North America Internet レポート解説

概要

この北米インターネットの更新レポートは、決算後の最近の株価変動と相対バリュエーションをレビューし、投下資本利益率を巡る議論と株式報酬がセクター倍率の解釈にどう影響するかに焦点を当てる。Morgan StanleyはAttractiveの業界見通しを維持している。

主要見解

Morgan Stanleyによると、北米インターネット株はこの週に8%上昇し、S&P 500とNasdaqの双方の1%上昇を大きく上回った。全体の上昇の一方で個別の動きにはばらつきがあり、Amazonは17.0%、Alphabetは11.4%、Expediaは13.4%、Lyftは11.7%、Take-Twoは5%上昇した一方、Metaは6.5%、Robloxは決算後に25.1%、Redditは16.6%下落した。サブセクター別の時価総額加重週間上昇率は、eコマースが16.7%、シェアードエコノミーが9.1%、旅行が8.9%で、デジタル広告は6.9%だった。 レポートは、フォワード利益および企業価値倍率を通じて現在のバリュエーションを位置付けている。Amazon、Alphabet、Metaは2026年EPSの20x、18x、17xで取引され、それぞれ過去平均を34%、33%、25%下回ったとされる。7月31日時点のNTM EV/EBITDAはAmazonが12.1x、Alphabetが9.0x、Metaが15.9xだった。2年平均比ではAmazonとAlphabetがそれぞれ6%と36%のディスカウントである一方、Metaは28%のプレミアムだった。3年平均比では、それぞれ-8%、-33%、+32%だった。 より広いセクターでは、Morgan Stanleyの図表はNTM EV/EBITDAが5年平均比で6%、10年平均比で13%低い一方、NTM EV/Salesはそれぞれの長期平均比で20%および22%高いことを示す。この対比はレポートのROIC論点の中心である。売上高ベースのバリュエーションは高く見える一方、利益ベースのバリュエーションはより割安に見え得るため、結論は指標に組み込まれた収益性とコストの前提に左右される。 重要な調整は株式報酬（SBC）に関するものだ。SBCを現金費用として扱うと、EV/EBITDA倍率はデジタルメディアで平均約36%、ビデオゲームで約22%、旅行・シェアードエコノミー・不動産テクノロジーで約44%上昇するとレポートは示す。従来のEBITDA比較では、SBCが費用基盤から除外されることでバリュエーションが過小に見える可能性があり、これを組み入れると倍率は大幅に高くなる。これはインターネット企業の経済的リターンを評価する際のROIC論点に関係する。 コンプシートは、デジタルメディア、eコマース、シェアードエコノミー、ゲーム、旅行、不動産テクノロジーにわたるフォワードの業績およびバリュエーション指標を提供している。例として、Alphabetは2026E EV/Revenueが8.2x、2026E EV/EBITDAが17.0x、Metaは5.6xと9.7x、Amazonは3.6xと13.2x、Lyftは0.8xと8.1x、Expediaは2.4xと9.2xである。これらの数値は、新たな個別銘柄推奨ではなく比較のための文脈として示されている。

分析フレームワーク

Morgan Stanleyはまず、インターネットのサブセクターおよび個別株の1週間の株価パフォーマンスを比較し、次に主要プラットフォームのフォワード倍率を2年および3年の実績と比較する。さらに、セクター全体の5年・10年平均バリュエーションとの比較に広げ、株式報酬を現金コストとして扱う場合のバリュエーションへの影響を検証している。

手法メモ

• バリュエーション手法EV/EBITDA評価

  過去平均とのNTM EV/EBITDA比較

  レポートは、主要インターネット企業とセクターの企業価値をフォワードEBITDAと比較し、バリュエーションが過去の基準を上回るか下回るかを評価している。

• 企業ファンダメンタルズ・財務フレームワーク利益の質分析

  EBITDAにおいて株式報酬を現金費用として扱う方法

  この調整は、SBCを除外するとEBITDA、ひいてはEV/EBITDAが現金費用として扱う場合より有利に見え得ることを検証する。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Amazon.com Inc. (AMZN)

  週間パフォーマンスを主導した主要eコマース構成銘柄。

  強み

  週間で17.0%上昇。

  比較

  NTM EV/EBITDAは12.1xで、2年平均を6%、3年平均を8%下回った。

• Alphabet Inc. (GOOGL)

  バリュエーション比較に含まれる主要デジタル広告構成銘柄。

  強み

  週間で11.4%上昇。

  比較

  NTM EV/EBITDAは9.0xで、2年平均を36%、3年平均を33%下回った。

• Meta Platforms Inc. (META)

  バリュエーション比較に含まれる主要デジタル広告構成銘柄。

  弱み

  週間で6.5%下落。

  比較

  NTM EV/EBITDAは15.9xで、2年平均を28%、3年平均を32%上回った。

• Roblox Corporation (RBLX)

  ゲーム／モバイルアプリの構成銘柄。

  弱み

  決算後に週間で25.1%下落。

主要データ

• 北米インターネットの1週間パフォーマンス+8%S&P 500とNasdaqはいずれも+1%
• Amazon／Alphabet／Metaの1週間パフォーマンス+17.0% / +11.4% / -6.5%主要なデジタル広告およびeコマース銘柄のパフォーマンスの乖離
• Amazon／Alphabet／MetaのNTM EV/EBITDA12.1x / 9.0x / 15.9x2026年7月31日時点
• セクターのNTM EV/EBITDAの過去平均比-6% / -13%5年／10年平均比
• セクターのNTM EV/Salesの過去平均比+20% / +22%5年／10年平均比
• SBCを現金として扱った場合のEV/EBITDA上昇幅~36% / ~22% / ~44%デジタルメディア／ビデオゲーム／旅行、シェアードエコノミー、不動産テクノロジーの平均上昇幅

影響と示唆

レポートは、インターネットセクターの見かけ上のバリュエーションが、使用する指標とSBCを経済的な現金コストとして扱うかどうかに大きく左右されることを示している。フォワードEV/EBITDAは全体として長期平均を下回るが、SBC調整は倍率を大きく押し上げるため、収益性とROICの評価において重要である。