Atour Lifestyle Holdings Ltd: A receita da Atour no segundo trimestre cresceu 41% e a projeção para FY26 foi elevada, com varejo e cadeia de suprimentos continuando a impulsionar forte crescimento

Visão geral

O Morgan Stanley analisa os resultados da Atour Lifestyle Holdings no 2T26 e considera que o desempenho da receita ficou ligeiramente acima das expectativas, impulsionado principalmente por atualizações de produtos de varejo, otimização da cadeia de suprimentos e expansão da rede de hotéis. Embora mudanças no mix de negócios tenham pressionado as margens, a empresa elevou novamente sua projeção de receita para FY26 e suas perspectivas para a relação de despesas também melhoraram. Assim, o relatório eleva ligeiramente suas projeções para FY26, sem alterar a tese de investimento existente.

Visões principais

O crescimento da receita superou significativamente o crescimento do lucro no 2T26. A receita total da Atour atingiu RMB3.490 bilhões, alta de 41% a/a, superando a previsão do Morgan Stanley de RMB3.451 bilhões e as expectativas de consenso de RMB3.279 bilhões. A receita F&M foi de RMB1.725 bilhões, alta de 33% a/a, também acima da previsão do Morgan Stanley de RMB1.704 bilhões e das expectativas de consenso de RMB1.652 bilhões; a receita L&O foi de RMB132 milhões, queda de 12% a/a; a receita de varejo e outras foi de RMB1.633 bilhões, alta de 60% a/a, incluindo receita de varejo de RMB1.575 bilhões, alta de 63% a/a. A superação da receita foi atribuída principalmente aos negócios de cadeia de suprimentos e varejo mais fortes do que o esperado. A empresa, portanto, elevou suas projeções de crescimento da receita total e da receita de varejo para FY26 em mais 4 e 5 pontos percentuais, respectivamente. Esta foi sua segunda elevação de projeções em 2026 e refletiu resultados do 1S26 superiores ao plano original. O lucro continuou a crescer, mas mudanças no mix de negócios pressionaram as margens. O EBITDA ajustado no 2T26 foi de RMB821 milhões, alta de 35% a/a, superando a previsão do Morgan Stanley de RMB812 milhões e as expectativas de consenso de RMB775 milhões; a margem EBITDA ajustada foi de 23.5%, abaixo dos 24.7% no 2T25. O lucro líquido básico foi de RMB558 milhões, alta de 31% a/a, ligeiramente abaixo da previsão do Morgan Stanley de RMB564 milhões, mas acima das expectativas de consenso de RMB544 milhões; a margem líquida básica caiu de 17.3% um ano antes para 16.0%. O relatório observa que a orientação da empresa para uma ligeira queda da margem líquida básica anual permanece inalterada, mas o motivo passou a ser contribuições maiores do que o esperado dos negócios de varejo e cadeia de suprimentos de menor margem, em vez de deterioração das operações principais. O desempenho das tarifas de quartos no negócio hoteleiro foi relativamente estável, enquanto a expansão permaneceu a principal fonte de crescimento. O RevPAR combinado cresceu 0.7% a/a no 2T26, enquanto o RevPAR de hotéis comparáveis caiu 3% a/a. A empresa afirmou que o RevPAR de julho foi afetado pelo clima e por viagens de verão postergadas, mas o desempenho se estabilizou posteriormente. A empresa registrou 87 aberturas líquidas de hotéis no 2T26 e 160 aberturas líquidas acumuladas no 1S26, equivalentes a 40% de seu plano anual completo; o número de quartos F&M cresceu 19% a/a, com desaceleração do crescimento conforme esperado. O relatório avalia a qualidade do crescimento do negócio de hospedagem considerando conjuntamente o ritmo de abertura de hotéis, as mudanças no RevPAR e o desempenho operacional por quarto, em vez de depender apenas de uma métrica de crescimento de receita. O varejo foi o motor de crescimento mais forte neste trimestre. A receita de varejo cresceu 63% a/a no 2T26, acima dos 54% no 1T26, mas ligeiramente abaixo dos 67% no FY25. O crescimento foi impulsionado por atualizações de produtos e otimização da cadeia de suprimentos, com o GMV da categoria de edredons aumentando 80% a/a. A margem bruta de varejo caiu ligeiramente para 51%, pois edredons e novos produtos, que possuem margens brutas relativamente menores, representaram uma parcela maior. Portanto, o relatório enfatiza tanto o alto crescimento do negócio de varejo quanto sua pressão estrutural sobre as margens: a expansão mais rápida do varejo eleva a receita do grupo, mas dilui a margem combinada no curto prazo. A receita da cadeia de suprimentos cresceu 45% a/a no 2T26, principalmente devido à maior aquisição por quarto antes das novas aberturas de hotéis. O crescimento da cadeia de suprimentos está ligado às aberturas de hotéis, mas sua margem é menor que a do negócio maduro de gestão hoteleira, tornando-se outra causa estrutural da queda da margem do grupo. Por outro lado, o crescimento mais rápido da receita melhorou a absorção de despesas. A empresa agora espera que a relação de despesas administrativas e gerais e de tecnologia permaneça estável, em comparação com sua expectativa anterior de aumento; a relação foi de 5% no 1S26, inalterada em relação ao ano anterior. Isso significa que, embora o mix de receita tenha reduzido as margens bruta e líquida, a relação de despesas operacionais não se deteriorou na direção anteriormente temida. O plano de retorno aos acionistas permanece no rumo certo. As recompras de ações da empresa no 1S26, juntamente com o dividendo de US$73 milhões pago no 1T26, totalizaram US$184 milhões, colocando-a no caminho para atingir sua meta de retornar pelo menos US$230 milhões aos acionistas no FY26. O relatório trata os retornos de capital juntamente com o crescimento sustentado como parte da tese de investimento, mas não altera sua avaliação de classificação existente. O modelo do Morgan Stanley projeta EPS de RMB11.61, RMB13.65, RMB16.12 e RMB17.26 para FY25 a FY28, respectivamente; receita líquida de RMB9.790 bilhões, RMB12.958 bilhões, RMB15.592 bilhões e RMB17.730 bilhões; EBITDA de RMB2.361 bilhões, RMB2.720 bilhões, RMB3.266 bilhões e RMB3.487 bilhões; e lucro líquido ModelWare de RMB1.621 bilhões, RMB1.907 bilhões, RMB2.254 bilhões e RMB2.412 bilhões. Os múltiplos P/L correspondentes são 23.8x, 18.2x, 15.4x e 14.4x; os múltiplos P/VPA são 10.7x, 8.9x, 7.0x e 5.7x; o ROE é 54.8%, 53.1%, 57.6% e 48.5%; e os múltiplos EV/EBITDA são 13.9x, 10.2x, 8.2x e 7.3x. O relatório sinaliza que as estimativas de EPS de consenso para os próximos 12 meses provavelmente serão moderadamente revisadas para cima, enquanto o próprio Morgan Stanley eleva apenas ligeiramente sua projeção para FY26. A avaliação se baseia em um DCF de cenário-base. As principais premissas incluem WACC de 10.5% e taxa de crescimento perpétuo de 2% para as empresas chinesas de hotéis listadas nos EUA sob cobertura. O relatório projeta um CAGR de EBITDA de 13.5% de 2025 a 2030, à medida que a marca amadurece, seguido por 8% posteriormente, com a avaliação implicando EV/EBITDA de 12x para 2026E. Isso resulta em preço-alvo de US$45.00, representando potencial de alta de 22% em relação ao preço da ação de US$37.00 em 20 de agosto de 2026, enquanto a classificação Overweight e a visão Atraente para o setor são mantidas. Os cenários de alta listados no relatório incluem mais aberturas de hotéis do que o esperado, custos de reinvestimento inferiores ao esperado, maior RevPAR do setor e melhores margens de varejo; os cenários de baixa incluem crescimento das vendas de varejo abaixo de 15%, queda a/a do RevPAR do setor em 2026 apesar da melhoria recente, e aquisições que destroem valor.

Estrutura de análise

O relatório primeiro compara a receita, o lucro e as margens do 2T26 de cada negócio com o período do ano anterior, as previsões do Morgan Stanley e as expectativas de consenso, e então explica as diferenças por meio de aberturas de hotéis, crescimento de quartos, RevPAR, mix de produtos de varejo e aquisições da cadeia de suprimentos. Em seguida, ajusta suas projeções para FY26 com base na elevação das projeções pela administração e em suas perspectivas para a relação de despesas e margens, e utiliza a avaliação por DCF para conectar crescimento de EBITDA de longo prazo, custo de capital, taxa de crescimento perpétuo, preço-alvo e potencial de alta, antes de apresentar cenários de avaliação de alta e baixa.

Notas metodológicas

• Método de AvaliaçãoDCF

  Avaliação por DCF de cenário-base

  O relatório desconta fluxos de caixa operacionais futuros utilizando premissas de crescimento de longo prazo, aplicando WACC de 10.5% e taxa de crescimento perpétuo de 2% para derivar um preço-alvo de US$45.00.

• Método de AvaliaçãoAvaliação EV/EBITDA

  Múltiplo EV/EBITDA implícito para 2026E

  O resultado do DCF também é convertido em aproximadamente 12x EV/EBITDA para 2026E para ilustrar o nível de avaliação operacional correspondente ao preço-alvo; a tabela do modelo mostra EV/EBITDA de 10.2x para 2026E com base no preço atual.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição de quantidade de hotéis, crescimento de quartos e RevPAR

  O relatório examina separadamente as aberturas líquidas de hotéis, o crescimento de quartos F&M e o RevPAR para distinguir o crescimento de volume decorrente da expansão de hotéis e quartos das mudanças operacionais causadas pelas tarifas de quartos e pelo desempenho de ocupação em hotéis comparáveis.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Estrutura ModelWare do Morgan Stanley

  Salvo indicação em contrário, as previsões de lucros e métricas de avaliação do relatório se baseiam na estrutura ModelWare do Morgan Stanley e são comparadas com as expectativas de consenso.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Atour Lifestyle Holdings Ltd (ATAT.O/ATAT.US)

  A empresa central coberta neste relatório; os resultados do 2T26 ficaram ligeiramente acima das expectativas, com varejo, cadeia de suprimentos e expansão da rede de hotéis impulsionando conjuntamente o crescimento da receita.

  Pontos fortes

  A receita de varejo cresceu 63% a/a, a receita da cadeia de suprimentos cresceu 45%, a projeção de receita FY26 foi novamente elevada e a expectativa para a relação de despesas administrativas e gerais e de tecnologia foi revisada de aumento para estabilidade.

  Pontos fracos

  A maior contribuição dos negócios de varejo e cadeia de suprimentos de menor margem reduziu a margem EBITDA ajustada, a margem líquida básica e a margem bruta de varejo.

  Comparação

  A receita total do 2T26 superou as expectativas do Morgan Stanley e do consenso; o lucro líquido básico ficou ligeiramente abaixo da previsão do Morgan Stanley, mas acima das expectativas de consenso.

  Riscos

  Crescimento das vendas de varejo abaixo de 15%, queda a/a do RevPAR do setor em 2026 e aquisições que destroem valor.

Dados principais

• Receita Total 2T26RMB3.490 bilhõesAlta de 41% a/a; previsão do Morgan Stanley de RMB3.451 bilhões, enquanto o consenso esperava RMB3.279 bilhões.
• Receita F&M 2T26RMB1.725 bilhõesAlta de 33% a/a; previsão do Morgan Stanley de RMB1.704 bilhões, enquanto o consenso esperava RMB1.652 bilhões.
• Receita L&O 2T26RMB132 milhõesQueda de 12% a/a.
• Receita de Varejo 2T26RMB1.575 bilhõesAlta de 63% a/a, acima de 54% no 1T26; o crescimento no FY25 foi de 67%.
• EBITDA Ajustado 2T26RMB821 milhõesAlta de 35% a/a; a margem foi de 23.5%, em comparação com 24.7% um ano antes.
• Lucro Líquido Básico 2T26RMB558 milhõesAlta de 31% a/a; a margem líquida básica foi de 16.0%, em comparação com 17.3% um ano antes.
• RevPAR Combinado 2T26+0.7% a/aO RevPAR de hotéis comparáveis caiu 3% a/a.
• Aberturas Líquidas de Hotéis 1S26160 hotéisAs aberturas líquidas totalizaram 87 no 2T26, elevando o progresso acumulado a 40% da meta anual completa.
• Crescimento de Quartos F&M19%O crescimento desacelerou conforme esperado.
• Crescimento do GMV da Categoria de Edredons80% a/aAtualizações de produtos impulsionaram o forte crescimento do varejo no 2T26.
• Crescimento da Receita da Cadeia de Suprimentos 2T2645% a/aImpulsionado principalmente por maior aquisição por quarto antes das novas aberturas de hotéis.
• Margem Bruta de Varejo51%Caiu ligeiramente devido à maior contribuição de edredons e novos produtos.
• Relação de Despesas Administrativas e Gerais e de Tecnologia 1S265%Inalterada em relação a um ano antes; a empresa revisou sua perspectiva de um aumento esperado para uma expectativa de estabilidade.
• Ajuste da Projeção de Receita FY26Crescimento da receita total elevado em 4 pontos percentuais; crescimento da receita de varejo elevado em 5 pontos percentuaisEsta foi a segunda elevação da empresa para as projeções relevantes em 2026.
• Meta de Retorno aos Acionistas FY26Pelo menos US$230mnAs recompras de ações no 1S26 e o dividendo de US$73mn pago no 1T26 totalizaram US$184mn.
• Previsão FY26EPS de RMB13.65; receita de RMB12.958 bilhões; EBITDA de RMB2.720 bilhõesCorrespondente a P/L de 18.2x e EV/EBITDA de 10.2x.
• Principais Premissas de DCFWACC 10.5%; taxa de crescimento perpétuo 2%O CAGR de EBITDA é projetado em 13.5% de 2025 a 2030 e 8% posteriormente.
• Classificação e Preço-AlvoOverweight; US$45.00Implica potencial de alta de 22% em relação ao preço atual de US$37.00.

Impacto e implicações

O relatório considera que o perfil atual de crescimento da Atour está sendo impulsionado conjuntamente pela expansão de hotéis, varejo e cadeia de suprimentos, tornando a receita mais resiliente do que se esperava anteriormente. Uma contribuição maior de negócios de menor margem fará com que a margem líquida básica de FY26 caia ligeiramente, mas o crescimento mais rápido da receita significa que a relação de despesas administrativas e gerais e de tecnologia não enfrenta mais a pressão ascendente esperada anteriormente. Outra elevação de projeções, revisões moderadas das previsões e retornos aos acionistas avançando conforme planejado sustentam conjuntamente a postura otimista existente do relatório e o preço-alvo de US$45.00.

Riscos

• O crescimento das vendas de varejo pode desacelerar para abaixo de 15% ao ano, enfraquecendo o atual motor mais forte de crescimento da receita.
• Apesar da melhora recente, o RevPAR do setor ainda pode cair a/a em 2026.
• Podem ocorrer aquisições que destroem valor.
• Um aumento contínuo na contribuição dos negócios de varejo e cadeia de suprimentos de menor margem pode reduzir ainda mais as margens do grupo.

Pontos a observar

• Monitorar as mudanças subsequentes no RevPAR combinado e de hotéis comparáveis após a estabilização do impacto do clima de julho e das viagens de verão postergadas.
• Monitorar se as aberturas líquidas de hotéis no ano completo e o crescimento de quartos F&M permanecem conforme o plano.
• Monitorar se o crescimento da receita de varejo, do GMV de edredons e de novos produtos pode ser sustentado, observando simultaneamente se a margem bruta de varejo melhora.
• Monitorar a aquisição por quarto de novos hotéis e a sustentabilidade do crescimento da receita da cadeia de suprimentos.
• Monitorar se a relação de despesas administrativas e gerais e de tecnologia permanece estável e se a margem líquida básica cai apenas ligeiramente.
• Monitorar o progresso em direção à meta de retorno aos acionistas de FY26 de pelo menos US$230mn.
• Monitorar cenários de alta, como aberturas de hotéis acima das expectativas, menores custos de reinvestimento, maior RevPAR do setor ou melhores margens de varejo.