US economic outlook 리서치 보고서 해설

개요

Morgan Stanley의 미국 경제 전망은 성장 구성이 소비지출에서 AI 관련 기업투자로 이동하고 있다고 주장한다. 보고서는 회복력은 있으나 불균등한 경제활동, 점진적 디스인플레이션, 저채용·저해고의 안정적 노동시장, 그리고 2027년으로 미뤄진 Fed의 금리 인하를 예상한다.

핵심 견해

핵심 논지는 ‘소비보다 설비투자’다. 높은 휘발유 가격은 OBBBA 관련 재정 조치와 늘어난 세금 환급이 가계에 주는 부양 효과의 상당 부분을 상쇄해 재화 지출을 억제할 것으로 예상된다. Morgan Stanley는 실질 소비 성장이 2026년과 2027년 모두 2.1% 4Q/4Q로 유지될 것으로 본다. 환급금은 전년 대비 약 17%, 약 $47 billion 증가했고 평균 환급금은 약 $320 늘었지만, 미국 소매 휘발유 가격이 $3.60/gallon이면 높은 에너지 가격이 이 지원 효과를 상쇄할 것으로 추정한다. 가계는 저축률을 낮추고 부채 상환을 덜 하며 소비를 유지했지만, 저·중소득층의 완충 여력은 제한적이다. 하위 소득 5분위의 유동성 저축은 지출 3개월분을 충당하는 데 그치는 반면 상위 5분위는 19개월분을 충당할 수 있다. 상위 20%는 가계 순자산의 약 75%를 보유해 고소득층 소비는 자산시장 부에 더 민감하다. 기업투자가 반대편의 지지 요인이다. Morgan Stanley는 비주거 고정투자가 2026년 7.7%, 2027년 8.0% 성장할 것으로 예상하며, AI 인프라, 컴퓨팅 및 전력 용량이 이를 주도할 것으로 본다. 하이퍼스케일러 설비투자는 2027년 $1 trillion을 초과할 것으로 예상되며, 애널리스트들은 추정치를 반복적으로 상향하고 예상된 성장 둔화 시점을 2027년으로 늦췄다. 보고서는 AI 지출을 경기순환적 요인보다 구조적 요인으로 본다. 수입 조정 후 AI 관련 투자는 2025년부터 2026년 중반까지 GDP 성장에 0.6 percentage points, AI만의 활동은 0.4 percentage points 기여한 것으로 추정한다. AI 관련 지출과 생산성 향상은 2026년과 2027년 성장에 0.8-0.9 percentage points 기여할 것으로 예상된다. AI 인프라 투자와 AI 도입 지출을 구분하는데, 전자는 컴퓨팅 용량을 구축하고 후자는 주로 소프트웨어를 통해 미국 기업 전반의 AI 확산을 보여준다. 컴퓨터 및 주변기기는 AI 인프라 지출의 60-70%를 차지한다. 주택은 지속적인 부담으로 제시된다. 실질 주거투자는 2026년 1.3% 4Q/4Q 감소한 뒤 2027년 1.5% 증가할 것으로 예상된다. 주택 구매여력은 약 40년 만의 저점 수준에 머물고, 시장 모기지 금리와 주택 소유자의 유효 모기지 금리 간 격차가 소유자를 현 주택에 묶어 둔다. FHFA는 이 격차가 1 percentage point 확대될 때 매도 확률이 18.1% 낮아진다고 추정한다. 현재 격차는 210bp로, 기존 주택 판매에 큰 하방 압력이 지속된다. 신규 주택 판매는 정체되고 재고는 높아, 누적 재고가 해소될 때까지 착공은 부진할 전망이다. 재정정책은 단기적으로 경제활동을 지지하지만 적자를 확대한다. Morgan Stanley는 2026년 재정적자를 $2.05 trillion, GDP의 6.3%로 예상하며 전망 기간에 적자가 GDP의 약 6% 수준을 유지할 것으로 본다. OBBBA는 GDP를 2026년 약 0.4 percentage points, 2027년 0.14 percentage points 끌어올릴 것으로 추정하지만 중기 순효과는 부정적이다. 관세 체제는 더 지속적인 기반을 갖춘 것으로 보인다. 관세는 4월부터 6월까지 평균 6.8%였고, 법정 실효 관세율은 연말까지 약 10%로 수렴할 것으로 예상된다. 시행, Section 232 조치 및 국가별 확전에는 불확실성이 남아 있다. 인플레이션은 점진적으로 하락할 것으로 예상된다. 근원 PCE는 2026년 3.2% 4Q/4Q, 2027년 2.4%로 예상된다. 관세는 2026년 현재까지 근원물가에 약 60bp 기여했으나 총 전가 효과는 약 70bp로 예상돼 관세 압력은 약해질 것으로 본다. 주거 인플레이션의 지속적 둔화가 도움이 되며, 유가 충격이 근원 인플레이션에 미치는 영향은 제한적일 것으로 예상한다. 그러나 인플레이션 지속성은 위험이다. PCE 구성요소의 54%가 3%를 넘는 상승률을 보였으며, 이는 1Q25의 38%보다 높다. 기준 시나리오에서 Fed는 2026년에 금리를 동결하고 이후 2027년에 50bp 완화한다. 노동시장 기준 시나리오는 강하다기보다 안정적이다. 고용 증가세는 느리고 이직률은 낮으며 실업률은 낮은 수준이고 임금 상승은 둔화된다. Morgan Stanley는 노동시장 안정을 위한 월간 고용 증가분을 2026년 50,000, 2027년 40,000으로 추정하는데, 이는 이민 제한과 인구구조에 따른 노동공급 제약을 반영한다. AI는 현재 전반적으로 제한적인 혼란만 유발하고 있지만, 경기순환성을 조정한 후 AI 고노출 직종의 실업률은 정상 수준보다 약 0.5 percentage points 높고 청년 근로자는 다소 더 큰 혼란을 보인다. AI 고노출 산업은 4Q25까지 직원당 산출 증가 2.4 percentage points 중 1.7 percentage points를 기여했으며, 이는 2024년의 0.7 percentage points에서 가속된 것이다. 이 증가는 광범위한 노동 대체가 아니라 더 빠른 산출 성장에 기인했다. AI의 자금조달과 분배 효과가 갈수록 중요해지고 있다. Morgan Stanley는 2028년까지 데이터센터 지출을 뒷받침하기 위해 $3.2 trillion의 발행이 필요하며, 이 중 $1.8 trillion은 신용시장에서, $700 billion은 사모신용에서 조달될 것으로 예상한다. 하이퍼스케일러의 신용도는 여전히 강해 조정은 부채 발행 능력 제약보다 스프레드 확대를 통해 일어날 것으로 본다. 데이터센터 부채는 하이일드 지수의 약 3%로, 전년의 1% 미만에서 상승했다. 보고서는 2028년까지 개발업체가 직면할 미국 전력 부족을 47GW로 추정한다. 대학 교육을 받고 고소득이며 도시에 거주하는 가계는 AI 고용대체 위험에 더 노출되는 한편, 부의 효과, 일자리 창출 및 디스인플레이션의 상방에도 더 많이 노출된다. 기준 시나리오에서 이들은 가장 큰 혜택을 보지만, 빠른 확산이나 자산시장 하락은 먼저 이들을 타격하고 이후 수요 약세가 다른 계층으로 확산될 수 있다. 대체 시나리오는 유가, 수요 및 AI 확산에 대한 민감도를 보여준다. 15% 확률의 수요 상방 시나리오에서는 GDP 성장률이 2026년 2.9%, 2027년 3.1%가 되고 Fed는 4Q26에 금리 인상을 시작한다. 10% 확률의 AI 생산성 향상과 노동 대체 시나리오에서는 실업률이 2026년 4.5%, 2027년 4.8%로 오르고 2027년 초에 세 차례 금리 인하가 이뤄진다. 20% 확률의 영구적 유가 프리미엄 시나리오에서는 유가가 2027년까지 $100 이상을 유지하고 근원 PCE는 2026년 3.1%, 2027년 2.8%가 되며 금리는 2027년 말까지 동결된다. 15% 확률의 글로벌 침체 시나리오는 유가가 3Q26까지 $140-160/bbl로 상승하고 GDP가 2H26에 위축되며 실업률이 5.5%에 이르고 Fed가 2026년에 200bp 인하한다고 가정한다.

분석 프레임워크

보고서는 GDP 지출 분해와 소비, 투자, 주택, 재정정책, 무역, 인플레이션, 노동 및 통화정책 전망을 결합한다. AI 인프라와 AI 도입을 구분하고, GDP 영향을 추정할 때 설비투자에서 수입을 조정하며, 대체 거시 시나리오를 비교한다. 또한 직업과 산업의 AI 노출도 지표를 사용해 생산성과 노동시장 파급을 평가한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  기업 가격, 비용 및 이익 분해

  Morgan Stanley는 2Q26 기업이익 급증을 주로 판매가격 상승에 따른 것으로 보고, 단위 노동비용과 비노동비용은 대체로 보합이었다고 분석한다.

• 거시경제 프레임워크테일러 준칙

  Taylor rule 통화정책 반응을 포함한 뉴케인지언 AI 확산 시뮬레이션

  보고서는 AI 도입 속도, 노동 대체, 과업 창출, 부의 효과 및 정책 반응이 실업률, 인플레이션, 산출 및 금리에 미치는 영향을 모형화한다.

• 기타기타

  Felten et al. (2021) AI 노출 지수

  보고서는 각 직업의 과업이 현재 및 예상되는 AI 역량과 얼마나 부합하는지에 따라 직업을 분류하고, 노출 그룹별 노동시장 결과를 비교한다.

핵심 데이터

• 실질 GDP 성장2.2% in 2026; 2.6% in 20274Q/4Q 전망
• 개인소비지출2.1% in 2026; 2.1% in 20274Q/4Q 전망
• 비주거 고정투자7.7% in 2026; 8.0% in 20274Q/4Q 전망
• AI의 GDP 성장 기여0.8pp in 2026; 0.85pp in 2027AI 관련 투자와 생산성 기여
• 근원 PCE 인플레이션3.2% in 2026; 2.4% in 20274Q/4Q 전망
• 연방 재정적자$2.05tn, or 6.3% of GDP2026년 전망
• 데이터센터 자금조달$3.2tn through 2028신용시장의 $1.8tn 및 사모신용의 $700bn 포함
• 전력 부족47GW through 2028미국 개발업체가 직면할 것으로 예상되는 부족분

영향과 시사점

보고서는 AI 관련 설비투자가 미국의 경기 확장을 광범위한 소비수요보다 투자 중심으로 만들 것으로 예상한다. 또한 AI 투자, 전력 제약, 신용 발행, 생산성 향상 및 불균등한 가계 결과의 연결이 강화되고 있으며, 인플레이션과 에너지 가격 위험 때문에 통화정책 정상화는 점진적으로 이뤄질 것으로 본다.

위험

• 지속적인 유가 프리미엄은 소비를 약화시키고 인플레이션을 높은 수준에 머물게 할 수 있다.
• 과업 창출과 정책 피드백이 지연될 경우, 예상보다 빠른 AI 확산은 더 큰 노동 대체를 초래할 수 있다.
• 중동 분쟁이나 AI 관련 수요 측 가격 압력으로 인플레이션이 예상보다 더 지속될 수 있다.
• 관세 시행, 추가 Section 232 조치 및 국가별 확전에는 불확실성이 남아 있다.
• 데이터센터 전력 부족과 늘어나는 AI 관련 신용 발행은 자금조달 및 인프라 압력을 높일 수 있다.

주시할 점

• 소매 휘발유 가격과 세금 환급이 가계 지출에 주는 지원을 상쇄하는지 여부.
• 하이퍼스케일러 설비투자, 컴퓨팅·전력 용량 구축 및 AI 도입 지출의 속도.
• 주거 인플레이션, 관세 전가 및 3%를 초과하는 인플레이션을 보이는 PCE 구성요소의 비중.
• 모기지 금리 잠김, 주택 구매여력, 신규 주택 재고 및 주택 착공.
• AI 고노출 직종, 특히 청년 근로자의 실업 및 구직 결과.
• 데이터센터 신용 발행, 신용 스프레드 및 예상되는 미국 전력 부족.