Aurora Innovation Inc.（AUR）：Aurora投资者日凸显其自动驾驶卡车行业领导地位，但较高的爬坡成本支撑中性立场。

概览

高盛将Aurora Innovation 9月23日的投资者日概括为其向商业化规模自动驾驶卡车推进、并展现行业领导地位的证据。该行认为，广阔的可服务市场和长期收入机会具有说服力，但由于更新后的利润率和现金流目标意味着更高成本及可能更慢、更具挑战性的爬坡过程，维持中性评级。

核心观点

高盛认为，Aurora的投资者日带来增量利好。无安全员的道路无人驾驶演示，以及客户、供应链合作伙伴和OEM参与的小组讨论，被视为Aurora正从研发迈向商业化和规模爬坡的证据。管理层和合作伙伴均强调安全性：TÜV SÜD审计了Aurora系统并认定其具备能力和可靠性，客户Detmar、Werner和McLane也讨论了Aurora Driver的安全表现。Paccar和Volvo亦将安全性及Aurora的安全文化列为选择其作为自动驾驶合作伙伴的原因。一家保险合作伙伴表示，由于数据有限及事故法律成本的不确定性，自动驾驶汽车保险目前比人工驾驶卡车保险更昂贵，但其成本可能每年下降15–25%。 报告认为，巨大的可服务市场和经济性为采用提供了依据。Aurora概述，到2028年其可服务市场将达到600亿车辆行驶里程，到2030年将超过1500亿，原因是其运营设计域将通过新增线路、州和天气条件而扩展。Aurora估计，其每英里总拥有成本约比传统卡车低20%，主要来自更低的司机、燃料和保险成本，但Werner指出，当前成本仍需下降，自动驾驶的经济性才能在规模化后具备吸引力。Aurora仍以2026年底前200辆无人驾驶卡车、2027年底前超过1,000辆及2030年超过30,000辆为目标，覆盖DaaS和TaaS。高盛4月的行业预测预计，2030年美国市场平均运营约24,000辆自动驾驶卡车，或全年退出时行业规模为35,000–40,000辆。 硬件和商业模式进展支撑预期中的爬坡。由Fabrinet制造的Aurora第二代硬件自商业发布以来已完成超过500,000英里无人驾驶，成本约比第一代套件低50%，设计寿命为100万英里，并可扩展至最多1,500辆卡车。公司正将产能提升至每周超过50套，并预计10月实现每周超过20辆的改装速度。Volvo正将第二代硬件在线集成，预计在1Q27实现无人驾驶运营，并在2027年底前运营超过300辆自动驾驶卡车。第三代硬件预计于2H27开始量产，并在2028年或之后与Aumovio共同扩大规模；其费用将按每英里支付，而非前期成本。Aurora预计于2027年转向DaaS模式，即客户拥有卡车并按每英里向Aurora支付费用。Detmar预计未来几年内将达到数百辆卡车，Hirschbach则拥有一份覆盖2027–28年交付的500辆DaaS谅解备忘录。 此次活动也明确了高盛保持谨慎的财务权衡。Aurora重申2026年收入目标为$14 million-$16 million，且TaaS业务在2026年底的年化收入运行率为$80 million。公司预计2027年收入约为$200 million，到2030年超过$5 billion，其中TaaS定价约为每英里$2，DaaS为每英里$0.85+。但公司目前预计在1H27实现按运行率计算的毛利率盈亏平衡，基础是约500辆在运营卡车，并预计2030年毛利率约为60%；早先目标曾为2027年50%毛利率及2028年约70%。公司目标是在2028年底实现按运行率计算的自由现金流为正，基础是道路上运营7,500辆卡车。预计2027年资本开支为$185 million，之后随着DaaS和第三代硬件落地，在2028年及以后降至低于$50 million。 高盛上调2030年收入展望，目前意味着Aurora在2030年底拥有数万中段规模的卡车，并较其2026年4月行业预测对应美国市场份额约为40%中段。该行认为，对于竞争性市场中的先行者而言，这一份额合理，同时指出Aurora达到30,000辆目标的情景具有上行空间。该行将包含股权激励的2026/27/28/29/30年EPS预测从-$0.52/-$0.50/-$0.45/-$0.30/$0.05上调至-$0.52/-$0.50/-$0.45/-$0.25/$0.10，反映2027–30年收入更高，但运营费用更高且毛利率更低。该行维持中性评级，并将12个月目标价从$6上调至$7。目标价采用概率加权估值：90%权重为$7的基准情景，使用8x EV/更新后2030E收入；5%权重为$17的牛市情景，使用11x EV/2030E收入且收入为基准情景的两倍；5%权重为$3的熊市情景，使用6x EV/2030E收入且收入为更新后基准情景的一半，所有情景均折现回现值。由于修订后的利润率情况及同业和市场估值，更低的估值倍数部分抵消了更高的收入展望。

分析框架

高盛结合投资者日观察、管理层目标、客户和合作伙伴评论、运营里程碑以及其美国自动驾驶卡车市场预测进行分析，随后修订长期收入、盈利和利润率假设，并采用折现后的概率加权EV/2030年收入情景估值来得出目标价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  自动驾驶卡车市场规模和部署爬坡分析

  报告通过评估可服务车辆行驶里程市场、卡车部署目标、线路拓展、客户需求及供应链能力，判断Aurora的潜在规模。

• 估值方法PS 估值

  概率加权的EV/2030E收入估值

  高盛以EV/收入倍数估值基准、牛市和熊市收入情景，将其折现回现值，并分别赋予90%、5%和5%的权重。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Aurora Innovation Inc. (AUR)

  主要覆盖公司；正推进商业化爬坡的自动驾驶卡车技术提供商。

  优势

  无人驾驶演示、安全重点、客户和OEM支持、成本更低的第二代硬件，以及计划中的DaaS转型。

  劣势

  更新后的目标意味着利润率低于预期、成本高于预期。

  对比

  相较高盛2026年4月的行业预测，高盛对2030年收入的展望隐含美国自动驾驶卡车市场份额约为40%中段。

  风险

  爬坡速度、供应链执行、定价和利润率、竞争、事故或事件风险以及融资成本。

关键数据

• 12个月目标价$7.00在维持中性评级的同时，从$6.00上调。
• 2026年收入目标$14 million-$16 millionAurora重申该目标，且TaaS在2026年底的年化运行率为$80 million。
• 2030年收入目标$5 billion+管理层展望；高盛上调了长期收入假设。
• 卡车部署目标200 exiting 2026; >1,000 exiting 2027; >30,000 in 2030覆盖DaaS和TaaS。
• 2030年毛利率~60%更新后的目标，低于Aurora此前2028年约70%的目标。
• 按运行率计算的自由现金流为正Exiting 2028管理层表示，这一目标以道路上运营7,500辆卡车为基础。
• 高盛预测所隐含的2030年美国市场份额Mid-40%基于Aurora在2030年底拥有数万中段规模的卡车。

影响与含义

报告认为，Aurora的技术、合作伙伴生态及向DaaS的转型，为商业化规模运营提供了可信路径。同时，修订后的毛利率和自由现金流里程碑意味着，执行速度和成本仍将决定公司能否实现长期目标，以及市场预期能否调整至更可实现的水平。

风险

• 自动驾驶汽车销量爬坡可能快于或慢于预期，包括Aurora扩大供应链合作伙伴、拓展线路及转向服务模式的能力。
• 定价和利润率可能好于或差于预期，取决于物料清单成本降低和竞争情况。
• 融资成本可能影响前景。
• 事故或事件风险以及更激烈的竞争市场可能导致熊市情景。

后续跟踪

• 卡车部署速度，以及新增供应商和客户的进展。
• DaaS转型计划的执行情况，包括客户持有卡车模式的采用。
• 实现1H27按运行率计算的毛利率盈亏平衡及2028年底按运行率计算的自由现金流为正的进展。
• 竞争动态、定价、利润率，以及Aurora向2030年卡车和收入目标推进的情况。