Semicondutores: Expansão da IA em Nuvem Aperta Ainda Mais o Equilíbrio entre Oferta e Demanda de Semicondutores na Ásia

Visão geral

O relatório avalia sistematicamente o impacto dos investimentos de capital em IA em nuvem sobre a cadeia de valor de semicondutores asiática, abrangendo nós avançados, encapsulamento avançado, TPU do Google, óptica coempacotada, nós maduros e empresas-chave. A conclusão central é que a demanda por computação de IA está se expandindo de GPUs para ASICs personalizados, TPUs, CPUs de servidores e chips de rede, impulsionando a continuidade da restrição em capacidades-chave como N3, N2 e CoWoS. Com tecnologia de processo líder, capacidades de encapsulamento e histórico de execução, a TSMC permanece na posição mais favorável da cadeia de valor; MediaTek, ASE e fornecedores relacionados de equipamentos, testes e materiais também compartilharão valor incremental.

Visões principais

Primeiro, o encapsulamento avançado tornou-se uma condição necessária para melhorar o desempenho geral de chips de IA, e o CoPoS da TSMC e o EMIB-T da Intel têm maior probabilidade de coexistir do que de formar uma única rota tecnológica dominante; o CoPoS foca no mais alto desempenho e densidade de integração, enquanto o EMIB-T foca em custo, escalabilidade de encapsulamentos ultragrandes e diversificação da cadeia de suprimentos. Segundo, a demanda por TPU do Google é impulsionada simultaneamente por treinamento e inferência internos, P&D de modelos de fronteira, clientes externos e penetração de serviços em nuvem, e uma rota de dois fornecedores é favorável para que a MediaTek ganhe participação estrutural. Terceiro, cada GW de expansão de servidores de IA gerará demanda substancial por nós avançados, CoWoS e equipamentos de fabricação de wafers, e as plataformas NVIDIA de próxima geração podem aumentar o conteúdo de valor da TSMC por rack. Quarto, a posição de mercado da TSMC em N3, N2 e encapsulamento avançado permanece sólida, e a restrição de CoWoS pode persistir até 2027. Quinto, a concorrência em nós maduros está se tornando mais racional e, combinada com a recuperação da demanda e com parte da capacidade sendo redirecionada para encapsulamento avançado, espera-se que a oferta e a demanda melhorem nos próximos dois a três anos.

Estrutura de análise

O relatório quantifica as oportunidades da indústria de 2026 a 2030 combinando estimativas bottom-up de conteúdo de valor de chips e racks, modelos de demanda de capacidade de servidores por GW, testes de estresse de participação de mercado de encapsulamento avançado, análise de cenários de embarques de TPU do Google, comparações de tecnologias de processo e encapsulamento, acompanhamento da capacidade da cadeia de suprimentos e previsões de avaliação e lucros das empresas.

Notas metodológicas

• Quantificação da demandaModelo de demanda de servidores de IA por GW

  Conversão da escala de energia de data centers em demanda por chips, wafers e encapsulamento

  Com base em diferentes arquiteturas de GPU, ASIC e CPU, o relatório estima a capacidade de wafers N3 ou N2, a capacidade CoWoS, o investimento em equipamentos de fabricação de wafers e a oportunidade de receita da TSMC necessários para cada projeto adicional de servidores de 1GW.

• Análise de cenáriosTeste de estresse de participação de mercado de encapsulamento avançado

  Teste do impacto dos ganhos de participação dos concorrentes sobre a posição de mercado da líder

  Ao assumir que o Intel EMIB-T ganhe, respectivamente, 13% ou 18% de participação na indústria em 2030, o relatório avalia a resiliência da participação e do crescimento de receita da TSMC em encapsulamento avançado.

• Comparação tecnológicaComparação multidimensional de EMIB-T e CoPoS

  Comparação de rotas tecnológicas em desempenho, custo, rendimento, escalabilidade e ecossistema

  O relatório compara as duas plataformas em termos de complexidade arquitetônica, densidade de interconexão, integridade de energia, capacidade de encapsulamentos ultragrandes, cronograma de produção em massa, risco de fabricação e cenários de adequação a clientes.

• Análise da cadeia de suprimentosModelo de participação de rota dupla de TPU

  Desagregação dos embarques de TPU do Google e das oportunidades de receita por fornecedor

  Combinando as restrições de capacidade da TSMC, as taxas de serviços de design da Broadcom e da MediaTek e o crescimento da demanda do Google, o relatório estima as participações de embarques de TPU e a escala de vendas dos dois fornecedores em diferentes anos.

• Fundamentos e avaliaçãoAnálise bottom-up de lucros e avaliação

  Mapeamento da demanda final, capacidade, conteúdo de valor e participação de mercado para os lucros das empresas

  Usando receita das empresas, crescimento de EPS, múltiplos de avaliação, preços-alvo e avaliações relativas do setor, o relatório seleciona os principais beneficiários do crescimento de IA e da melhora de oferta e demanda.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• TSMC（2330.TW）

  Principal beneficiária de nós avançados e encapsulamento avançado para IA em nuvem

  Pontos fortes

  Possui liderança tecnológica, vantagem de escala, um ecossistema profundo de clientes e o histórico de execução mais forte em N3, N2 e encapsulamento avançado; espera-se que sua participação em nós líderes permaneça acima de 80%.

  Pontos fracos

  Grande escala de despesas de capital, e a expansão do encapsulamento avançado envolve desafios como controle de empenamento e maturidade de novas cadeias de ferramentas.

  Comparação

  Em comparação com o Intel EMIB-T, o CoPoS possui maior densidade de interconexão, melhor integridade de sinal e energia e capacidade de integração mais ampla, mas maior custo e complexidade de fabricação.

  Riscos

  Despesas de capital em IA mais lentas, demanda por N3 ou N2 abaixo do esperado, rendimentos de encapsulamento avançado abaixo das expectativas, ganhos de participação dos concorrentes e riscos geopolíticos.

• MediaTek（2454.TW）

  Beneficiária da rota de dois fornecedores para TPU do Google e do crescimento da IA em nuvem e na borda

  Pontos fortes

  Possui vantagem de custo em taxas de serviços de design, espera-se que obtenha ganhos estruturais de participação em projetos de TPU do Google e tem a oportunidade de evoluir de uma empresa tradicional de chips fabless para uma fornecedora de plataformas de IA em nuvem e na borda.

  Pontos fracos

  A concentração de clientes e projetos pode aumentar após a rápida expansão do negócio de TPU, e os cenários de receita são sensíveis às premissas de escala de embarques.

  Comparação

  A Broadcom continua sendo uma parceira importante do Google, mas estima-se que a taxa de serviço da MediaTek por TPU seja cerca de 50% menor, o que favorece a expansão de sua participação.

  Riscos

  Atrasos no cronograma de projetos do Google, restrições de capacidade da TSMC, concorrência da Broadcom, execução de produção em massa abaixo das expectativas e demanda por TPU abaixo das previsões.

• ASE（3711.TW）

  Beneficiária de encapsulamento avançado e da demanda de montagem e teste para IA em nuvem e na borda de próxima geração

  Pontos fortes

  A crescente importância do encapsulamento avançado ajuda a aumentar o valor agregado por chip, melhorar o mix de negócios e fortalecer as margens; o ciclo de revisão positiva dos lucros ainda está em estágio inicial.

  Pontos fracos

  O negócio ainda apresenta ciclicidade de semicondutores, e a expansão inicial de capacidade pode enfrentar pressões de utilização e custos.

  Comparação

  Como uma empresa OSAT independente líder, pode capturar a demanda transbordada de encapsulamento avançado e complementar o ecossistema de encapsulamento integrado liderado pela TSMC.

  Riscos

  Demanda por encapsulamento avançado mais lenta, clientes construindo capacidade interna, concorrência de preços e retornos sobre despesas de capital abaixo das expectativas.

• UMC（2303.TW） and PSMC（6770.TW）

  Principais beneficiárias da melhora de oferta e demanda em nós maduros

  Pontos fortes

  Espera-se que uma concorrência mais racional na China continental, a recuperação da demanda e o redirecionamento pela TSMC de parte dos recursos de capacidade de nós maduros para encapsulamento avançado melhorem a oferta, a demanda e os preços da indústria nos próximos dois a três anos.

  Pontos fracos

  Os nós tecnológicos são maduros, a diferenciação de produtos é relativamente baixa e a exposição a eletrônicos de consumo e à demanda cíclica tradicional é relativamente sensível.

  Comparação

  Em comparação com empresas de nós avançados, a elasticidade de crescimento vem mais da recuperação da utilização e dos preços do que da melhora estrutural de conteúdo de valor decorrente de atualizações de processo.

  Riscos

  Adições de capacidade na China continental acima do esperado, demanda do consumidor permanecendo fraca, recuperação de preços abaixo das expectativas e queda da utilização de capacidade.

• Aspeed（5274.TWO）

  Beneficiária da expansão do mercado de servidores e do maior conteúdo de silício por unidade

  Pontos fortes

  O crescimento do volume de servidores de IA, a forte demanda por CPUs de servidores e o aumento do conteúdo de valor por unidade de chips de gerenciamento podem expandir seu mercado potencial.

  Pontos fracos

  A avaliação é relativamente alta, e as expectativas de crescimento já refletem a forte demanda por servidores.

  Comparação

  Em comparação com empresas de foundry e encapsulamento, sua oportunidade vem mais diretamente do volume de plataformas de servidores e do crescimento do conteúdo de chips por unidade.

  Riscos

  Atrasos na expansão de servidores de IA, concentração de clientes, intensificação da concorrência e correção de avaliação elevada.

• Intel

  Segunda fonte para encapsulamento avançado EMIB-T e potencial concorrente da TSMC

  Pontos fortes

  A arquitetura EMIB-T é mais simples, não exige um grande interposer e possui potencial de custo, escalabilidade de encapsulamentos ultragrandes e um cronograma-alvo de produção em massa mais antecipado.

  Pontos fracos

  O rendimento da produção em massa para a integração de grandes substratos e pontes de silício ainda precisa ser validado, e a empresa enfrenta desafios na integração de foundry front-end e encapsulamento back-end.

  Comparação

  O EMIB-T é adequado para clientes que enfatizam custo, encapsulamentos ultragrandes e diversificação da cadeia de suprimentos; o CoPoS é mais adequado para produtos de IA que buscam o mais alto desempenho e densidade de integração.

  Riscos

  Os rendimentos dos substratos não melhorarem para níveis altos, atrasos na produção em massa comercial, adoção limitada por clientes e maturidade insuficiente do ecossistema.

Dados principais

• Preço-alvo e preço de referência da ação da TSMCNT$3,650 / NT$2,365O preço-alvo corresponde a uma classificação de Compra; o preço de referência da ação é de 6 de agosto de 2026, implicando potencial de alta de aproximadamente 54%.
• Demanda de capacidade de nós avançados por 1GWAproximadamente 2-5kwpmAbrange a capacidade N3 ou N2 exigida para aceleradores de IA, CPUs e chips de rede.
• Demanda de capacidade CoWoS por 1GWAproximadamente 3-6kwpmA demanda específica varia conforme as arquiteturas NVIDIA, AMD e ASICs personalizados.
• Investimento em equipamentos de fabricação de wafers lógicos por 1GWUS$1-2bnInclui investimento em processos de front-end e capacidade relacionada a CoWoS.
• Oportunidade de receita para a TSMC por 1GWUS$1-2bnEquivale a aproximadamente 1.0-1.5% de potenciais vendas incrementais.
• Conteúdo de valor da TSMC para plataformas NVIDIA de próxima geraçãoUS$1.4-1.9bn/GWReceita potencial correspondente a Rubin Ultra e Feynman, superior a aproximadamente US$1.1bn/GW para Blackwell Ultra e Rubin.
• Demanda de foundry N2Aproximadamente 220kwpmA UBS espera que esse nível seja alcançado em 2028, superior à demanda de foundry no terceiro ano da produção em massa de N3.
• Teste de estresse de encapsulamento avançado da TSMCParticipação de aproximadamente 65-70% em 2030EPressupõe que o Intel EMIB-T alcance US$16bn em vendas e 13% de participação na indústria.
• Cenário de baixa para encapsulamento avançado da TSMCParticipação de 62% em 2030EMesmo que a Intel ganhe uma participação de 18%, o negócio de encapsulamento avançado da TSMC ainda poderá alcançar um CAGR de 47% de 2026 a 2030.
• Previsão total de embarques de TPU2026E em 4.8m; 2027E em 10.7mA demanda vem de cargas de trabalho internas do Google, desenvolvimento de modelos de fronteira, clientes externos e serviços em nuvem.
• Oportunidade de TPU da MediaTekVendas de US$18bn em 2027EA análise de cenários pressupõe que a MediaTek embarque aproximadamente 4m de unidades TPU v8t em 2027, correspondendo a cerca de 45% de seus negócios.
• Vantagem de custo de serviços de design da MediaTekTaxa de serviço por TPU aproximadamente 50% menorO relatório estima que sua taxa de serviço de design por TPU seja cerca da metade da Broadcom.
• Desempenho de mercado no acumulado do anoSOX sobe 70%, portfólio coberto sobe 68% em médiaNo mesmo período, o Dow subiu 12% e o TAIEX subiu 53%; TSMC, MediaTek e UMC subiram 53%, 174% e 147%, respectivamente.

Impacto e implicações

A expansão do investimento em IA em nuvem impulsionará simultaneamente a demanda por nós lógicos avançados, encapsulamento avançado, testes, substratos, equipamentos, materiais e interconexões de alta velocidade, podendo prolongar o ciclo de alta da indústria. A elasticidade da receita da TSMC vem não apenas do crescimento do volume de wafers, mas também de atualizações de processo, do aumento do número de GPUs por rack e do maior conteúdo de valor de CoWoS e do futuro encapsulamento em nível de painel. ASICs personalizados e TPUs têm maior eficiência energética por unidade, mas cada GW pode exigir mais chips, amplificando de forma semelhante a demanda por wafers e encapsulamento. Para investidores, as oportunidades se espalharão das líderes centrais de foundry para serviços de design, OSAT, equipamentos e empresas de nós maduros, mas é necessária diferenciação por capacidade de execução tecnológica, ramp-up de rendimento e concentração de clientes.

Riscos

• Provedores de serviços de nuvem hyperscale e desenvolvedores de IA reduzem ou adiam despesas de capital em data centers.
• A expansão da capacidade de N3, N2, CoWoS e CoPoS é mais rápida que a demanda final, fazendo com que o equilíbrio entre oferta e demanda passe de restrição para excesso de oferta.
• O ramp-up de rendimento de grandes substratos, o empenamento, a integração de pontes de silício e as novas cadeias de ferramentas de equipamentos em encapsulamento avançado ficam abaixo das expectativas.
• Intel, Samsung Foundry ou outros concorrentes ganham participação maior que a esperada em nós líderes e encapsulamento avançado.
• Produtos-chave como Google TPU, NVIDIA Rubin ou Feynman sofrem atrasos, reduzindo o ritmo de realização de receitas da cadeia de suprimentos relacionada.
• A recuperação da demanda por nós maduros fica abaixo das expectativas, ou fabricantes da China continental retomam estratégias agressivas de expansão de capacidade e preços.
• Concentração de clientes, controles de exportação, riscos geopolíticos e riscos de interrupção da cadeia de suprimentos.
• As avaliações de alguns nomes beneficiários já estão em níveis relativamente altos, e resultados abaixo das expectativas podem desencadear correções significativas.

Pontos a observar

• Demanda por N3 no 2S26 e o progresso de produção em massa do NVIDIA Rubin, Google TPU v8i e v8t.
• Expansão da capacidade CoWoS da TSMC, visibilidade dos pedidos e se a restrição de oferta se estende até 2027.
• Se a demanda por N2 pode alcançar aproximadamente 220kwpm em 2028 e se a participação da TSMC em nós líderes pode permanecer acima de 80%.
• Progresso de comercialização do Intel EMIB-T no 2S27, rendimentos de produção em massa de substratos e adoção do Google TPU v9.
• Prontidão para produção em massa do TSMC CoPoS em 2028, controle de empenamento de painéis e maturidade de novas cadeias de ferramentas de equipamentos.
• Participação efetiva nos embarques, reconhecimento de receita e expansão de clientes de longo prazo da MediaTek em projetos de TPU do Google.
• Consumo real de energia, arquitetura de chips e mudanças no conteúdo de valor da TSMC por rack para cada projeto de servidores de IA de 1GW.
• A maturidade da óptica coempacotada nos próximos três anos e o ponto de inflexão para a fibra óptica substituir interconexões de cobre.
• Preços de nós maduros, utilização de capacidade, disciplina na nova oferta da China continental e recuperação da demanda por eletrônicos de consumo.
• Revisões das previsões de lucros e mudanças de avaliação para TSMC, MediaTek, ASE, UMC, PSMC e Aspeed.