Carnival Corp（CCL）：Carnival 更强的收益率和远期预订抵消了燃油压力，但 Bernstein 仍维持 Market-Perform。

概览

Bernstein 对 Carnival 3Q26 业绩的 Flashmail 认为，表面上温和的盈利上调掩盖了更显著的收入收益率和预订动能改善，并延续至 2027 年和 2028 年。该机构维持 Market-Perform 评级及 USD 28.70 目标价。

核心观点

Carnival 公布的 3Q26 业绩整体积极。Q3 固定汇率收益率高于预期 1.2%，固定汇率净收益率增长为 2.4%，此前指引约为 1.2%。调整后 EPS 为 $1.43，同比增长 1%，且较一致预期高 6%。收入为 $8,435m，同比增长 3.5%，调整后 EBITDA 为 $2,993m，较一致预期高 3.3%。然而，燃油费用同比增长 36.4% 至 $615m，显示出成本压力限制了更强收益率表现对盈利的拉动。 报告认为，FY26 指引更新的重要性高于其不足 1% 的 EPS 上调表面所显示的程度。FY26 调整后 EPS 指引由约 $2.22 上调至约 $2.24，较一致预期和此前指引均高约 1%。这发生在燃油费用指引从 $2,120m 增至 $2,250m、对 EPS 指引造成 4% 燃油相关逆风的背景下。Bernstein 将这一抵消归因于 FY26 固定汇率净收益率增长指引上调超过 50bp，从约 1.75% 升至约 2.3%，以及调整后固定汇率每可用下铺位日成本指引下调 20bp 至约 2.2%。 第四季度指引显示收入增长退出速度稳定，但受燃油影响，已报告盈利较弱。Carnival 指引 Q4 固定汇率净收益率增长约 1.7%，而可用下铺位日预计维持在 24.1m。Q4 调整后 EPS 指引约为 $0.20，较 $0.26 的一致预期低 23%，原因是预期燃油费用为 $640m，而一致预期为 $563m。Bernstein 指出，若剔除燃油逆风，Q4 EBITDA 指引将高于市场预期。其判断是，若高燃油价格属暂时性，而需求强劲更具持续性，则燃油驱动的 Q4 缺口不应削弱对远期收益率的更积极判断。 核心前瞻证据来自提前预订评论。Carnival 表示，预订量显著高于去年，且远超运力增长。2027 年已预订入住率处于纪录水平，而 2028 年开局良好，入住率和价格均高于去年。在运力增长持平的情况下，客户预付款同比增长 7%，Bernstein 将其视为已预订头寸强劲的领先指标。该机构预计电话会议将提供更多关于 2027 年成本的具体评论。 Bernstein 采用两项远期估值指标，对 Carnival 给出 $28.70 目标价：基于基本面及同行比较得出的 7.2x NTM EV/EBITDA 倍数，以及 9.0x NTM+1 P/E 倍数。维持 Market-Perform 评级反映该机构的评级框架，而非本报告明确的评级变动。

分析框架

Bernstein 将实际 Q3 业绩与此前公司指引和一致预期进行比较，区分收益率与运营成本表现以及燃油成本影响，并以提前预订、入住率、价格和预付款作为需求指标。其估值结合了同行基准化的未来十二个月 EV/EBITDA 和未来十二个月加一年 P/E 倍数。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架量价拆分

  收益率、运力、入住率、价格和预订量分析

  报告将收入收益率和需求指标与运力增长及燃油成本分开分析，以判断 Carnival 邮轮业务的基础经营表现。

• 估值方法EV/EBITDA 估值

  以同行为基准的未来十二个月 EV/EBITDA 估值

  Bernstein 采用 7.2x NTM EV/EBITDA 倍数，并以基本面和同行比较为依据，作为目标价的一部分。

• 估值方法PE/PEG 估值

  未来十二个月加一年 P/E 倍数估值

  报告还采用 9.0x NTM+1 P/E 倍数，与 EV/EBITDA 方法共同对 Carnival 进行估值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Carnival Corp (CCL)

  主要覆盖公司；更强的收益率、预付款和远期预订支持需求前景，而燃油成本拖累近期盈利。

  优势

  Q3 收益率超预期、FY26 收益率指引上调、2027 年已预订入住率创纪录，以及 2028 年预订强劲开局。

  劣势

  由于燃油成本较高，Q4 调整后 EPS 指引低于一致预期。

  对比

  Q3 调整后 EPS 为 $1.43，较一致预期高 6%；Q4 调整后 EPS 指引约为 $0.20，低于 $0.26 的一致预期。

  风险

  成本通胀、邮轮需求疲软以及债务偿付利率上升。

关键数据

• Q3 固定汇率净收益率增长2.4%此前指引约为 1.2%。
• Q3 调整后 EPS$1.43同比增长 1%，且较一致预期高 6%。
• FY26 固定汇率净收益率增长指引~2.3%从约 1.75% 上调；上调超过 50bp。
• FY26 调整后 EPS 指引~$2.24从约 $2.22 上调，且较一致预期高约 1%。
• Q4 调整后 EPS 指引~$0.20较 $0.26 的一致预期低 23%，预期燃油费用为 $640m，而一致预期为 $563m。
• 客户预付款+7% YoY在运力持平情况下增长，支持远期需求观点。
• 目标价USD 28.70基于 7.2x NTM EV/EBITDA 和 9.0x NTM+1 P/E。

影响与含义

报告认为，强劲的收益率执行和提前预订趋势支持 2027 年和 2028 年的需求与定价，但较高燃油成本会拖累近期盈利。需要更详细的 2027 年成本评论，以评估有多少需求强度能够转化为盈利。

风险

• 成本通胀可能快于预期和收益率增长。
• 邮轮需求可能收缩。
• 更高利率可能增加债务偿付成本。

后续跟踪

• 预计电话会议将提供关于 2027 年成本的具体评论。
• 燃油价格是维持高位还是被证明是暂时性的。
• 2027 年创纪录已预订入住率以及 2028 年价格和入住率趋势的进展。
• 客户预付款和预订量相对于运力增长的表现。