Chinese liquor — Interpretação do relatório

Visão geral

Esta atualização de resultados analisa os resultados de 2Q26 de grandes produtores chineses de licor, com foco em Fen Wine, Gujing e Wuliangye. A Morgan Stanley entende que a desestocagem, os maiores gastos de vendas ligados ao impulso no varejo e a demanda fraca por entretenimento empresarial pressionaram os resultados, enquanto uma base baixa pode apoiar o crescimento reportado mais adiante em 2026.

Visões principais

A Morgan Stanley informa que as quedas de 2Q26 entre os principais produtores de licor foram mais acentuadas que suas estimativas e o consenso. A fraqueza piorou sequencialmente, pois as empresas impulsionaram vendas no varejo e tiveram um forte aumento das despesas de vendas. A instituição espera uma recuperação do crescimento reportado ano a ano em 2H26, pois o crescimento divulgado foi realinhado à demanda do varejo nos últimos 4-6 trimestres e as bases de comparação são baixas. Contudo, ressalta que isso ainda não comprova uma recuperação duradoura da demanda: a reposição pré-feriado pode apoiar 3Q26, mas a demanda fundamental continua fraca, sobretudo para licor de média-alta gama ligado ao entretenimento empresarial. Na Fen Wine, as vendas de 2Q26 caíram 17.7% ano a ano e o lucro líquido caiu 43.1%, ambos abaixo das expectativas da Morgan Stanley e do consenso. A margem bruta subiu 4.9 pontos percentuais, mas a margem operacional caiu 8.2 pontos percentuais com o aumento de 9.7 pontos percentuais na proporção de despesas de vendas. Os adiantamentos de clientes ficaram relativamente estáveis em Rmb6.7bn, ante Rmb6.0bn um ano antes. O caixa proveniente das vendas de produtos caiu 17% ano a ano, em linha com as vendas, e o caixa líquido caiu para Rmb9.7bn, de Rmb12.5bn em 1Q26. A Gujing apresentou deterioração mais acentuada. As vendas de 2Q26 caíram 43.3% e o lucro líquido caiu 58.1%, para Rmb558mn, abaixo da Morgan Stanley e do consenso. Embora a margem bruta tenha melhorado 8.2 pontos percentuais, a margem operacional caiu 13 pontos percentuais porque a proporção de despesas de vendas subiu 17.6 pontos percentuais. Os adiantamentos de clientes caíram para Rmb834mn, de Rmb1.4bn em 2Q25, e o caixa proveniente de vendas de produtos caiu 58% ano a ano, para Rmb2.9bn. O caixa líquido foi Rmb12.9bn, ante Rmb14.1bn em 1Q26. A Morgan Stanley aponta competição mais intensa no segmento de média-baixa gama e recuperação do consumo mais lenta que o esperado como riscos de baixa. As vendas da Wuliangye em 2Q26 caíram 13.2%, para Rmb5.6bn, enquanto o lucro líquido subiu 233%, para Rmb690mn, em linha com a extremidade inferior de seu resultado preliminar. A margem bruta aumentou 30.5 pontos percentuais e a margem operacional aumentou 15.7 pontos percentuais, apesar de um aumento de 16.3 pontos percentuais na proporção de despesas de vendas. Os adiantamentos de clientes foram Rmb10.4bn, frente a Rmb10.1bn em 2Q25. Para as três empresas, a Morgan Stanley espera que a demanda de varejo por produtos de média-baixa gama seja mais resiliente que a demanda por produtos de alta gama nos próximos trimestres. A tabela de comparação mais ampla indica pressão contínua sobre a cobrança de caixa em diversos produtores relevantes. As divulgações de avaliação da Morgan Stanley para Luzhou Lao Jiao e Gujing usam um DCF de caso base com WACC de 12% e taxa de crescimento terminal de 2.0%. Para Luzhou Lao Jiao, o relatório identifica como fatores de alta crescimento de volume acima do esperado para Guojiao 1573 e Tequ e ganhos de participação na categoria premium. Como riscos de baixa, cita competição intensa, desalavancagem operacional decorrente de vendas fracas e despesas elevadas de marketing, e deterioração da saúde dos canais causada por demanda morna por licor premium.

Estrutura de análise

A Morgan Stanley compara receita, lucro, margens, adiantamentos de clientes e cobrança de caixa das empresas de licor em 2Q26, relacionando os resultados à desestocagem, aos esforços de vendas no varejo e à demanda por faixa de preço. Para o trabalho de avaliação divulgado, aplica uma abordagem DCF de caso base com premissas explícitas de taxa de desconto e crescimento terminal.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoDCF (fluxo de caixa descontado)

  Avaliação por fluxo de caixa descontado no caso base

  O relatório afirma que os preços-alvo de Luzhou Lao Jiao e Gujing são derivados por DCF para incorporar a visão de longo prazo sobre a sustentabilidade do crescimento e os riscos para os lucros, assumindo WACC de 12% e taxa de crescimento terminal de 2.0%.

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Comparação de vendas, lucro, margens, cobrança de caixa e despesas de vendas

  O relatório avalia as condições do setor comparando mudanças em receita, lucro, margem e indicadores de fluxo de caixa, e relaciona os resultados à desestocagem e à demanda por faixa de preço do licor.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Shanxi Xinghuacun Fen Wine Factory Co. (600809.SH)

  Produtor de licor coberto afetado por uma desestocagem mais profunda e por demanda mais fraca em 2Q26.

  Pontos fortes

  Os adiantamentos de clientes permaneceram relativamente estáveis em Rmb6.7bn, ante Rmb6.0bn em 2Q25.

  Pontos fracos

  As vendas de 2Q26 caíram 17.7% e o lucro líquido caiu 43.1%; a margem operacional diminuiu com o aumento das despesas de vendas.

  Comparação

  Os resultados foram descritos como abaixo das expectativas da Morgan Stanley e do consenso.

• Anhui Gujing Distillery Company Limited (000596.SZ)

  Produtor de licor coberto com a deterioração reportada mais acentuada entre as três empresas destacadas.

  Pontos fortes

  A margem bruta subiu 8.2 pontos percentuais.

  Pontos fracos

  As vendas de 2Q26 caíram 43.3%, o lucro líquido caiu 58.1%, e os adiantamentos de clientes e o caixa de vendas de produtos diminuíram.

  Comparação

  Os resultados ficaram abaixo das expectativas da Morgan Stanley e do consenso.

  Riscos

  Competição intensificada no segmento de média-baixa gama e recuperação do consumo mais lenta que o esperado.

• Wuliangye Yibin Company Ltd. (000858.SZ)

  Produtor de licor coberto com queda nas vendas, mas crescimento do lucro líquido reportado.

  Pontos fortes

  O lucro líquido de 2Q26 subiu 233%, para Rmb690mn; as margens bruta e operacional melhoraram.

  Pontos fracos

  As vendas de 2Q26 caíram 13.2% e a proporção de despesas de vendas subiu 16.3 pontos percentuais.

  Comparação

  Espera-se que a demanda de varejo por produtos de média-baixa gama seja melhor que a de produtos de alta gama.

• Luzhou Lao Jiao Co. Ltd. (000568.SZ)

  Empresa comparável coberta, mencionada na comparação setorial e na discussão de riscos de avaliação.

  Pontos fortes

  Crescimento de volume acima do esperado para Guojiao 1573 e Tequ e ganhos de participação de Premium Guojiao podem representar fatores de alta.

  Pontos fracos

  A comparação setorial mostra queda anual de 66% na receita e de 79% no lucro líquido em 2Q26.

  Comparação

  A Morgan Stanley usa um caso base DCF para a avaliação.

  Riscos

  Concorrência intensa, desalavancagem operacional em razão de vendas fracas e despesas elevadas de marketing, e deterioração da saúde dos canais pela demanda morna por licor premium.

Dados principais

• Crescimento das vendas da Fen Wine em 2Q26-17.7% year on yearO lucro líquido caiu 43.1%, abaixo das expectativas da Morgan Stanley e do consenso.
• Crescimento das vendas da Gujing em 2Q26-43.3% year on yearO lucro líquido caiu 58.1%, para Rmb558mn, abaixo das expectativas da Morgan Stanley e do consenso.
• Vendas da Wuliangye em 2Q26Rmb5.6bn, -13.2% year on yearO lucro líquido subiu 233%, para Rmb690mn.
• Adiantamentos de clientes da GujingRmb834mn in 2Q26Caíram de Rmb1.4bn em 2Q25.
• Premissas de DCF12% WACC; 2.0% terminal growth ratePremissas de caso base divulgadas para a avaliação de Luzhou Lao Jiao e Gujing.

Impacto e implicações

A Morgan Stanley espera que as bases baixas melhorem o crescimento reportado em 2H26, mas interpreta os resultados de 2Q26 como evidência de que o ajuste dos estoques nos canais e as condições fracas de demanda premium ainda limitam o setor. Espera demanda de varejo relativamente melhor para produtos de média-baixa gama do que para produtos de alta gama.

Riscos

• A concorrência pode desacelerar as vendas dos segmentos premium e médio e pressionar as margens.
• Uma tendência de vendas mais fraca que o esperado, combinada a despesas elevadas de marketing, pode gerar desalavancagem operacional.
• A demanda morna por licor premium pode deteriorar ainda mais a saúde dos canais.
• A recuperação do consumo pode ser mais lenta que o esperado.

Pontos a observar

• O suporte da reposição de estoques antes dos feriados em 3Q26.
• Se a demanda fundamental, especialmente o consumo de licor de média-alta gama para entretenimento empresarial, começa a se recuperar.
• Os adiantamentos de clientes, a cobrança de caixa e o ritmo de desestocagem dos canais.
• A demanda de varejo relativa por produtos de média-baixa gama versus produtos de alta gama.