Japan transportation: shipping, airlines and logistics/parcel delivery — Interpretação do relatório

Visão geral

A Goldman Sachs revisa os resultados de abril a junho do transporte japonês. Vê melhora nas condições de lucro em contêineres e aéreas, enquanto a entrega de encomendas depende mais de fatores específicos de empresas fora da atividade principal de entrega.

Visões principais

Os resultados de transporte marítimo superaram as expectativas, principalmente pela melhora nas condições de contêineres. As tarifas continuaram subindo com a congestão portuária e a demanda de recomposição de estoques nos EUA; as estimativas FY3/27 de lucro recorrente da Goldman Sachs para as três companhias marítimas japonesas cobertas superam o guidance em média em 14%. Contudo, o mercado considera a possibilidade de relaxamento da oferta e demanda de contêineres até 2027 devido a maiores entregas de navios. Assim, a Goldman Sachs espera que a seleção de ações a partir de FY3/28 dependa mais do poder de geração de lucros fora de contêineres e mantém Buy para MOL, por sua maior exposição a esses negócios, especialmente energia. Taxas de fretamento e índices de frete estão perto do topo de suas faixas históricas, mas o retorno sobre capital fora de contêineres ainda está abaixo de ciclos anteriores. O relatório atribui isso em parte a navios em contratos de médio e longo prazo firmados durante a baixa, que podem ser reajustados se as condições favoráveis persistirem. Nas aéreas, ANA e JAL superaram as expectativas porque receitas internacionais de passageiros e carga mais fortes compensaram parcialmente os preços mais altos de combustível. A Goldman Sachs aponta dois suportes: melhor precificação de carga pela elevação dos volumes de produtos ligados a semicondutores e componentes eletrônicos, com entregas globais de cargueiros limitadas podendo sustentar pressão ascendente sobre ASP; e maior rentabilidade internacional de passageiros se o combustível cair. Em 2015, quando o combustível de aviação caiu mais de 30% ano a ano, a receita por unidade de oferta da ANA/JAL, excluído o efeito do combustível, melhorou cerca de 5%, segundo estimativa da Goldman Sachs. Como o mercado internacional japonês está mais apertado agora, a melhora real de ASP pode avançar mais. As estimativas FY3/27 de lucro operacional para as aéreas superam, em média, o consenso Bloomberg em mais de 8%; a Goldman Sachs mantém Buy para ANA pelo potencial de carga internacional e apoio de recompras. Em logística e entrega de encomendas, as revisões de preço de Yu-Pack/Yu-Packet pela Japan Post ainda não produziram mudança relevante no ambiente competitivo. O relatório aguarda sinais de maior aperto de oferta e demanda decorrente de crescimento de volume no comércio eletrônico transfronteiriço e menor força de trabalho. Destaca, fora de encomendas, o crescimento de lucro no Japan Post Bank e no negócio imobiliário da Japan Post Holdings, além da melhora nas condições de agenciamento de carga na SG Holdings e NXHD. Mantém Buy para Japan Post Holdings pelo potencial de aumentos contínuos de dividendos e recompras durante o plano de médio prazo e por criação de valor nos negócios fora das duas subsidiárias financeiras. As revisões refletem essas conclusões. As estimativas de lucro recorrente FY3/27–FY3/29 da MOL sobem 4%/4%/7%, e o preço-alvo sobe para ¥7,400 de ¥7,200. K-Line sobe 4%/4%/7%, para ¥2,200 de ¥2,100; NYK sobe 3%/7%/14%, para ¥6,100 de ¥6,000. ANA altera lucro operacional em -1%/+6%/+7% e mantém ¥3,500; JAL altera EBIT em +7%/-4%/+2% e mantém ¥2,850. Yamato reduz lucro operacional em 1%/2%/2% e mantém ¥1,900; SG Holdings altera em +1%/0%/-1% e mantém ¥1,500; Japan Post Holdings altera lucro líquido em +7%/+3%/0% e eleva o alvo para ¥2,670 de ¥2,550. As visões por empresa permanecem diferenciadas. A MOL reduziu a dependência de contêineres por capex e M&A mais ativos e pode gerar mais caixa em uma deterioração desse mercado; a Goldman Sachs vê potencial para maior retorno aos acionistas. A ANA parece subavaliada perto da extremidade inferior de sua faixa histórica de P/B de 15 anos, com forte crescimento de lucro esperado a partir de FY3/27. A Japan Post Holdings é apoiada por medidas de rentabilidade postal e logística, vendas e redesenvolvimento de ativos imobiliários e retornos aos acionistas a partir de FY3/27. K-Line e NYK são Neutral por incerteza em contêineres e limitado potencial de retornos adicionais; JAL é Neutral porque as expectativas de lucros parecem precificadas; Yamato é Neutral por volumes fracos e concorrência; e SG permanece Sell pela esperada queda de margens de entrega devido a volumes fracos, inflação de custos fixos e concorrência.

Estrutura de análise

O relatório começa pelos resultados de abril a junho, avalia oferta e demanda setorial, preços e custos, e então revisa estimativas de lucros e preços-alvo de 12 meses. Compara projeções de lucros com guidance das companhias e consenso Bloomberg, usa comparações históricas para a sensibilidade dos yields das aéreas ao combustível e aplica estruturas de valuation específicas de cada empresa.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de oferta e demanda para transporte marítimo de contêineres, carga aérea, passageiros internacionais e entrega de encomendas.

  O relatório relaciona congestionamento, recomposição de estoques, entregas de frota, escassez de mão de obra e tendências de volume a preços, yields e lucros.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/VPA

  Múltiplos P/B-alvo para companhias marítimas.

  Os preços-alvo de MOL, K-Line e NYK aplicam P/B-alvo ao valor patrimonial por ação médio FY3/27–28E.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação SOTP por soma das partes

  Valuation por soma das partes para Japan Post Holdings.

  A avaliação combina Japan Post Bank, Japan Post Insurance, Japan Post Co., imóveis e Aflac, e aplica desconto de conglomerado de 20%.

• Métodos de avaliaçãoDCF (fluxo de caixa descontado)

  DCF de cinco anos para Japan Post Co., excluindo imóveis.

  O modelo usa FY3/27E–FY3/31E, WACC de 10% e crescimento terminal de 0%.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Mitsui OSK Lines Ltd. (9104.T)

  Exposição preferida a transporte marítimo por sua exposição relativamente alta a lucros não relacionados a contêineres.

  Pontos fortes

  Contribuição do negócio de energia, fontes de lucros diversificadas e potencial de maior retorno aos acionistas.

  Pontos fracos

  Os fatores positivos do transporte de contêineres parecem estar parcialmente precificados.

  Comparação

  Tem maior exposição a negócios fora de contêineres que seus pares.

  Riscos

  Apreciação do iene, enfraquecimento do consumo dos EUA, retornos aos acionistas abaixo do esperado e menor receita de dividendos da ONE.

• ANA Holdings (9202.T)

  Exposição preferida a companhias aéreas por melhora em carga e yields de passageiros.

  Pontos fortes

  Potencial de alta em carga internacional, mercado de passageiros apertado, melhoria com menores preços de combustível e suporte de recompras.

  Pontos fracos

  Os lucros ainda dependem em parte da tendência dos preços de combustível.

  Comparação

  A oferta e demanda do mercado internacional de passageiros está mais apertada que em 2015.

  Riscos

  Preços mais altos do petróleo, custos em moeda estrangeira devido à fraqueza persistente do iene e aumentos de custos fixos.

• Japan Post Holdings (6178.T)

  Exposição preferida a logística por meio de negócios de portfólio e retornos de capital.

  Pontos fortes

  Lucros do Japan Post Bank e do negócio imobiliário, e potencial de recompras e aumentos de dividendos.

  Pontos fracos

  Os volumes de correio estão diminuindo gradualmente.

  Comparação

  Beneficia-se de negócios fora de encomendas, ao contrário da exposição pura a entregas de pacotes.

  Riscos

  Resultados de retornos aos acionistas, M&A e volumes de correio e encomendas.

Dados principais

• Lucro recorrente FY3/27 das companhias marítimas cobertas versus guidance+14% on averageAs estimativas da Goldman Sachs superam o guidance das empresas.
• Lucro operacional FY3/27 das aéreas versus consenso Bloomberg>+8% on averageReflete potencial de carga e de preços mais baixos de combustível.
• Revisões de lucro recorrente da MOL FY3/27–FY3/29+4% / +4% / +7%Maiores premissas de contêineres e possível revisão de contratos de fretamento em energia.
• Revisões de lucro recorrente da NYK FY3/27–FY3/29+3% / +7% / +14%Premissas de contêineres, contratos de energia e entregas de navios LNG.
• Revisões de lucro líquido da Japan Post Holdings FY3/27–FY3/29+7% / +3% / -0%Com base nos resultados do primeiro trimestre.
• Preço-alvo da Japan Post Holdings¥2,670Elevado de ¥2,550.

Impacto e implicações

O relatório argumenta que a melhora dos lucros em transporte não deve ser tratada como uma visão uniforme do setor. Espera que investidores diferenciem empresas pela exposição fora de contêineres, potencial de carga e yield de passageiros, retornos de capital e fontes de lucro fora de encomendas.

Riscos

• As avaliações de transporte marítimo enfrentam riscos de apreciação do iene ou flutuações cambiais, enfraquecimento do consumo nos EUA, mudanças em retornos aos acionistas e variação dos dividendos da ONE.
• Os lucros de aéreas estão expostos a preços do petróleo, custos em moeda estrangeira, custos fixos e mudanças nos yields de passageiros.
• Empresas de encomendas enfrentam riscos de volume, ASP, custos e ambiente competitivo.

Pontos a observar

• Tarifas de contêineres, congestão portuária, demanda de recomposição de estoques nos EUA e entregas de navios até 2027.
• Reprecificação de contratos de fretamento de energia de médio e longo prazo.
• Volumes de carga aérea relacionados a semicondutores, preços de combustível e yields internacionais de passageiros.
• Volumes de comércio eletrônico transfronteiriço, disponibilidade de mão de obra e concorrência em encomendas.
• Aumentos de dividendos, recompras, M&A e monetização de ativos nas empresas preferidas.