Asian semiconductor industry研报解读

概览

这份基于WSTS数据的行业更新通过收入、出货量和平均售价考察7月半导体需求。J.P. Morgan认为，AI驱动的配置调整与供给紧张推动存储业务加速，而逻辑芯片虽保持健康增长，但因消费电子需求走弱而小幅放缓。

核心观点

7月整体半导体收入同比增长129%，低于6月的143%，此前已连续十个月加速增长。报告将仍然强劲的扩张归因于结构性紧张的存储供给、随着供给配置给AI算力而加速的存储出货，以及AI加速器、AI CPU、网络和AI外围芯片的持续需求。增速放缓主要反映消费电子需求较弱。 存储是最强劲的组成部分：收入同比增长435%，高于6月的399%；出货量同比增长79%，高于此前的50%；ASP同比增长199%，低于此前的233%。J.P. Morgan表示，长期协议的供货量贡献为50-70%、预付款为20-25%，在锁定2027-28年高位定价的同时，也赋予供应商更灵活的定价和更好的需求可见度。报告将每颗CPU的SOCAMM容量从1.5TB降至768GB，以及Rubin Ultra的HBM4E配置从16-high降至8-high/12-high，解读为应对供给不足的措施，而非产品规格降级。其预计到2028E年底，DRAM晶圆配置给HBM的比例将达到产能组合的32%，并预测AI CPU单位TAM将以155%的CAGR增长。紧张的市场状况和强劲的Agentic AI CPU需求，为其2027E HBM ASP同比增长42%的假设带来上行风险；存储厂商称2027E HBM定价谈判已处于后期审核阶段。报告还认为，NAND表现也好于预期，受到KV-cache卸载需求和多种新兴解决方案的支持。 逻辑半导体收入同比增长35%，低于6月的38%，但已连续35个月实现同比增长。逻辑芯片出货量增速从7%加快至13%，受AI算力和部分电源管理应用走强支持，但消费电子仍构成抵消因素。在先进制程方面，报告看到N5/N3产能利用率超过100%，由AI加速器和Agentic AI CPU需求推动，且预计将持续至2028年。报告援引TSMC的表态称，AI需求可见度已延伸至2029-30年；并预计TSMC将在N2/A16保有超过95%的市场份额。J.P. Morgan不预计Intel获得重大的前端项目胜利，因其认为Intel 18A相当于TSMC N3E；其预计TSMC的N2系列将在2028年达到US$50-60bn收入运行率，而Intel 14A届时进入量产。 定价趋势因节点和产品而分化。整体半导体ASP同比增速从124%降至97%；逻辑芯片ASP增速从30%降至19%；存储ASP增速则从233%降至199%。TSMC先进制程产品组合改善，部分抵消了成熟制程消费电子疲软对逻辑芯片的影响。在成熟晶圆代工方面，报告预计8英寸产能和AI外围应用的定价将保持强劲，但12英寸涨价主要限于40nm和65nm等较紧缺节点，因为更广泛的12英寸定价仍受消费电子需求疲弱制约。 展望未来，J.P. Morgan预计AI驱动的半导体上行周期将继续受到超大规模云厂商资本开支和更广泛算力需求的支持。AWS、Microsoft和GCP的2Q26云收入合计为US$106bn，同比增长43%，而上一季度为35%。报告还将包括SpaceX在内的neoclouds视为除云服务提供商采购意向外的新增算力需求来源。报告重申TSMC、ASE、Unimicron、Aspeed、Hon Precision、SK hynix、Chroma、Advantest和Tokyo Electron为首选标的。

分析框架

报告利用7月WSTS数据，将半导体表现拆分为收入、出货量和ASP，并将存储和逻辑芯片趋势与上月进行比较。随后将这些指标与供给紧张、长期协议条款、AI算力需求、晶圆代工产能利用率、节点级定价及超大规模云厂商云收入增长联系起来。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架量价拆分

  将存储和逻辑半导体的收入分析拆分为出货量和平均售价。

  报告通过出货量和ASP的变化，解释存储收入为何加速，以及逻辑芯片增长和定价为何放缓。

• 行业/产业分析框架供需框架

  评估存储供给紧张、产能配置、晶圆代工产能利用率，以及来自AI算力和消费电子的需求。

  报告将受限供给和AI驱动需求与高位存储定价相联系，同时指出消费者需求疲软限制了部分成熟逻辑节点的定价。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  从超大规模云厂商和AI算力支出向存储、晶圆代工、加速器、CPU、网络和外围芯片需求的传导。

  报告利用AI基础设施需求和云收入增长，支持其对半导体供应链各环节需求的判断。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• TSMC (2330.TW)

  重申首选标的，预计将受益于AI驱动的先进制程晶圆代工需求。

  优势

  预计将在N2/A16保有超过95%的市场份额；N5/N3产能利用率被认为超过100%。

  对比

  报告认为Intel 18A相当于TSMC N3E，并不预计Intel获得重大的前端项目胜利。

  风险

  更广泛的成熟制程定价仍受消费电子需求疲弱制约。

• SK hynix (000660.KS)

  重申首选标的，与HBM和存储市场紧张相关。

  优势

  存储市场状况、长期协议和AI CPU需求支持较高的HBM定价。

• ASE Technology Holding (3711.TW), ASPEED Technology, Unimicron, Hon Precision, Chroma ATE, Advantest (6857.T), Tokyo Electron (8035.T)

  重申首选标的，位于AI相关半导体供应链之中。

  优势

  报告看到AI算力、加速器、CPU、网络和外围芯片需求持续。

  风险

  各半导体环节对消费电子需求疲弱的敞口存在差异。

关键数据

• 整体半导体收入增速129% YoY in July6月为143% YoY。
• 存储收入增速435% YoY in July6月为399% YoY。
• 逻辑半导体收入增速35% YoY in July6月为38% YoY；已连续35个月实现同比增长。
• 存储出货量增速79% YoY in July6月为50% YoY。
• 存储ASP增速199% YoY in July6月为233% YoY。
• 预测HBM产能配置比例32% of DRAM wafer capacity mix by end-2028EJ.P. Morgan的预期。
• 超大规模云厂商合计云收入US$106bn in 2Q26AWS、Microsoft和GCP合计；同比增长43%，上一季度为35%。
• TSMC N2系列收入运行率US$50-60bn by 2028J.P. Morgan的预期。

影响与含义

报告认为，AI算力需求正通过存储、先进制程逻辑芯片和部分AI外围应用延长半导体上行周期。其预计存储厂商将受益于供给紧张和不断演变的长期协议，而成熟制程逻辑芯片仍更容易受到消费电子需求疲弱的影响。

风险

• 消费电子需求疲弱正在放缓逻辑芯片增长，并限制更广泛的12英寸成熟制程定价。
• 报告将Intel竞争视为先进制程晶圆代工市场的关键投资者关注点。

后续跟踪

• 存储长期协议条款、2027E HBM定价谈判，以及DRAM晶圆向HBM配置的速度。
• AI CPU、加速器、网络和AI外围需求，包括超大规模云厂商和neocloud算力支出。
• 先进制程晶圆代工产能利用率，以及8英寸与12英寸成熟制程定价的演变。
• 消费电子需求及其对逻辑芯片出货量和ASP的影响。