Exxon Mobil Corp; Chevron Corp: A Bernstein reitera sua preferência pela XOM, acreditando que as fortes margens de refino e os riscos geopolíticos continuam a sustentar as empresas integradas de petróleo

Visão geral

Este relatório avalia o desempenho do 2T26 e as implicações de investimento da Exxon Mobil Corp e da Chevron Corp. A Bernstein acredita que as empresas integradas de petróleo não são beneficiárias livres de risco de um “lucro extraordinário”, mas, em vez disso, assumem riscos e obtêm retornos cíclicos em meio a elevado investimento de capital, preços cíclicos de commodities e volatilidade geopolítica. Os preços do petróleo e o ambiente de refino foram fortes no 2T26, e ambas as empresas apresentaram melhorias claras no fluxo de caixa e nos balanços patrimoniais, mas as equipes de gestão expressaram cautela quanto a retornos incrementais aos acionistas.

Visões principais

As visões centrais são: primeiro, o 2T26 foi um trimestre forte para as empresas integradas de petróleo, com a CVX superando a XOM na magnitude da surpresa positiva de resultados; segundo, a perda relativa de EPS da XOM ocorreu principalmente devido à manutenção planejada de refinarias, e sua maior exposição ao downstream é atraente em um contexto de margens de refino elevadas; terceiro, ambas as empresas mantiveram em grande parte suas projeções para o ano inteiro e direcionaram uma parcela maior de seu forte fluxo de caixa livre para redução da dívida e fortalecimento do balanço patrimonial; quarto, ainda não há um caminho claro para uma resolução fácil dos conflitos geopolíticos, e as interrupções nos preços do petróleo e os riscos de preços de derivados continuam a sustentar a exposição a empresas integradas de petróleo.

Estrutura de análise

O relatório compara os perfis de risco-retorno da XOM e da CVX examinando os desvios dos resultados trimestrais em relação ao consenso, as diferenças na composição dos segmentos, as projeções de produção e despesas de capital para o ano inteiro, os planos de recompra de ações e redução de dívida, as margens de refino e os efeitos da geopolítica sobre os preços do petróleo e de derivados. A avaliação utiliza múltiplos de EBITDA de 2027E e incorpora o impacto da devolução de fluxo de caixa livre adicional aos acionistas.

Notas metodológicas

• Avaliação de desempenho relativoComparação de superações de resultados e projeções

  Comparar receitas, EPS, produção, capex e projeções de recompra com as expectativas do mercado e as projeções anteriores.

  A receita da XOM superou as expectativas, mas o EPS ficou ligeiramente abaixo delas; a CVX superou as expectativas tanto em EPS quanto em receita, enquanto a remoção de gargalos da TCO levou a uma revisão para cima da produção.

• Metodologia de avaliaçãoAvaliação por múltiplo EV/EBITDA

  Aplicar múltiplos-alvo ao EBITDA de 2027E e incorporar o fluxo de caixa livre adicional devolvido aos acionistas.

  O preço-alvo da XOM baseia-se em EBITDA de 2027E de $96B e em um múltiplo de 7.0x; o preço-alvo da CVX baseia-se em EBITDA de 2027E de $60B e em um múltiplo de 6.5x.

• Macro e ciclo de commoditiesAnálise de cenários de preços do petróleo e margens de refino

  Avaliar o suporte aos fluxos de caixa das empresas integradas de petróleo proporcionado pelos preços do Brent, pela capacidade restrita de refino e pelos conflitos geopolíticos.

  O relatório observa que o Brent de setembro está próximo de $90/bbl, a oferta no mercado de refino é restrita e as margens são elevadas, enquanto a continuidade dos conflitos EUA-Irã e Rússia-Ucrânia aumenta o risco de interrupções de oferta.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• XOM

  Ação central coberta e ativo preferido pelo relatório

  Pontos fortes

  A receita superou significativamente as expectativas, com maior exposição a refino e downstream beneficiando-se de margens de refino elevadas; mantém recompra de $20B e projeção de produção de 4.9 mboepd, enquanto a dívida líquida no 2T26 caiu $7B.

  Pontos fracos

  O EPS ficou ligeiramente abaixo do consenso; a manutenção planejada de refinarias afetou o desempenho de curto prazo; maior exposição de produção a um fechamento do Estreito de Hormuz.

  Comparação

  Em relação à CVX, a XOM apresentou uma surpresa de resultados menor no 2T26, mas sua maior exposição ao downstream a torna mais atraente em um ambiente de fortes margens de refino.

  Riscos

  Preços de commodities abaixo das expectativas, falhas de execução em projetos-chave de crescimento, margens de refino abaixo das expectativas e uma desaceleração prolongada no ciclo de polímeros.

• CVX

  Ação central coberta, mantida em Market-Perform

  Pontos fortes

  Tanto o EPS quanto a receita superaram as expectativas, a remoção de gargalos da TCO adicionou 60 kbopd de capacidade nominal, o progresso na redução da dívida foi significativo e a eficiência de capital no Permian melhorou.

  Pontos fracos

  A recomendação não foi elevada, e a projeção de recompra permaneceu inalterada; sua maior exposição ao upstream significa que se beneficia menos diretamente das atuais margens de refino elevadas.

  Comparação

  Os resultados trimestrais da CVX foram mais fortes que os da XOM, mas a Bernstein ainda prefere a XOM devido à composição de segmentos e ao ambiente de margens de refino.

  Riscos

  Preços de commodities abaixo das expectativas e falhas de execução em projetos-chave, incluindo Permian, DJ, GoM e Tengiz, bem como margens de refino abaixo das expectativas.

Dados principais

• Recomendação e preço-alvo da XOMOutperform; $182/açãoO preço-alvo baseia-se em 7.0x o EBITDA de 2027E de $96B e incorpora FCF adicional devolvido aos acionistas.
• Recomendação e preço-alvo da CVXMarket-Perform; $209/açãoO preço-alvo foi elevado, refletindo em parte um aumento de 60 kbopd na produção total decorrente da remoção de gargalos da TCO.
• XOM no 2T26 versus expectativasReceita +12.5%; EPS aproximadamente -0.52%A perda de EPS em relação ao consenso foi parcialmente atribuível à manutenção planejada de refinarias.
• CVX no 2T26 versus expectativasEPS +7.33%; receita +3.1%O preço da ação fechou em alta de aproximadamente 2.35%, superando a XOM.
• Projeções para o ano inteiro da XOMProdução upstream FY26 de 4.9 mboepd; capex de $27-29B; recompras de $20BAs projeções para o ano inteiro permaneceram em grande parte inalteradas, e a dívida líquida no 2T26 caiu $7B.
• Projeções de capital e recompra da CVXCapex FY26 no limite inferior de $18-19B; recompras de $2.5-3B/trimestreEspera-se que o capex no Permian fique abaixo de $3.5B, impulsionado por melhorias na eficiência de perfuração e completação.

Impacto e implicações

A implicação para investimentos é que as empresas integradas de petróleo continuam a oferecer resiliência de fluxo de caixa e valor para portfólios em meio a altos preços do petróleo, fortes margens de refino e riscos geopolíticos persistentes. A XOM é favorecida no atual ambiente de margens de refino devido à sua maior exposição ao downstream, enquanto a execução e a redução de dívida da CVX permanecem fortes, mas sua recomendação continua em linha com o mercado. Se os conflitos terminarem e os preços do petróleo e dos derivados se normalizarem gradualmente, o potencial de as empresas integradas de petróleo gerarem retornos excessivos poderá diminuir.

Riscos

• Preços de petróleo e gás natural abaixo das previsões do relatório, levando a revisões para baixo no fluxo de caixa e na avaliação.
• Queda nas margens de refino, enfraquecendo o suporte aos resultados de curto prazo da XOM e da CVX.
• Falha ou atrasos em projetos-chave de crescimento, incluindo Stabroek, Permian, GoM, Tengiz e expansões downstream/petroquímicas.
• Se os conflitos EUA-Irã ou Rússia-Ucrânia arrefecerem subitamente, os prêmios de risco dos preços do petróleo e de derivados poderão desaparecer gradualmente.
• A pressão regulatória e pública sobre os chamados lucros “extraordinários” poderá restringir o ritmo dos retornos aos acionistas.

Pontos a observar

• Se o Brent de setembro e a curva subsequente do Brent permanecem próximos de $90/bbl.
• Se as margens de refino e as condições de capacidade global de refino restrita persistem.
• Se o desempenho de EPS da XOM pode se recuperar após a conclusão da manutenção planejada.
• A realização efetiva de produção após a remoção de gargalos da TCO pela CVX.
• Se ambas as empresas continuam a priorizar a redução de dívida ou aceleram recompras e dividendos.
• Riscos de interrupção de oferta relacionados a Hormuz, EUA-Irã e Rússia-Ucrânia.