机构研报

本研讨会总结说明，具备工具能力、RAG 基础支撑及经理智能体编排的系统，能够自动化可重复的金融研究工作。其核心结论是，权限、证据控制、测试、审核关卡和成本上限必须从工作流设计之初就纳入其中。

• Agentic AI被定义为能够规划、行动和反思的系统，而非仅能回答问题的聊天机器人。
• 实时数据工具和经过批准文档的RAG可使研究输出建立在当前或受控信息基础上。
• 经理智能体路由可通过专业化分工提升效率，并将常规任务分配给成本更低、速度更快的模型。
• 所提出的自主研究团队包括目标细化、证据检索、合规审查、终止检查以及受约束的报告智能体。
• 测试、可追溯性、护栏和明确的迭代限制被视为生产部署的前提条件。

此次电话会议进一步强化了Goldman Sachs对Murata MLCC增长可持续性的判断，支撑因素包括强劲订单、高利用率和产能扩张。该机构维持Buy (on CL)评级及12个月¥12,900目标价。

• 6月MLCC订单环比增长25-30%，7-9月订单出货比或将维持在接近4-6月1.47x的水平。
• AI/数据中心应用是最强劲的需求领域，智能手机需求季节性回升，汽车需求则保持平稳。
• Murata的MLCC产能扩张目标为FY3/27略高于10%，FY3/28为20-25%。
• AI/数据中心应用在MLCC销售中的占比可能在FY3/27达到20-25%，FY3/28接近40%。
• Goldman Sachs预计公司将在中期业绩发布时第二次上调本财年预测。

Goldman Sachs在2Q26业绩强劲及上调收入假设后，将目标价上调至Rmb157。报告预计PMIC和信号链业务扩张将推动增长，但认为估值合理。

• 2Q26收入为Rmb1,497mn，较Goldman Sachs预测高25%，同比增长45%。
• 2026E-28E收入预测上调10%/13%/18%，净利润预测上调1%/13%/22%。
• 12个月目标价由Rmb143上调至Rmb157，较Rmb122.45的价格隐含28.2%上行空间。
• 目标价基于折现2030E P/E方法，采用37.4x目标倍数和10.2%股权成本。

Goldman Sachs预计，更高的油价、LNG和柴油价格将推升亚太大部分地区9月的进口价格和生产者价格。整体和核心CPI普遍处于或高于政策目标，但更广泛的核心通胀迄今仅小幅上升。

• Goldman Sachs将12月Brent预测上调至$85/bbl。
• LNG和柴油价格创下年内新高，成品油价格仍处于高位。
• 在存在补贴或价格管制的经济体，能源价格向进口价格和生产者价格的传导预计强于向消费者价格的传导。
• Goldman Sachs对2027年印度和马来西亚的预测高于共识最多，对日本、越南和菲律宾的预测低于共识最多。

Goldman Sachs将PBOC第三季度货币政策委员会声明解读为未释放新的广泛宽松信号，并维持对2026年不降政策利率或存款准备金率的预期。最显著的变化是，声明更强调防止年底结汇活动前人民币单边升值预期。

• 9月19日举行的第三季度货币政策委员会会议维持适度宽松的政策立场，声明于9月24日发布。
• Goldman Sachs不认为有关逆周期调节或货币政策工具的措辞调整表明近期宽松力度加大。
• 报告维持2026年不降政策利率或存款准备金率的基准预期。
• 有关防止羊群行为和非理性预期自我强化的新增表述，指向对人民币过度升值的担忧。
• 报告认为，相较广泛货币宽松，定向住房支持更可能成为政策行动的方向。

报告认为，Fanuc的采购问题属于公司特定而非行业普遍现象，并可能拖累生产、出货和市场份额。较低的盈利预测及EV/EBITDA估值溢价使高盛维持卖出评级。

• 12个月目标价由¥5,600下调至¥4,600，较所述股价隐含18%下行空间。
• 渠道调研显示，Fanuc的生产和出货限制仍在持续，而竞争对手的订单、生产和出货情况更为积极。
• FY3/28和FY3/29营业利润预测分别下调至¥195 billion和¥180 billion。
• 行业EV/EBITDA倍数由10x下调至9x，Fanuc相对溢价由70%降至60%。

报告认为，未来3–5+年，AI智能体将在从商品发现到支付的过程中日益捕捉消费者意图，利好具备分发能力、信任、交易基础设施和商家参与度的平台。采用应首先发生在低风险、重复性和标准化购买中，而责任、授权和商家控制问题仍是主要限制。

• Goldman Sachs识别出$2.6tn的近期美国高可能性智能体商业支出。
• 高可能性线下刷卡消费中约2%的智能体渗透，可能为电子商务增长增加约1个百分点。
• 报告长期看好平台、支付网络、商业基础设施、身份和安全提供商。
• 信任、消费者意图验证、欺诈责任和商家是否愿意开放库存，是采用的核心障碍。

报告将2025-28年全球原始晶圆需求增速预测上调至14% CAGR，而中国以外供给年增速仅约5%。在Sumco股价回调后，报告认为存在战术性机会，但在2027年末合同续签及潜在的2028年提价前，仍维持Market-Perform。

• 全球晶圆需求预测由此前的12%上调至2025-28年14% CAGR。
• 预计2025-28年中国以外的供给年增速仅为5%。
• 若中国供应商继续以满足国内需求为主，中国以外市场可能自2027年末起进入短缺。
• 中国国内晶圆需求预计为24% CAGR，高于17%的供给增速，从而限制潜在出口。
• 尽管存在2028年定价杠杆，Sumco仍获Market-Perform评级，目标价为¥3,290。

报告将AI资本开支的讨论重点放在未来变现所需收入，而非短期利润率压力。其认为，强劲需求、供给受限和不断增长的云积压订单支撑当前投资周期的回报潜力。

• 15% ROIC门槛意味着，六家美国超大规模云厂商在CY2028-30需实现约$1.42 trillion的累计收入，或每GW每年约$11.6 billion收入。
• Goldman Sachs预计，2027年AI基础设施资本开支约为$1.3 trillion，2028年约为$2.0 trillion。
• 截至C2Q26，AWS、Azure和Google Cloud的合计云积压订单约为$1.69 trillion；按该框架，三家公司所需收入为$1.00 trillion。
• 自2026年初以来，五家上市美国超大规模云厂商的CY2026-27一致预期资本开支已上调约66%，约$750 billion。

UBS预计，云端AI建设将使台积电先进制程产能和CoWoS封装供应维持紧张至2027年，同时改善部分亚洲半导体供应链的需求、定价及盈利前景。报告重点关注台积电、联发科、日月光、联电以及一批封装、测试和设备受益者。

• 尽管到2027年底扩产至210kwpm，台积电N3产能在2026-27年仍预计保持100%以上负载率。
• 每新增1GW AI服务器项目，UBS估计可为台积电带来US$1-2bn的收入机会，并需要约2-5kwpm先进制程产能。
• CoWoS行业产能预计将从2026年底的160kwpm增至2027年底的270kwpm，但需求预计仍将强劲。
• Google TPU出货量预计将从2026E的4.9m units增至2027E的10.1m units，联发科份额将扩大。
• UBS预计CPO将成为有意义但渐进的机会，而可插拔光模块在未来两到三年仍将是主流方案。
• 随着中国竞争趋于理性以及AI服务器提升功率半导体需求，成熟制程产能利用率预计在2027年改善。