ASML (ASML) — Interpretação do relatório

Visão geral

A J.P. Morgan examina o potencial de lucros da ASML para 2028 por meio de um modelo de ciclo de semicondutores de cima para baixo e de cenários separados de preços de ferramentas. Argumenta que as estimativas de consenso podem estar baixas, apoiada por forte demanda setorial, maior exposição a EUV e potenciais benefícios de precificação.

Visões principais

O argumento central da J.P. Morgan é que os lucros da ASML para 2028 têm considerável potencial de revisão para cima se o ciclo de alta de semicondutores continuar. As vendas de semicondutores no primeiro semestre de 2026 foram $701.5bn, alta de 102.2% em relação ao ano anterior, segundo dados da WSTS/SIA. A J.P. Morgan estima vendas setoriais de cerca de $1.7tn em 2026 e mais de $2tn em 2027, e testa cenários de receita setorial para 2028 de $2.0tn, $2.25tn e $2.5tn. O relatório observa que a ação da ASML deve começar a descontar os lucros de 2028 em janeiro de 2027, tornando a trajetória do setor em 2027-2028 especialmente importante para a avaliação. O modelo de cima para baixo converte vendas de semicondutores em receita de equipamentos da ASML por meio de várias proporções históricas. Usa intensidade WFE de 17%, a média desde 2020, e uma alternativa mais cautelosa de 15%; gastos em litografia equivalentes a 21.4% do WFE; participação da ASML de 95% em litografia em 2028, ante 94% em 2025 e média histórica de 92%; e receita de gestão da base instalada equivalente a 24.7% da receita total. A premissa de participação de 95% reflete o monopólio da ASML em EUV e o maior uso esperado de EUV, incluindo a adoção de High-NA a partir de 2027 e maior adoção de EUV em DRAM. O relatório também mantém a margem bruta em 60%, embora a receita modelada esteja acima da orientação de receita da ASML para 2030 de €44-60bn associada a essa margem. No caso otimista de $2.5tn de receita de semicondutores e 17% de intensidade WFE, o modelo gera €99.964bn de receita da ASML e EPS de €112.06 para 2028, 67.5% acima do consenso Bloomberg. Com a mesma receita setorial, mas intensidade WFE de 15%, o EPS é €96.57. O caso intermediário de $2.25tn gera EPS de €99.00 com intensidade WFE de 17% e €85.06 com 15%. Mesmo o caso baixista de $2.0tn de receita setorial e 15% de intensidade WFE gera EPS de €73.55, cerca de 10% acima do consenso segundo o relatório. Se a margem bruta subisse para 62.5%, o EPS do caso otimista alcançaria €117.5, 75.6% acima do consenso, enquanto o caso baixista ficaria cerca de 16% acima do consenso. O relatório identifica separadamente os aumentos de preços como outra fonte de melhora dos lucros. A ASML indicou em seus resultados do segundo trimestre de julho que elevaria os preços das ferramentas existentes porque volumes muito elevados de pedidos exigem expansão da cadeia de suprimentos e contratação de funcionários. Dado o prazo de entrega dos pedidos, a J.P. Morgan espera que o impacto integral apareça nos embarques de 2028, e que qualquer efeito em 2027 seja mais difícil de estimar. Sua análise aplica aumentos de preço de 2.5%, 5%, 7.5% e 10% apenas a ferramentas EUV e DUV de imersão, supondo que 80% da receita incremental associada flua para o lucro bruto após os custos de expansão de capacidade. Partindo do modelo atual da J.P. Morgan de EPS de 2028 de €70.73, um aumento de 2.5% eleva o EPS para €73.88, um de 5% para €77.04 e um de 10% para €83.35. O relatório afirma que o caso de 10% fica 17.8% acima de seu modelo e quase 25% acima do consenso; mesmo o caso de 5% fica 15% acima do consenso. A J.P. Morgan mantém classificação Overweight e preço-alvo de €2,100, equivalente a 29.6x sua estimativa de EPS de 2028. Observa que a ASML negociou a 28-38x lucros futuros nos cinco anos anteriores, com média de 33x; portanto, o múltiplo-alvo está na parte inferior dessa faixa e busca refletir uma meta movida por lucros, não por expansão de múltiplos. No caso otimista, o relatório calcula que a ação negociaria a apenas 13.6x os lucros de 2028 ao preço então vigente; aplicar cerca de 25x implicaria até €2,800. No cenário de lucros mais baixista, calcula 20.6x os lucros de 2028 ao preço atual; um múltiplo de 25x implicaria cerca de €1,840, ainda 22.5% acima do preço atual da ação.

Estrutura de análise

O relatório começa com cenários de vendas setoriais de semicondutores para 2028, converte-os em gastos WFE, gastos em litografia e receita da ASML usando proporções históricas do setor, e depois adiciona receita de gestão da base instalada e aplica premissas de margem, custos e impostos para chegar ao EPS. Separadamente, testa sob estresse o efeito dos aumentos de preços de EUV e DUV de imersão sobre os lucros e contextualiza os cenários resultantes com múltiplos P/E futuros.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de cenários de receita setorial de semicondutores e intensidade WFE de cima para baixo

  O relatório parte de resultados alternativos de vendas globais de semicondutores, estima a parcela destinada a equipamentos de fabricação de wafers e litografia, e a converte em receita e lucros da ASML.

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Transmissão das vendas de semicondutores para WFE, gastos em litografia, receita de equipamentos da ASML e receita de gestão da base instalada

  Isso acompanha como uma receita final maior de semicondutores deve se transmitir à demanda por equipamentos de capital e, por fim, à receita e ao EPS da ASML.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação por P/E futuro

  A J.P. Morgan avalia a ASML usando 29.6x sua estimativa de EPS de 2028 e compara os lucros dos cenários com resultados sob aproximadamente 25x P/E.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• ASML (ASML.AS)

  Empresa principal coberta e beneficiária de investimentos em capital de semicondutores mais fortes, adoção de EUV e possíveis aumentos de preços de ferramentas.

  Pontos fortes

  Único fornecedor de ferramentas EUV; participação esperada de 95% no mercado de litografia em 2028; exposição às principais empresas de memória; contribuição de gestão da base instalada.

  Pontos fracos

  A capacidade de fornecer para atender à demanda é identificada como uma restrição prática importante.

  Comparação

  O múltiplo-alvo de 29.6x EPS de 2028 está abaixo do intervalo interquartil de P/E futuro da ASML de 28-38x nos cinco anos anteriores e de sua média de 33x.

  Riscos

  Restrições à exportação, uma desaceleração econômica, adoção de EUV abaixo do esperado e aumento das taxas de juros podem prejudicar as estimativas ou o múltiplo de avaliação.

Dados principais

• Vendas de semicondutores no 1H26$701.5bnAlta de 102.2% em relação ao ano anterior, segundo dados da WSTS/SIA.
• Estimativa de EPS de 2028 da J.P. Morgan€70.73Estimativa do modelo atual antes dos cenários separados de aumento de preços.
• EPS de 2028 no caso otimista€112.06$2.5tn de receita de semicondutores e 17% de intensidade WFE; 67.5% acima do consenso Bloomberg.
• EPS de 2028 no caso baixista€73.55$2.0tn de receita de semicondutores e 15% de intensidade WFE; cerca de 10% acima do consenso Bloomberg.
• EPS com aumento de 10% nos preços das ferramentas€83.35Quase 25% acima do consenso sob a premissa do relatório de fluxo de 80% para o lucro bruto.
• Preço-alvo€2,100.00Equivale a 29.6x a estimativa de EPS da J.P. Morgan para 2028.

Impacto e implicações

O relatório argumenta que a perspectiva de lucros da ASML é altamente alavancada à demanda sustentada de semicondutores e memória, à maior adoção de EUV e à flexibilidade de preços. Enquadra o objetivo de €2,100 como impulsionado principalmente pelo potencial de lucros, e não por expansão do múltiplo de avaliação.

Riscos

• Restrições à exportação de ferramentas para geografias-chave, como a China, podem impedir que a ação alcance o preço-alvo.
• Uma desaceleração econômica pode comprometer as estimativas de lucros e o preço-alvo da ASML.
• Adoção de EUV abaixo do esperado pode implicar risco de queda para as estimativas.
• Aumento contínuo das taxas de juros pode reduzir o múltiplo de avaliação e o preço-alvo.

Pontos a observar

• Se a força dos mercados de semicondutores e memória persistirá até 2028.
• A capacidade da ASML de expandir a oferta o suficiente para atender à demanda por ferramentas.
• A magnitude e o momento dos aumentos de preços de EUV e DUV de imersão, especialmente seu impacto nos embarques de 2028.
• Tendências de adoção de EUV relacionadas a High-NA e DRAM.
• Desenvolvimentos em políticas de exportação que afetam vendas de ferramentas para geografias-chave.