Applied Materials Inc. (AMAT) — Interpretación del informe

Visión general

Morgan Stanley examina tres cuestiones antes de los resultados de Applied Materials: la guía de envíos de OctQ, la senda de los márgenes brutos y el gasto en equipos de fabricación de obleas de DRAM en 2027. Eleva las estimaciones por una demanda de sistemas más sólida, pero mantiene Equal-weight tras una rebaja, con el precio objetivo prácticamente sin cambios en $646.

Perspectivas principales

Morgan Stanley espera que AMAT guíe ingresos de OctQ de $10.5bn o más, en línea con su estimación y por encima de los $9.5bn del consenso. Las guías de sus pares han elevado el punto de comparación: Lam Research guió un crecimiento de ingresos de SepQ de 21% trimestre a trimestre y Morgan Stanley estima un crecimiento de envíos de 32%, mientras que Tokyo Electron guió un crecimiento de 33% en envíos de sistemas. El informe no considera que un crecimiento de más de 30% trimestre a trimestre en los envíos de AMAT sea el umbral adecuado para el caso base. AMAT ha crecido más que Lam desde el trimestre de enero, y Morgan Stanley prevé un crecimiento de envíos de 20% en OctQ seguido de 9% en enero, lo que genera un crecimiento de sistemas de 44% en 2026, por encima del máximo previo de 43% en 2021. Por ello, ve potencial al alza para la guía de AMAT de más de 30% de sistemas de semiconductores en CY2026. En márgenes, el informe no ve ninguna razón estructural por la que AMAT no pudiera plantear una senda hacia un margen bruto en el rango medio del 50% al final de la década, en gran medida alineada con la ambición declarada de Lam. Lam ha citado aumentos de precios derivados de nuevos productos y el traslado de la mayor parte de la fabricación a Malasia como respaldos de su propio objetivo de rango medio del 50%. Sin embargo, Morgan Stanley aún no modela un salto inmediato para AMAT y señala un riesgo analítico clave: podría estar subestimando el beneficio de margen que Lam obtiene de su traslado de fabricación a Malasia. Su caso base proyecta un margen bruto non-GAAP de 51.9% en CY2028. El principal desafío para la tesis Equal-weight es el DRAM WFE. La visión previa de Morgan Stanley era que NAND WFE crecería más que DRAM WFE en 2027, pero Lam y Tokyo Electron han descrito DRAM como el mercado final de mayor crecimiento en 2027 tras un crecimiento significativamente superior en 2026. AMAT ha indicado un DRAM WFE a corto plazo muy por encima del doble de NAND WFE; para que DRAM creciera más que el WFE total, el informe estima que tendría que alcanzar al menos aproximadamente tres veces el NAND WFE, o $70-75bn+ frente a su estimación de $24bn para NAND WFE en 2027. Morgan Stanley sigue trabajando en la perspectiva de DRAM, pero afirma que un DRAM WFE de $75bn+ en 2027, la absorción de un crecimiento de 40% en el suministro de bits sin disrupción y visibilidad de gasto de $100bn+ en 2028 dejarían a AMAT excepcionalmente bien posicionada y significarían que su tesis de rebaja era incorrecta. La perspectiva de demanda más sólida lleva a Morgan Stanley a elevar su previsión de ingresos/EPS de CY2026 de $36.9bn/$13.93 a $38.7bn/$14.60 y la de CY2027 de $46.2bn/$18.41 a $50.5bn/$20.26. Eleva el crecimiento modelado de envíos de sistemas a 44%/35% para CY2026/CY2027 desde 37%/28%. No obstante, reduce el múltiplo objetivo de CY2028 de 30x a 27x, ahora solo un turno por debajo de Lam frente a cuatro turnos anteriormente, lo que resulta en un precio objetivo de $646 frente a $647 previamente. La valoración base es de aproximadamente 27x el EPS de CY2028 de $23.94, reflejando las perspectivas de crecimiento de DRAM, pero también las preocupaciones sobre pérdida de cuota en lógica de fundición. Morgan Stanley señala que AMAT cotiza con un descuento de valoración material frente a Lam y KLA debido a inquietudes sobre ejecución y cuota de mercado en China. Espera que AMAT gane cuota en 2026, pero dado que su previsión de crecimiento para 2027 está en línea con el WFE general, no espera que el descuento de valoración se reduzca a corto plazo. AMAT tiene la mayor mezcla de DRAM entre las tres, con 31% en CY2026 frente a 24% para Lam y 30% para KLA, y es la más expuesta a las ampliaciones greenfield de obleas. El informe considera que DRAM será el mercado final de mayor crecimiento en 2026, pero el de menor crecimiento en 2027.

Marco de análisis

Morgan Stanley estructura el informe en torno a tres cuestiones previas a los resultados, compara las perspectivas de envíos y márgenes de AMAT con Lam Research y Tokyo Electron, contrasta sus supuestos de DRAM WFE con los niveles implícitos de NAND WFE y traduce la perspectiva operativa revisada en estimaciones de ingresos, EPS, margen y precio objetivo basado en P/E.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Perspectiva de demanda de equipos de fabricación de obleas de DRAM y NAND

  El informe evalúa AMAT mediante el gasto esperado de DRAM WFE, NAND WFE, el crecimiento del suministro de bits y la capacidad del mercado para absorber nueva oferta de memoria.

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Crecimiento de envíos de sistemas y evolución del margen bruto

  Morgan Stanley separa la perspectiva entre crecimiento de envíos y evolución de márgenes para explicar los cambios en las estimaciones de ingresos y beneficios.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Marco de precio objetivo basado en múltiplo P/E

  El objetivo de $646 se basa en aproximadamente 27x el EPS de CY2028 de $23.94, con el descuento frente a Lam reflejando consideraciones de crecimiento y cuota de mercado.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Applied Materials Inc. (AMAT.O)

  Empresa principal cubierta de equipos de capital para semiconductores; muy expuesta a DRAM WFE y a las ampliaciones greenfield de obleas.

  Fortalezas

  La mayor mezcla de DRAM en CY2026 entre AMAT, Lam y KLA, con 31%; Morgan Stanley espera ganancias de cuota en 2026 y ve potencial de expansión del margen bruto a largo plazo.

  Debilidades

  Se prevé que el crecimiento esté en línea con el WFE general en 2027, lo que limita la reducción del descuento de valoración a corto plazo.

  Comparación

  La mezcla de DRAM de AMAT en CY2026 es 31%, frente a 24% para Lam y 30% para KLA; el múltiplo objetivo está un turno por debajo de Lam.

  Riesgos

  Restricciones generalizadas a los envíos de equipos y servicios a China; pérdida de cuota con clientes clave, incluidos Samsung y TSMC; menor DRAM WFE en 2027 o obstáculos en la lógica de fundición.

Datos clave

• Guía esperada de ingresos para OctQ$10.5bn+Frente a la estimación de Morgan Stanley de $10.5bn y la estimación del consenso de $9.5bn.
• Crecimiento de envíos de sistemas en CY202644%Elevado desde 37%; basado en un crecimiento de 20% en OctQ y de 9% en el trimestre de enero.
• Estimación de ingresos / EPS de CY2026$38.7bn / $14.60Elevada desde $36.9bn / $13.93.
• Estimación de ingresos / EPS de CY2027$50.5bn / $20.26Elevada desde $46.2bn / $18.41.
• Escenario desafiante de DRAM WFE$75bn+ in 2027 and $100bn+ in 2028Requeriría absorber un crecimiento de 40% en el suministro de bits sin disrupción e invalidaría la tesis de rebaja.
• Valoración objetivo de CY202827x CY2028 EPS of $23.94Reducida desde 30x; descuento de un turno frente a Lam.
• Crecimiento de ingresos / margen bruto de CY2028 en el caso base13.3% / 51.9%Supuestos operativos del caso base de Morgan Stanley.

Impacto e implicaciones

El informe considera que AMAT está bien posicionada para un crecimiento de sistemas impulsado por DRAM en 2026, pero prevé que su crecimiento de 2027 se mantenga ampliamente en línea con WFE y no espera que el descuento de valoración frente a pares se reduzca pronto. Un gasto de DRAM WFE sostenido e inusualmente fuerte mejoraría materialmente esa conclusión.

Riesgos

• Las restricciones generalizadas a los envíos de equipos y servicios a China podrían presionar a AMAT.
• AMAT podría perder cuota de mercado con clientes clave como Samsung y TSMC.
• El DRAM WFE podría desacelerarse en 2027 mientras la lógica de vanguardia afronta obstáculos por la reducción de las ambiciones de las fundiciones.
• Morgan Stanley podría estar subestimando el beneficio de margen que Lam recibe al trasladar su fabricación a Malasia.

Aspectos que vigilar

• La guía de ingresos y envíos de sistemas de AMAT para OctQ, en particular si el crecimiento de envíos se aproxima o supera 20% trimestre a trimestre.
• Los comentarios de la dirección sobre una senda hacia un margen bruto de rango medio del 50% al final de la década.
• La evidencia sobre el DRAM WFE de 2027, incluido si el gasto alcanza $75bn+ y si puede absorberse un crecimiento de 40% en el suministro de bits.
• La visibilidad del gasto de DRAM WFE de $100bn+ en 2028.
• La ejecución de AMAT en las inflexiones de arquitectura lógica, incluidos GAA y backside power, y las tendencias de cuota de mercado con clientes importantes.