US semiconductors and semiconductor equipment: UBS argumenta que as avaliações de semicap não precificam integralmente um ciclo de WFE potencialmente maior

Visão geral

A atualização de semicondutores do UBS aborda o posicionamento da Qualcomm em IA de borda, o debate de avaliação das ações de equipamentos para semicondutores e a durabilidade dos acordos de longo prazo de memória relacionados à Micron. A conclusão central é que as expectativas elevadas de WFE não estão necessariamente totalmente refletidas nas avaliações de semicap e que a rentabilidade sustentada da memória poderia apoiar investimentos contínuos em equipamentos.

Visões principais

No Snapdragon Summit da Qualcomm, o UBS viu reforço, e não transformação, da narrativa de investimento. A Qualcomm posicionou o smartphone como a camada de inteligência que conecta PCs, wearables, dispositivos XR, produtos de áudio e automóveis, apoiada pelos lançamentos Snapdragon 8 Elite Gen 6 e Snapdragon 8 Elite Extreme Gen 6 para próximos dispositivos de ponta da HONOR, Motorola e Xiaomi. Também destacou modelos maiores de IA no dispositivo, suporte de software e parceiros como Google, Microsoft, Xiaomi, Lenovo, HP, Motorola e Mastercard. O UBS saiu construtivo quanto ao papel de longo prazo da Qualcomm em IA de borda nos ecossistemas Android e Windows, mas não vê o evento como grande mudança de debate porque os investidores já reconhecem amplamente esses temas. O principal foco analítico do relatório é que as expectativas para equipamentos de semicondutores podem estar menos precificadas do que os investidores imaginam. O UBS afirma que as discussões se concentram cada vez mais em saber se cerca de US$300bn de WFE em 2028 já estão incorporados nas avaliações de AMAT, LRCX e KLAC. O UBS modela aproximadamente US$280bn, mas rejeita a ideia de que as expectativas de mercado já estejam acima de US$300bn. Sua análise de capacidade de EPS indica que, em um cenário de WFE anual de US$300bn, as ações negociam a aproximadamente 15x para AMAT, 17x para LRCX e 19x para KLAC. Em um cenário de US$400bn, os múltiplos caem para aproximadamente 11x, 13x e 14x, respectivamente. Assim, o UBS argumenta que mesmo US$300bn de WFE poderiam justificar múltiplos de lucro um pouco maiores que os atuais. O UBS apoia essa visão com verificações da cadeia de suprimentos que reforçaram sua convicção de que níveis elevados de WFE são viáveis. Alguns grandes fornecedores de equipamentos de produção de semicondutores instruíram suas cadeias de suprimentos a se prepararem para US$500bn de WFE nos próximos três a cinco anos. Seus cenários altistas C2029, excluindo qualquer potencial aumento de ASP, mostram a capacidade de EPS subindo de US$18.06 para US$29.14 para LRCX, de US$31.50 para US$56.96 para AMAT e de US$9.65 para US$16.40 para KLAC, à medida que o WFE presumido sobe de US$300bn para US$500bn. O UBS aponta a Terafab como importante incerteza: gastos próximos aos níveis da TSMC podem ajudar a demanda por equipamentos no curto prazo, enquanto um fluxo de wafers mais eficiente pode ser negativo para fornecedores de equipamentos no longo prazo. Em memória, o UBS aborda o ceticismo dos investidores sobre a durabilidade dos LTA. A preocupação é que clientes que assinam LTA e hoje sustentam margens brutas de empresas de memória de aproximadamente 70% a 75% possam considerar aproximadamente 60% como nível normalizado e buscar preços semelhantes ao mercado spot quando a oferta se normalizar. O UBS considera que os preços DDR precisariam cair aproximadamente 75% a 80% desde os picos antes de os clientes considerarem romper os LTA. Mesmo assim, os clientes podem perder mais de US$10bn em pré-pagamentos, que o UBS vê como uma taxa efetiva de rompimento. O UBS não modela o preço por GB retornando a aproximadamente US$5 até novembro de 2029 ou fevereiro de 2030, muito tarde no prazo do acordo. O relatório também contrasta o aproximadamente 6.7x P/E dos próximos doze meses da Micron, que o UBS diz sugerir confiança limitada na durabilidade dos lucros atuais de memória, com o aproximadamente 27x a 32x de LRCX, AMAT e KLAC, que refletiria expectativas de investimento contínuo em memória até 2028 e além. O UBS argumenta que essa desconexão de avaliação ajuda a explicar por que as ações de semicap ainda podem funcionar: fornecedores de memória permaneceriam altamente rentáveis e capazes de sustentar capex e investimentos WFE elevados mesmo se as margens brutas caíssem aproximadamente 20 pontos percentuais ano a ano.

Estrutura de análise

O UBS combina interpretação de eventos, verificações da cadeia de suprimentos, comparações de avaliação e análise de capacidade de EPS baseada em cenários. Testa a sensibilidade dos lucros das empresas de equipamentos sob hipóteses de WFE de US$300bn, US$400bn e US$500bn, e compara os resultados aos múltiplos atuais. Para memória, avalia a durabilidade dos LTA por meio de limiares de queda de preços, pré-pagamentos dos clientes e cronograma de suas hipóteses de preço por GB.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação P/E e cenários de capacidade de EPS

  O UBS compara a capacidade de lucro estimada de AMAT, LRCX e KLAC em diferentes níveis de WFE com seus múltiplos atuais para avaliar quanto da alta da demanda por equipamentos pode estar refletida nas avaliações.

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Cenários de demanda de WFE e verificações da cadeia de suprimentos de equipamentos

  O relatório usa níveis presumidos de gasto em WFE e a preparação da cadeia de suprimentos dos fornecedores para avaliar a escala potencial e a durabilidade da demanda por equipamentos para semicondutores.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Qualcomm (QCOM)

  O UBS é construtivo quanto ao posicionamento de longo prazo da Qualcomm em IA de borda nos ecossistemas Android e Windows.

  Pontos fortes

  Estratégia de IA distribuída centrada no smartphone, novas plataformas Snapdragon, suporte a IA no dispositivo e ampla rede de parceiros.

  Pontos fracos

  O Snapdragon Summit reforçou sobretudo temas já apreciados pelos investidores, em vez de mudar o debate.

• Applied Materials (AMAT)

  Empresa de equipamentos para semicondutores com alavancagem de lucros a gastos maiores em WFE.

  Pontos fortes

  O UBS vê suporte de avaliação em cenários de WFE de US$300bn a US$500bn.

  Pontos fracos

  O desempenho recente foi pressionado pela percepção de que altas expectativas de WFE já estão precificadas.

  Comparação

  O UBS estima aproximadamente 15x P/E com WFE de US$300bn e aproximadamente 11x com US$400bn, em comparação com as avaliações de cenário de LRCX e KLAC.

  Riscos

  A demanda de equipamentos de longo prazo pode ser afetada se a Terafab melhorar materialmente a eficiência do fluxo de wafers na fábrica.

• Lam Research (LRCX)

  Empresa de equipamentos para semicondutores com alavancagem de lucros a gastos maiores em WFE.

  Pontos fortes

  A capacidade de EPS C2029 do UBS sobe de US$18.06 com WFE de US$300bn para US$29.14 com US$500bn.

  Pontos fracos

  O desempenho recente foi pressionado por preocupações com expectativas elevadas de WFE.

  Comparação

  O UBS estima aproximadamente 17x P/E com WFE de US$300bn e aproximadamente 13x com US$400bn.

  Riscos

  Modelos de fabricação de fábricas mais eficientes podem afetar a demanda de equipamentos de longo prazo.

• KLA (KLAC)

  Empresa de equipamentos para semicondutores com alavancagem de lucros a gastos maiores em WFE.

  Pontos fortes

  A capacidade de EPS C2029 do UBS sobe de US$9.65 com WFE de US$300bn para US$16.40 com US$500bn.

  Pontos fracos

  O desempenho recente foi pressionado por preocupações com expectativas elevadas de WFE.

  Comparação

  O UBS estima aproximadamente 19x P/E com WFE de US$300bn e aproximadamente 14x com US$400bn.

  Riscos

  Modelos de fabricação de fábricas mais eficientes podem afetar a demanda de equipamentos de longo prazo.

• Micron (MU)

  Fornecedor de memória cuja durabilidade de LTA e rentabilidade estão ligadas a capex de memória e investimentos WFE sustentados.

  Pontos fortes

  O UBS considera que os pré-pagamentos dos clientes e a magnitude necessária de queda do preço DDR tornam improvável a ruptura dos LTA durante a maior parte do prazo.

  Pontos fracos

  Os investidores permanecem céticos sobre a durabilidade dos LTA de memória e das atuais margens brutas elevadas.

  Comparação

  MU negocia a aproximadamente 6.7x NTM P/E, versus aproximadamente 27x-32x para LRCX, AMAT e KLAC.

  Riscos

  A normalização da oferta e a migração para preços de mercado spot podem pressionar as margens brutas e desafiar a tese de LTA.

Dados principais

• Estimativa do UBS para WFE em 2028~US$280bnEstimativa do UBS frente à expectativa de investidores frequentemente discutida de aproximadamente US$300bn
• Múltiplos de semicap com WFE de US$300bn~15x AMAT, ~17x LRCX, ~19x KLACAvaliação do UBS dos múltiplos de negociação sob cenário de WFE de US$300bn por ano
• Múltiplos de semicap com WFE de US$400bn~11x AMAT, ~13x LRCX, ~14x KLACAvaliação do UBS dos múltiplos de negociação sob cenário de WFE de US$400bn por ano
• Capacidade de EPS C2029 com WFE de US$300bn a US$500bnLRCX US$18.06-US$29.14; AMAT US$31.50-US$56.96; KLAC US$9.65-US$16.40Cenários altistas que excluem qualquer potencial aumento de ASP
• Margens brutas de empresas de memória sustentadas por LTA~70%-75%Consistente com a interpretação do UBS da indicação da Micron de margens bem acima do pico anterior
• Queda de preço DDR necessária antes de considerar o rompimento de LTA~75%-80% from peak levelsEstimativa do UBS; clientes também podem perder potencialmente mais de US$10bn em pré-pagamentos
• Avaliação da Micron~6.7x NTM P/EO UBS interpreta isso como confiança limitada na durabilidade dos lucros atuais de memória

Impacto e implicações

O UBS argumenta que a alta de WFE continua sendo um potencial suporte relevante para AMAT, LRCX e KLAC, pois suas avaliações não parecem refletir plenamente cenários de gastos mais altos. Também vê LTA de memória duráveis e rentabilidade sustentada de memória como apoio importante para investimentos elevados em equipamentos de semicondutores, enquanto a abordagem de fabricação da Terafab permanece uma incerteza de longo prazo.

Riscos

• Uma desaceleração macroeconômica ou interrupção do comércio internacional pode enfraquecer a demanda por semicondutores.
• Disrupção tecnológica ou inovação de modelo de negócios pode alterar as trajetórias de vendas unitárias, ASP e receitas do setor.
• A tentativa da Terafab de redesenhar o fluxo de wafers pode reduzir a demanda de longo prazo por equipamentos de produção de semicondutores.
• Premissas diferentes sobre WFE, preços, margens ou condições de oferta de memória podem alterar materialmente a análise.