macro: El Crecimiento de China Espera un Impulso Fiscal mientras el Gasto de Capital en IA Soberana se Expande junto con Diferenciales Crediticios Más Amplios

Visión general

Este informe analiza, en secuencia, el crecimiento y la ejecución fiscal de China, el gasto de capital en IA soberana, el financiamiento de deuda relacionado con IA y los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo. Su visión central es que una mejora del crecimiento a corto plazo de China depende de que el impulso fiscal restante pueda desplegarse con prontitud; la IA soberana creará oportunidades de infraestructura a largo plazo, pero también implicará restricciones tecnológicas, desafíos de ejecución y diferenciales crediticios más amplios.

Perspectivas principales

Respecto a la economía china, el informe señala que el crecimiento real del PIB en el tercer trimestre actualmente se sitúa aproximadamente en 4.4%Y, nuevamente por debajo del objetivo de crecimiento. La deflación y el estancamiento fiscal siguen siendo las principales limitaciones, mientras que la divergencia en forma de K de la economía también se profundiza. El informe considera el impulso fiscal como el factor oscilante más crítico a corto plazo: al cierre de julio, alrededor de Rmb2trn de capacidad fiscal y cuasifiscal permanecía sin utilizar para agosto a diciembre, y el ritmo de su liberación afectará directamente el desempeño del crecimiento durante el año. La lenta ejecución fiscal se evidencia principalmente en dos áreas. Primero, el financiamiento mediante bonos generales no ha estado tan significativamente anticipado como lo estuvo en 2025. Segundo, la emisión de bonos especiales de gobiernos locales ha sido lenta debido a factores que incluyen revisiones más estrictas de los proyectos locales y una cartera aún insuficiente de proyectos relacionados con las "Seis Redes". La emisión de bonos gubernamentales se aceleró en la segunda mitad de agosto, pero el razonamiento del informe es que la cuota restante no equivale por sí misma a un apoyo efectivo a la demanda; la cuestión clave es si puede convertirse en gasto e implementación de proyectos. La IA soberana es el segundo tema principal del informe. Las economías buscan un mayor control sobre la infraestructura de IA, los datos y las cadenas de suministro, promoviendo así adquisiciones localizadas, capacidad informática soberana, servicios en la nube, semiconductores y desarrollo de capacidades de IA, al tiempo que en algunos casos incorporan socios internacionales de confianza. Esta estrategia afecta no solo a los chips y modelos, sino que también se propaga a lo largo de la cadena de valor hacia centros de datos, infraestructura eléctrica, software y servicios en la nube, centros de datos de colocación, robótica y aplicaciones de IA. Las cifras de gasto de capital proporcionadas en el informe indican la considerable escala de este ciclo: el gasto de capital en IA de EE. UU. en 2026 se estima en US$860B, mientras que el gasto de capital relacionado de China entre 2026 y 2030 se estima en RMB35tn. Morgan Stanley considera que la tendencia hacia la soberanía reforzará el ciclo de gasto de capital en IA al tiempo que aumentará la probabilidad de restricciones tecnológicas estratégicas. La fragmentación del ecosistema tecnológico podría no frenar el crecimiento a largo plazo; en cambio, podría acelerar la adopción doméstica de IA y extender las capacidades de IA al "Sur Global". El informe considera la infraestructura de IA soberana como una de las oportunidades de infraestructura de mayor crecimiento a nivel mundial, con una visión particularmente positiva de la demanda de construcción asociada con centros de datos y servicios en la nube, al tiempo que enfatiza que la capacidad de despliegue de capital y la ejecución real siguen siendo los principales obstáculos. El desarrollo de IA también requiere un financiamiento de deuda sustancial. La emisión relacionada con IA actualmente representa aproximadamente el 7% del índice de grado de inversión. El informe considera que, en los niveles actuales, los mercados de crédito aún tienen amplia capacidad para absorber oferta adicional. Sin embargo, la oferta no entrará al mercado sin costo; los diferenciales más amplios servirán como mecanismo de ajuste, atrayendo capital mediante una mayor compensación crediticia y equilibrando la presión de emisión. Respecto a las tasas de interés de EE. UU., el informe considera que el principal impulsor del reciente aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo y del empinamiento de la curva es la repricing del Tesoro asociada con los precios de la energía y la función de reacción de la Reserva Federal. La oferta de bonos corporativos con grado de inversión también puede haber tenido cierto impacto, pero el informe estima que su efecto no es ni persistente ni significativo. Por lo tanto, los movimientos recientes de la curva deben entenderse principalmente en términos de expectativas macroeconómicas de tasas de interés, más que como un shock de oferta de bonos corporativos.

Marco de análisis

El informe primero evalúa las condiciones de crecimiento de China utilizando estimaciones de seguimiento del PIB del tercer trimestre y la divergencia económica, y luego analiza si el impulso fiscal restante puede desplegarse con base en la ejecución presupuestaria y el ritmo de emisión de bonos generales y bonos especiales de gobiernos locales. Posteriormente, mapea el impacto del gasto de capital de las estrategias soberanas a lo largo de la cadena de valor de la infraestructura de IA e ilustra la escala del ciclo mediante cifras de inversión de Estados Unidos y China. Finalmente, evalúa la presión de financiamiento a través de la proporción de bonos de grado de inversión, la capacidad de mercado y el mecanismo de ajuste de diferenciales, antes de descomponer los factores macroeconómicos y de oferta crediticia detrás del empinamiento de la curva del Tesoro de EE. UU.

Notas metodológicas

• Marco MacroeconómicoOtro

  Seguimiento del Impulso Fiscal y la Ejecución Presupuestaria

  El informe combina la capacidad fiscal y cuasifiscal no utilizada, el ritmo de emisión de bonos gubernamentales y el despliegue efectivo del gasto para evaluar el apoyo marginal de la política fiscal al crecimiento a corto plazo.

• Marco de Análisis de Industria/SectorTransmisión de la Cadena de Valor Ascendente, Intermedia y Descendente

  Transmisión de la Cadena de Valor de la IA Soberana

  Partiendo del desarrollo de capacidad informática soberana, semiconductores y capacidades en la nube, el informe analiza cómo el gasto de capital se transmite a la electricidad, los centros de datos, el software y los servicios en la nube, las instalaciones de colocación, la robótica y las aplicaciones de IA.

• Análisis de Renta Fija y CréditoAnálisis de Diferenciales

  Oferta Adicional de Bonos y Ajuste de Diferenciales Crediticios

  El informe mide la escala de la oferta mediante la proporción de bonos relacionados con IA en el índice de grado de inversión y considera los diferenciales más amplios como el principal mecanismo de equilibrio mediante el cual el mercado absorbe emisiones adicionales.

• Análisis de Renta Fija y CréditoAnálisis de la Curva de Rendimientos

  Atribución de los Rendimientos del Tesoro a Largo Plazo y del Empinamiento de la Curva

  El informe distingue los efectos de la repricing del Tesoro impulsada por factores macroeconómicos de la oferta de bonos corporativos con grado de inversión y concluye que la repricing asociada con los precios de la energía y la función de reacción de la Reserva Federal es la causa principal del reciente empinamiento de la curva.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Economía China e Impulso Fiscal

  La capacidad fiscal y cuasifiscal restante es un factor oscilante clave para el desempeño del crecimiento entre agosto y diciembre.

  Fortalezas

  Alrededor de Rmb2trn de capacidad de política permanece sin utilizar, y la emisión de bonos gubernamentales se aceleró en la segunda mitad de agosto.

  Debilidades

  El crecimiento real del PIB del tercer trimestre se sitúa en solo 4.4%Y, mientras persisten la deflación, el estancamiento fiscal y la divergencia en forma de K.

  Comparación

  El financiamiento mediante bonos generales ha estado menos anticipado que en 2025.

  Riesgos

  Si la emisión de bonos especiales y el gasto efectivo continúan limitados por las revisiones de proyectos y una cartera insuficiente, el apoyo fiscal podría tener dificultades para traducirse rápidamente en crecimiento.

• Infraestructura Global de IA Soberana

  La localización, la capacidad informática soberana y el control de la cadena de suministro reforzarán el ciclo de gasto de capital en IA y afectarán a los centros de datos, los servicios en la nube, los semiconductores, la energía y las aplicaciones de IA.

  Fortalezas

  El informe la considera una de las oportunidades de infraestructura de mayor crecimiento a nivel mundial, particularmente en centros de datos y servicios en la nube.

  Debilidades

  La capacidad de despliegue de capital y la ejecución de proyectos siguen siendo los principales obstáculos.

  Comparación

  El gasto de capital en IA de EE. UU. en 2026 se estima en US$860B, mientras que el de China se estima en RMB35tn entre 2026 y 2030.

  Riesgos

  Las restricciones tecnológicas estratégicas pueden endurecerse, mientras que la fragmentación del ecosistema también incrementará la complejidad de construcción y de la cadena de suministro.

• Crédito con Grado de Inversión Relacionado con IA

  La expansión del gasto de capital en IA creará demanda adicional de financiamiento mediante bonos.

  Fortalezas

  El informe considera que, en los niveles actuales, el mercado aún tiene amplia capacidad para absorber emisiones adicionales.

  Debilidades

  El aumento de la oferta requerirá diferenciales más amplios para atraer capital.

  Comparación

  La emisión relacionada con IA actualmente representa aproximadamente el 7% del índice de grado de inversión.

  Riesgos

  La emisión concentrada puede provocar una mayor ampliación de los diferenciales crediticios.

• Bonos del Tesoro de EE. UU. a Largo Plazo

  El reciente aumento de los rendimientos a largo plazo y el empinamiento de la curva reflejan principalmente una repricing macroeconómica de las tasas de interés.

  Debilidades

  Los precios de la energía y los cambios en la función de reacción de la Reserva Federal están creando presión de repricing en el tramo largo.

  Comparación

  Aunque la oferta de bonos corporativos con grado de inversión ha tenido cierto impacto, el informe considera que su efecto no es ni persistente ni significativo.

  Riesgos

  Si los precios de la energía y las expectativas sobre la respuesta de política de la Reserva Federal continúan cambiando, los rendimientos a largo plazo pueden seguir siendo volátiles.

Datos clave

• Estimación de Seguimiento del Crecimiento Real del PIB del Tercer Trimestre4.4%YEl informe afirma que el crecimiento actual está nuevamente por debajo del objetivo
• Impulso Fiscal y Cuasifiscal No UtilizadoRmb2trnAl cierre de julio, se espera que esté disponible para su uso de agosto a diciembre
• Gasto de Capital en IA de EE. UU.US$860B2026e
• Gasto de Capital en IA de ChinaRMB35tn2026-30
• Participación de la Emisión Relacionada con IA en el Índice de Grado de Inversión~7%El informe considera que el mercado actualmente aún tiene amplia capacidad de absorción

Impacto e implicaciones

La implicación general del informe es que una mejora del crecimiento a corto plazo de China depende no solo de la cuota fiscal, sino también de la emisión de bonos gubernamentales, la cartera de proyectos y la eficiencia con la que el financiamiento se convierte en gasto efectivo. El desarrollo global de IA soberana podría crear un ciclo sostenido de gasto de capital en infraestructura e impulsar la demanda de centros de datos, servicios en la nube y cadenas de suministro relacionadas. Los mercados de financiamiento aún tienen capacidad, pero la oferta adicional puede requerir diferenciales crediticios más amplios, mientras que los cambios en las tasas de interés a largo plazo de EE. UU. están impulsados principalmente por los precios de la energía y las expectativas sobre la respuesta de política de la Reserva Federal.

Riesgos

• La deflación y el estancamiento de la ejecución fiscal en China pueden seguir lastrando el crecimiento, mientras que revisiones más estrictas de los proyectos de bonos especiales y una cartera insuficiente de proyectos podrían retrasar la implementación de políticas.
• El desarrollo de IA soberana podría enfrentar restricciones tecnológicas estratégicas más estrictas.
• El despliegue de capital y la ejecución de proyectos de IA soberana continúan enfrentando obstáculos significativos.
• El aumento de la oferta de bonos relacionados con IA puede requerir diferenciales crediticios más amplios para ser absorbido por el mercado.

Aspectos que vigilar

• Monitorear el ritmo efectivo al que aproximadamente Rmb2trn de capacidad fiscal y cuasifiscal se libera entre agosto y diciembre.
• Monitorear si la emisión acelerada de bonos gubernamentales se traduce en gasto y si mejora la cartera de proyectos de bonos especiales de gobiernos locales.
• Monitorear la participación y el volumen de emisión de bonos de grado de inversión relacionados con IA y los cambios en los diferenciales crediticios.
• Monitorear el impacto de los precios de la energía y la función de reacción de la Reserva Federal sobre los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo y la forma de la curva.