Cisco Systems Inc (Cisco Systems) (CSCO.US): O ciclo de crescimento da Cisco pode se mostrar mais duradouro, com atualizações de campus, conectividade de IA e segurança fornecendo múltiplos vetores de crescimento

Visão geral

Este relatório resume as principais conclusões de múltiplas reuniões realizadas pelo Morgan Stanley com a equipe de relações com investidores da Cisco e a administração de vendas da Ásia-Pacífico. Argumenta que as atualizações de redes de campus, a conectividade de IA entre data centers e as atualizações de produtos de segurança estão todas em estágios relativamente iniciais e podem estender o ciclo de crescimento; as restrições de oferta e as mudanças no mix de receita continuam sendo variáveis importantes para a execução e as margens no curto prazo.

Visões principais

A visão central do relatório é que a Cisco está entrando em uma fase de crescimento que será mais duradoura do que um ciclo típico de equipamentos de rede. O crescimento não depende apenas da atual expansão horizontal dos clusters de IA, mas também é impulsionado por atualizações de redes de campus, futura conectividade entre data centers e melhorias no negócio de segurança. O crescimento positivo no mercado de redes pode compensar parcialmente a pressão decorrente de perdas de participação de mercado; se o negócio de IA em nuvem contribuir de forma mais significativa para o crescimento da companhia, também poderá sustentar a expansão do múltiplo de valuation. A oferta continua restrita, com memória, lasers de bombeamento e chips de nós avançados sujeitos a restrições em toda a indústria, mas a administração vê cada vez mais a capacidade de compras como uma vantagem competitiva. A Cisco está aproveitando seu balanço patrimonial, compromissos substanciais de compra e relacionamento direto com a TSMC para garantir o fornecimento. Espera-se que os volumes de compras para processos de 3nm, 5nm e 7nm aumentem aproximadamente 10 vezes no FY27, sendo 3nm o mais restrito. A demanda de curto prazo por 3nm vem principalmente do chip G300, que ainda não entrou em produção, de modo que a exposição direta atual é limitada; a administração também afirmou haver visibilidade relativamente clara sobre uma recente vitória de projeto. O relatório acredita que a Cisco pode proporcionar diversificação de clientes à TSMC, dando a ambas as partes um incentivo para aprofundar a cooperação, embora a questão principal continue sendo se a oferta escassa pode ser convertida em entregas conforme o planejado. A próxima etapa do crescimento de IA pode vir do “scale-across”, que conecta e sincroniza clusters de GPU distribuídos por vários data centers dentro de um alcance de aproximadamente 100 quilômetros, quando restrições de energia forçam a distribuição da capacidade computacional. A Cisco assegurou 3 contratos de projeto P200, mas a implantação em larga escala ainda não começou de fato, portanto o relatório vê isso como um vetor de crescimento de médio a longo prazo. A exposição da Cisco abrange roteamento P200, sistemas de transporte multi-rail e óptica coerente Acacia, em vez de depender de um único produto. A administração espera que a atividade relacionada se fortaleça gradualmente após os sistemas de linha de próxima geração começarem a ser entregues no primeiro semestre de 2027, potencialmente estendendo o crescimento impulsionado por IA além do atual ciclo de scale-out. As atualizações de redes de campus também ainda estão em seus estágios iniciais. Segundo a equipe de relações com investidores, apenas cerca de 7% da base instalada de Catalyst 4K e 6K foi atualizada atualmente; o Cat 4K chegará ao fim do suporte de ciclo de vida no final de 2026, seguido pelo Cat 6K no final de 2027, e a base instalada do Cat 6K é maior. Os pontos de acesso sem fio também precisam ser atualizados, enquanto clientes da primeira geração do Cat 9K podem migrar gradualmente para novas plataformas. A taxa de não ativação de software para hardware Meraki enviado caiu para a mínima de cinco anos, indicando que os clientes estão instalando e ativando equipamentos mais rapidamente, em vez de deixar produtos em inventários de canais ou clientes. Portanto, o relatório acredita que essa demanda de renovação tem maior probabilidade de persistir, em vez de refletir apenas uma antecipação temporária de pedidos. A pressão recente sobre a margem bruta reflete principalmente o mix de receita, e não a busca deliberada da administração por crescimento de baixa margem. Remessas mais rápidas de hardware resultam no reconhecimento imediato da receita de produtos, enquanto os clientes hyperscalers compram relativamente menos software e serviços, de modo que uma maior participação de ambos reduz a margem bruta consolidada. A administração vê aproximadamente 64% como uma base razoável, com a margem bruta de produtos ainda na faixa média de 60%; a orientação atual não incorpora benefícios hipotéticos de aumentos de preços. Se as taxas de vinculação de scale-across, óptica Acacia ou produtos de segurança superarem as expectativas, o mix de receita poderá proporcionar potencial de alta; a introdução futura do Silicon One em produtos de switches para campus também poderia melhorar as margens. O relatório também enfatiza que a companhia não pretende buscar crescimento por meio de negócios estruturalmente de baixa margem. O relatório vê a segurança como uma fonte subestimada de potencial de alta. A demanda pelos produtos atualizados de firewall e Hypershield é saudável, e a Cisco está descontinuando produtos legados enquanto concentra investimentos em novas plataformas. O relatório alerta contra extrapolar diretamente o elevado crescimento do quarto trimestre, porque o trimestre se beneficia da sazonalidade de fim de ano e de um conteúdo excepcionalmente alto de produtos de segurança e Splunk em contratos de grandes empresas. As vendas cruzadas de Splunk continuam em estágios iniciais, e o primeiro trimestre do FY27 é o último trimestre com uma comparação anual relativamente difícil. No longo prazo, aproximadamente 8,000 clientes Cisco IQ abrangem cerca de 12 milhões de dispositivos, nenhum dos quais atualmente atende aos requisitos de segurança quântica, criando potencialmente outro ciclo de renovação. O negócio principal de segurança encerrou o FY26 com crescimento próximo a dois dígitos e deve apresentar crescimento de um dígito alto no FY27; a IA agêntica ainda não está incluída na orientação atual e, portanto, é vista como uma fonte adicional de potencial de alta. As previsões financeiras indicam que o crescimento da receita para FY25, FY26e, FY27e e FY28e é de 5.3%, 11.8%, 14.9% e 4.9%, respectivamente; as margens operacionais são de 34.4%, 34.8%, 35.0% e 36.5%; o crescimento do EPS é de 1.9%, 13.9%, 17.5% e 9.4%; e o crescimento do fluxo de caixa livre é de 30.1%, -3.9%, 8.1% e 51.3%. As estimativas de EPS baseadas no consenso são $3.80, $4.33, $5.09 e $5.57, respectivamente, versus estimativas anteriores de $3.79, $4.28, $5.15 e $5.62; as estimativas de EPS Morgan Stanley ModelWare são $2.90, $3.38, $4.19 e $4.67, respectivamente. As estimativas trimestrais de EPS do FY27 são $1.34, $1.21, $1.24 e $1.30, em comparação com resultados reais do FY26 de $1.00, $1.04, $1.06 e $1.22. O valuation usa cenários otimista, base e pessimista. O preço-alvo no cenário-base é $135.00, correspondente a 26 vezes o EPS CY27e de $5.25, supondo que o negócio de IA continue ganhando participação e que o negócio empresarial também se beneficie do investimento em IA, mas a antecipação de demanda no primeiro semestre de 2026 limita o potencial de alta do FY27. O valor no cenário otimista é $175.00, correspondente a 32 vezes o EPS CY27 de $5.50, supondo que a IA contribua com mais de 10% do crescimento da companhia e que a Cisco se torne uma participante mais importante em um ciclo de investimentos plurianual. O valor no cenário pessimista é $80.00, correspondente a 20 vezes o EPS CY27 de $4.00, supondo que a pressão macroeconômica no FY27 compense o progresso no negócio de IA, que o crescimento da companhia desacelere para a faixa média de um dígito e que a pressão sobre as margens faça o valuation recuar para sua média histórica.

Estrutura de análise

O relatório primeiro resume informações de discussões com a equipe de relações com investidores da Cisco e a administração regional de vendas, depois avalia separadamente as trajetórias de crescimento da capacidade de compras de suprimentos, conectividade de IA entre data centers, atualizações de equipamentos de campus e o negócio de segurança. Em seguida, avalia a pressão sobre a margem bruta por meio da análise do mix de receita, examina a durabilidade do crescimento usando previsões de receita, margem, EPS e fluxo de caixa livre e, por fim, deriva uma faixa de risco-retorno usando EPS CY27 e múltiplos P/L em cenários otimista, base e pessimista.

Notas metodológicas

• Metodologia de ValuationValuation por P/L e PEG

  Valuation por P/L baseado em cenários usando EPS CY27

  O relatório aplica múltiplos P/L de 32 vezes, 26 vezes e 20 vezes ao EPS CY27 nos cenários otimista, base e pessimista, respectivamente, derivando valores de cenário de $175, $135 e $80 para ilustrar o risco-retorno associado a diferentes premissas de crescimento e margem.

• Fundamentos da Companhia e Estrutura FinanceiraOutros

  Previsões Morgan Stanley ModelWare e comparação com consenso

  O relatório apresenta dados históricos da companhia, previsões Morgan Stanley ModelWare e dados baseados em consenso, utilizando séries temporais de crescimento de receita, margem operacional, EPS e fluxo de caixa livre para avaliar a trajetória de crescimento e rentabilidade.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorTransmissão da Cadeia Industrial Upstream, Midstream e Downstream

  Análise de restrições de oferta de componentes-chave e capacidade de compras

  Partindo de escassez de memória, lasers de bombeamento e chips de nós avançados, o relatório avalia como os compromissos de compra da Cisco, seu balanço patrimonial e seu relacionamento direto com a TSMC afetam a garantia de fornecimento e as entregas dos produtos finais.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Cisco Systems Inc (CSCO.US)

  O relatório acredita que a companhia se beneficiará de atualizações de redes de campus, conectividade de IA entre data centers, atualizações de produtos de segurança e vendas cruzadas de Splunk.

  Pontos fortes

  A Cisco possui forte escala de compras e um balanço patrimonial sólido, mantém relacionamento direto com a TSMC e pode fornecer soluções scale-across de ponta a ponta que abrangem roteamento, transporte e óptica coerente.

  Pontos fracos

  A oferta continua limitada pela escassez de componentes-chave, uma participação crescente de receita de hardware e de clientes hyperscalers reduz a margem bruta consolidada, e o negócio de redes continua enfrentando pressão por perda de participação de mercado.

  Comparação

  O relatório acredita que as capacidades de compras da Cisco podem permitir que ela navegue pela restrição de oferta melhor do que alguns concorrentes do setor; se o negócio de IA em nuvem gerar crescimento significativo, seu valuation poderá se aproximar do de empresas de IA, em vez de permanecer na faixa tradicional de equipamentos de rede.

  Riscos

  Desaceleração macroeconômica, aceleração das perdas de participação de mercado, dificuldades na integração da Splunk, alavancagem operacional insuficiente e antecipação de demanda no FY26 podem enfraquecer o crescimento e o valuation.

Dados principais

• Recomendação da AçãoOverweightA visão para o setor é In-Line
• Preço-Alvo$135.00Corresponde a 26 vezes o EPS CY27e de $5.25
• Preço de Fechamento$111.04Fechamento de 21 de agosto de 2026
• Capitalização de Mercado$441,128 millionCapitalização de mercado atual indicada no relatório
• Faixa de Preço de 52 Semanas$130.37-$66.13Faixa indicada no relatório
• Progresso de Atualização do Catalyst 4K e 6KApproximately 7%Percentual da base instalada existente que foi atualizada
• Volume de Compras da TSMCApproximately 10 times growth in FY27Abrange processos de 3nm, 5nm e 7nm
• Contratos de Projeto P2003Implantações mais amplas de scale-across ainda não começaram de forma material
• Alcance de Conexão Entre Data CentersApproximately 100 kilometersUsado para conectar e sincronizar clusters de GPU distribuídos em diferentes data centers
• Base de Margem Bruta ConsolidadaApproximately 64%Um nível razoável segundo a administração; a margem bruta de produtos está na faixa média de 60%
• Clientes e Dispositivos Cisco IQApproximately 8,000 customers and approximately 12 million devicesNenhum dos dispositivos relevantes atualmente atende aos requisitos de segurança quântica
• Crescimento da Receita FY25-FY28e5.3%, 11.8%, 14.9%, 4.9%Os exercícios fiscais terminam em julho
• Margens Operacionais FY25-FY28e34.4%, 34.8%, 35.0%, 36.5%Principais indicadores de rentabilidade no relatório
• Crescimento do EPS FY25-FY28e1.9%, 13.9%, 17.5%, 9.4%Crescimento ano a ano
• Crescimento do Fluxo de Caixa Livre FY25-FY28e30.1%, -3.9%, 8.1%, 51.3%Crescimento ano a ano
• EPS Baseado em Consenso$3.80, $4.33, $5.09, $5.57Correspondente a FY25, FY26e, FY27e e FY28e; as estimativas anteriores eram $3.79, $4.28, $5.15 e $5.62
• EPS ModelWare$2.90, $3.38, $4.19, $4.67Correspondente a FY25, FY26e, FY27e e FY28e
• Estimativas Trimestrais de EPS FY27$1.34, $1.21, $1.24, $1.30Do Q1 ao Q4; os resultados reais do FY26 para os períodos correspondentes foram $1.00, $1.04, $1.06 e $1.22
• Cenário Otimista$175.0032 vezes o EPS CY27 de $5.50
• Cenário Pessimista$80.0020 vezes o EPS CY27 de $4.00

Impacto e implicações

O relatório acredita que os cronogramas de crescimento para atualizações de campus, conectividade de IA entre data centers e o negócio de segurança não se sobrepõem totalmente e, portanto, podem coletivamente estender o ciclo de crescimento da Cisco. Se a garantia de fornecimento, as implantações de P200 e sistemas de linha e as taxas de vinculação de produtos de segurança avançarem conforme planejado, os negócios de IA e segurança poderão sustentar o crescimento da receita e a expansão do valuation; contudo, uma participação crescente de receita de hardware e de clientes hyperscalers pressionará inicialmente a margem bruta consolidada, enquanto a antecipação de demanda no FY26 também pode limitar o desempenho no FY27.

Riscos

• A persistente escassez de memória, lasers de bombeamento e chips de nós avançados pode afetar as entregas de produtos.
• Uma desaceleração macroeconômica prolongada pode reduzir a demanda empresarial no FY27.
• Uma aceleração adicional nas perdas de participação de mercado de equipamentos de rede pode compensar o crescimento da indústria e da IA.
• A companhia pode ter dificuldade para sustentar a alavancagem operacional e a melhoria das margens decorrentes de uma maior participação de software e serviços.
• O progresso da integração ou das vendas cruzadas da Splunk pode ficar abaixo das expectativas.
• Uma antecipação significativa da demanda para o FY26 pode limitar o crescimento no FY27.
• A migração para a nuvem pode afetar negativamente o mercado empresarial tradicional da Cisco.

Pontos a observar

• Monitorar o ritmo real de atualização do Catalyst 4K, 6K, Cat 9K de primeira geração e dos pontos de acesso sem fio.
• Monitorar se os 3 contratos de projeto P200 se expandem para implantações mais amplas e se os sistemas de linha de próxima geração começam a ser entregues conforme planejado no primeiro semestre de 2027.
• Monitorar a realização do aumento de aproximadamente 10 vezes no volume de compras da TSMC no FY27, o cronograma de produção do G300 e o progresso nas recentes vitórias de projeto.
• Monitorar se a margem bruta consolidada pode permanecer próxima da base de aproximadamente 64% e o impacto do Silicon One, da óptica Acacia e das taxas de vinculação de produtos de segurança nas margens.
• Monitorar se as vendas cruzadas de Splunk e o negócio principal de segurança continuam melhorando após a difícil comparação anual no primeiro trimestre do FY27.
• Monitorar pedidos de clientes hyperscalers, ajustes nos gastos de capital em IA e o impacto da antecipação de demanda do FY26 no crescimento do FY27.