigación del informe; las operaciones multimarca, el crecimiento en categorías de exterior, la mejora de la eficiencia de canales y los ingresos por participaciones de Amer Sports respaldan conjuntamente su desempeño de crecimiento.

  Fortalezas

  Los ingresos y el beneficio neto ajustado de 1S26 crecieron ambos 13%, mientras que el margen operativo alcanzó un máximo histórico de 26.7%; los márgenes aumentaron en FILA, Descente y Kolon, y la eficiencia de tiendas mejoró en las principales marcas.

  Debilidades

  Las marcas de mercado masivo se recuperaron más lentamente en agosto; MAIA sigue registrando pérdidas y Jack Wolfskin registró una pérdida de aproximadamente RMB200 millones en 1S26; el margen operativo de la marca principal ANTA se vio afectado por gastos relacionados con los Juegos Olímpicos de Invierno y gasto en I+D.

  Comparación

  El crecimiento de ingresos y beneficio neto ajustado de 1S26 se situó entre los resultados más sólidos de las empresas de consumo de gran capitalización cubiertas por Morgan Stanley; la tasa de participación en deportes al aire libre de China es aproximadamente 30%, por debajo del nivel de aproximadamente 60% en Europa y Estados Unidos.

  Riesgos

  El impacto meteorológico de julio sobre 3T26, una demanda de consumo de mercado masivo persistentemente débil, el ritmo de recuperación de las marcas con pérdidas y el impacto de las condiciones geopolíticas de Oriente Medio sobre la expansión internacional.

Datos clave

• Crecimiento de ingresos de 1S2613%Crecimiento interanual
• Crecimiento del beneficio neto ajustado de 1S2613%Crecimiento interanual
• Margen operativo del grupo en 1S2626.7%Incluye intereses sobre pasivos por arrendamiento; máximo histórico para el grupo
• Previsión de ventas por marca para 2026ANTA: dígito bajo; FILA: dígito medio; marcas de nicho: superior a 20%-25%La dirección mantuvo la previsión anual
• Evaluación de Morgan Stanley del crecimiento global de ventas en 2026Dígito alto a 10%El informe considera que la empresa mantiene el rumbo hacia este rango
• Ingresos previstos para 2026RMB85,576 millonesEstimación de ModelWare; la estimación para 2025 es RMB78,680 millones
• BPA previsto para 2026RMB5.13La estimación para 2025 es RMB4.70, y la estimación para 2027 es RMB5.62
• EBITDA previsto para 2026RMB22,907 millonesLa previsión para 2027 es RMB24,770 millones
• Beneficio neto ModelWare previsto para 2026RMB14,904 millonesLa previsión para 2027 es RMB16,336 millones
• Ingresos por participaciones esperados de Amer SportsAproximadamente RMB2 mil millonesBasado en el extremo superior de la previsión para 2026, un aumento interanual de aproximadamente RMB800 millones
• Objetivo de margen operativo a largo plazo de FILAAproximadamente 25%El margen real de 1S26 alcanzó aproximadamente 28%, mientras que el objetivo a largo plazo se mantiene sin cambios
• Crecimiento minorista de Descente en 1S26Más de 25%El calzado y la ropa principales crecieron 40% y 50% interanual, respectivamente
• Ventas mensuales medias por tienda de DescenteRMB3 millonesEl número de tiendas con ventas anuales superiores a RMB50 millones aumentó de 49 a 53
• Crecimiento minorista de Kolon en 1S26Más de 45%La ropa técnica rígida y el calzado principales crecieron 70% y 80%, respectivamente
• Ventas mensuales medias por tienda de KolonRMB2.8 millonesFrente a RMB2.25 millones en 2025
• Objetivo de tiendas MAIA a fin de añoAproximadamente 70 tiendasAproximadamente 50 tiendas actualmente
• Pérdida de Jack Wolfskin en 1S26Aproximadamente RMB200 millonesObjetivo de rentabilidad en 2027
• Objetivo de ingresos internacionalesAproximadamente RMB2 mil millones este año; RMB10 mil millones en aproximadamente cinco añosAproximadamente 500 tiendas monomarca internacionales en 1S26
• Tasa de participación en deportes al aire libre en ChinaAproximadamente 30%Aproximadamente 60% en Europa y Estados Unidos
• Precio de cierreHK$78.75Al 26 de agosto de 2026; rango de 52 semanas de HK$66.85-HK$106.30

Impacto e implicaciones

El informe considera que un crecimiento más lento en 3T26 no implica automáticamente un cambio en la tesis de crecimiento a medio plazo de ANTA. La recuperación relativamente rápida en agosto de las marcas prémium y profesionales de exterior, la mejora de eficiencia de tiendas en las principales marcas, el margen récord del grupo y el aumento de ingresos por participaciones de Amer Sports fortalecen conjuntamente la base para alcanzar sus objetivos de 2026. El crecimiento incremental a más largo plazo procederá de la expansión de la base de consumidores de exterior en China, mejoras hacia productos funcionales, la integración de Jack Wolfskin y la expansión de ingresos internacionales, aunque la recuperación de la demanda de mercado masivo, los cambios de rumbo de marcas con pérdidas y la ejecución internacional todavía requieren validación.

Riesgos

• Se espera que el clima adverso de julio lastre el desempeño de 3T26 de la mayoría de las empresas chinas de ropa deportiva; si persiste la volatilidad meteorológica, la recuperación podría retrasarse.
• La demanda de consumidores de mercado masivo sigue débil, y la recuperación de las marcas de mercado masivo en agosto fue significativamente más lenta que la de las marcas prémium.
• MAIA ACTIVE siguió registrando pérdidas en 1S26, y aún no se han materializado los resultados operativos de sus nuevos formatos de tienda, nuevos productos y expansión de tiendas.
• Jack Wolfskin registró una pérdida de aproximadamente RMB200 millones en 1S26, y su objetivo de rentabilidad para 2027 depende de la ejecución posterior de reducción de inventarios, cierres de tiendas de bajo rendimiento y ajustes de canales.
• El negocio de Oriente Medio se ha visto afectado por conflictos geopolíticos en curso, y la expansión avanza más lentamente de lo planeado originalmente.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si las ventas de septiembre pueden seguir recuperándose con el apoyo de los lanzamientos de productos de otoño, cambios estacionales y el desplazamiento del calendario del Festival de Medio Otoño.
• Supervisar el ritmo de recuperación de las marcas de mercado masivo y si la desaceleración de 3T26 se limita principalmente al impacto meteorológico de julio.
• Supervisar si ANTA, FILA y las marcas de nicho pueden lograr sus respectivas previsiones de ventas para 2026 de crecimiento de un dígito bajo, de un dígito medio y superior a 20%-25%.
• Supervisar si FILA puede mantener un equilibrio entre crecimiento y su objetivo de margen operativo a largo plazo de aproximadamente 25%.
• Supervisar la economía por tienda de MAIA y los cambios en pérdidas tras expandirse de aproximadamente 50 tiendas a aproximadamente 70 a fin de año.
• Supervisar las nuevas tiendas de Jack Wolfskin en Changchun y Múnich, su transición a DTC, el avance de reducción de inventarios y su objetivo de rentabilidad para 2027.
• Supervisar el ritmo de avance hacia ingresos internacionales de aproximadamente RMB2 mil millones este año y el objetivo de RMB10 mil millones en aproximadamente cinco años.
• Supervisar la penetración de productos de exterior en ciudades de menor nivel y la transición de consumidores desde productos básicos hacia productos funcionales y profesionales.