Hundsun (600570.SS): Resultados a corto plazo bajo presión, pero el crecimiento de pedidos y los ingresos por inversiones respaldan la recuperación en el 2S26

Visión general

Este informe revisa los resultados preliminares de Hundsun del 1S26 y actualiza las previsiones de ganancias. La prolongación de los ciclos de proyectos ralentizó el reconocimiento de ingresos, haciendo que los ingresos y el beneficio neto atribuible a la matriz quedaran por debajo de las expectativas de Goldman Sachs. Por ello, Goldman Sachs redujo sus previsiones de ingresos básicos, beneficio bruto y beneficio neto para 2026–2028, y disminuyó su precio objetivo a 12 meses a Rmb32.71; sin embargo, dado el crecimiento de dos dígitos en los pedidos por contrato, la continua actividad de los mercados de capitales y el respaldo de los ingresos por inversiones a las ganancias, mantiene su calificación de Compra y espera que los ingresos se recuperen en el 2S26.

Perspectivas principales

La presión a corto plazo procede principalmente de la prolongación de los ciclos de proyectos, más que de un deterioro de la demanda de pedidos. Se espera que el crecimiento de dos dígitos de los pedidos por contrato se traduzca posteriormente en ingresos, mientras que una mayor proporción de ingresos por suscripciones y la estandarización de productos deberían impulsar una modesta mejora del margen bruto, y la reducción de costes y el aumento de eficiencia deberían ayudar a reducir la ratio de gastos. Los ingresos por inversiones derivados de unos mercados de capitales activos continuarán respaldando el beneficio neto, aunque su crecimiento podría desacelerarse debido al efecto base. El plan de incentivos de acciones debería ayudar a estabilizar el talento clave, pero sus objetivos de desempeño deben considerarse metas operativas de medio a largo plazo, y no una guía de ganancias para 2026.

Marco de análisis

El informe combina los resultados preliminares del 1S26 con las previsiones originales de Goldman Sachs para realizar un análisis de desviaciones, identificando factores clave como el reconocimiento de ingresos, los pedidos, los ingresos por inversiones y la eficiencia de los gastos; posteriormente revisa las previsiones financieras para 2026–2028 y determina el precio objetivo a 12 meses mediante una combinación 50/50 de EV/Ventas y DCF de dos etapas.

Notas metodológicas

• ValoraciónEV/Ventas

  Múltiplo de valor empresarial sobre ventas

  Este método se utiliza para reflejar el bajo coste marginal y la elevada escalabilidad de los productos de software, al tiempo que incorpora el impacto del sentimiento del mercado en la industria del software, altamente volátil.

• ValoraciónDCF de dos etapas

  Flujo de caja descontado de dos etapas

  Este método se utiliza para reflejar el flujo de caja positivo a largo plazo generado por la sólida posición de mercado de la empresa y sus relaciones sostenibles con los clientes, considerando al mismo tiempo la presión sobre el flujo de caja libre a corto plazo.

• Construcción del precio objetivoValoración combinada con ponderación igual

  EV/Ventas y DCF de dos etapas representan cada uno el 50%

  Goldman Sachs combina los dos resultados de valoración con pesos iguales para equilibrar las características de expansión de ingresos del negocio de software y el valor de los flujos de caja a largo plazo.

• Comparación multifactorialPerfil de factores de GS

  Comparación de crecimiento, rentabilidad financiera, múltiplos de valoración y percentiles compuestos

  Este marco utiliza clasificaciones estandarizadas de métricas prospectivas de crecimiento, rentabilidad y valoración para comparar la empresa con el universo de cobertura del mercado y con sus pares del sector.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Hundsun (600570.SS)

  Objetivo principal cubierto

  Fortalezas

  Los pedidos por contrato lograron un crecimiento de dos dígitos, los productos de software tienen una gran escalabilidad y la posición de mercado y las relaciones con los clientes de la empresa son sólidas; los ingresos por suscripciones, la estandarización de productos y la reducción de costes y mejora de eficiencia pueden mejorar los márgenes.

  Debilidades

  La prolongación de los ciclos de proyectos ha llevado a un reconocimiento de ingresos más lento, los ingresos y el beneficio neto atribuible a la matriz del 1S26 estuvieron significativamente por debajo de las expectativas de Goldman Sachs, y la valoración actual impone ciertos requisitos a la recuperación posterior.

  Comparación

  Goldman Sachs la compara con empresas chinas cubiertas relacionadas con corretaje y gestión de activos, y utiliza un enfoque de EV/Ventas y DCF de dos etapas con ponderación igual para el precio objetivo; el rango de M&A es 3 y el factor de probabilidad de adquisición no está incluido en el precio objetivo.

  Riesgos

  Recuperación insuficiente de los mercados de capitales, gasto en TI de clientes o ejecución presupuestaria más débiles de lo esperado, presión sobre el margen bruto debido a la disminución de la competitividad de los productos o de la cuota de mercado, y pérdidas de inversión.

Datos clave

• Ingresos operativos del 1S26Rmb2.144bnUn 12% menos interanual y un 11% por debajo de las expectativas de Goldman Sachs.
• Beneficio neto atribuible a la matriz del 1S26Rmb262mnUn 1% más interanual y un 41% por debajo de las expectativas de Goldman Sachs.
• Beneficio neto atribuible a la matriz del 1S26, excluyendo ganancias y pérdidas no recurrentesRmb210mnUn 9% más interanual.
• Ingresos operativos del 2T26Rmb1.239bnUn 12% menos interanual y un 17% por debajo de las expectativas de Goldman Sachs.
• Beneficio neto atribuible a la matriz del 2T26Rmb124mnUn 46% menos interanual y un 59% por debajo de las expectativas de Goldman Sachs.
• Pedidos por contratoCrecimiento de dos dígitosLa dirección indicó que el crecimiento de pedidos del 1S26 sentó las bases para la futura recuperación de los ingresos.
• Revisiones de previsiones para 2026–2028Ingresos básicos -7%, beneficio bruto -7%, beneficio neto -5%Todas son revisiones medias a la baja frente a las previsiones anteriores.
• Previsión de crecimiento de ingresos para 2026Aproximadamente 4%Basada en la opinión de que los ingresos se recuperarán en cierta medida en el 2S26.
• Previsión de variación del margen bruto para 2026+0.5 puntos porcentualesSe espera que se beneficie de una mayor proporción de ingresos por suscripciones y de una mejor estandarización de productos.
• Previsión de variación de la ratio de gastos para 2026-0.3 puntos porcentualesSe espera que las medidas de reducción de costes y mejora de eficiencia continúen surtiendo efecto.
• Previsión de crecimiento de ingresos por inversiones para 202610%Los mercados de capitales activos siguen proporcionando apoyo, pero el efecto base puede ralentizar el crecimiento.
• Previsión de crecimiento del beneficio neto para 20268%Incluye la contribución de los ingresos por inversiones al crecimiento general de las ganancias.
• Cobertura del incentivo de acciones13% del total de empleadosLas acciones correspondientes representan aproximadamente el 1.6% del capital social total, con un precio de ejercicio de Rmb22.81.
• Precio objetivo a 12 mesesRmb32.71Anteriormente Rmb34.77; implica un potencial alcista del 41.8% respecto al precio actual de Rmb23.07.

Impacto e implicaciones

Los recortes de las previsiones de ganancias y del precio objetivo reflejan el retraso en el reconocimiento de ingresos y unos resultados del 1S26 más débiles de lo esperado, pero la calificación de Compra sin cambios indica que Goldman Sachs considera que la presión actual está más relacionada con la entrega de proyectos y el ritmo de reconocimiento. Si los pedidos de dos dígitos pueden traducirse sin dificultades en ingresos en el 2S26, mientras el margen bruto y la ratio de gastos mejoran según lo previsto, es probable que el crecimiento de las ganancias se recupere; por el contrario, una prolongación continuada de los ciclos de proyectos o un debilitamiento de los mercados de capitales reduciría la solidez de la recuperación y la contribución de los ingresos por inversiones.

Riesgos

• La recuperación de los mercados de capitales no alcanza las expectativas, lo que podría afectar tanto a la demanda de los clientes como a los ingresos por inversiones.
• El gasto en TI de los clientes o la ejecución presupuestaria está por debajo de las expectativas, lo que provoca que la conversión de pedidos y el reconocimiento de ingresos sigan retrasándose.
• La disminución de la competitividad de los productos o la pérdida de cuota de mercado podrían conducir a un menor margen bruto.
• Las pérdidas de inversión debilitarían el respaldo de los ingresos por inversiones al beneficio neto.
• Los objetivos de evaluación del incentivo de acciones no son una guía de ganancias para 2026, y los resultados reales pueden diferir de dichos objetivos.

Aspectos que vigilar

• El ritmo al que los pedidos por contrato de dos dígitos se traducen en ingresos del 2S26 y los cambios en los ciclos de proyectos.
• Si los ingresos de todo 2026 pueden lograr un crecimiento de aproximadamente el 4%.
• Si un aumento de la proporción de ingresos por suscripciones y una mejor estandarización de productos pueden impulsar una mejora de 0.5 puntos porcentuales en el margen bruto.
• Si las medidas de reducción de costes y mejora de eficiencia pueden reducir la ratio de gastos de 2026 en 0.3 puntos porcentuales.
• El desempeño de los ingresos procedentes de inversiones como Ant Fund Sales y el nivel de actividad de los mercados de capitales.
• La implementación, las condiciones de consolidación y el efecto sobre la estabilidad del talento clave del plan de incentivos de acciones de 2026.