マクロ経済：中国の経済活動は7月に幅広く弱まり、第3四半期は軟調なスタート

概要

Goldman Sachsは、中国の7月の経済活動データが6月から総じて弱まり、予想を下回ったことが、第3四半期の軟調なスタートを示すと指摘した。輸出は一定の底堅さを維持したが、内需、投資、不動産活動は引き続き圧迫された。不利な天候、世界的なエネルギーショック、緩慢な政府支出が相まって成長の重しとなった。

主要見解

レポートは、鉱工業生産の減速、固定資産投資の急減、小売売上高の伸び鈍化、サービスの減速を成長圧力の主因とみている。不動産はなお低迷から脱していない。一方、労働市場は表面的には安定しているように見えるが、若年層雇用や、人工知能が初級ホワイトカラー職に及ぼし得る影響には注意が必要である。成長がさらに鈍化し、通年成長目標レンジである4.5%から5.0%に圧力がかかれば、政策当局は追加緩和の余地を維持しつつ、債券発行と資金執行を加速させる可能性がある。

分析フレームワーク

国家統計局の7月の月次活動データ、Goldman Sachsによる季節調整済み前月比推計、セクター別・製品別内訳、および8月前半の高頻度追跡指標に基づき、レポートは第3四半期の成長モメンタムと政策見通しを評価している。

手法メモ

• マクロ経済データ追跡月次経済活動と高頻度指標のクロスバリデーション

  前年比、季節調整済み前月比、高頻度指標の組み合わせ

  鉱工業生産、投資、小売売上高、サービス、不動産、雇用データの前年比および季節調整済み前月比の変化に、8月の高頻度追跡を組み合わせることで、四半期初の成長モメンタムを評価する。

• マクロ経済予測成長予測に対する下振れリスクの評価

  実質GDP成長リスク

  月次活動の減速を、第3四半期の実質GDP成長率前年比4.6%という既存予想と比較し、予想に対する下振れリスクを特定する。

主要データ

• 鉱工業生産7月は前年比+4.5%、6月は+5.3%Goldman Sachsの予想+4.6%および市場予想+5.0%を下回った。Goldman Sachsは季節調整済み前月比成長率を-0.3%と推定している。
• 固定資産投資7月の累計ベースでは前年比-6.7%、単月では前年比-12.8%と推定6月は累計ベースで前年比-5.7%、単月では前年比-9.3%と推定された。投資活動は天候と緩慢な政府支出の影響を受けた。
• 小売売上高7月は前年比+0.6%、6月は+1.0%Goldman Sachsおよび市場予想の+1.5%を下回った。季節調整済み前月比成長率は-0.4%と推定された。
• サービス生産指数7月は前年比+4.3%、6月は+4.7%この指標は実質ベースで測定され、第3次産業GDP成長率を密接に追跡する。
• 全国調査失業率7月は5.2%、6月は5.0%Goldman Sachsは、季節調整済みベースでは5.1%にとどまったと推定している。
• 不動産開発投資7月は前年比-27.5%6月は-24.2%。新規着工は前年比-27.8%、商業用住宅の販売面積は前年比-13.5%だった。
• 第3四半期実質GDP予想前年比+4.6%レポートは、7月のデータと8月前半の高頻度指標が下振れリスクを示すと判断している。第2四半期は+4.3%だった。

影響と示唆

マクロ面では、弱い内需と投資が成長回復を制約する可能性があり、不動産不況は関連する産業チェーンの重しとなり続ける。政策面では、政府が債券発行、資金執行、政策金融手段の実施を加速させれば、インフラ・投資活動は支援を受ける可能性がある。成長圧力がさらに強まれば、追加緩和の可能性は高まる。

リスク

• 不利な天候と世界的なエネルギーショックが、生産、投資、消費の重しとなり続ける可能性がある。
• 政府支出が予想どおり加速しなければ、投資に対する下押し圧力が継続する可能性がある。
• 不動産価格と開発活動への継続的な圧力は、内需および関連産業チェーンの弱さを悪化させる可能性がある。
• 固定資産投資データは、統計手法の変更や過去データの改定の影響を受ける可能性があり、短期的な変動を巡る不確実性を生む。
• 若年層雇用への圧力と、人工知能による初級ホワイトカラー職への潜在的な代替効果は、消費者信頼感を弱める可能性がある。

注目点

• 8月以降の高頻度活動指標が改善するかどうか。
• 政府債発行、資金支出、政策金融手段の実施のペース。
• 鉱工業生産における輸出関連産業と、鉄鋼、セメント、電力など内需関連産業との乖離。
• 小売売上高における自動車、石油製品、財消費、サービス消費の回復。
• 不動産販売、着工、建設、投資、住宅価格の動向。
• 成長減速後に、追加の金融緩和または財政緩和策が打ち出されるかどうか。