マルチ産業／アセット・アロケーション：極めて強気なポジショニングが継続する一方、利回りと政治イベントがリスク選好の転換点となる可能性

概要

これはグローバルなマルチアセットの資金フローおよび投資戦略レポートである。リスク選好は、利益成長、抑制された債券利回り、継続的なAI設備投資、有利な政策前提への期待により支えられていると結論付けている。しかし、ポジショニングは極めて強気となっており、長期金利と政治イベントが現在のコンセンサスを崩す可能性がある。したがってBofAは、金と天然資源のヘッジ機能を強調している。

主要見解

年初来のクロスアセット・パフォーマンスは大きく乖離している。原油は44.3%上昇、海外株式は15.6%上昇、S&P 500指数は12.6%上昇、金は5.9%上昇、ハイイールド債は2.7%上昇、現金は2.4%上昇、米ドルは0.8%上昇、投資適格債は0.2%上昇した一方、国債は1.1%下落し、ビットコインは9.3%下落した。レポートはこれを、コモディティと米国外株式が主導し、国債とビットコインが出遅れていることの証左としている。 レポートは、債券利回りを現在の資産価格形成における中心的な制約とみている。債券は情報を取引し、株式はナラティブを取引する。株式市場は利回りがピークを打ったという考えを織り込んでいる。デュレーション資産はすでに恩恵を受けており、従来不人気だった債券感応度の高い英国中型株も過去最高値まで上昇した。BofAは、AI導入企業に対するAI設備投資企業・構築企業のアンダーパフォームは、30年米国債利回りが5%を下回った後にのみ終わる可能性があるとみている。これは、長期金利の上昇がAI投資の資金調達・バリュエーション圧力を高める一方、ヘルスケアや金融などAI導入産業は直接的な設備投資負担がより小さいためである。 ジャクソンホールの政策演説を巡り、レポートは明示的な金利シナリオを設定している。成功シナリオは、強気のイールドカーブ・フラットニングである。政策メッセージが、フロントエンドをアンカーするためインフレに対する信頼できるタカ派姿勢を維持しつつ、ロングエンドに穏健なシグナルを送り、米国債買い戻しを支援する。両端で信認を維持できれば、レポートはリスク選好と米ドルの両方が強まる可能性があるとみている。失敗シナリオは、10年米国債4.7%、30年米国債5.3%という8月19日の介入水準を超える利回り上昇である。その場合、米ドルは急落し、ディフェンシブ・セクターが景気敏感資産とデュレーション資産をアウトパフォームする可能性がある。 内部市場シグナルは、リスク選好がまだ消えていないことを示し続けている。レポートは、グローバル金融株を、債券利回りがまだマクロ経済や1株当たり利益を脅かしていない証拠と解釈し、ブローカー・ディーラー部門は投機需要が依然強いことを示すとしている。また、24時間稼働するエージェンティック取引が将来の市場取引量を増加させる可能性にも言及している。しかし逆張りの見方では、リスク指数は明確なリーダーシップなしに上昇しており、現在の上昇相場は主導セクターよりもポジショニングに支えられている。 週次の資金フロー全体はプラスを維持した。債券には177億米ドル、株式と現金には各92億米ドル、金には73億米ドル、暗号資産には32億米ドルが流入した。金と暗号資産はいずれも2025年10月以来最大の流入を記録した。ハイイールド債は7億米ドルの資金流出となり、2026年4月以来最大で、6週間ぶりの流出となった。92億米ドルの純株式流入は、ETF流入250億米ドルと投資信託流出159億米ドルで構成された。米国株式は44億米ドルと5週間ぶりの流出、日本株式は27億米ドルの流入を再開、欧州株式は2億米ドルと4週間ぶりの流出、新興国株式は4億米ドルと3週間ぶりの流入となった。 株式フローのスタイル別・セクター別分布は不均一だった。米国小型株には4億米ドルが流入した一方、バリュー株、グロース株、大型株はそれぞれ23億米ドル、27億米ドル、51億米ドルの流出となった。テクノロジーと素材にはそれぞれ46億米ドル、42億米ドルが流入し、素材への流入は2026年3月以来最大だった。公益事業には1億米ドルが流入した。金融、ヘルスケア、消費関連、不動産、エネルギー、コミュニケーション・サービスは、それぞれ12億米ドル、11億米ドル、6億米ドル、4億米ドル、2億米ドル、2億米ドルの流出となり、ヘルスケアは2026年3月以来最大の流出を記録した。 債券フローは、より高品質な債券および選別的なディフェンシブ商品を選好した。債券ファンドは70週連続で流入を記録し、この週には177億米ドルが流入した。投資適格債は21週連続で流入し、この週には77億米ドルが流入した。新興国債、米国地方債、国債／米国債、インフレ連動債、バンクローンには、それぞれ30億米ドル、23億米ドル、42億米ドル、2億米ドル、8億米ドルが流入し、それぞれ4週、19週、9週、30週、11週連続の流入に対応した。対照的に、ハイイールド債は7億米ドルの流出を記録し、信用リスク選好のわずかな弱まりを示した。 BofAのプライベート顧客は4.7兆米ドルの資産を管理しており、株式が66.2%、債券が17.2%、現金が9.4%を占め、現金比率は過去最低水準にある。株式エクスポージャーは上昇を続けており、株式ETF保有は過去4週間で0.8%、年初来で7.0%増加した。株式ETFと債券ETFは運用資産のそれぞれ21%、19%を占める。一方、過去4週間の債券流入は5月以来最大で、顧客は投資適格債、地方債、TIPSのETFを購入する一方、公益事業、ヘルスケア、REITのETFを売却した。2020年以降、プライベート顧客は中期米国債に累計520億米ドル、短期財務省証券に300億米ドルを投資している。 ポジショニング指標は明確に混雑した領域へ入っている。BofAブル＆ベア・インジケーターは、グローバル株価指数のブレッドスが改善し、ヘッジファンドが金ロングとVIXショートを増やし、ハイイールド債の流出がこれらの要因を部分的に相殺したため、9.5から9.7へ上昇した。構成要素は、ファンドマネジャー調査のポジショニングが100パーセンタイル、株式フローが92パーセンタイル、ヘッジファンドのポジショニングが84パーセンタイル、信用市場テクニカルが77パーセンタイル、グローバル株価指数ブレッドスが77パーセンタイル、債券フローが65パーセンタイルを示している。同指標は極めて強気のゾーンにあり、5月26日に発動した売りシグナルを維持している。そのシグナル発動後も、S&P 500とMSCIワールド指数はそれぞれ2.8%、3.3%上昇している。従来型ブル＆ベア・インジケーターは8.1を示している。 BofAグローバル・ブレッドス・ルールでは、グローバル株式市場指数の82%が50日移動平均線と200日移動平均線を同時に上回っている。比率が88%を超えるとブレッドスの売りシグナルが発動する。前回のシグナルは1月28日に発生した。中国、インド、ブラジルは現在、まだ同じ過熱状態に達していない数少ない市場に含まれる。ブル＆ベア・インジケーターと併せ、この指標は市場トレンドが上向きを維持する一方、ブレッドスとポジショニングが歴史的な極端水準に近づいていることを示している。 レポートは現在の夏のコンセンサスを、「ノーランディング、利上げなし、AI設備投資削減なし、民主党の圧勝なし、ゆえに恐怖なし」と要約している。投資家はその結果、利益の上昇、抑制された債券利回り、実体経済への高圧的な政策、ウォール街への下支え政策に賭けている。ポジショニングは株式ロングであり、地域面では米国とアジア／新興国を同時に選好し、セクター面ではテクノロジーと金融／資本財を同時に選好し、投資適格債ロング、国債と米ドルショートで構成されている。BofA自身は、このコンセンサス配分が直面する政策・政治リスクをヘッジするため、GNRを含む金と天然資源のロングを強調している。 政策面では、世界の中央銀行は利下げから利上げへ移行している。過去3カ月には12回の利下げと13回の利上げがあり、この週では韓国の2会合連続の利上げが最も目立った事例だった。BofAは年末までにさらに17回の利上げと4回の利下げを予想している。レポートは、海外中央銀行の利上げが米国債・為替介入を補完し、米国の長期金利を抑制するのに役立つ可能性があるとみている。これはAI設備投資ブームの資金調達条件に影響するだけでなく、政府債務40兆米ドルが将来の政府による救済能力を制約すると消費者が懸念して予備的貯蓄を増やすことを防ぐ可能性もある。レポートはこの政策ミックスを準量的緩和またはイールドカーブ・コントロールの新たな局面と表現し、米国債買い戻しプログラムは米国中間選挙翌日の11月4日に終了すると指摘している。潜在的な資産配分の結果としては、米ドルのウェイト低下と金のウェイト上昇が挙げられる。レポートはまた、米国株式の「マグニフィセント・セブン」は、2025年10月のFRB利下げが始まりかけていた債券上昇相場を終わらせて以降、一斉に上昇していないと指摘している。 政治もレポートが特定するもう一つの潜在的な転換点である。トランプ氏の経済とインフレに関する支持率はそれぞれ35%、28%まで低下しており、レポートは米国・イラン紛争を早期に終結させることがこれらの支持率を改善する直接的な道の一つであるとみている。逆張り投資家は、市場をリスク回避へ転じさせ、利益予想をピークアウトさせうる二つのイベントを待っている。第1は、原油価格の最終的な下落をもたらすイランの譲歩であり、第2は、特に共和党が上院またはテキサス州知事選を失うシナリオを含む米国中間選挙である。このような結果は、有権者が減税や規制緩和よりも手頃な生活費と低インフレをより重視していることを示す可能性がある。

分析フレームワーク

レポートはまず年初来のクロスアセット・リターンを比較し、次いで週次資金フロー、地域別・セクター別フロー、プライベート顧客の配分を通じて市場ポジショニングを評価する。その後、ブル＆ベア複合指標とグローバル市場ブレッドス・ルールを用いて混雑を特定する。最後に、債券利回り、中央銀行政策、米国債買い戻し、AI設備投資、政治イベントをシナリオ分析で結び付け、現在のリスク選好が持続または反転しうる条件を説明している。

手法メモ

• イベントベースのゲーム理論と行動ファイナンス資金フロー／ポジショニング分析

  グローバル資金フローおよびプライベート顧客の配分追跡

  レポートは、株式、債券、現金、金、暗号資産、地域、スタイル、セクターにわたる週次の設定・解約と、プライベート顧客の資産配分を分析し、投資家がどのリスクエクスポージャーを増減させているかを判断している。

• 定量／ファクター／ポートフォリオ理論その他

  BofAブル＆ベア・インジケーター

  これは、ファンドマネジャーのポジショニング、ヘッジファンドのポジショニング、株式・債券フロー、信用市場テクニカル、グローバル株式ブレッドスから構成される複合センチメント指標である。現在の9.7という読み値は、極めて強気なポジショニングと売りシグナルに対応する。

• 定量／ファクター／ポートフォリオ理論その他

  BofAグローバル・ブレッドス・ルール

  レポートは、上昇トレンドの広がりを評価するため、50日移動平均線と200日移動平均線を同時に上回るグローバル株価指数の比率を測定している。現在の読み値は82%で、88%超で売りシグナルが発動する。

• 債券・クレジット分析イールドカーブ分析

  強気のイールドカーブ・フラットニングと長期金利の閾値

  レポートは、政策がフロントエンドのインフレ期待とロングエンドの国債利回りに及ぼす影響を分けて分析している。10年4.7%、30年5.3%を政策失敗を示す重要なブレークアウト水準と特定し、30年利回り5%未満をAI関連資産の相対パフォーマンスが変化しうる条件としている。

• イベントベースのゲーム理論と行動ファイナンスイベントドリブン分析

  政策・政治イベントのシナリオ分析

  レポートは、ジャクソンホール演説、米国・イラン間の緊張、米国中間選挙、財務省買い戻しプログラムの終了日を巡る成功・失敗シナリオを設定し、利回り、米ドル、リスク選好、セクタースタイルへの影響を評価している。

• 定量／ファクター／ポートフォリオ理論その他

  グローバルおよびセクターのバーベル型資産配分

  レポートは、米国とアジア／新興国、ならびにテクノロジーと金融／資本財から成る二重バーベル構造で現在の株式ポジショニングを説明し、政策・政治リスクをヘッジするために金と天然資源を用いている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• グローバル株式

  コンセンサスのポジショニングは株式ロングを維持しており、米国とアジア／新興国が地域的バーベルを形成している。

  強み

  利益成長への期待、強まるグローバル株価指数ブレッドス、純株式流入が引き続き支えとなっている。

  弱み

  ブル＆ベア・インジケーターは極めて強気のゾーンにあり、リスク指数の上昇には明確なセクター主導が欠けている。

  比較

  海外株式は年初来15.6%上昇している一方、S&P 500指数は12.6%上昇している。

  リスク

  長期金利が主要水準を上回る、または政治イベントにより利益期待がピークアウトする可能性がある。

• AI設備投資企業、AI構築企業、AI導入企業

  レポートは、長期金利の上昇によりAI設備投資企業と構築企業がAI導入企業をアンダーパフォームするとみている。

  強み

  AI設備投資の削減がないことは、市場の中核的コンセンサスの一つであり続けている。

  弱み

  設備投資企業と構築企業は、より直接的な資金調達・バリュエーション圧力に直面する。

  比較

  ヘルスケアや金融などのAI導入企業は、AI設備投資企業および半導体構築企業をアウトパフォームしている。レポートは、この格差が終わるのは30年米国債利回りが5%を下回った後に限られる可能性があるとみている。

  リスク

  長期金利の抑制に失敗すれば、AI設備投資ブームの資金調達条件を脅かす可能性がある。

• 投資適格債

  コンセンサスのポジショニングは投資適格債ロングであり、BofAのプライベート顧客も関連ETFを購入している。

  強み

  この週の77億米ドルを含め、21週連続で純流入を記録している。

  弱み

  債券全体のリターンは、長期金利の上昇により引き続き制約されている。

  比較

  この週に7億米ドルの流出を記録したハイイールド債よりもフローが強かった。

  リスク

  利回りの急上昇はデュレーション圧力を生み出す可能性がある。

• ハイイールド債

  資金フローは信用リスク選好のわずかな弱まりを示し、ブル＆ベア・インジケーターの上昇を部分的に相殺している。

  強み

  年初来リターンは2.7%である。

  弱み

  この週に7億米ドルの流出を記録し、6週間ぶりで、2026年4月以来最大となった。

  比較

  流入を継続した投資適格債と比べ、フローは弱かった。

  リスク

  さらなる流出は信用市場テクニカルを弱める可能性がある。

• 金と天然資源（GNR）

  BofAはこれらを政策・政治リスクをヘッジする配分として用いている。

  強み

  金にはこの週73億米ドルが流入し、2025年10月以来最大の流入となり、年初来では5.9%上昇している。

  比較

  レポートは、準量的緩和またはイールドカーブ・コントロールの局面により、米ドルへの配分が減少し、金への配分が増加する可能性があると予想している。

  リスク

  現在の配分根拠は、政策・政治リスクが継続することに依存している。

• 米ドル

  コンセンサスのポジショニングは米ドルショートだが、レポートは信頼できる強気のイールドカーブ・フラットニング・シナリオが米ドルを上昇させる可能性すらあるとみている。

  強み

  政策コミュニケーションの成功は、リスク選好と米ドルの両方を支える可能性がある。

  弱み

  政策失敗と介入水準超えの利回り上昇は、米ドルを急落させる可能性がある。

  比較

  米ドルは年初来0.8%上昇している。

  リスク

  準量的緩和またはイールドカーブ・コントロールは、米ドルへの配分を減少させる可能性がある。

• 暗号資産

  この週に大幅な流入を記録したが、年初来の価格パフォーマンスは出遅れている。

  強み

  この週に32億米ドルが流入し、2025年10月以来最大の流入となった。

  弱み

  ビットコインは年初来9.3%下落している。

  比較

  資金フローの回復は、マイナスの年初来リターンと対照的である。

主要データ

• 年初来クロスアセット・リターン原油 44.3%；海外株式 15.6%；S&P 500指数 12.6%；金 5.9%；ハイイールド債 2.7%；現金 2.4%；米ドル 0.8%；投資適格債 0.2%；国債 -1.1%；ビットコイン -9.3%2026年年初来の米ドル建てパフォーマンス
• 週次主要資産クラス・フロー債券 +177億米ドル；株式 +92億米ドル；現金 +92億米ドル；金 +73億米ドル；暗号資産 +32億米ドル金と暗号資産はいずれも2025年10月以来最大の週次流入を記録
• 株式ビークルのフロー純株式流入 92億米ドル；ETF流入 250億米ドル；投資信託流出 159億米ドルETF流入が投資信託の解約を相殺
• 地域別株式フロー米国 -44億米ドル；日本 +27億米ドル；欧州 -2億米ドル；新興国 +4億米ドル米国は5週間ぶりの流出、日本は流入を再開、欧州は4週間ぶりの流出、新興国は3週間ぶりの流入を記録
• 米国株式スタイル別フロー小型株 +4億米ドル；バリュー株 -23億米ドル；グロース株 -27億米ドル；大型株 -51億米ドル小型株スタイルのみが流入を記録
• セクターフローテクノロジー +46億米ドル；素材 +42億米ドル；公益事業 +1億米ドル；金融 -12億米ドル；ヘルスケア -11億米ドル；消費関連 -6億米ドル；不動産 -4億米ドル；エネルギー -2億米ドル；コミュニケーション・サービス -2億米ドル素材は2026年3月以来最大の流入、ヘルスケアは2026年3月以来最大の流出を記録
• 主要債券フロー投資適格債 +77億米ドル；ハイイールド債 -7億米ドル；新興国債 +30億米ドル；地方債 +23億米ドル；国債／米国債 +42億米ドル；TIPS +2億米ドル；バンクローン +8億米ドルハイイールド債は6週間ぶりの流出で、2026年4月以来最大の流出を記録
• 連続債券流入期間債券 70週；投資適格債 21週；新興国債 4週；地方債 19週；国債／米国債 9週；TIPS 30週；バンクローン 11週当期までの各カテゴリーの連続純流入週数
• プライベート顧客の資産・配分4.7兆米ドル；株式 66.2%；債券 17.2%；現金 9.4%現金配分は過去最低である一方、株式エクスポージャーは上昇を続けている
• プライベート顧客のETF配分株式ETFはAUMの21%；債券ETFはAUMの19%；株式ETF保有は過去4週間で+0.8%、年初来で+7.0%過去4週間の債券流入は5月以来最大
• プライベート顧客の米国債累積流入中期米国債 520億米ドル；短期財務省証券 300億米ドル2020年以降の累計
• BofAブル＆ベア・インジケーター9.7、前回値9.5；従来型指標8.1極めて強気のゾーンにあり、5月26日に発動した売りシグナルは引き続き有効
• 売りシグナル以降の市場パフォーマンスS&P 500指数 +2.8%；MSCIワールド指数 +3.3%5月26日にブル＆ベア売りシグナルが発動して以降
• ブル＆ベア構成要素のパーセンタイルファンドマネジャー調査のポジショニング 100%；株式フロー 92%；ヘッジファンドのポジショニング 84%；信用市場テクニカル 77%；グローバル株価指数ブレッドス 77%；債券フロー 65%大半の構成要素は強気である一方、債券フローは中立
• グローバル市場ブレッドス82%；売り閾値 >88%50日移動平均線と200日移動平均線を同時に上回るグローバル株価指数の比率。前回の売りシグナルは1月28日に発生
• 世界の中央銀行政策の変化過去3カ月で12回の利下げと13回の利上げ；年末までに17回の利上げと4回の利下げを予想BofAは世界の中央銀行政策が利下げから利上げへ移行しているとみている
• 主要米国債利回り水準10年 4.7%；30年 5.3%；AI相対パフォーマンス変化の条件は30年利回り5%未満最初の二つは、レポートで示された8月19日の介入水準および政策失敗のブレークアウト水準
• 米国債と政治のタイムライン財務省買い戻しプログラムは11月4日に終了レポートは、この日が米国中間選挙翌日であるとしている
• 米国大統領の経済・インフレに関する支持率経済 35%；インフレ 28%レポートは両支持率が再び低下したとしている
• 米国政府債務の規模40兆米ドルレポートは、消費者が予備的貯蓄を増やす可能性への懸念を説明するためにこれを用いている

影響と示唆

レポートは、現在のリスク資産の上昇が資本フロー、利益期待、政策前提によって引き続き支えられているとみるが、市場は長期金利が抑制され続けること、AI設備投資が削減されないこと、政治的結果が有利であることへの信念に大きく依存している。利回りが抑制されたままであれば、リスク選好と米ドルは強含みを維持しうる。主要利回りが上振れる、または政治イベントが政策期待を変化させる場合、ディフェンシブ資産が景気敏感資産とデュレーション資産をアウトパフォームする可能性がある。金と天然資源は、レポートにおいて政策・財政・政治リスクへのヘッジとして機能する。

リスク

• 10年および30年米国債利回りが8月19日の介入水準である4.7%および5.3%を上回る場合、レポートは米ドルが急落し、ディフェンシブ・セクターが景気敏感資産とデュレーション資産をアウトパフォームする可能性があると予想している。
• ブル＆ベア・インジケーターは9.7まで上昇して売りシグナルを維持しており、極めて強気なポジショニングが市場反転リスクを高めていることを示す。
• 長期金利の高止まりはAI設備投資の資金調達条件を弱め、政府の財政的救済能力への懸念から消費者に予備的貯蓄の増加を促す可能性がある。
• ハイイールド債は2026年4月以来最大の流出を記録し、信用リスク選好のわずかな弱まりを示している。
• 米国・イラン間の緊張と米国中間選挙の変化は、リスク選好を変化させ、利益期待をピークアウトさせる可能性がある。
• 現在の上昇相場には明確な市場リーダーシップが欠けており、既存のポジショニングとコンセンサス見通しの継続により大きく依存している。

注目点

• ジャクソンホールの政策演説が、フロントエンドのインフレ期待をアンカーしながら長期金利を低下させられるかを注視する。
• 10年米国債4.7%、30年米国債5.3%でのブレークアウト・リスク、および30年利回りが5%を下回れるかを監視する。
• ブル＆ベア・インジケーターが極めて強気のゾーンにとどまるか、グローバル・ブレッドス指標が82%から88%の売り閾値を上回るかを追跡する。
• 年末までに17回の利上げと4回の利下げという中央銀行予想が実現するか、および11月4日の米国債買い戻しプログラム終了の影響を注視する。
• 米国・イラン紛争が早期に終了するか、原油価格が最終的な下落を経験するかを注視する。
• 共和党が上院またはテキサス州知事選を失うかを特に含め、米国中間選挙を監視する。
• ハイイールド債の流出、米国株式の解約、テクノロジーと素材への流入が継続するかを追跡する。