Zscaler, Inc. (ZS): Barclays eleva el objetivo de Zscaler a USD 220 antes de su Día del Inversor, esperando mayores márgenes de largo plazo y una historia multiproducto

Visión general

Este informe anticipa el Día del Inversor de Zscaler del 6 de octubre. Barclays espera una reafirmación de la guía de FY27, un objetivo de margen de largo plazo potencialmente mayor y más evidencia de que Zscaler está evolucionando de un proveedor principalmente de ZIA/ZPA hacia una plataforma más amplia de confianza cero y seguridad de datos. Barclays mantiene OVERWEIGHT y eleva su precio objetivo a USD 220.

Perspectivas principales

Barclays espera que Zscaler use su Día del Inversor del 6 de octubre para reforzar la confianza en sus perspectivas financieras de medio plazo tras la transición de liderazgo comercial. La firma espera que Zscaler reitere su guía de ARR para FY27 de USD 4,396-4,426 million después de la salida del CRO Mike Rich y el nombramiento de Ross Tackett, efectivo el 1 de octubre. Barclays considera que el anterior papel de Tackett al frente de ventas mundiales implica que ayudó a definir las previsiones actuales. La compañía también podría dar más detalles sobre su aspiración de alcanzar USD 10 billion en ARR, pero Barclays considera que es una trayectoria de más de cinco años: el ARR de FY27 se espera en aproximadamente USD 4.4-4.5 billion, lo que dificulta suscribir el objetivo antes de FY30. Un posible desarrollo central del Día del Inversor es una elevación del objetivo de margen EBIT de largo plazo de Zscaler a 25-30%. La compañía ya superó su anterior objetivo de margen operativo de largo plazo de 20-22%, con 23% en FY26 y 23.7% esperado en FY27. Barclays sostiene que el apalancamiento operativo natural, las ventas multiproducto y una economía unitaria favorable respaldan un objetivo mayor. Cita la economía histórica de cohortes de clientes divulgada en la IPO de Zscaler, donde la contribución de la cohorte de 2015 pasó de una pérdida de (87%) en el año uno a 65% en el año dos y 68% en el año tres. Barclays cree que la retención, la amplitud de productos y los precios son probablemente igual o más favorables ahora. El rango propuesto de 25-30% acercaría a Zscaler a los objetivos de margen operativo de largo plazo de CrowdStrike de 28-32% y de Palo Alto Networks de los bajos a medios 30%, aunque reconoce diferencias entre los negocios y mercados finales. Barclays también espera una explicación más profunda de la estrategia multiproducto y de la evolución de la fijación de precios. ZIA y ZPA siguen siendo el núcleo y probablemente la mayor parte del negocio, pero la firma anticipa un crecimiento más rápido en Zero Trust Branch, Zero Trust Cloud, Data Security y Security for AI. Según Barclays, una mayor contribución de estas ofertas podría diversificar el negocio fuera de su base tradicional de ZIA/ZPA y alargar la curva de crecimiento. La mezcla de productos también está cambiando los modelos comerciales: Zero Trust Branch se basa en el número de dispositivos; Zero Trust Cloud, en cargas de trabajo o tráfico; Data Security, en usuarios o volumen; y Security for AI, en tokens o consumo. Por tanto, el evento podría aclarar cómo evolucionan los precios a medida que los ingresos no basados en usuarios ganen importancia. El informe enfatiza que Zscaler sigue siendo una acción debatida. Los bajistas la ven principalmente como una empresa de ZIA/ZPA, no como una plataforma más amplia, y creen que la creciente competencia en confianza cero/SASE de proveedores como Palo Alto Networks, Netskope y compañías privadas especializadas puede afectar la pendiente futura del crecimiento. Los alcistas esperan que Zscaler se beneficie del aumento del tráfico agéntico y ven una valoración más aceptable que la de grandes empresas de seguridad. El rendimiento acumulado en el año fue -11% para ZS, frente a +110% para PANW, +120% para CRWD, +48% para HACK y +12% para el S&P 500. Barclays cree que mayores márgenes objetivo y una discusión más profunda sobre oportunidades de crecimiento posteriores podrían ser moderadamente positivos para las previsiones de consenso y el sentimiento, pero considera que se necesitaría un crecimiento más rápido para cambiar las opiniones sobre el caso bajista competitivo. Barclays eleva su precio objetivo a USD 220 desde USD 200 y mantiene OVERWEIGHT. El nuevo objetivo aplica aproximadamente 30x a la estimación de flujo de caja libre FY28 de Barclays de aproximadamente USD 1.1 billion, frente a aproximadamente 27x sobre la misma estimación para el objetivo anterior. La firma considera que objetivos de margen potencialmente mayores y mayor visibilidad sobre productos fuera de ZIA/ZPA podrían mejorar el sentimiento sobre las oportunidades de crecimiento posteriores y respaldar un múltiplo más alto. Su escenario alcista de USD 240 supone flujo de caja libre FY28 aproximadamente 5% superior a su estimación y un múltiplo de aproximadamente 31x; su escenario bajista de USD 150 supone flujo de caja libre aproximadamente 10% inferior y un múltiplo de aproximadamente 21x. Las previsiones subyacentes muestran que los ingresos aumentan de USD 3.353 billion en FY26 a USD 3.923 billion en FY27, USD 4.491 billion en FY28 y USD 5.084 billion en FY29. El margen operativo ajustado mejoraría de 22.9% en FY26 a 23.7%, 24.2% y 24.7%, respectivamente, mientras que el flujo de caja libre aumentaría de USD 779 million en FY26 a USD 910 million en FY27, USD 1.130 billion en FY28 y USD 1.313 billion en FY29. La opinión positiva de Barclays se basa en el crecimiento secular de SASE, las ventajas de pionero y escala de Zscaler, la consolidación de herramientas de seguridad por los clientes y la combinación de crecimiento de ingresos, expansión de márgenes y generación de flujo de caja libre.

Marco de análisis

Barclays estructura el Día del Inversor en torno a cuatro preguntas vinculadas: si Zscaler reafirma su guía de ARR tras la transición del CRO; si la economía unitaria histórica y las referencias de pares respaldan un objetivo de margen mayor; si los productos y modelos de precios nuevos pueden ampliar la plataforma; y si esos cambios bastan para abordar las preocupaciones sobre competencia y crecimiento. Después valora las acciones aplicando un múltiplo a su estimación de flujo de caja libre FY28 y presenta escenarios explícitos al alza y a la baja.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónOtro

  Valoración mediante múltiplo de flujo de caja libre

  Barclays deriva su objetivo de USD 220 aplicando aproximadamente 30x a su estimación de flujo de caja libre FY28 de aproximadamente USD 1.1 billion, y prueba diferentes resultados de flujo de caja libre y múltiplos en escenarios alcistas y bajistas.

• Marco de fundamentales corporativos y finanzasAnálisis del flujo de caja libre

  Flujo de caja libre y expansión de márgenes

  El informe vincula el apalancamiento operativo y un objetivo de margen EBIT de largo plazo más alto con el crecimiento del flujo de caja libre, que es tanto una prueba operativa central como la base de la valoración.

• Marco de estrategia competitivaFoso económico y ventaja competitiva

  Ventajas de pionero, escala y plataforma

  Barclays evalúa la posición competitiva de Zscaler mediante su liderazgo en SASE, escala, plataforma de productos más amplia y consolidación de herramientas de seguridad por los clientes, al tiempo que sopesa la competencia de proveedores grandes y privados.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Zscaler, Inc. (ZS)

  Compañía principal cubierta; Barclays espera que las divulgaciones del Día del Inversor sobre guía, márgenes, diversificación de productos y precios influyan en el sentimiento y la valoración.

  Fortalezas

  Liderazgo en SASE, ventajas de pionero y escala, creciente historia de plataforma, consolidación de herramientas de seguridad por los clientes, expansión de márgenes esperada y crecimiento del flujo de caja libre.

  Debilidades

  Percepción de los inversores de que la compañía sigue concentrada en ZIA/ZPA e incertidumbre sobre la durabilidad de su curva de crecimiento.

  Comparación

  Barclays compara el margen EBIT de largo plazo esperado de 25-30% con los objetivos de CrowdStrike de 28-32% y de Palo Alto Networks de los bajos a medios 30%; ZS bajó 11% en el año, mientras que PANW, CRWD, HACK y el S&P 500 subieron.

  Riesgos

  Competencia en SASE, fuerza de ventas menor que la de proveedores establecidos y compresión del múltiplo de valoración.

• CrowdStrike Holdings, Inc. (CRWD)

  Proveedor de seguridad comparable utilizado como referencia de margen de largo plazo y desempeño bursátil.

  Fortalezas

  Objetivo de margen operativo de 28-32% a medio y largo plazo.

  Comparación

  Se utiliza junto con Palo Alto Networks para comparar el objetivo de margen potencial de Zscaler.

• Palo Alto Networks (PANW)

  Comparable y competidor en las discusiones de ciberseguridad y confianza cero/SASE.

  Fortalezas

  Apunta a márgenes operativos de los bajos a medios 30% a medio y largo plazo y cuenta con una fuerza de ventas establecida mayor y presencia de canal.

  Comparación

  Barclays compara su objetivo de margen y desempeño bursátil acumulado en el año con Zscaler.

• Netskope (NTSK)

  Competidor citado en el mercado de confianza cero/SASE.

  Comparación

  Se nombra como competidor de Zscaler; Barclays no cubre la compañía.

  Riesgos

  Podría ejercer presión competitiva sobre la trayectoria de crecimiento de Zscaler.

Datos clave

• Guía de ARR FY27USD 4,396-4,426 millionBarclays espera que la compañía reitere este rango en el Día del Inversor.
• Aspiración de ARR de largo plazoUSD 10 billionBarclays considera que es una trayectoria de más de cinco años, probablemente posterior a FY30.
• Expectativa de objetivo de margen EBIT de largo plazo25-30%Objetivo actualizado esperado por Barclays, frente al objetivo anterior de 20-22%.
• Margen operativo23.0% FY26; 23.7% FY27E; 24.2% FY28E; 24.7% FY29EFY26 real y previsiones de Barclays para los demás períodos.
• Flujo de caja libre FY28Approximately USD 1.1 billionUtilizado en la valoración del precio objetivo de USD 220.
• Precio objetivoUSD 220Elevado 10% desde USD 200; basado en aproximadamente 30x del flujo de caja libre FY28E.
• Valores de escenariosUSD 240 upside / USD 150 downsideEl escenario alcista supone FCF FY28 aproximadamente 5% por encima de la estimación y aproximadamente 31x; el bajista supone FCF aproximadamente 10% por debajo y aproximadamente 21x.
• Previsión de ingresosUSD 3.353 billion FY26A; USD 3.923 billion FY27E; USD 4.491 billion FY28E; USD 5.084 billion FY29ELa previsión de Barclays implica una CAGR de 14.9% de FY26 a FY29.

Impacto e implicaciones

Barclays considera que un objetivo de margen más alto y evidencia más clara de productos de mayor crecimiento fuera de ZIA/ZPA podrían respaldar las expectativas de consenso, mejorar el sentimiento sobre las oportunidades de crecimiento posteriores de Zscaler y justificar un múltiplo de valoración superior. Sin embargo, concluye que estos avances por sí solos quizá no resuelvan el debate central a menos que la compañía demuestre una trayectoria de crecimiento más plana y duradera pese a la presión competitiva.

Riesgos

• La competencia de otros proveedores que desarrollan soluciones SASE, incluidas empresas de seguridad y proveedores privados, podría perjudicar la trayectoria de crecimiento de Zscaler.
• Los proveedores de seguridad de red establecidos tienen fuerzas de ventas más grandes, relaciones de canal más sólidas y mayor visibilidad de mercado, lo que podría limitar las oportunidades de Zscaler.
• La valoración premium de Zscaler podría comprimirse si se materializan riesgos competitivos u operativos.

Aspectos que vigilar

• Si Zscaler reitera la guía de ARR FY27 de USD 4,396-4,426 million tras la transición del CRO.
• Cualquier actualización sobre la trayectoria y el calendario para la aspiración de USD 10 billion de ARR.
• Si la compañía eleva su objetivo de margen EBIT de largo plazo hacia el rango de 25-30%.
• Evidencia de que Zero Trust Branch, Zero Trust Cloud, Data Security y Security for AI aumentan la contribución de productos fuera de ZIA/ZPA.
• Detalles sobre la evolución de los modelos de precios basados en dispositivos, cargas de trabajo, tráfico, volumen y tokens.
• Si la dirección aporta evidencia de un crecimiento más rápido y duradero suficiente para abordar las preocupaciones competitivas.