Japan transportation: shipping, airlines and logistics/parcel delivery — Interpretación del informe

Visión general

Goldman Sachs revisa los resultados de abril a junio de transporte japonés. Observa mejores condiciones de beneficios en contenedores y aerolíneas, mientras que la paquetería depende más de factores específicos de cada compañía fuera de la entrega principal.

Perspectivas principales

Los resultados de transporte marítimo superaron las expectativas, principalmente por mejores condiciones en contenedores. Las tarifas siguieron aumentando por congestión portuaria y demanda de reposición de inventarios en EE. UU.; las estimaciones de beneficio recurrente FY3/27 de Goldman Sachs para las tres navieras japonesas cubiertas superan la guía en promedio en 14%. No obstante, el mercado considera una posible relajación de la oferta y demanda de contenedores hasta 2027 por mayores entregas de buques. Por ello, Goldman Sachs espera que la selección desde FY3/28 dependa más de la capacidad de beneficios fuera de contenedores. Mantiene Buy en MOL por su mayor exposición a negocios no vinculados a contenedores, especialmente energía. Las tarifas de fletamento y los índices de carga se sitúan cerca de la parte alta de sus rangos históricos, pero el retorno sobre capital fuera de contenedores sigue por debajo de ciclos previos; el informe lo atribuye en parte a contratos de medio y largo plazo firmados durante la recesión, que podrían revisarse si persisten condiciones favorables. En aerolíneas, ANA y JAL superaron expectativas: los ingresos internacionales de pasajeros y carga compensaron parcialmente el alza de combustible. Goldman Sachs destaca el mejor precio de carga por mayores volúmenes de productos relacionados con semiconductores y componentes electrónicos, junto con entregas globales de cargueros limitadas, y una posible mejora de la rentabilidad internacional de pasajeros si baja el combustible. En 2015, cuando el combustible de aviación cayó más de 30% interanual, los ingresos por unidad de oferta de ANA/JAL, excluido el efecto del combustible, mejoraron alrededor de 5%, según Goldman Sachs. Dado que el mercado internacional japonés está hoy más ajustado, podría avanzar más la mejora real del ASP. Sus estimaciones de beneficio operativo FY3/27 para aerolíneas superan en promedio el consenso de Bloomberg en más de 8%; mantiene Buy en ANA por el potencial de carga internacional y el apoyo de recompras. En logística y paquetería, las revisiones de precios de Yu-Pack/Yu-Packet de Japan Post aún no provocaron un cambio importante en la competencia. El informe espera señales de mayor ajuste de oferta y demanda por crecimiento de comercio electrónico transfronterizo y menor fuerza laboral. Destaca, fuera de paquetería, el crecimiento de beneficios de Japan Post Bank y de bienes raíces en Japan Post Holdings, y mejores condiciones de transitario en SG Holdings y NXHD. Mantiene Buy en Japan Post Holdings por posibles aumentos continuados de dividendos y recompras durante el plan de medio plazo, además de mejora de valor en negocios distintos de las dos filiales financieras. Las revisiones reflejan estas conclusiones: MOL eleva sus estimaciones de beneficio recurrente FY3/27–FY3/29 en 4%/4%/7% y su precio objetivo a ¥7,400 desde ¥7,200; K-Line las eleva 4%/4%/7%, con objetivo de ¥2,200 desde ¥2,100; y NYK, 3%/7%/14%, con ¥6,100 desde ¥6,000. ANA cambia su previsión de beneficio operativo en -1%/+6%/+7% y conserva ¥3,500; JAL cambia EBIT en +7%/-4%/+2% y conserva ¥2,850. Yamato reduce beneficio operativo 1%/2%/2% y conserva ¥1,900; SG Holdings cambia +1%/0%/-1% y conserva ¥1,500; Japan Post Holdings cambia beneficio neto en +7%/+3%/0% y eleva su objetivo a ¥2,670 desde ¥2,550. Las opiniones empresariales son diferenciadas. MOL ha reducido la dependencia de contenedores mediante mayor capex y M&A y podría generar más caja en una caída del mercado de contenedores; Goldman Sachs ve potencial de mayor retorno al accionista. ANA parece infravalorada cerca del extremo inferior de su rango histórico de P/B de 15 años y se espera fuerte crecimiento de beneficios desde FY3/27. Japan Post Holdings cuenta con apoyo de mejoras en rentabilidad postal y logística, ventas y redesarrollo inmobiliario, y retornos al accionista desde FY3/27. K-Line y NYK son Neutral por incertidumbre de contenedores y potencial limitado de retornos adicionales; JAL es Neutral porque las expectativas de beneficios parecen descontadas; Yamato es Neutral por volúmenes débiles y competencia; y SG sigue en Sell por la esperada caída de márgenes de entrega ante volúmenes débiles, inflación de costes fijos y competencia.

Marco de análisis

El informe parte de los resultados de abril a junio, evalúa la oferta y demanda sectorial, precios y costes, y después revisa estimaciones de beneficios y precios objetivo a 12 meses. Compara previsiones con la guía de las compañías y el consenso de Bloomberg, usa comparaciones históricas para la sensibilidad de los rendimientos de aerolíneas al combustible y aplica marcos de valoración específicos por empresa.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de oferta y demanda para transporte marítimo de contenedores, carga aérea, pasajeros internacionales y paquetería.

  El informe relaciona congestión, reposición de inventarios, entregas de flota, escasez laboral y tendencias de volumen con precios, rendimientos y beneficios.

• Métodos de valoraciónValoración por P/B

  Múltiplos objetivo P/B para navieras.

  Los objetivos de MOL, K-Line y NYK aplican un P/B objetivo al valor contable por acción promedio FY3/27–28E.

• Métodos de valoraciónValoración SOTP por suma de partes

  Valoración por suma de las partes para Japan Post Holdings.

  La valoración combina Japan Post Bank, Japan Post Insurance, Japan Post Co., bienes raíces y Aflac, y aplica un descuento de conglomerado de 20%.

• Métodos de valoraciónDCF (flujo de caja descontado)

  DCF a cinco años para Japan Post Co., excluido el negocio inmobiliario.

  El modelo usa FY3/27E–FY3/31E, WACC de 10% y crecimiento terminal de 0%.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Mitsui OSK Lines Ltd. (9104.T)

  Exposición preferida al transporte marítimo por su relativamente alta exposición a beneficios no vinculados a contenedores.

  Fortalezas

  Contribución del negocio energético, beneficios diversificados y potencial de mayores retornos al accionista.

  Debilidades

  Los factores positivos del transporte de contenedores parecen estar parcialmente descontados.

  Comparación

  Tiene mayor exposición a negocios fuera del transporte marítimo de contenedores que sus pares.

  Riesgos

  Apreciación del yen, debilitamiento del consumo estadounidense, menores retornos al accionista e ingresos por dividendos de ONE inferiores a lo esperado.

• ANA Holdings (9202.T)

  Exposición preferida a aerolíneas por la mejora de carga y de rendimientos de pasajeros.

  Fortalezas

  Potencial alcista de la carga internacional, mercado de pasajeros ajustado, mejora con menores precios del combustible y respaldo de recompras.

  Debilidades

  Los beneficios siguen dependiendo en parte de la tendencia de los precios del combustible.

  Comparación

  La oferta y demanda de pasajeros internacionales está más ajustada que en 2015.

  Riesgos

  Mayores precios del crudo, costes en moneda extranjera por la debilidad continuada del yen y aumentos de costes fijos.

• Japan Post Holdings (6178.T)

  Exposición preferida a logística mediante negocios de cartera y retornos de capital.

  Fortalezas

  Beneficios de Japan Post Bank y del negocio inmobiliario, y potencial de recompras y aumentos de dividendos.

  Debilidades

  Los volúmenes de correo están disminuyendo gradualmente.

  Comparación

  Se beneficia de negocios distintos de la entrega de paquetes, a diferencia de la exposición pura a paquetería.

  Riesgos

  Resultados de retornos al accionista, M&A y volúmenes de correo y paquetería.

Datos clave

• Beneficio recurrente FY3/27 de navieras cubiertas frente a guía+14% on averageLas estimaciones de Goldman Sachs superan la guía de las compañías.
• Beneficio operativo FY3/27 de aerolíneas frente al consenso de Bloomberg>+8% on averageRefleja potencial de carga y de menores precios de combustible.
• Revisión de estimaciones de beneficio recurrente de MOL FY3/27–FY3/29+4% / +4% / +7%Mayores supuestos de contenedores y posible revisión de fletamentos energéticos.
• Revisión de estimaciones de beneficio recurrente de NYK FY3/27–FY3/29+3% / +7% / +14%Supuestos de contenedores, contratos energéticos y entregas de buques LNG.
• Revisión de estimaciones de beneficio neto de Japan Post Holdings FY3/27–FY3/29+7% / +3% / -0%Basada en resultados del primer trimestre.
• Precio objetivo de Japan Post Holdings¥2,670Elevado desde ¥2,550.

Impacto e implicaciones

El informe sostiene que la mejora de beneficios del transporte no debe interpretarse como una recomendación uniforme para todo el sector. Espera que los inversores distingan compañías por su exposición fuera de contenedores, potencial de carga y rendimiento de pasajeros, retornos de capital y fuentes de beneficios fuera de paquetería.

Riesgos

• Las valoraciones navieras afrontan riesgos de apreciación del yen o fluctuaciones cambiarias, debilitamiento del consumo estadounidense, cambios en retornos al accionista y variación de dividendos de ONE.
• Los beneficios de aerolíneas están expuestos a precios del crudo, costes en moneda extranjera, costes fijos y cambios en rendimientos de pasajeros.
• Las empresas de paquetería afrontan riesgos de volumen, ASP, costes y entorno competitivo.

Aspectos que vigilar

• Tarifas de contenedores, congestión portuaria, reposición de inventarios de EE. UU. y entregas de buques hasta 2027.
• Revisión de contratos de fletamento energético de medio y largo plazo.
• Volúmenes de carga aérea relacionados con semiconductores, precios de combustible y rendimientos de pasajeros internacionales.
• Volúmenes de comercio electrónico transfronterizo, disponibilidad laboral y competencia en paquetería.
• Aumentos de dividendos, recompras, M&A y monetización de activos en las compañías preferidas.