US brokers and asset managers / investment-bank advisory market レポート解説

概要

UBSの年次投資銀行ツアーは、アドバイザリー需要が引き続き建設的で、M&Aサイクルにはさらなる持続余地があることを示す一方、回復は段階的に進むとみている。レポートは戦略的活動、将来的なスポンサー案件の成約化、リストラクチャリングを主な推進要因とし、バリュエーション・ギャップ、ソフトウェアの弱さ、マクロ不確実性も強調している。

主要見解

UBSは現状を「good, not great」と表現している。戦略的買い手は引き続き活発であり、スポンサー活動にも加速余地があるが、レーバーデー後のM&Aラリーには変化するマクロ環境と依然高い市場期待が重しとなっている。UBSはM&Aサイクルが終わっていないと考える一方、売り手側予想のリセットと決算シーズンによる明確化がなければ、投資家心理のより意味ある転換は起こりにくいとみる。セクターの平均1年先P/Eは年初の約20xから約13xへ低下し、Liberation Dayの安値近辺に戻った。UBSは、多くの楽観が株価から取り除かれたことで、バリュエーションの出発点がより魅力的になったと捉えている。 業界の中心的な見方は、AIによる破壊的変化に対応する積極的な戦略的買い手、長期化したスポンサーの案件滞留、変革的取引を検討する取締役会の意欲の高まりを背景に、複数年のM&A上昇局面が形成されているというものだ。グローバルの公表済み取引額の時価総額比は歴史的低水準付近にあるが、UBSはこの指標がMag 7によって歪められている可能性を指摘する。最近は戦略的な超大型M&Aが鈍化する一方、$1–5 billionの取引が構成比を伸ばしている。スポンサーM&Aの公表案件は軟調だった2026年上期後の3Qに変化の兆しを見せたが、スポンサー案件の成約化はより強い加速の鍵である。とりわけソフトウェアでは、高いスポンサー評価額と不確実性により買い手と売り手の隔たりが残っており、経営陣は急激な反発ではなく段階的な上昇を予想している。 UBSによれば、25–50 basis-pointのFRB利上げは取引活動に概ね中立的と受け止められている。この状況での金利上昇は強い経済を示し、資本市場が健全であればスポンサーの資金調達や企業の意欲を大きく損なわないためである。米国の選挙サイクルは顧客との戦略的な対話で存在感を増しており、取引の時期や執行に影響し得るが、基調的なM&A関心は強い。ソフトウェアは特に大きな障害であり、公表済みスポンサー主導のソフトウェアM&A価値は低迷を続けている。戦略的統合や非公開化取引への関心が出始めているものの、価格変動と低いバリュエーションに対するレバレッジが活動を抑えている。 リストラクチャリングは別の重要な複数年の成長要因として位置付けられている。UBSは、負債管理エクササイズの活動が高水準を維持すると予想し、10年債利回りが5%台にあることがストレスを加え、リストラクチャリングの持続期間を延ばすとみる。LMEはChapter 11に取って代わるものではなく、Chapter 11は依然として最後の手段である。一方、スポンサーが早期に関与することでLMEをより速く進められる。Houlihan Lokeyは、ソフトウェアと、LMEがまだ初期段階にある欧州での大きな機会を理由に、2027–28年に非常に強いリストラクチャリング活動を予想している。小規模スポンサーは、実際の資本構成ストレスが表面化する約18か月前からLMEの議論を始める場合がある。プライベートクレジット案件も成長機会だが、従来の広義シンジケートローンのワークアウトよりも深い貸し手関係を必要とする。 企業との議論は概ねこの業界見通しを裏付ける。PJTは健全なアドバイザリー需要、超大型案件の強さ、欧州活動の改善をみる一方、スポンサー案件の成約化には同業他社より慎重で、回復を「調光スイッチ」と表現する。Evercoreは2027年がサイクルのピークになる可能性は低いとみており、AIによる変革を8–10年のM&Aテーマと位置付け、中堅市場スポンサー活動の回帰を重要な追い風とみる。Houlihan Lokeyは案件滞留の成約化が順次改善しているとみるが、活動は依然「A-level assets」に集中しており、より広範な回復の確認には低位資産での取引活動の回復が必要である。Lazardは戦略的M&Aを回復の主要因とみなし、スポンサー、リストラクチャリング、PCA、業界カバレッジチームへの投資が、今後6–12か月のアドバイザリー案件パイプラインとバックログを形成していると述べる。 企業固有の運営テーマも重要である。Evercoreは全社的なAI導入に注力しているが、生産性向上はさらに2–4年は現れないと予想する。固定的なテクノロジー費用や出張・接待費が高いなかでも、同社は報酬比率の改善に注力している。Lincoln Internationalは、同社の評価データが米国LBO市場のポートフォリオ企業のおよそ30%をカバーしており、中一桁のEBITDA成長、ソフトウェアではやや高い伸びを示していると述べた。Lazardは過去の採用投資が収益のJカーブを生むと予想する一方、成長投資と固定報酬が短期的に利益率を圧迫している。採用関連の償却は2027–28年にかけて減少すると見込まれ、その後により大きな営業レバレッジにつながる可能性がある。

分析フレームワーク

UBSは、PJT、Evercore、Houlihan Lokey、Lincoln International、Lazardとの経営陣面談で得たコメントを、M&A取引量、フィー構成、負債管理エクササイズのデータと組み合わせている。戦略的およびスポンサー活動、成約化の制約、取引規模構成、リストラクチャリング環境、企業パイプライン、報酬の経済性を通じて取引サイクルの方向性を判断し、カバーするブローカーおよび資産運用会社には、記載された評価フレームワークを適用している。

手法メモ

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  2027年予想EPSに対するP/Eマルチプル

  UBSは、ブローカーおよび伝統的資産運用会社の目標株価を、2027E EPSに適用するP/Eマルチプルで決定するとしている。

• バリュエーション手法SOTP（事業別合算）評価

  50%/50%のP/EとSOTPフレームワークの組み合わせ

  オルタナティブ資産運用会社について、UBSは2027E EPSに対するP/EマルチプルとSOTPフレームワークを50%ずつ組み合わせるとしている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• PJT Partners (PJT)

  超大型取引、欧州、リストラクチャリング活動の恩恵を受けるカバー対象のアドバイザリー会社。

  強み

  超大型案件へのエクスポージャー、欧州活動の改善、戦略的M&Aへの強気な姿勢、地域・スポンサー・業界カバレッジへの継続投資。

  弱み

  スポンサーのバリュエーション・ギャップとソフトウェアの価格変動が取引の成約化を制限している。

  比較

  PJTは同業他社より慎重で、回復を段階的な「調光スイッチ」と表現している。

  リスク

  超大型取引の数には限りがあり、スポンサー取引の成約化が遅れると、短期的なアドバイザリー活動が制限される可能性がある。

• Evercore (EVR)

  長期化するM&Aサイクルと最終的な中堅市場スポンサー活動の回復の恩恵を受けるカバー対象のアドバイザリー会社。

  強み

  AIによる破壊的変化、戦略的活動、スポンサー能力、過去の採用投資が市場シェア拡大の機会を支える。

  弱み

  固定的なテクノロジー費用と出張・接待費が非報酬コストの負担として残り、AI生産性向上は2–4年は見込まれない。

  比較

  経営陣は、中堅市場スポンサー領域への関与は同業他社並みであり、スポンサー能力は過小評価されている可能性があると主張する。

  リスク

  買い手と売り手のバリュエーション・ギャップ、地政学的またはマクロの混乱がサイクルを中断する可能性がある。

• Houlihan Lokey (HLI)

  案件滞留の成約化改善とリストラクチャリング需要の恩恵を受けるカバー対象のアドバイザリー・リストラクチャリング会社。

  強み

  複数年のスポンサー案件滞留、順次改善する成約化、ソフトウェアのリストラクチャリング、欧州のLME機会。

  弱み

  中型ソフトウェアM&Aの回復には時間がかかると見込まれる。

  比較

  活動は依然「A-level assets」に集中しており、より広範な回復には低位資産への拡大が必要である。

  リスク

  取引活動の広がりが遅ければ、アドバイザリー回復が遅延する可能性がある。

• Lincoln International (LCLN)

  スポンサー・アドバイザリー、ポートフォリオ評価、リストラクチャリングにエクスポージャーを持つ、非カバーのツアー参加者。

  強み

  開かれた市場、プライベートクレジットによる資金供給、ポートフォリオ企業のEBITDA成長、地域拡大、増加するリストラクチャリング収益。

  弱み

  経営陣は、より完全な回復には市場の安定性向上が必要だとみている。

  比較

  経営陣は、報酬比率の変動性が同業他社の大半より低くなると予想している。

  リスク

  回復は引き続きスポンサーによる資産売却と安定した市場環境に依存する。

• Lazard (LAZ)

  戦略的M&Aとスポンサー、リストラクチャリング、業界チームへの投資によりパイプラインが支えられているカバー対象のアドバイザリー会社。

  強み

  増加するコンフリクト・クリアランス、クロスボーダー活動、より速いパイプライン構築、新規採用マネージングディレクターの生産性向上。

  弱み

  成長投資と固定報酬が短期的に営業レバレッジを圧迫している。

  比較

  より短い繰延期間は、同社の報酬フレームワークを同業他社により近づけ、競争力を高める可能性がある。

  リスク

  採用関連コストの正常化とそれによる報酬レバレッジは、2028年以降まで現れない可能性がある。

主要データ

• セクター平均バリュエーション~13x 1-year forward P/E年初の約20xから低下し、Liberation Dayの安値近辺にある。
• 戦略的取引の規模構成$1–5 billion deals gaining share戦略的な超大型M&A活動は最近鈍化した。
• EvercoreにおけるAI生産性の時期2–4 years経営陣は、この期間より前に全社的なAI生産性向上が現れるとは予想していない。
• Houlihan Lokeyのリストラクチャリング見通しCY2027–CY2028経営陣は、ソフトウェアと欧州を主因に非常に強いリストラクチャリング活動を予想している。
• Lincolnの評価データのカバレッジ~30% of US LBO-market portfolio companiesポートフォリオ企業データは中一桁のEBITDA成長を示し、ソフトウェアはやや高い。
• Lincolnの中期報酬比率目標62%経営陣は、株式報酬の低下により、同業他社の大半より変動性が低くなると予想している。
• 評価頻度向上による潜在プレミアム30–40%Lincolnは、ポートフォリオ評価を四半期ごとから月次へ変更すると、このプレミアムが得られる可能性があると述べた。

影響と示唆

UBSの調査結果は、アドバイザリー需要に対する建設的だが慎重な見方を支持する。戦略的取引、案件滞留の成約化、スポンサーの再関与はサイクルを延長し得る一方、リストラクチャリングは追加的な収益機会をもたらす。進展のペースは、バリュエーション・ギャップの縮小、スポンサー取引が高品質資産を超えて広がるか、決算と市場環境からより明確な可視性が得られるかに左右される。

リスク

• 景気減速により、損失が予想を上回る可能性がある。
• 資本市場活動が急激に減速する可能性がある。
• 企業および消費者支出の回復がUBSの予想より弱い可能性がある。
• 規制改革により、予想以上に深刻な収益逆風が生じる可能性がある。

注目点

• 売り手側予想がリセットされ、決算シーズンがM&A見通しに関するより明確な証拠を提供するか。
• スポンサー案件パイプラインの成約化と中堅市場スポンサー活動の回帰。
• 取引活動が「A-level assets」を超えて広がるか。
• 戦略的統合や潜在的な非公開化活動を含む、ソフトウェアM&Aの回復。
• ソフトウェアと欧州における負債管理エクササイズおよびリストラクチャリング活動のペース。