European TMT earnings and AI momentum — Interpretación del informe

Visión general

Este comentario semanal sobre TMT europeo sostiene que la rotación fuera de los beneficiarios de IA se ha revertido, ya que la evidencia de resultados sigue respaldando el ciclo de inversión en IA. Destaca Nokia, ASML, ASM International y STMicroelectronics como oportunidades preferidas en semiconductores, al tiempo que revisa debates vinculados a resultados en software, telecomunicaciones y servicios de información.

Perspectivas principales

El informe sostiene que la semana terminó con un contexto de IA más constructivo: las acciones europeas de semiconductores se recuperaron y se revirtió la rotación previa hacia los percibidos perdedores de IA. A juicio del autor, la corrección reflejó posicionamiento y de-grossing, más que deterioro de los fundamentales. Los flujos de mesa pasaron a mostrar mejores compras en ASML, ASM International, Infineon, Aixtron y Siltronic, junto con un interés long-only emergente por nombres de calidad a valoraciones descontadas. No obstante, el informe advierte que la baja exposición tras una reducción agresiva del riesgo puede generar movimientos desproporcionados incluso ante una modesta vuelta al riesgo, lo que deja abierta la cuestión de si el repunte se convierte en un re-grossing duradero o solo refleja posicionamiento antes de una mayor confirmación de los fundamentales de IA. Los comentarios atribuidos al CFO de OpenAI —que las adiciones de ARR de julio superaron las generadas en todo el segundo trimestre— se citan como evidencia frente a las preocupaciones de que la demanda de tokens haya tocado techo o de que los precios y la competencia open-source ya hayan debilitado la demanda de IA. Nokia es la idea de la semana del informe. Sus pedidos de IA de €2.8bn superaron materialmente el rango de expectativas buy-side de €1.3-1.5bn, mientras que la dirección ofreció comentarios tranquilizadores sobre la sostenibilidad de la demanda pese a las restricciones de oferta. El autor considera los resultados excepcionalmente sólidos y señala que las acciones habían caído más de 40% desde sus máximos en medio del de-grossing. Con un posicionamiento más limpio, dos trimestres consecutivos que refuerzan el caso de inversión y conversaciones de inversores sobre un múltiplo de 20-25x, el informe afirma que €12-15 por acción podría justificarse con las cifras de 2028. También señala un interés corto en Nokia de un ADTV para cubrir, o 1% del free float. El análisis hace referencia a una previsión de BPA de 2028 de aproximadamente €0.65-0.70 como respaldo de escenarios de alza significativa. ASML se presenta como otro beneficiario clave del capex de IA. La dirección reiteró que sus 85 herramientas EUV previstas para 2027 reflejan el equilibrio actual entre oferta y demanda, no un techo de producción, y describió una vía hacia aproximadamente 110 herramientas en 2028 dentro de la huella de fabricación existente. El informe considera 110 como un punto de partida conservador, mientras los inversores modelizan aproximadamente 90-95 herramientas para 2027 y 110-120 para 2028. Esto ha elevado las expectativas de BPA de 2028 desde aproximadamente €60-65 antes de los resultados hasta €70-75, con algunos casos alcistas cerca de €80. Con cerca de 22x beneficios de 2028, el autor considera atractiva la valoración para un monopolio. Los titulares sobre DUV doméstico en China se consideran negativos para el sentimiento, pero no un cambio cercano en la tesis, dado que las barreras tecnológicas y de fabricación siguen siendo considerables. Otras opiniones sobre semiconductores siguen siendo constructivas, aunque diferenciadas. STMicroelectronics cotiza a aproximadamente 14x beneficios de 2028 frente a un múltiplo de mediados de los 20x solo semanas antes; los beneficios decepcionaron frente a expectativas altas, pero el informe dice que su poder de beneficios a más largo plazo y las oportunidades en infraestructura de IA y satélites se mantienen en gran medida sin cambios, aunque las acciones podrían cotizar lateralmente durante algún tiempo. ASM International entregó una guía de ingresos del tercer trimestre aproximadamente 6% por encima del consenso y los inversores miran hacia un ritmo de ingresos del cuarto trimestre de aproximadamente €1.2bn. El informe estima que, si ASM alcanza BPA de 2027 en la franja media de €30s y BPA de 2028 en la franja media de €40s, su valoración de aproximadamente 20x se vuelve cada vez más atractiva; también describe un posible resultado de ingresos FY2027 cercano a €5.5bn, 11% por encima del consenso, y beneficios 20% por encima del consenso si la empresa supera el crecimiento de equipos de fabricación de obleas. Para Infineon, las expectativas de los inversores para los próximos resultados parecen alcanzables, mientras que el debate de alza a más largo plazo se centra en ingresos de potencia para IA y la expansión de Dresde. El autor señala que la disponibilidad de oferta influirá en la magnitud de cualquier superación de ingresos a corto plazo y en si las subidas de precios de abril y julio permiten una mayor guía de ingresos y márgenes. Fuera de los semiconductores, el informe considera que el movimiento de SAP de más de 20% posterior a resultados obedeció principalmente al posicionamiento y a la rotación hacia rezagados de IA, no a una reconfiguración fundamental. La adopción y monetización de IA siguen siendo mixtas, el entorno macro es desafiante y los inversores cuestionan si la expansión de márgenes es sostenible tras la presión de costes del segundo trimestre. Telefónica registró una modesta superación y elevó la guía de flujo de caja operativo, pero la ausencia de una mejora de la guía de EBITDA provocó un debate entre conservadurismo de la dirección y mayor cautela sobre Brasil, que aporta alrededor de 30% de los ingresos del grupo. El segundo trimestre consecutivo de Orange de superación y mejora de guía respaldó un repunte de aproximadamente 6%, con el crecimiento en África y la mejora en Francia apoyando la tesis alcista, aunque España sigue mixta y no se esperan avances regulatorios sobre la consolidación francesa antes de fin de año. El mercado ve con escepticismo la superación de Vodafone porque estuvo liderada por la opaca división Enterprise, las métricas subyacentes de clientes siguen débiles y no se celebró una llamada de resultados. Por último, el informe sostiene que la IA puede mejorar, en vez de sustituir, los sistemas de registro y flujos de trabajo de RELX y Wolters Kluwer; prefiere RELX a largo plazo, pero considera a Wolters Kluwer como la mayor oportunidad de revalorización a corto plazo si aumenta la confianza en el crecimiento liderado por IA.

Marco de análisis

El comentario combina resultados y orientación de la dirección con comentarios de inversores, observaciones de flujos de la mesa de negociación, múltiplos de valoración, expectativas de consenso y escenarios de beneficios a más largo plazo. Distingue entre cambios en los fundamentales operativos y movimientos de precios atribuidos al posicionamiento, el de-grossing y la rotación sectorial.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración mediante múltiplos de beneficios futuros

  El informe compara las acciones con múltiplos de beneficios declarados para 2027-28 y utiliza BPA asumidos por inversores para analizar escenarios de valoración, incluidos Nokia, ASML, STMicroelectronics y ASM International.

• Marco de análisis sectorialTransmisión entre tramos de la cadena de valor

  Análisis de la cadena de suministro del ciclo de inversión en IA

  El informe vincula la demanda de IA y el gasto de capital de los hyperscalers con la capacidad de equipos de semiconductores, la demanda de potencia para IA y las perspectivas de beneficios de los proveedores europeos de semiconductores.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Nokia

  Oportunidad preferida en redes de IA tras resultados sólidos y una fuerte corrección.

  Fortalezas

  Los pedidos de IA de €2.8bn superaron las expectativas de los inversores; la dirección comentó positivamente sobre la demanda futura.

  Comparación

  Los comentarios de los inversores respaldan un múltiplo de 20-25x y un escenario de €12-15 por acción en 2028.

  Riesgos

  Restricciones persistentes de oferta y un contexto de mercado potencialmente frágil.

• ASML

  Beneficiario preferido de la IA en equipos de capital para semiconductores.

  Fortalezas

  Los detalles sobre precios y capacidad respaldan mayores expectativas de beneficios de 2028; la capacidad EUV puede aumentar si la demanda lo justifica.

  Debilidades

  Sigue siendo una posición relativamente concurrida, aunque de menor tamaño.

  Comparación

  Con 22x beneficios de 2028, el informe considera atractiva la valoración para un monopolio.

  Riesgos

  Los titulares sobre DUV doméstico en China podrían pesar sobre el sentimiento pese a que no se indica impacto cercano en beneficios.

• ASM International

  Nombre de equipos de semiconductores con un trimestre sólido y posible potencial al alza en beneficios.

  Fortalezas

  La guía de ingresos del Q3 fue aproximadamente 6% superior al consenso; la dirección espera superar el crecimiento de equipos de fabricación de obleas en 2027.

  Debilidades

  El frágil sentimiento hacia los semiconductores podría limitar la expansión del múltiplo a corto plazo.

  Comparación

  Un posible resultado de ingresos para FY2027 cercano a €5.5bn se describe como 11% por encima del consenso, y los beneficios como 20% por encima del consenso bajo los supuestos del informe.

  Riesgos

  Los inversores podrían seguir reacios a volver a aumentar el riesgo.

• STMicroelectronics

  Idea de semiconductores cuya valoración se ha comprimido tras una decepción en resultados.

  Fortalezas

  El poder de beneficios a más largo plazo y la oportunidad en infraestructura de IA y satélites se describen como intactos.

  Debilidades

  Los beneficios a corto plazo decepcionaron frente a expectativas elevadas.

  Comparación

  Cotiza a aproximadamente 14x beneficios de 2028 frente a un múltiplo de mediados de los 20x solo semanas antes.

  Riesgos

  El informe espera que la acción pueda cotizar lateralmente durante algún tiempo.

• Orange

  Valor de telecomunicaciones respaldado por una continua ejecución de beneficios.

  Fortalezas

  Segundo trimestre consecutivo de resultados y mejora de guía; el crecimiento en África y mejores tendencias en Francia respaldan la tesis.

  Debilidades

  Las tendencias en España siguen siendo mixtas.

  Comparación

  Las acciones cotizaban aproximadamente 6% al alza tras los resultados.

  Riesgos

  El progreso regulatorio en la consolidación del mercado francés es improbable antes de fin de año; las rotaciones rápidas mantienen cautos a los inversores long-only.

• Wolters Kluwer

  Empresa de servicios de información considerada como posible beneficiaria de la IA y oportunidad de revalorización a corto plazo.

  Fortalezas

  La IA puede mejorar los flujos de trabajo, los sistemas de registro y los mercados direccionables; el posicionamiento se está volviendo favorable.

  Debilidades

  Aún se considera parte de la cesta de negocios deteriorados.

  Comparación

  El informe prefiere RELX a largo plazo, pero ve mayor potencial de revalorización a corto plazo en Wolters Kluwer.

  Riesgos

  La tesis depende de que aumente la confianza en el crecimiento impulsado por IA y en la aceleración de la segunda mitad del año.

Datos clave

• Pedidos de IA de Nokia€2.8bnFrente a expectativas buy-side de €1.3-1.5bn.
• Corrección de la cotización de NokiaMore than 40%Descenso reciente desde máximos antes de los resultados comunicados.
• Escenario de valoración de Nokia20-25x multiple; €12-15/shareComentarios de inversores basados en cifras de 2028.
• Capacidad EUV de ASML85 tools in 2027; approximately 110 in 2028La dirección describió 85 como un equilibrio entre oferta y demanda, no como un techo de producción.
• Expectativas de BPA de ASML para 2028€70-75; some cases near €80Desde aproximadamente €60-65 antes de los resultados.
• Valoración de ASML22x 2028 earningsEl informe considera atractiva esta valoración.
• Guía de ingresos Q3 de ASMIRoughly 6% above consensusLos inversores también señalan un ritmo de ingresos Q4 de aproximadamente €1.2bn.
• Movimiento de las acciones de OrangeAround 6% higherSiguió a otra superación y subida de guía.
• Exposición de Telefónica a los ingresos de BrasilApproximately 30% of group revenueHace importantes los cambios en la competencia y los precios brasileños para las perspectivas.

Impacto e implicaciones

El informe afirma que la reducción de la presión técnica podría permitir que los sólidos resultados relacionados con IA y la evidencia de capacidad vuelvan a imponerse en los semiconductores europeos. También subraya que las reacciones de las acciones pueden seguir desconectadas de los fundamentales mientras la exposición de los inversores y las rotaciones sectoriales dominen la negociación, lo que exige atención a la ejecución, la guía y los flujos.

Riesgos

• El rápido de-grossing y el frágil posicionamiento podrían provocar otra fuerte reversión incluso si los fundamentales de IA permanecen intactos.
• La disponibilidad de oferta podría limitar la magnitud de cualquier superación de ingresos de Infineon y una posible mejora de guía.
• SAP afronta una adopción y monetización de IA mixtas, presión de costes e incertidumbre sobre la sostenibilidad de la expansión de márgenes.
• La competencia y la presión de precios en Brasil podrían afectar a Telefónica, donde Brasil representa alrededor de 30% de los ingresos del grupo.
• Orange afronta tendencias mixtas en España, mientras que la superación liderada por Enterprise de Vodafone se considera opaca y las métricas de clientes siguen débiles.
• Los avances de DUV doméstico en China podrían seguir presionando el sentimiento sobre ASML pese a la opinión del informe de que los fundamentales a corto plazo no han cambiado.

Aspectos que vigilar

• Si las compras de semiconductores europeos se convierten en un re-grossing duradero en lugar de un movimiento breve de posicionamiento.
• Más evidencia de que la demanda de IA y el gasto de capital siguen siendo sólidos, incluidos los avances de capacidad, precios y pedidos.
• La capacidad de Nokia para sostener la demanda de IA pese a las restricciones de oferta.
• La trayectoria de capacidad EUV de ASML en 2027-28 y los cambios resultantes en las expectativas de BPA de 2028.
• Los próximos resultados de Infineon, la disponibilidad de oferta, las perspectivas de ingresos de potencia para IA y posibles actualizaciones de guía en noviembre.
• La monetización de IA de SAP, la recuperación de márgenes y la ejecución de la segunda mitad del año.
• Las condiciones competitivas de Telefónica en Brasil, las tendencias de Orange en España y los avances regulatorios sobre la consolidación francesa.