Interpretación de informes

Visión general

El informe considera que los brókeres chinos registrarán una marcada divergencia entre los negocios minorista e institucional en 2S26. Las caídas en el volumen de negociación de acciones A, los saldos de financiación con margen y las tasas de comisión lastrarán los ingresos de corretaje minorista, mientras que el apoyo político, una recuperación de las OPV, el desarrollo de derivados y la actividad transfronteriza de los mercados de capitales continuarán impulsando los negocios institucionales y de banca de inversión. Las bajas valoraciones y las revisiones al alza de las previsiones de beneficios podrían respaldar una reevaluación del sector.

Perspectivas principales

JPMorgan mantiene una visión positiva del sector de corretaje, pero prefiere brókeres de servicio completo con estructuras de ingresos diversificadas y capacidades líderes en negocio institucional y financiación tecnológica. CICC y Citic Sec son considerados beneficiarios estructurales de la financiación tecnológica y la recuperación del negocio institucional; CMS podría tener una mayor elasticidad alcista de beneficios en 3T26 debido a su exposición de inversión relativamente alta a CXMT. East Money, con una mayor ponderación del negocio minorista, afronta presión bajista por el volumen de negociación, la financiación con margen y las tasas de comisión.

Marco de análisis

El marco central utiliza volumen de negociación, saldos de financiación con margen, tasas de comisión, financiación de OPV de acciones A/H y carteras de proyectos, mezcla de ingresos por negocio, brechas de ROE, valoraciones y diferencias entre previsiones de beneficios y consenso de mercado para comparar las sensibilidades de los brókeres a los negocios minorista, institucional, de financiación tecnológica e internacional.

Notas metodológicas

• Análisis de ciclo sectorialMarco de divergencia entre negocio minorista e institucional

  Comparar los cambios en volumen de negociación, financiación con margen y tasas de comisión con la actividad institucional del mercado de capitales

  El negocio minorista se ve más afectado por el volumen de negociación y las tasas de comisiones; el negocio institucional está impulsado por OPV, derivados, políticas y negocio transfronterizo.

• Análisis de valoraciónMarco de reevaluación de P/B y ROE

  Evaluar el potencial de reevaluación utilizando ratios precio-valor en libros y brechas de ROE

  El informe considera que las valoraciones de los brókeres de acciones A y H no son elevadas; si las expectativas de beneficios continúan revisándose al alza, la ventaja de ROE de los principales brókeres puede respaldar una reevaluación de la valoración.

• Análisis impulsado por eventosEstudio de caso de la OPV de CXMT

  Evaluar ingresos y ganancias de inversión procedentes de la suscripción, inversión ancla en OPV y participaciones pre-OPV

  La cotización de CXMT se utiliza para cuantificar posibles comisiones de suscripción de brókeres, inversión ancla y ganancias de inversión pre-OPV, y para evaluar el impacto en los beneficios de 3T26.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• CICC-H

  Principal selección y Sobreponderar

  Fortalezas

  Cuota de mercado líder y capacidades de ejecución en financiación tecnológica en mercados de OPV de acciones A y H; se beneficia de la recuperación del negocio institucional y del ciclo de financiación tecnológica.

  Debilidades

  No se divulgan específicamente en el informe.

  Comparación

  Una de las principales selecciones junto con Citic Sec y superior a los brókeres orientados al segmento minorista.

  Riesgos

  Una desaceleración de la actividad de OPV, actividad del mercado de capitales más débil de lo esperado y cambios regulatorios.

• Citic Sec A&H

  Principal selección y Sobreponderar; CITIC Securities - H mejorada

  Fortalezas

  Negocios diversificados, sólida cartera de OPV de acciones A/H y potencial de crecimiento sustancial en negocios institucionales e internacionales; los ingresos de corretaje representan solo aproximadamente el 20% de los ingresos, lo que implica menor sensibilidad a la caída del volumen de negociación.

  Debilidades

  Sigue afectada por las condiciones del mercado de capitales, la ejecución de banca de inversión y la volatilidad de las valoraciones.

  Comparación

  Menor exposición minorista que East Money; un beneficiario estructural junto con CICC.

  Riesgos

  Captación de fondos mediante OPV más débil de lo esperado, recuperación del negocio institucional más débil de lo esperado y caídas continuadas del volumen de negociación del mercado.

• China Merchants Securities Company Ltd - A/H

  Sobreponderar

  Fortalezas

  Alta exposición de inversión pre-OPV a CXMT, con posibles ganancias no realizadas de aproximadamente Rmb26.7bn y una considerable elasticidad alcista de ingresos de inversión en 3T26.

  Debilidades

  La elasticidad de beneficios depende en parte de la valoración de un único proyecto y del tratamiento contable relacionado con el período de bloqueo.

  Comparación

  Los catalizadores de CXMT a corto plazo pueden ser más fuertes que para CICC y Citic Sec, pero sus ventajas estructurales a largo plazo son relativamente más débiles que las de estas dos últimas.

  Riesgos

  Volatilidad del precio de las acciones de CXMT, descuentos de liquidez, períodos de bloqueo y reconocimiento de ingresos de inversión inferior a lo esperado.

• East Money - A

  Neutral; rebajada

  Fortalezas

  El informe reconoce que la perspectiva general para el sector de corretaje sigue siendo positiva.

  Debilidades

  Tiene la mayor exposición a ingresos de corretaje entre los brókeres cubiertos y es vulnerable a caídas del volumen de negociación, la financiación con margen y las tasas de comisión; se espera que su ventaja de ROE frente a sus pares se reduzca.

  Comparación

  Su mezcla de ingresos está más concentrada en el negocio minorista que la de Citic Sec, lo que resulta en menor resiliencia ante la caída del volumen de negociación.

  Riesgos

  Deterioro continuo de la actividad de negociación minorista, el crecimiento de la financiación con margen y las tasas de comisiones, lo que conduce a una desvalorización.

• Galaxy-H

  Sobreponderar

  Fortalezas

  P/B previsto para 2026 de aproximadamente 0.6x, entre los niveles más bajos de los brókeres de acciones H cubiertos.

  Debilidades

  Alta exposición al negocio minorista y exposición limitada a inversión ancla en OPV e inversiones pre-OPV; los beneficios del 3T pueden desacelerarse trimestralmente.

  Comparación

  Valoración baja, pero catalizadores fundamentales más débiles que CMS y los principales brókeres.

  Riesgos

  Caídas continuadas del volumen de negociación y de la financiación con margen, y debilidad del negocio minorista.

Datos clave

• Previsión de crecimiento de beneficios del sector en 2S26Crecimiento interanual de aproximadamente 17%Previsión de JPMorgan.
• Previsión de beneficios de 2026 frente al consenso12 puntos porcentuales más altaSe refiere a la diferencia entre la previsión del sector para 2026 y el consenso de mercado.
• Volumen medio diario de negociación de acciones AAproximadamente Rmb2.4tnSe espera que se estabilice en este nivel durante el resto de 2026; Rmb2.74tn en 1S26.
• Cambio en el saldo de financiación con margenBajó 11% en lo transcurrido del trimestre en 3T26Recientemente cayó de Rmb3.0tn a finales de junio a aproximadamente Rmb2.68tn.
• Captación de fondos mediante OPV de acciones A en julioRmb97.6bnEl nivel mensual más alto desde enero de 2022.
• Captación de fondos mediante OPV de acciones H en julioUS$13.4bnUn nivel elevado en los últimos años.
• Comisiones de suscripción de la OPV de CXMTAproximadamente Rmb227mn a Rmb240mnEsta última cifra supone el ejercicio completo de la opción de sobreasignación.
• Ganancias potenciales de inversión relacionadas con CXMTAproximadamente Rmb65bnIncluye ganancias no realizadas estimadas de inversión ancla en OPV e inversiones pre-OPV.
• Valoración del sector de corretajeAcciones A: 1.03x P/B; acciones H: 0.67x P/BEl informe indica que ambos se encuentran en niveles bajos desde el repunte del mercado de septiembre de 2024.

Impacto e implicaciones

El posicionamiento de inversión debería pasar de brókeres con altas ponderaciones de negocio minorista hacia los principales brókeres con mayores capacidades en negocio institucional, banca de inversión, financiación tecnológica y negocio transfronterizo. Aunque una nueva caída del volumen de negociación lastraría los ingresos de corretaje, los riesgos a la baja en el segmento minorista podrían ser limitados si el volumen se estabiliza en aproximadamente Rmb2.4tn; la continua recuperación de las OPV, la financiación de empresas tecnológicas y el apoyo político podrían proporcionar catalizadores alcistas para el negocio institucional y los ingresos de inversión.

Riesgos

• El volumen de negociación de acciones A cae por debajo del nivel estable esperado, generando mayor presión sobre los ingresos de corretaje minorista.
• Una regulación más estricta de la financiación con margen, el préstamo de valores y los negocios de opciones afecta a los brókeres orientados al segmento minorista.
• La compresión continuada de las tasas de comisión del sector impide que el crecimiento del volumen de negociación se traduzca plenamente en ingresos.
• Las aprobaciones, emisiones y actividades de captación de fondos mediante OPV no cumplen las expectativas, debilitando la banca de inversión y los ingresos de inversión.
• El ciclo de financiación tecnológica, el apoyo político o la actividad transfronteriza de los mercados de capitales son más débiles de lo esperado.
• Incertidumbre sobre el precio de las acciones, el descuento de liquidez, el período de bloqueo y el reconocimiento de ganancias de proyectos como CXMT.
• Una disminución del apetito general por riesgo de mercado y presión continuada sobre las valoraciones de los brókeres.

Aspectos que vigilar

• Si el volumen medio diario de negociación de acciones A se estabiliza en aproximadamente Rmb2.4tn.
• Tendencias posteriores de los saldos de financiación con margen, las tasas de comisión y la actividad de negociación minorista.
• Escala de captación de fondos de OPV de acciones A/H, volúmenes de solicitudes y materialización de las carteras de proyectos de los brókeres.
• Implementación de políticas regulatorias relacionadas con derivados, cotizaciones transfronterizas, ETF y negocio institucional.
• La contribución real de las ganancias de inversión de CXMT a los beneficios de 3T26 de CMS y brókeres relacionados.
• Avance en las revisiones al alza de las previsiones de beneficios, la mejora del ROE y la consecución del precio objetivo de CITIC Securities - H.
• Cambios en el negocio minorista, la brecha de ROE y la prima de valoración de East Money.