semiconductores de memoria de Asia Pacífico (DRAM, NAND, HBM): La fuerte liquidación de las acciones de memoria podría haber terminado, mientras que la demanda de IA y los retornos de capital abren una ventana táctica de reentrada

Visión general

El informe considera la reciente corrección de las acciones de memoria como un bache normal en un ciclo en maduración, más que como el final de la tesis de demanda de memoria impulsada por IA. Se espera que la industria entre en la fase tardía del ciclo en el cuarto trimestre de 2026, con el comienzo de una desaceleración de las subidas de precios y de la amplitud de las revisiones al alza de estimaciones de beneficios, pero el despliegue de infraestructura de IA sigue generando una oferta ajustada en DRAM, HBM y almacenamiento empresarial. A medida que resulta más difícil depender exclusivamente de las subidas de precios para impulsar sorpresas positivas de beneficios, la narrativa de inversión se desplazará gradualmente hacia la estabilidad de beneficios derivada de acuerdos a largo plazo, flujo de caja libre, disciplina de capital y retornos a los accionistas.

Perspectivas principales

A largo plazo, el capex de IA, la adopción de IA agéntica y la importancia de la memoria para el rendimiento de los modelos constituyen una demanda estructural, y se espera que Samsung Electronics y SK hynix logren un crecimiento de beneficios de aproximadamente entre 25% y 50% en 2027. A corto plazo, las operaciones que persiguen el impulso podrían continuar tras el rápido desapalancamiento de julio de 2026, pero el comportamiento de los precios de DRAM del tercer trimestre es ligeramente inferior a las expectativas previas, la demanda de electrónica de consumo se está debilitando y los inventarios en el canal están aumentando. La valoración actual de aproximadamente 3 veces los beneficios de los próximos doce meses refleja fuertes expectativas de una caída de beneficios; si la demanda de IA prolonga la duración de los beneficios, la expansión de múltiplos y los retornos de capital podrían convertirse en fuentes de rentabilidad más importantes que las revisiones al alza de estimaciones de beneficios.

Marco de análisis

La investigación combina los resultados del segundo trimestre de 2026, las previsiones de la dirección, comprobaciones de la cadena de suministro y datos de precios e inventarios para evaluar tres pilares: capex de IA, revalorización de acuerdos a largo plazo y el ciclo de memoria. También actualiza los supuestos de precios y envíos de DRAM, NAND y HBM, y utiliza un modelo de ingresos residuales para evaluar los precios objetivo de SK hynix y Samsung Electronics.

Notas metodológicas

• Ciclo de la industria y demanda estructuralMarco de tres pilares de gasto en IA, revalorización de acuerdos a largo plazo y ciclo de memoria

  Examinar simultáneamente la demanda estructural de IA, los ingresos contratados y las variables del ciclo tradicional

  El capex de IA determina la fortaleza de la demanda a largo plazo, los acuerdos a largo plazo afectan la visibilidad de beneficios y los retornos de capital, mientras que los precios, los inventarios y la oferta determinan la posición del ciclo a corto plazo. Las tres dimensiones pueden moverse en distintas direcciones al mismo tiempo, por lo que un ciclo fuerte de IA puede coexistir con una desaceleración tradicional de la memoria.

• Evaluación del cicloMarco de la segunda derivada de los precios

  Identificar la fase tardía del ciclo mediante el máximo de las subidas interanuales de precios

  El informe cree que los precios todavía pueden subir, pero una desaceleración en el ritmo de los aumentos implica que la segunda derivada del impulso del ciclo ha alcanzado su máximo. Al apalancamiento operativo le resultará más difícil seguir superando el crecimiento de los precios, y la amplitud de las revisiones al alza de estimaciones de beneficios también se desacelerará en consecuencia.

• Valoración de renta variableModelo de valoración de ingresos residuales

  Estimar precios objetivo basándose en el valor contable y los rendimientos excedentes

  Este modelo se utiliza para evaluar los precios objetivo de SK hynix y Samsung Electronics; los precios objetivo corresponden a aproximadamente 2.6 veces y 2.1 veces el precio-valor contable esperado para 2027, respectivamente.

• Paradigma de valoraciónComparación de beneficios normalizados y revalorización estructural

  Comparar la valoración tradicional del promedio del ciclo con una duración de beneficios más prolongada impulsada por IA

  Las acciones tradicionales de memoria suelen valorarse sobre beneficios normalizados, pero si la demanda de IA representa un cambio estructural en vez de un ciclo ordinario, el marco histórico de reversión a la media puede subestimar la duración de los beneficios, el flujo de caja libre y el valor de los retornos de capital.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• SK hynix (000660.KS)

  Un beneficiario central de la memoria de IA y de los cuellos de botella de oferta de DRAM, con el precio objetivo mantenido en KRW 2,600,000.

  Fortalezas

  Liderazgo en HBM, mayor exposición a DRAM y mejor visibilidad de demanda mediante acuerdos a largo plazo, con el precio objetivo implicando un potencial alcista de 74%.

  Debilidades

  La mejora del BPA de 2026 procede principalmente de una ganancia única por disposición de activos, mientras que la fase tardía del ciclo reducirá la probabilidad de sorpresas positivas sostenidas de beneficios.

  Comparación

  En comparación con los fabricantes de módulos de memoria con mayor exposición al consumo, se beneficia más directamente del capex de IA y de la escasez de DRAM.

  Riesgos

  Incertidumbre sobre las especificaciones de HBM y las negociaciones de precios, nueva oferta en 2028, reversión a la media de márgenes y una desaceleración del capex de IA.

• Samsung Electronics (005930.KS)

  La Principal Elección destacada en el informe, con el precio objetivo mantenido en KRW 381,000.

  Fortalezas

  Amplia capacidad de memoria y base de clientes, con planes de incluir entre 60% y 70% de la capacidad en acuerdos a largo plazo y reducir la volatilidad mediante suelos de precios y pagos anticipados.

  Debilidades

  Negocios débiles de electrónica de consumo y smartphones, y presión de costes de memoria que conduce a un recorte de 10% en la previsión de BPA para 2026.

  Comparación

  Su negocio está más diversificado que el de SK hynix y su plan de cobertura mediante acuerdos a largo plazo es más claro, pero el lastre de los negocios de consumo también es más pronunciado.

  Riesgos

  Mayor deterioro de la demanda de consumo, competitividad de HBM inferior a la esperada, expansión de la oferta de memoria y retroceso desde márgenes elevados.

• DRAM y HBM

  Los segmentos de memoria más preferidos del informe y cuellos de botella clave en el despliegue de infraestructura de IA.

  Fortalezas

  La demanda de proveedores de nube a hiperescala continúa superando la oferta, los clientes están firmando activamente acuerdos a largo plazo y HBM aún presenta una fuerte demanda de precios.

  Debilidades

  Las subidas de precios de DRAM del tercer trimestre son inferiores a las expectativas previas, y se espera que el impulso de precios se debilite desde el cuarto trimestre.

  Comparación

  En comparación con los módulos de memoria y productos de consumo, capturan más directamente el capex de centros de datos.

  Riesgos

  Cambios finales en las especificaciones de HBM, restricciones de gestión térmica, negociaciones de precios fallidas y nueva capacidad entrando en operación desde finales de 2027 hasta 2028.

• NAND y memoria heredada

  Positivo en general, con mayor preferencia por productos heredados como NAND SLC y DDR4 debido a salidas de oferta y escasez.

  Fortalezas

  Fuerte demanda de SSD empresariales y grave escasez de SLC en aplicaciones automotrices, industriales, de comunicaciones y de IA de borde.

  Debilidades

  La demanda de NAND de consumo se está debilitando, mientras MLC y QLC afrontan techos de precios y resistencia de clientes.

  Comparación

  La fijación de precios de SLC de nodos heredados tiene un mejor comportamiento que MLC, y los productos empresariales superan a los productos de consumo.

  Riesgos

  Expansión de capacidad por fabricantes chinos como YMTC, aumento de inventarios en el canal, sustitución por HDD y continuo debilitamiento de la demanda de consumo.

• Fabricantes de módulos de memoria y distribuidores

  Relativamente cauteloso; el informe prefiere explícitamente DRAM y memoria heredada aguas arriba frente a fabricantes de módulos.

  Fortalezas

  Si la demanda de consumo se recupera, podrían beneficiarse del valor de inventario y de una mejora de los envíos.

  Debilidades

  Aproximadamente 90% de la exposición al mercado final procede de mercados de consumo, los inventarios han aumentado a un promedio de 12.5 semanas y el comportamiento de compras se está volviendo conservador.

  Comparación

  En comparación con los fabricantes originales de memoria aguas arriba, tienen una menor exposición directa a la demanda de IA y son más vulnerables a la reducción de inventarios del canal.

  Riesgos

  Demanda débil de electrónica de consumo, acumulación continua de inventarios, normalización de compras y memoria de alto precio que suprime las ventas de dispositivos finales.

Datos clave

• Crecimiento del capex de nube en 2027Aumento del 29% interanualLa previsión anterior era del 14%, elevada en 15 puntos porcentuales tras los resultados del segundo trimestre de 2026 de proveedores estadounidenses de nube a hiperescala.
• Crecimiento de beneficios en 2027 de las principales empresas coreanas de memoriaAproximadamente entre 25% y 50%Se refiere al crecimiento esperado de beneficios de Samsung Electronics y SK hynix, uno de los argumentos alcistas de medio a largo plazo del informe.
• Precios contractuales de DRAM del tercer trimestre de 2026Aumento de aproximadamente 15% trimestralLas primeras transacciones estuvieron ligeramente por debajo de la expectativa previa de 20%, y se espera que el impulso incremental de precios se desacelere hacia el cuarto trimestre.
• Precios de NAND del tercer trimestre de 2026Aumento de aproximadamente 20% trimestralLa divergencia por producto es significativa, con escasez más grave en SLC de nodos heredados.
• Precios contractuales de DRAM para PCAumento de 15% a 20% trimestral en el tercer trimestre de 2026Significativamente más lento que el aumento de 45% a 50% del segundo trimestre, mientras las negociaciones entre compradores y vendedores continúan tensas.
• Objetivo de cobertura de demanda mediante acuerdos de DRAM a largo plazo de proveedores de servicios en la nubeAl menos 90% de la demandaLas comprobaciones de la industria indican que los proveedores de servicios en la nube siguen dispuestos a firmar acuerdos a largo plazo, y los pedidos de nuevos proveedores de servicios en la nube también están en negociación.
• Plan de acuerdos a largo plazo de Samsung ElectronicsPlanea cubrir entre 60% y 70% de la capacidadHa alcanzado acuerdos con cinco grandes clientes globales de centros de datos, con otros cinco clientes en negociaciones finales, y ha establecido pagos anticipados y precios mínimos para productos convencionales.
• Progreso de los acuerdos a largo plazo de SK hynixAproximadamente 10 clientes han completado negociacionesLos acuerdos suelen tener una duración aproximada de cinco años e incluyen compromisos bilaterales más sólidos, precios personalizados y acuerdos de depósitos.
• Inventario en el canalLos fabricantes de módulos de memoria y distribuidores promedian 12.5 semanasAl cierre del segundo trimestre de 2026, por debajo del máximo de 15 semanas del ciclo anterior, pero las compras en mercados de consumo no relacionados con IA se están volviendo conservadoras.
• Inventario de proveedores de servicios en la nubeActualmente de 2.5 a 3 meses, objetivo de 4 a 5 mesesLos clientes aún esperan construir un mayor inventario de seguridad, pero se prevé que el ritmo de compras se normalice a partir del tercer trimestre de 2026.
• Revisión de previsiones de beneficios de SK hynixBeneficio por acción de 2026 a 2028 ajustado en 13%, -2% y 1%, respectivamenteLa mejora de 2026 procede principalmente de una ganancia única por disposición de activos de KRW 63.27 trillion; el precio objetivo se mantiene en KRW 2,600,000, lo que implica un potencial alcista de 74%.
• Revisión de previsiones de beneficios de Samsung ElectronicsBeneficio por acción de 2026 a 2028 ajustado en -10%, -2% y 0%, respectivamenteLa rebaja refleja principalmente una demanda más débil del consumidor chino y menores envíos y márgenes de smartphones; el precio objetivo se mantiene en KRW 381,000, lo que implica un potencial alcista de 65%.

Impacto e implicaciones

La implicación de inversión está pasando de perseguir precios y mejoras de estimaciones de beneficios a evaluar la durabilidad de los beneficios y los retornos de efectivo. Las bajas valoraciones después de la corrección a corto plazo respaldan un repunte, pero la fase tardía del ciclo es desfavorable para sorpresas positivas sostenidas de beneficios. A medio plazo, los inversores deberían priorizar los segmentos de DRAM, HBM y memoria heredada con escasez severa que se benefician directamente del capex de IA y los cuellos de botella de oferta, al tiempo que reducen la dependencia de fabricantes de módulos con mayor exposición al consumo. Si los acuerdos a largo plazo pueden estabilizar los precios y la demanda durante una fase bajista, y las empresas divulgan adicionalmente recompras u otros retornos de capital, las valoraciones del sector podrían alejarse del marco tradicional del promedio del ciclo.

Riesgos

• La expansión de capacidad de fabricantes chinos como CXMT y YMTC y su entrada en más cadenas de suministro de clientes no chinos podría debilitar la disciplina de oferta y los retornos a largo plazo.
• La nueva capacidad global de fábricas de obleas que entre en operación desde finales de 2027 hasta 2028 podría aliviar la escasez actual y presionar a la baja los precios de DRAM y NAND.
• El margen bruto de la industria de DRAM, cercano al 90%, está significativamente por encima de los niveles históricos y podría revertir a la media debido a expansión de capacidad, nuevos participantes o clientes que adopten soluciones de menor coste.
• El despliegue de centros de datos de IA podría eventualmente desacelerarse, y los proveedores de nube a hiperescala podrían reducir el capex alrededor de 2028 debido a restricciones de financiación o a la normalización del ciclo de actualización.
• La persistente debilidad en la electrónica de consumo, los PC y la demanda de smartphones podría deprimir aún más las subidas de precios y los envíos.
• El aumento de las tasas de interés, como el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años subiendo a 4.7%, podría afectar las valoraciones de las acciones de memoria de alto crecimiento y aumentar la volatilidad del mercado.
• Los acuerdos a largo plazo aún no han atravesado un ciclo bajista completo, y la efectividad de sus suelos de precios, compromisos de compra y retornos de capital todavía debe demostrarse.
• Las especificaciones finales de apilamiento de HBM, la gestión térmica, la oferta y los precios siguen en negociación, y los cambios de diseño podrían afectar las expectativas de ingresos y márgenes.

Aspectos que vigilar

• Si las subidas de precios de DRAM y NAND continúan desacelerándose como se espera en el cuarto trimestre de 2026.
• Nuevas divulgaciones de Samsung Electronics, SK hynix y otros proveedores sobre recompras, dividendos y planes de retorno de capital.
• Si los acuerdos a largo plazo pueden estabilizar los ingresos, márgenes y flujo de caja libre durante una fase bajista de precios.
• Si el capex de 2027 de los proveedores estadounidenses de nube a hiperescala continúa superando las expectativas de consenso del mercado.
• Si HBM adopta finalmente configuraciones 8-Hi o 12-Hi, y los correspondientes resultados de negociación de precios y márgenes.
• Si los inventarios de fabricantes de módulos, distribuidores y proveedores de servicios en la nube continúan aumentando, y si el ritmo de compras se normaliza.
• El progreso de financiación, construcción y producción en masa de nueva capacidad de CXMT, YMTC y Solidigm.
• Si se amplía la divergencia entre la demanda de SSD empresariales de IA y la demanda de NAND de consumo.
• Si el crecimiento de beneficios de Samsung Electronics y SK hynix entre 2027 y 2028 puede compensar la caída de los precios de memoria tradicional.