Americas public alternative asset managers — Interpretación del informe

Visión general

Goldman Sachs revisa los resultados de 2Q26 y el contexto operativo de los gestores alternativos públicos de las Américas. Concluye que la sólida captación de fondos, el crecimiento de comisiones y la actividad de inversión, junto con valoraciones por debajo de las normas históricas, dejan margen de avance para el sector, aunque los reembolsos y la presión de flujos en private credit retail siguen siendo cuestiones de corto plazo.

Perspectivas principales

Goldman Sachs sostiene que el binomio riesgo/rentabilidad del sector sigue siendo atractivo hacia 2H26 incluso después de que las acciones de gestores alternativos subieran 19% en el trimestre hasta la fecha; el grupo aún bajaba 17% en lo que va de año en promedio. Las revisiones posteriores a resultados de 2Q se estabilizaron, con revisiones promedio de FRE de 2026 y 2027 al alza 3%. El grupo cotizaba a aproximadamente 19x P/E de los próximos doce meses neto de stock-based compensation, un descuento de 16% frente a su promedio de cinco años; los múltiplos implícitos de FRE de 2027 también rondaban 19x y el PEG medio era 1.1x. Por valoración y ejecución operativa esperada, Goldman Sachs ve el mayor potencial de subida de la cotización a 12 meses en TPG, STEP, CG, HLNE y KKR. La captación de fondos fue el principal aspecto positivo: los gestores alternativos públicos captaron un récord de $291bn de entradas brutas en 2Q26, o $255bn excluyendo mandatos de seguros afiliados, con aumentos de 23% secuencial y 24% interanual. La composición se amplió más allá del crédito, cuya participación cayó a aproximadamente 50% de las entradas agregadas desde un nivel típico superior a 60%, a medida que Private Equity, Infrastructure y Real Estate se fortalecieron. Los seguros afiliados aportaron aproximadamente $36bn, o cerca de 13% de las entradas totales, por debajo de niveles históricos. El informe lo interpreta como evidencia de que las fuentes de financiación se están diversificando, en lugar de depender más de seguros afiliados o crédito. El canal Wealth/Retail es el principal punto débil a corto plazo, pero Goldman Sachs considera que se aproxima a un suelo. Las entradas brutas de retail evergreen bajaron a aproximadamente $16bn en 2Q desde aproximadamente $20bn en 1Q, casi enteramente por crédito; las entradas brutas promedio de 2Q fueron alrededor de 50% inferiores a las de 1Q. Las solicitudes de reembolso de private credit subieron a una tasa anualizada de aproximadamente 55%, aunque los fondos generalmente limitaron los reembolsos efectivamente atendidos a aproximadamente 5% por trimestre, o 20% anualizado. El ritmo de junio implicó una tasa de nuevos activos bruta de 9% y, frente a la tasa de reembolso limitada, un ritmo de salidas netas anualizadas de aproximadamente 11%, o aproximadamente $18bn-$20bn al año. Goldman Sachs señala que casi la mitad de las solicitudes de 2Q procedieron de cuentas offshore, pese a que estas representan menos de 30% de los activos de la industria, y afirma que el ritmo de esas solicitudes ha empezado a disminuir. Espera que los flujos retail no vinculados a crédito, en especial Infrastructure, aumenten hasta 2028; prevé que el crecimiento de comisiones retail se modere desde aproximadamente 45% en 2025 a aproximadamente 35% en 2026 y aproximadamente 25% en 2027-28E antes de que los ingresos retail más amplios se recuperen en 2H27 y posteriormente. HLNE y BX son descritos como los más expuestos al canal Wealth como proporción de ingresos relacionados con comisiones. El crecimiento subyacente sigue siendo saludable. Los activos bajo gestión que generan comisiones aumentaron aproximadamente 4% q/q y 17% y/y, mientras las comisiones de gestión orgánicas crecieron 11% y/y, lideradas por STEP con 32% y HLNE con 21%; CG y BX se situaron en el extremo bajo. Las comisiones retail crecieron 39% y/y, las de seguros afiliados 17%, y las de fondos institucionales y SMAs 7%. Goldman Sachs estima aproximadamente 15% de crecimiento orgánico de comisiones de gestión para el grupo en 2026-28E, con TPG, STEP y ARES entre los de mayor crecimiento esperado. Espera que el crecimiento de comisiones de gestión sea más importante para el rendimiento relativo de las acciones, porque gran parte del reciente crecimiento de beneficios provino de fuentes de ingresos con múltiplos más bajos, como las comisiones de transacción y los ingresos de rendimiento relacionados con comisiones. Las comisiones de transacción y mercados de capitales se están convirtiendo en un motor de crecimiento más estructural. Las comisiones agregadas superaron $1bn por primera vez en 2Q, aumentando 20% q/q y 44% y/y hasta aproximadamente 10% de los ingresos relacionados con comisiones, frente a un rango histórico de 7%-8%. La contribución es mayor en plataformas orientadas al crédito y con fuerte formación de capital, como APO y KKR, aunque otras empresas están ampliando estas capacidades. Goldman Sachs prevé un crecimiento de 26% en 2026E y 17% en 2027E, vinculando la oportunidad a las grandes necesidades de financiación de infraestructura de AI; APO citó $8tn de financiación necesaria en los próximos años, en la que el informe espera una participación creciente del capital privado. La actividad de inversión también se fortaleció. El despliegue alcanzó $158bn en 2Q26, con aumentos de 12% q/q y 22% y/y, y avances en crédito, Private Equity y Real Assets. El capital disponible creció 8% q/q hasta un récord de $946bn, liderado por Private Equity con 13% q/q. Los equipos directivos se mostraron constructivos sobre los pipelines de la segunda mitad, citando oportunidades de AI/digital infrastructure y diferenciales de crédito más amplios que respaldan direct lending y opportunistic credit. Los anuncios de corporate private equity también se habían acelerado al inicio de 3Q. Las realizaciones se suavizaron secuencialmente, pero mejoró la perspectiva futura de salidas. Las realizaciones agregadas excluyendo crédito fueron $59bn en 2Q, 9% menos q/q desde un máximo de 1Q, pero 20% más y/y. Goldman Sachs afirma que los equipos directivos se mostraron más constructivos sobre las salidas en 2H26 y 2027, y prevé un crecimiento de los ingresos netos por comisiones de rendimiento de 21% en 2026, acelerándose a aproximadamente 40% y/y en 2027. Las valoraciones de cartera repuntaron ampliamente tras un 1Q más débil: Private Equity e Infrastructure subieron 4.3% y 3.8%, respectivamente, crédito aumentó 1.9%, y Real Assets y secondaries avanzaron 0.8% y 0.3%. El carry neto devengado aumentó 3% q/q, aunque el informe espera que el rendimiento entre gestores siga siendo dispar según disciplina de suscripción, antigüedad de la cosecha y exposición sectorial.

Marco de análisis

Goldman Sachs compara estadísticas operativas y de valoración entre gestores alternativos públicos. Evalúa la captación de fondos por clase de activo y canal, el crecimiento de AUM y de comisiones de gestión orgánicas, la contribución de las comisiones de transacción, el despliegue y el capital disponible, las realizaciones y las valoraciones de cartera; después compara sus estimaciones de FRE, beneficios y comisiones de rendimiento con el consenso. Aplica una valoración sum-of-the-parts a gestores individuales, separando FRE, carry, balance y otros componentes.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónValoración SOTP por suma de partes

  Valoración sum-of-the-parts

  El informe valora a los gestores evaluando por separado FRE, carry, balance y, cuando corresponde, componentes de seguros u otros beneficios para obtener objetivos de cotización a 12 meses.

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Ciclo de captación, despliegue y realizaciones de capital

  El informe utiliza entradas, capital disponible, despliegue de inversión y actividad de salida para evaluar el impulso operativo del sector y sus futuros impulsores de ingresos.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Comparación de múltiplos de beneficios y ajustados por crecimiento

  Compara P/E de los próximos doce meses, múltiplos implícitos de FRE y ratios PEG con niveles históricos y entre gestores para valorar la valoración relativa.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• TPG Inc. (TPG)

  Goldman Sachs identifica a TPG como uno de los gestores con mayor potencial de subida de la cotización a 12 meses.

  Fortalezas

  Se espera que esté entre los de crecimiento más rápido de comisiones de gestión; Goldman Sachs ve un notable potencial al alza en las estimaciones.

  Comparación

  Figura entre los gestores más baratos sobre una base ajustada por crecimiento.

  Riesgos

  Sujeto a riesgos sectoriales de retail/crédito y realizaciones.

• StepStone Group (STEP)

  Goldman Sachs identifica a STEP como uno de los gestores con mayor potencial de subida de la cotización a 12 meses.

  Fortalezas

  Lideró el crecimiento orgánico de comisiones de gestión de 2Q con 32% y se espera que siga entre los de crecimiento más rápido.

  Comparación

  Goldman Sachs ve un notable potencial al alza en las estimaciones.

  Riesgos

  Sujeto a riesgos sectoriales de retail/crédito y realizaciones.

• Carlyle Group (CG)

  Goldman Sachs identifica a CG como uno de los gestores con mayor potencial de subida de la cotización a 12 meses.

  Fortalezas

  Figura entre los más baratos sobre una base ajustada por crecimiento.

  Debilidades

  El crecimiento de comisiones de gestión estuvo en el extremo bajo del grupo en 2Q.

  Comparación

  Cotiza con una prima frente a su múltiplo histórico de P/E, a diferencia de la mayoría de sus pares.

  Riesgos

  El carry neto devengado cayó q/q y la dispersión de rendimiento entre gestores sigue siendo relevante.

• Hamilton Lane (HLNE)

  Goldman Sachs identifica a HLNE como uno de los gestores con mayor potencial de subida de la cotización a 12 meses.

  Fortalezas

  El crecimiento orgánico de comisiones de gestión fue 21% y/y en 2Q.

  Debilidades

  Alta exposición al canal Wealth como proporción de los ingresos relacionados con comisiones.

  Comparación

  Cotiza con uno de los mayores descuentos frente a los promedios históricos de P/E y entre los múltiplos implícitos de FRE de 2027 más bajos.

  Riesgos

  Salidas netas de private credit de retail y presión por reembolsos.

• KKR & Co. (KKR)

  Goldman Sachs identifica a KKR como uno de los gestores con mayor potencial de subida de la cotización a 12 meses.

  Fortalezas

  Capacidades de mercados de capitales y exposición a financiación de infraestructura de AI; se espera que esté entre los de mayor crecimiento de comisiones de gestión.

  Comparación

  Las comisiones de mercados de capitales se concentran entre franquicias orientadas al crédito y con alta formación de capital, incluida KKR.

  Riesgos

  Sujeto a la incertidumbre sectorial sobre realizaciones y el ciclo de despliegue.

Datos clave

• Entradas brutas de 2Q26$291bnNivel récord; aumento de 23% q/q y 24% y/y.
• Entradas brutas de 2Q26 excluyendo seguros afiliados$255bnAumento de 23% q/q y 24% y/y.
• Participación del crédito en las entradas~50%Por debajo de su contribución típica de más de 60%, ya que PE, infraestructura y real estate mejoraron.
• Crecimiento orgánico de comisiones de gestión11% y/yCrecimiento del grupo en 2Q26; Goldman Sachs espera aproximadamente 15% en 2026-28E.
• Comisiones de transacción/mercados de capitales> $1bnAumento de 20% q/q y 44% y/y; aproximadamente 10% de los ingresos relacionados con comisiones.
• Despliegue de 2Q26$158bnAumento de 12% q/q y 22% y/y.
• Capital disponible$946bnNivel récord, aumento de 8% q/q.
• Realizaciones excluyendo crédito$59bnDescenso de 9% q/q, pero aumento de 20% y/y.
• Valoración del grupo~19x NTMP/E net of SBCAproximadamente un descuento de 16% frente al promedio de cinco años.

Impacto e implicaciones

El informe espera que las comisiones de gestión recurrentes, los ingresos de transacción y mercados de capitales y, más adelante, unas realizaciones más sólidas respalden los beneficios del sector. Considera que la captación diversificada y la financiación de infraestructura de AI compensan la presión de corto plazo en private credit retail, mientras que el rendimiento relativo dependerá cada vez más del crecimiento de comisiones de gestión y de la exposición individual a los flujos del canal Wealth.

Riesgos

• La presión de corto plazo en el canal Credit/Wealth, incluidas las elevadas solicitudes de reembolso de private credit, podría afectar los flujos retail y el crecimiento de comisiones.
• La volatilidad macroeconómica sigue siendo un obstáculo para el sector.
• Los resultados de cartera y las realizaciones pueden divergir materialmente entre gestores según disciplina de suscripción, antigüedad de la cosecha y exposición sectorial.

Aspectos que vigilar

• Si la mejora de junio y julio en los flujos retail no vinculados a crédito y las suscripciones de private credit se mantiene durante 3Q y posteriormente.
• El ritmo y la composición de las solicitudes de reembolso de private credit, especialmente de inversores offshore.
• El crecimiento de comisiones de gestión frente a las expectativas de Goldman Sachs, especialmente en TPG, STEP y ARES.
• La actividad de despliegue y los anuncios de corporate private equity durante 2H26.
• El momento de las salidas y de la actividad de realizaciones en 2H26 y 2027.
• El crecimiento de la financiación de AI/digital infrastructure y de las comisiones relacionadas de transacción y mercados de capitales.