The 720 cross-market research update研报解读

概览

本期 The 720 汇集了中国工业科技分析、公司业绩预览与结果、AI 基础设施主题、消费和航空追踪，以及美国宏观分析。核心主线是，AI 投资正在为基础设施及相关供应链创造显著需求，但不同公司、细分领域和地区的受益程度存在实质差异。

核心观点

Goldman Sachs 认为，中国正进入“Go Global 3.0”出口阶段，AI 赋能、技术主导的工业能力有望造就具全球竞争力的赢家。报告识别出 11 个基于产品的出口机会，到 2030E 的全球总潜在市场规模为 US$12bn-US$212bn，并将其分为瓶颈解决者、技术升级者、成熟全球化行业和特异机会四类。报告预计，受有利供需条件推动的瓶颈解决者将在 2026-30 年实现最大的市场份额提升和利润率扩张，重点提及获 Buy 评级的 Sieyuan、Kstar 和 Yingliu。获 Buy 评级的 Envicool 和 Hongfa 作为技术升级者，也具备中期份额提升潜力，但其长期可持续性取决于能否满足严格的全球运营标准。储能和人形机器人等成熟全球化行业则面临近期市场准入阻力和复杂的国际监管框架。 对于 Nvidia，报告预计其第二季度表现稳健，且指引有显著上行空间，原因是 GPU 供给相对需求仍然紧张，以及 Rubin 产品将在第三季度开始爬坡。Goldman Sachs 的 2Q 和 3Q EPS 估计分别较 Street 估计高 6% 和 12%。报告认为，US$500bn 合作伙伴融资平台、Rubin 爬坡的速度与形态，以及投入成本上升背景下的毛利率趋势，是投资者关注的关键问题；报告重申 Buy 评级和 US$285 的 12 个月目标价。 在亚洲 AI 硬件领域，报告认为，新产品、产能扩张和更强的 AI 服务器需求将推动盈利预测上调。Foxconn Industrial Internet 2Q 净利润为 Rmb13bn，与预期一致，环比增长 24%；Goldman Sachs 预计，新 GPU AI 服务器机架、CPO 交换机和更广泛的 ASIC AI 服务器出货量产将推动下半年毛利率提升。报告将 2027 年和 2028 年净利润估计分别上调 3% 和 6%，将 12 个月目标价上调至 Rmb121，并指出该公司在原材料供应紧张环境中的执行力、短生产周期和议价能力。Wistron 的 2Q26 净利润超预期，7 月营收比 Goldman Sachs 估计高出 30%，因此其 2026-28E 营收预测上调 21%-39%，净利润预测上调 5%-16%。来自 neo-cloud 和企业客户的需求预计将抵消较弱的 PC 出货；新 GPU AI 服务器机架将在 4Q26 进入量产，更高 ASP 和在台湾、美国及越南的扩产将支持营收持续环比增长至 2026 年 12 月，目标价上调至 NT$281。 报告还关注了服务器组装商以外的 AI 算力生态。乌兰察布正在成为 APAC 增长最快的 AI 算力集群之一，12.5GW 的容量承诺意味着其容量将超过 2025 年在运容量的十倍。Goldman Sachs 将此归因于低温、到北京 4.2ms 的时延、低电价和丰富的绿色电力资源。尽管报告仍看好中国 AI 需求和资本开支，但预计这部分新增供给——相当于中国 2025 年在运容量的 45%——将限制租金上涨。第三方运营商可能演变为绿色电力资产管理者，并通过资本开支和能效优势竞争。 在载板和 PCB 领域，报告预计 AI 相关的定价和产品结构将持续带来利好。NYPCB 的新嘉义工厂将聚焦下一代先进封装载板，管理层认为这可能在未来三年显著提升 ASP。Goldman Sachs 预计，由于行业供给短缺，ABF 载板价格增长将在 2H26 加速；BT 载板毛利率在连续涨价后已升至低二十区间。报告预计 3Q 营收将至少实现高个位数环比增长，并重申 Buy 评级及不变的 NT$2,500 目标价。Zhen Ding 的 AI PCB 产品已进入量产，主流项目预计在 2H26 加速放量；管理层将 IC 载板、AI 服务器和光学业务到 2030 年的营收占比指引上调至 45%-50%。Goldman Sachs 因运营费用上升将其 2026 年净利润估计下调 10%，但因 AI 贡献提高将 2027-29 年估计上调 2%-22%，并将目标价上调至 NT$925。对于 GCE，报告预计更好的定价和更快的良率提升将支持 2H26 强劲复苏，将 2026-28 年盈利估计上调 9%-14%；预计 3Q 营收环比增长 26%，毛利率将因产品结构改善升至 37.9%。 其他业绩更新总体偏积极，但各公司情况不同。Sigma Healthcare 预计 FY26 业绩将小幅超预期，Goldman Sachs 对 2H26/FY27/FY28 的 EPS 估计分别比 Visible Alpha 共识高 6%/5%/4%，支持因素包括 Chemist Warehouse Australia 销售、成本趋缓和协同效应；GLP-1 药物渗透被视为结构性利好，评级为 Buy，目标价为 A$3.60。NC 的 2Q26 营业利润为 W174bn，比 Goldman Sachs 估计高 33%。报告预计其将进入多年盈利增长周期，受 Lineage Classic 活跃度、AION2 趋势企稳、移动休闲游戏以及包括 Guild Wars 3 和截至 2027 年约十款全球发行产品的管线支持；其 2026-28 年营业利润预测上调 8%-11%，目标价上调至 W420,000。Life360 的调整后 EBITDA 超预期 20%，报告预计转化率、返校季节性和广告推动将带动下半年 EBITDA 加速。报告维持 Buy，但将目标价下调至 A$30.95，并将 2026-28 年 EBITDA 估计调整为 +1% 至 -3%，以反映 Nativo 长期毛利率较低、更偏向订阅的收入结构及 MAU 增长放缓。 消费和服务业追踪显示动能不均衡。Eastroc Beverage 维持全年销售增长超过 15% 的指引；Goldman Sachs 预计，下半年增长将由 Bushuila、无糖茶和更广的分销推动，而上半年已前置投入的世界杯和冷柜费用应会趋于正常。自 7 月中旬以来，中国国内客运量和机票价格已恢复，截至 8 月 9 日累计客运量同比增长 4%，但更高的燃油假设使报告预计 2026 年航空公司亏损扩大，并下调覆盖航空公司的目标价；燃油附加费仅能抵消三大航约 55% 的燃油涨价。中国美妆线上 GMV 7 月同比增长 5%，较 2Q 的 11% 放缓，本土龙头表现优于表现分化的跨国公司。Pop Mart 和 Miniso 在中国的线上销售于 7 月回升，但美国市场动能走弱。 美国宏观部分预计，2026 年 AI 投资将接近 US$600bn，相当于 GDP 的 2%。Goldman Sachs 认为，几乎没有证据表明该投资对其他经济活动形成重大挤出：AI 投资的直接效应仅使 2026 年 GDP 增长增加 0.1 个百分点，而约 US$50bn 的间接挤出效应将使增长减少约 0.1 个百分点。报告将这种有限影响归因于超大规模云服务商通过债务而非削减其他支出来融资资本开支、数据中心建设抵消了受补贴制造设施建设的下降，以及 AI 相关债券发行仅使借贷利率增加约 5 个基点。

分析框架

报告结合公司业绩预览与业绩结果、运营指标、预测调整和目标价更新，以及行业供需分析。报告还运用客运量、线上销售和定价的行业追踪数据，并通过宏观核算区分 AI 投资对 GDP 的直接贡献与间接挤出效应。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  对 GPU、AI 服务器、载板、数据中心容量和租金定价进行供需分析。

  报告将供给偏紧或需求上升与定价、利润率和市场份额提升相联系，同时说明乌兰察布的大规模新增容量可能如何抑制数据中心租金。

• 估值方法PE/PEG 估值

  Godrej Consumer Products 的目标价基于下调后的 40x Q5-Q8 盈利倍数。

  报告将估值倍数下调至其 10 年均值，以反映意外 CEO 变更后的不确定性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Nvidia (NVDA)

  受覆盖的 AI 算力供应商，预计将受益于 GPU 供需偏紧和 Rubin 产品爬坡。

  优势

  2Q 和 3Q EPS 估计分别高于 Street 估计 6% 和 12%。

  劣势

  上升的投入成本可能给毛利率趋势带来压力。

  风险

  Rubin 爬坡的执行情况，以及 US$500bn 合作伙伴融资平台的细节。

• Foxconn Industrial Internet

  受覆盖的 AI 基础设施制造商，预计将受益于 GPU 机架、CPO 交换机和 ASIC 服务器的生产。

  优势

  强劲的执行力、短生产周期和议价能力；预计毛利和市场份额将提升。

  风险

  原材料供应紧张。

• Wistron

  受覆盖的 AI 服务器机架供应商，受益于 neo-cloud 和企业客户需求。

  优势

  7 月营收比 Goldman Sachs 估计高出 30%；新机架将在 4Q26 进入量产。

  劣势

  PC 出货走弱。

  风险

  依赖 AI 服务器需求持续以及扩产执行。

• Sigma Healthcare

  受覆盖的医疗保健公司，预计将受益于 Chemist Warehouse 销售、协同效应和 GLP-1 药物渗透。

  优势

  Goldman Sachs 对所述期间的估计比 Visible Alpha 共识高出 4%-6%。

  劣势

  近期表现不佳与限售股解禁压力和英国收购相关噪音有关。

• Life360

  受覆盖的消费互联网公司，预计下半年 EBITDA 将加速。

  优势

  调整后 EBITDA 超预期 20%；付费圈子环比新增创纪录的 185k。

  劣势

  MAU 增长略低于全年指引中点。

  风险

  Nativo 长期毛利率较低，以及 MAU 增长放缓。

• Zhen Ding Technology

  受覆盖的 PCB 供应商，其 AI 产品已进入量产并将在 2H26 加速放量。

  优势

  预计 AI 业务贡献提高，并积极扩产至 2030 年。

  劣势

  因运营费用上升，2026 年净利润估计下调 10%。

关键数据

• 中国工业科技出口机会11 opportunities; US$12bn-US$212bn global TAM by 2030EGoldman Sachs 的 Go Global 3.0 机会集合。
• Nvidia EPS 估计相对 Street2Q +6%; 3Q +12%Goldman Sachs 估计高于 Street 预期。
• Foxconn Industrial Internet 2Q 净利润Rmb13bn; +24% sequentially与预期一致。
• Wistron 7 月营收30% above Goldman Sachs estimates支持上调 2026-28E 预测。
• 乌兰察布数据中心容量承诺12.5GW超过 2025 年在运容量的十倍，相当于中国 2025 年在运容量的 45%。
• 2026 年美国 AI 投资Nearly US$600bn; 2% of GDP对 GDP 的直接影响为 +0.1 个百分点，预计间接挤出效应约为 -0.1 个百分点。

影响与含义

报告将 AI 描绘为广泛但不均衡的增长动力。受益于 AI 服务器机架、先进载板、PCB 和高能效基础设施的公司，可能从需求、定价和产品结构改善中获益；但快速扩张的产能、原材料成本、监管、燃油成本和执行不确定性可能限制盈利或估值结果。

风险

• 储能和人形机器人等成熟全球化行业面临市场准入障碍和复杂的国际监管框架。
• 投入成本上升是 Nvidia 未来毛利率趋势的风险。
• 乌兰察布数据中心供给快速增长可能限制中国租金上涨。
• 燃油成本上升且燃油附加费只能部分抵消，导致预计 2026 年航空公司亏损扩大。
• Godrej Consumer Products 在意外 CEO 变更后面临战略不确定性。

后续跟踪

• Nvidia 的 Rubin 量产爬坡、合作伙伴融资细节和毛利率走势。
• Foxconn Industrial Internet 和 Wistron 的 AI 服务器机架量产进度、客户需求和扩产情况。
• NYPCB 及其他 PCB 供应商的 ABF 定价、AI 载板需求和新工厂执行情况。
• 乌兰察布的产能建设及其对中国数据中心租金的影响。
• 中国国内机票价格复苏、油价和航空公司燃油成本转嫁能力。
• 美国 AI 投资是否仍以债务融资，并继续显示有限的挤出效应。