MediaTek (2454): Morgan Stanley는 경영진이 TPU 출하 지연 우려를 반박한 뒤 MediaTek에 대한 Overweight를 재확인했다.

개요

이 업데이트는 9월 29일 MediaTek 주가가 7.1% 하락하고 Taiex가 0.82% 하락한 뒤 제기된 TPUv8 생산이 2Q27로 지연될 수 있다는 우려를 다룬다. Morgan Stanley는 경영진의 발언이 기존 TPU 전망을 뒷받침한다고 보며 Overweight를 재확인했다.

핵심 견해

Morgan Stanley의 핵심 결론은 TPUv8 생산 지연에 대한 시장 우려에도 MediaTek의 TPU 프로그램이 일정대로 진행되고 있다는 것이다. 경영진은 4Q26 TPU 매출이 US$2 billion을 초과할 것이라는 가이던스를 재확인했으며, 보고서는 이것이 주로 TPUv8을 가리킨다고 본다. 고객 대상 TPU 출하는 이미 시작됐고, 경영진은 2Q27로의 출하 지연이 없다고 밝혔다. 이에 따라 이 기관은 TPU 매출이 전망에 부합할 것으로 예상하며, 앞선 7.1% 주가 하락을 매수 기회로 본다. 차세대 생산과 관련해 경영진은 TPUv9용 Intel EMIB-T 기판 생산량이 MediaTek의 계획대로 진행되고 있다고 밝혔다. 따라서 TPUv9에는 현재 TSMC CoWoS 지원이 필요하지 않다. 경영진은 이후 세대 칩에 대한 TSMC와의 CoWoS 채택 가능성을 논의했으며, Morgan Stanley는 이것이 v10 IceFish를 가리킬 수 있다고 본다. 또한 이 기관은 업계 점검을 바탕으로 2028년 v9 HumuFish 3mn units 전망이 달성 가능하다고 보지만, 경영진은 이 전망에 대해 언급하지 않았다. 경영진은 글로벌 고객의 ASIC 생산 요청이 늘고 있다고 밝혔으나, 수익성 프로필과 수출통제 준수를 고려해야 한다. Morgan Stanley는 Tesla AI6가 Global Unichip Corp에 계속 남을 것으로 예상하는 한편, MediaTek가 ByteDance를 포함한 중국 클라우드 서비스 제공업체 프로젝트를 검토할 가능성을 본다. 경영진은 중국 고객 프로젝트가 미국 설계 요건과 TSMC 생산 지침을 준수한다면 배제하지 않겠다고 밝혔다. Morgan Stanley는 MediaTek가 신규 고객을 확보할 가능성이 높다고 보며, 이것이 긍정적 견해를 뒷받침한다.

분석 프레임워크

Morgan Stanley는 보도된 지연 우려를 경영진의 출하 및 매출 가이던스와 비교한 뒤, Intel EMIB-T 공급과 잠재적인 TSMC CoWoS 사용을 통해 생산 실현 가능성을 평가한다. 또한 잠재적 ASIC 고객 수요, 수익성 요건, 수출통제 준수 및 잔여이익 가치평가 가정을 검토한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론RIM(잔여이익모형)

  기본 시나리오 잔여이익 모델

  보고서는 자기자본비용 9.2%, 중간 성장률 12.0%, 영구 성장률 3.0%를 가정한 잔여이익 프레임워크로 MediaTek를 평가한다. Global Unichip에는 자기자본비용 9.2%, 중간 성장률 14.5%, 영구 성장률 5.0%를 가정한 잔여이익 프레임워크를 제시한다.

• 경쟁 전략 프레임워크가치사슬 분석

  TPU 생산 체인 평가

  분석은 TPU 출하 시점을 기판 공급, 첨단 패키징 지원, 파운드리 협력, 고객 ASIC 수요 및 수출통제 제약과 연결한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• MediaTek (2454.TW)

  주요 커버리지 기업이자 TPU/ASIC 수혜 대상

  강점

  TPU 출하가 시작됐고, 경영진은 4Q26 TPU 매출이 US$2 billion을 초과할 것이라는 가이던스를 재확인했으며, Morgan Stanley는 신규 고객 확보 가능성을 본다.

  약점

  ASIC 기회는 수익성 요건과 수출통제 준수를 충족해야 한다.

  비교

  이 주식은 9월 29일 7.1% 하락했으며, Taiex는 0.82% 하락했다.

  위험

  중국 및 기타 신흥시장의 스마트폰 수요 악화, 가격 경쟁, 신제품 수요 부진, 시장점유율 하락 및 더 심각한 마진 희석.

• Global Unichip Corp (3443.TW)

  Tesla AI6와 연결된 커버리지 ASIC 기업

  강점

  Morgan Stanley는 Tesla AI6가 Global Unichip에 남을 것으로 예상한다.

  약점

  AI 및 기타 고성장 프로젝트가 중요한 고객 견인력을 잃을 수 있다.

  비교

  MediaTek는 중국 CSP 프로젝트를 포함한 다른 규정 준수 ASIC 기회를 추구할 수 있다.

  위험

  고객 재고 조정이 예상보다 길어지거나 5nm 이하 ASIC 프로젝트의 기여가 예상보다 낮을 수 있다.

핵심 데이터

• MediaTek TPU 매출 가이던스>US$2bn경영진은 4Q26 TPU 매출 전망을 재확인했다.
• MediaTek 주가 변동-7.1%9월 29일 변동으로, Taiex의 -0.82%와 비교된다.
• MediaTek 목표주가NT$6,188.00Morgan Stanley가 제시한 목표주가로, 9월 29일 종가 대비 26% 상승 여력을 시사한다.
• MediaTek 종가NT$4,910.002026년 9월 29일 종가.
• TPUv9 HumuFish 물량 전망3mn unitsMorgan Stanley의 2028년 전망이며, 달성 가능하다고 본다.

영향과 시사점

보고서는 확인된 TPU 출하와 변함없는 4Q26 매출 가이던스가 생산 지연 주장을 반박한다고 본다. 또한 계획된 EMIB-T 공급은 TPUv9에 충분하며, 향후 CoWoS 협력은 이후 칩 세대를 지원할 수 있고 새로운 ASIC 프로젝트는 MediaTek의 기회 집합을 넓힐 수 있다고 본다.

위험

• MediaTek는 중국 및 기타 신흥시장에서 스마트폰 수요가 악화될 수 있다.
• 경쟁이 심화되어 가격 압력 또는 더 심각한 마진 희석으로 이어질 수 있다.
• 신제품 수요가 약해져 시장점유율 손실이 발생할 수 있다.
• Global Unichip의 경우 고성장 프로젝트가 고객 견인력을 잃거나, 재고 조정이 예상보다 길어지거나, 첨단 노드 ASIC 프로젝트 기여가 기대에 못 미칠 수 있다.

주시할 점

• MediaTek의 US$2 billion 초과 4Q26 TPU 매출 가이던스 달성 및 출하 시점.
• Intel EMIB-T 생산량이 TPUv9 요구사항에 계속 부합하는지 여부.
• 이후 세대 TPU에 TSMC CoWoS를 채택할지 여부.
• 새로운 ASIC 생산 요청, 그 수익성 프로필 및 수출통제와 TSMC 생산 요건 준수 여부.
• AI 및 첨단 노드 ASIC 프로젝트의 고객 견인력.