豪州素材；鉄鋼、アルミニウム、一般炭、銅、鉄鉱石、リチウム：中国のマクロ環境は悪化するが、財政執行が下支えとなる見込み；鉱業株の配分ではBHP.AXとWHC.AXを選好

概要

本レポートは、モルガン・スタンレーの豪州素材チームによる中国のマクロ環境と鉱業需要の月次トラッキングである。中国の鉱工業生産、貿易、不動産、鉄鋼、鉄鉱石、石炭、アルミニウム、銅に関するデータを集計し、中国のマクロ環境が豪州の鉱山企業およびコモディティ需要に与える影響を評価している。

主要見解

中心的な見解は、中国の6月の経済活動が予想を下回り、不動産不況が3Qまで続く一方、下半期予算内でのより速い財政執行と原油価格の正常化により、緩やかな前期比改善がもたらされるというものである。コモディティでは、鉄鋼活動と鉄鉱石輸入は小幅に改善し、石炭輸入は夏季需要とアービトラージ機会に支えられて堅調を維持した。アルミニウムは短期的には逼迫が続く可能性があるが、2027年の供給増により市場は供給過剰に転じる。配分面では、多角化と銅エクスポージャーを理由にBHP.AXを選好し、WHC.AXの石炭エクスポージャーについてオーバーウェイト見解を維持する。

分析フレームワーク

レポートは月次マクロおよび高頻度の業界トラッキング枠組みを用い、中国の鉱工業生産、PMI、CPI/PPI、不動産着工・販売、固定資産投資、電力、鉄鋼生産、鉄鉱石輸入、石炭生産・輸入、アルミニウム生産・貿易データを、豪州素材株のレーティングおよび相対的選好と組み合わせている。

手法メモ

• マクロおよび業界トラッキング中国月次マクロ・鉱物需要モニタリング

  中国の工業、不動産、貿易、電力データを用いて、鉱物需要の方向性を評価する。

  レポートは、投資家が中国のマクロ環境および鉱物資源需要への影響を迅速に理解できるよう、月次レポートで中国の主要データとチャートを集計すると明記している。

• 株式配分相対的選好および業界見通し

  コモディティのファンダメンタルズ、コストカーブ、成長オプション、バリュエーションの上昇余地に基づき鉱山株を順位付けする。

  レポートはBHP.AX、RIO.AX、FMG.AX、DRR.AXの鉄鉱石に関する選好順位を示し、BHP.AXの低コストWAIOキャッシュフロー、銅需要、長期成長特性を選好する理由を説明している。

• コモディティ需給バランスアルミニウム需給バランス予測

  中東の操業再開、インドネシアの新規能力、その他地域の供給増に基づき、アルミニウム市場の需給バランスを予測する。

  レポートは、供給増によりアルミニウム市場が2027年に80万トンの供給過剰に転じると予想し、アルミニウム価格は2H26の平均1トン当たりUSD3,150から2027年にはUSD2,850へ下落すると予測している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• BHP.AX

  選好される分散型鉱業エクスポージャー

  強み

  戦略的な銅需要、低コストのWAIOキャッシュフロー、年産3億3,000万トンへの拡張オプション、Copper SAのバリュエーション上昇余地、より強い長期成長特性。

  弱み

  中国の鉄鋼・鉄鉱石部門および世界のコモディティサイクルの変動に引き続きさらされる。

  比較

  鉄鉱石の選好順位で、RIO.AX、FMG.AX、DRR.AXを上回り首位に位置する。

  リスク

  中国の不動産需要のさらなる悪化、鉄鉱石価格の下落、拡張計画の実行リスク。

• WHC.AX

  石炭エクスポージャーに対するポジティブ見解を維持

  強み

  NSW/QLDでの物流混乱の緩和、および強いエルニーニョのシナリオ下で東南アジアの水力発電低下に起因する一般炭需要から恩恵を受ける可能性がある。

  弱み

  石炭価格は政策、天候、輸入変動に非常に敏感である。

  比較

  レポートはWHC.AXをオーバーウェイトの石炭エクスポージャーとして維持している。

  リスク

  中国の石炭輸入が過度に高水準となることによる供給圧力、環境政策、石炭価格の下落。

• RIO.AX

  鉄鉱石同業他社の中でアンダーウェイト銘柄

  強み

  大規模な鉄鉱石事業と分散された鉱物資源基盤を有する。

  弱み

  レポートの鉄鉱石選好順位では、BHP.AXを下回るアンダーウェイトに位置付けられている。

  比較

  鉄鉱石の選好順位はBHP.AX、RIO.AX、FMG.AX、DRR.AXの順である。

  リスク

  中国の不動産・鉄鋼需要の弱さ、および鉄鉱石在庫の増加。

• FMG.AX

  鉄鉱石同業他社の中でアンダーウェイト銘柄

  強み

  鉄鉱石価格に対する感応度が比較的高い。

  弱み

  レポートはアンダーウェイト見解を維持。最近のリサーチでは、予想を下回るIron Bridgeの業績、USD7億5,000万の減損の兆候、コンセンサスを上回るC1コスト見通しが示された。

  比較

  鉄鉱石の選好順位ではBHP.AXおよびRIO.AXを下回る。

  リスク

  コスト上昇、プロジェクト実行、鉄鉱石価格下落。

• アルミニウム

  短期的には逼迫するが中期的には弱含むコモディティエクスポージャー

  強み

  中東の操業再開が後半に集中していること、フォワードカーブが比較的フラットであること、在庫積み増しが起こり得ることから、価格は3Q26に短期的な支援を受ける可能性がある。

  弱み

  中東の操業再開および2027年の他地域からの新規供給が市場を供給過剰へと導く。

  比較

  供給が逼迫する銅と比べ、アルミニウムの供給は高価格により迅速に反応し、銅／アルミニウム比率は拡大を続ける可能性がある。

  リスク

  中東での想定より速い操業再開、インドネシアの新規能力の稼働、輸出アービトラージの悪化。

• 一般炭

  輸入アービトラージと夏季需要に支えられるコモディティエクスポージャー

  強み

  6月の輸入は予想を大幅に上回り、インドネシア炭のアービトラージ機会は引き続き開いており、7月の輸入も高水準を維持する可能性がある。

  弱み

  国内生産は安全検査により制約されているが、高水準の輸入が価格上昇余地を抑える可能性がある。

  比較

  一般炭価格は前週比で上昇し、海上輸送一般炭価格は小幅に上昇した。

  リスク

  水力発電の回復、過度な輸入、政策介入、季節的需要の低下。

• リチウム

  バリュエーション調整後に注視される景気循環的エクスポージャー

  強み

  バリュエーションは調整され、3Qは通常季節的に需要が強い四半期であり、IGOよりPLSを引き続き選好する。

  弱み

  CATLの操業再開と供給の復帰は引き続き圧力要因である。

  比較

  レポートはPLSをイコールウェイトとし、IGOよりPLSを引き続き選好する。IGOはアンダーウェイトからイコールウェイトへ引き上げられた。

  リスク

  新規供給の放出、予想を下回る価格回復、季節的需要の不足。

主要データ

• 中国通年GDP予想4.6%モルガン・スタンレーの中国エコノミクスチームは、6月の活動が予想を下回ったため、通年GDP予想を20ベーシスポイント引き下げた。
• 6月の工業付加価値前年同月比5.3%増5月の前年同月比4.5%増を上回った。
• 6月PMI50.35月は50.0だった。
• 6月CPI/PPICPIは前年同月比1.0%上昇、PPIは前年同月比4.1%上昇CPIは5月の1.2%を下回り、PPIは5月の3.9%を上回った。
• 不動産着工6月に前年同月比26.0%減5月は前年同月比24.7%減であり、不動産市場の圧力は引き続き深まった。
• 商業用不動産販売面積6月に前年同月比16.3%減5月は前年同月比14.1%減であり、中古住宅販売の鈍化は3Qの住宅価格下落を加速させる可能性がある。
• 粗鋼生産6月に前年同月比0.4%増1H26の生産は前年同期比3%減であり、見かけ上の国内鉄鋼消費は6月に前年同月比0.1%減少した。
• 鉄鋼輸出6月に1,030万トン、前年同月比7%増1H26の輸出合計は5,490万トンで、前年同期比5.6%減だった。
• 鉄鉱石輸入6月に1億1,300万トン、前年同月比6%増、前月比15%増中国の港湾在庫は月間を通じておおむね安定していた。
• アルミニウム生産6月に400万トン、前年同月比4.7%増、前月比2.3%増新疆・内モンゴルにおける代替能力の解放および東北部での操業再開を背景とする過去最高水準。
• 石炭生産6月に3億8,100万トン、前年同月比9.7%減、前月比4.1%減主要産炭省における安全検査および炭鉱閉鎖の影響を受けた。
• 石炭輸入6月に4,300万トン、前年同月比29%増、前月比29%増1H26の輸入合計は2億2,500万トンで前年同期比2%増。7月の輸入も高水準を維持する可能性がある。
• アルミニウム市場バランス予測2027年に80万トンの供給過剰、2028年に180万トンの供給過剰供給増は中東の操業再開、インドネシアの新規能力、アンゴラ、スロバルコ、マグニチュード7から生じる。
• アルミニウム価格予測2H26平均は1トン当たりUSD3,150、2027年は1トン当たりUSD2,850市場は短期的に3Qで逼迫する可能性があるが、供給増により中期的には弱含む。

影響と示唆

豪州素材セクターにとって、中国の不動産不況は鉄鋼、鉄鉱石、建設資材の需要を引き続き圧迫しているが、財政執行、インフラ、輸出、電力需要が一定の緩衝材となる。株式レベルでは、低コスト、多角化、銅エクスポージャー、キャッシュフローの質がより重要である。コモディティレベルでは、石炭は輸入アービトラージと夏季需要により短期的に支えられる一方、アルミニウムは2027年に想定より早く供給過剰となる圧力に直面する。

リスク

• 3Qに中国の不動産販売、新規着工、住宅価格がさらに低下すれば、鉄鋼、鉄鉱石、建設資材の需要を圧迫する可能性がある。
• 財政執行が予想より遅く進み、レポートが見込むほど下半期の成長が改善しない可能性がある。
• 石炭輸入が持続的に高水準となれば、価格支援が弱まる可能性がある。
• 新規アルミニウム能力および中東の操業再開が予想より早く稼働し、供給過剰と価格下落が前倒しされる可能性がある。
• 米中間の技術競争激化が、AIおよびエネルギーインフラ投資のペースに影響する可能性がある。
• 鉱山株のレーティングおよび目標株価は、更新される企業リサーチ、コモディティ価格、コスト動向により変わる可能性がある。

注目点

• 予算内における中国の下半期の財政執行ペース、およびインフラ受注の改善。
• 中国の中古住宅販売、住宅価格、3Qにおけるデベロッパーの土地取得意欲。
• 鉄鋼輸出、見かけ上の国内消費、鉄鉱石港湾在庫の変化。
• インドネシア炭輸入のアービトラージ機会が開いたままであるか。
• 中東のアルミニウム能力の操業再開、インドネシアの新規アルミニウム能力の稼働、LME銅／アルミニウム比率。
• BHP.AX、WHC.AX、RIO.AX、FMG.AX、DRR.AX、PLS.AX、IGO.AXのその後のレーティングおよび利益更新。