Meituan (03690) — Interpretação do relatório

Visão geral

Esta revisão de resultados avalia o desempenho acima do esperado da Meituan em 2Q26 e sua trajetória de recuperação. O Morgan Stanley mantém Overweight e vê melhora da rentabilidade principal, mas espera moderação sequencial em 3Q devido à sazonalidade, ao deslocamento de gastos e à concorrência contínua.

Visões principais

A Meituan apresentou resultados sólidos acima das previsões de receita e lucro operacional em 2Q26. A receita total cresceu 14% em relação ao ano anterior, para Rmb104.6bn, 3% acima da estimativa do Morgan Stanley e 4% acima do consenso. O EBITDA ajustado foi Rmb4.1bn, ante Rmb2.1bn estimados. A receita de comércio local central (CLC) cresceu 10% e o lucro operacional atingiu Rmb5.7bn, alta de 52% anual e muito acima dos Rmb3.0bn esperados; a margem operacional de CLC foi 7.9%, 2.2 pontos percentuais maior. O relatório atribui o desempenho à redução de perdas e à otimização da estratégia de marketing. A recuperação da entrega de comida é central para a tese. O Morgan Stanley estima que a economia unitária passou de Rmb-0.9 por pedido em 1Q para Rmb0.26 em 2Q, com estabilização da concorrência e ganhos de participação em pedidos e GTV. Espera manter cerca de 70% de participação nos pedidos de AOV acima de Rmb30. Em 3Q, a economia unitária deve cair para Rmb0.1 por pedido devido aos custos sazonais de entregadores e à alta temporada de verão. Assim, o lucro operacional de CLC deve ser Rmb4.2bn, ante Rmb5.7bn em 2Q; o lucro de entrega de comida de Rmb646mn seria parcialmente compensado por uma perda de Instashopping de aproximadamente Rmb500mn. IHT foi o principal fator do resultado de CLC em 2Q. O Morgan Stanley estima margem operacional de cerca de 30% em 2Q, impulsionada pela eficiência de custos e por melhor mix de pedidos, enquanto um concorrente-chave ganhou participação em pedidos de menor AOV. Para 3Q, espera crescimento de receita de 7%, desacelerando sequencialmente devido à fraca demanda por hotéis e viagens, lucro operacional de Rmb4.7bn, queda de 3.5% anual, e margem de 25%, amplamente estável versus 1Q26 e 4Q25. As novas iniciativas também superaram as expectativas em 2Q: a receita subiu 25% para Rmb33bn e a perda operacional caiu para Rmb1.7bn, de Rmb2.1bn em 1Q, melhor que a previsão de Rmb2.4bn, principalmente por Xiaoxiang Supermarket e Keeta no exterior. O Morgan Stanley espera perda semelhante em 3Q; Hong Kong permaneceu rentável e a Arábia Saudita atingiu o ponto de equilíbrio em julho. A instituição espera que a Keeta International priorize a melhora da rentabilidade em vez da expansão de mercado. O Morgan Stanley reduziu as premissas de lucro de curto prazo para refletir a concorrência e o crescimento mais lento do volume de entrega de comida a partir de uma base alta no ano anterior. As previsões de receita ficaram amplamente inalteradas, mas a estimativa de lucro operacional de CLC caiu 5%. Para 2027E, prevê receita de Rmb485.4bn, lucro operacional de Rmb24.9bn, EBITDA ajustado de Rmb48.1bn e EPS diluído não IFRS de Rmb4.68; a margem CLC seria 15.2% e a perda das novas iniciativas cairia para Rmb8.0bn. O preço-alvo de HK$110, reduzido 8% de HK$120, é o cenário-base por DCF. O modelo usa 12% WACC e 3% de crescimento terminal e implica 19x 2027E P/E, versus 16x F27 para Tencent. Os cenários são HK$170 no caso altista com 22x 2027E P/E, HK$110 no caso base com 19x e HK$60 no caso baixista com 16x. Embora considere o risco-retorno atraente e estime CAGR de receita total de 14% para 2025-30 no cenário mais alto, o Morgan Stanley prefere Alibaba a Meituan.

Estrutura de análise

O Morgan Stanley primeiro compara a receita e o lucro operacional de 2Q26 com suas estimativas e o consenso, depois separa o desempenho entre CLC, entrega de comida, IHT e novas iniciativas. A instituição projeta as tendências de 3Q usando premissas de economia unitária, margem, concorrência e sazonalidade, revisa os lucros futuros e avalia principalmente por DCF baseado em fluxo de caixa livre desalavancado. Também apresenta cenários de preço altista, base e baixista com múltiplos P/E de 2027E.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoDCF (fluxo de caixa descontado)

  Avaliação por fluxo de caixa descontado com fluxo de caixa livre desalavancado, 12% WACC e 3% de crescimento terminal.

  O relatório desconta a geração prevista de caixa operacional para obter o valor do cenário-base de HK$110; a taxa de desconto reflete o perfil de risco percebido.

• Métodos de avaliaçãoFluxo de caixa livre FCFF/FCFE

  Previsão de fluxo de caixa livre desalavancado (FCFF) até 2030.

  O Morgan Stanley constrói o DCF a partir do lucro operacional, depreciação e amortização, capex, pagamentos de arrendamento, impostos e variações de capital de giro.

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Análise de economia unitária, volume de pedidos, participação de mercado e mix de entrega de comida.

  O relatório relaciona a economia por pedido, custos sazonais de entregadores, mix de pedidos e participação de mercado às previsões de lucro e margem por segmento.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Meituan (3690.HK)

  Empresa principal coberta; a melhora da economia unitária de entrega de comida e da rentabilidade de IHT sustenta a manutenção de Overweight.

  Pontos fortes

  Liderança em entrega de comida, melhora da economia unitária, eficiência de custos e mix em IHT, e melhora da rentabilidade das novas iniciativas.

  Pontos fracos

  Os lucros de curto prazo estão expostos a custos sazonais de entrega de comida, demanda fraca por hotéis e viagens e novas iniciativas deficitárias.

  Comparação

  O preço-alvo de HK$110 implica 19x 2027E P/E, versus 16x F27 para Tencent; o Morgan Stanley declara preferência por Alibaba em vez de Meituan.

  Riscos

  Concorrência mais intensa em entrega de comida e quick commerce, baixa visibilidade sobre novas iniciativas intensivas em ativos, condições macroeconômicas fracas e regulação antitruste.

• Alibaba Group Holding (BABA.N)

  Alternativa preferida citada pelo Morgan Stanley em sua discussão de risco-retorno.

  Comparação

  O Morgan Stanley afirma explicitamente preferir BABA a Meituan.

Dados principais

• Receita total de 2Q26Rmb104.6bn+14% anual; 3% acima da estimativa do Morgan Stanley e 4% acima do consenso.
• EBITDA ajustado de 2Q26Rmb4.1bnVersus estimativa do Morgan Stanley de Rmb2.1bn.
• Lucro operacional de CLC em 2Q26Rmb5.7bn+52% anual; a margem de CLC foi 7.9%.
• Economia unitária de entrega de comidaRmb0.26/order in 2Q26; Rmb0.1/order forecast for 3Q26Tornou-se positiva em 2Q, após Rmb-0.9 por pedido em 1Q; a queda em 3Q reflete sazonalidade.
• Receita e lucro operacional de CLC em 3Q26Rmb77bn and Rmb4.2bnPrevisão de receita +14% anual; o lucro operacional cai de Rmb5.7bn em 2Q.
• Receita e EBITDA ajustado de 2027ERmb485.4bn and Rmb48.1bnO Morgan Stanley prevê margem EBITDA ajustada de 9.9%.
• Preço-alvoHK$110.00Cortado 8% de HK$120.00; baseado em 12% WACC e 3% de crescimento terminal.

Impacto e implicações

O relatório considera que o resultado de 2Q mostra que a recuperação da Meituan está em andamento, especialmente pela economia unitária de entrega de comida e pela eficiência de IHT. Ainda assim, espera volatilidade nos lucros de curto prazo, pois custos sazonais e investimentos competitivos pressionarão 3Q. No longo prazo, espera que a Meituan continue dominante em entrega de comida, embora sua participação possa cair para mais de 65% de 70-75%, e que o crescimento de quick commerce seja dividido entre vários participantes.

Riscos

• A concorrência em entrega de comida e quick commerce pode se intensificar.
• Novas iniciativas deficitárias e intensivas em ativos têm baixa visibilidade.
• As condições macroeconômicas podem ser mais fracas que o esperado.
• A regulação antitruste pode aumentar o escrutínio sobre plataformas de internet.

Pontos a observar

• A economia unitária e a participação de mercado da entrega de comida, especialmente se a participação em pedidos acima de Rmb30 se mantém perto de 70%.
• A extensão da pressão sazonal sobre a rentabilidade da entrega de comida e o lucro operacional de CLC em 3Q.
• O crescimento de receita, o mix de pedidos e a margem de IHT sob demanda fraca de hotéis e viagens.
• A trajetória de perdas das novas iniciativas, incluindo o avanço da rentabilidade da Keeta em Hong Kong e na Arábia Saudita.