Estratégia Macro e Juros do Japão: As expectativas de alta de juros pelo BOJ avançam; espera-se que o miolo da curva tenha desempenho superior, enquanto a ponta superlonga continua pressionada pelos riscos fiscais

Visão geral

O relatório analisa o impacto do avanço das expectativas de alta de juros pelo BOJ sobre a curva de rendimentos dos JGBs e USD/JPY após compras diretas de ienes entre EUA e Japão. Os autores acreditam que o desejo por estabilidade cambial superou as mudanças de inflação de curto prazo e se tornou o tema dominante no mercado japonês de juros. Altas de juros mais rápidas ajudam a aliviar as preocupações do mercado de que a política do BOJ esteja atrasada em relação à curva, comprimindo assim o prêmio de prazo no miolo da curva; contudo, a ponta superlonga continua limitada pela expansão fiscal e pela incerteza de oferta.

Visões principais

A precificação agressiva de altas de juros mais rápidas na ponta curta é justificada e, enquanto USD/JPY permanecer elevado, essa precificação pode persistir. À medida que o mercado ganha confiança em uma trajetória mais hawkish do BOJ, espera-se que o prêmio de risco embutido no miolo da curva diminua e proporcione desempenho relativo superior. Em contraste, vencimentos superiores a 10 anos, especialmente em torno do setor de 30 anos, continuam expostos ao risco fiscal; portanto, os investidores devem continuar favorecendo o miolo e mantendo posições de inclinação da curva. No câmbio, a intervenção é mais um sinal de política; a menos que os fundamentos dos EUA mudem materialmente ou que a taxa de política do Japão se aproxime rapidamente do nível terminal implícito pelo mercado, o espaço para valorização sustentada do iene é limitado.

Estrutura de análise

O relatório combina probabilidades implícitas pelo mercado para reuniões do BOJ, número futuro de altas de juros e precificação da taxa terminal para analisar expectativas de política e prêmios de prazo em diferentes vencimentos da curva de rendimentos. Também trata USD/JPY, fundamentos dos EUA, preços do petróleo e política fiscal japonesa como motores entre classes de ativos e avalia oportunidades de valor relativo por meio de níveis de entrada, fundamentos e avaliações de risco das operações existentes.

Notas metodológicas

• Análise de Renda FixaAnálise de Segmentos da Curva de Rendimentos

  Comparar a sensibilidade da ponta curta, do miolo, da ponta longa e da ponta superlonga aos riscos de política e fiscais.

  A ponta curta reflete principalmente a trajetória de altas de juros do BOJ, o miolo contém maior prêmio de risco de defasagem de política, enquanto a ponta superlonga é mais suscetível à expansão fiscal, à oferta de JGBs e a mudanças na demanda por financiamento de longo prazo.

• Análise de Renda FixaAnálise de Prêmio de Prazo

  Distinguir entre expectativas de taxa de política monetária, expectativas de inflação e prêmios de risco fiscal.

  Altas de juros mais rápidas podem comprimir o prêmio de prazo formado por preocupações de que o BOJ esteja “atrás da curva”, mas não necessariamente eliminarão simultaneamente o prêmio de risco fiscal em vencimentos superiores a 10 anos.

• Estratégia MacroAnálise de Vínculos entre Classes de Ativos

  Relacionar intervenção cambial, política do BOJ, preços do petróleo e mudanças na curva de JGBs.

  Embora preços mais baixos do petróleo aliviem a pressão inflacionária de curto prazo, a curva de rendimentos ainda se deslocou para cima de forma geral, indicando que as taxas de câmbio e as expectativas de coordenação de políticas se tornaram fatores de precificação mais importantes do que os preços de energia de curto prazo.

• Estratégia de TradingAnálise de Valor Relativo e Risco de Cenários

  Selecionar operações de JGBs e asset swaps com base na avaliação da curva, carry e cenários de política.

  O relatório mantém posições compradas em JGBs de 5 anos, vendidas em asset swaps de 30 anos e duas operações de inclinação da curva por meio de níveis de entrada, fundamentos das operações e testes de cenários reversos.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• 5y JGB

  Manter compra direcional

  Pontos fortes

  O miolo da curva precificou um prêmio de risco de inflação e política relativamente suficiente, e altas de juros mais rápidas podem reduzir as preocupações de estar “atrás da curva” e comprimir o prêmio de prazo.

  Pontos fracos

  A ponta curta e o miolo ainda podem ser afetados por novas revisões para cima na trajetória de altas de juros.

  Comparação

  Em comparação com a ponta superlonga, o setor de 5 anos é menos afetado pelos prêmios de risco fiscal e deve apresentar desempenho relativo mais forte.

  Riscos

  Uma forte alta nos preços de energia poderia elevar as expectativas de inflação de médio a longo prazo e fazer os yields subirem novamente.

• 30y JGB ASW

  Manter venda

  Pontos fortes

  Preocupações fiscais podem restringir a compra de JGBs de ponta longa por investidores estrangeiros e enfraquecer ainda mais os asset swaps de 30 anos.

  Pontos fracos

  Um carry relativamente atraente pode continuar atraindo demanda por financiamento de longo prazo.

  Comparação

  Em comparação com o miolo da curva, o setor de 30 anos é mais sensível à expansão fiscal, à oferta e a mudanças na demanda de seguradoras de vida.

  Riscos

  Se a forte demanda por asset swaps de ponta longa persistir, a operação vendida poderá ter desempenho inferior.

• JGB 20s25s steepener

  Manter operação de inclinação

  Pontos fortes

  As seguradoras de vida podem vender JGBs de 30 anos fora da emissão corrente, e os ajustes de posição na ponta longa favorecem a inclinação no segmento correspondente da curva.

  Pontos fracos

  A avaliação relativamente barata do setor de 25 anos na curva adjacente pode atrair compradores de valor.

  Comparação

  Esta operação busca capturar diferenças de oferta e demanda e de avaliação relativa dentro da ponta superlonga.

  Riscos

  A preferência contínua dos investidores pela subavaliação do setor de 25 anos pode impedir que a curva incline conforme esperado.

• JGB 10s30s steepener

  Manter operação de inclinação

  Pontos fortes

  Preços menores do petróleo aliviam preocupações inflacionárias, enquanto a estratégia de crescimento do Japão e o risco de expansão do déficit ainda podem pressionar os JGBs de 30 anos.

  Pontos fracos

  Se o BOJ ficar significativamente atrás da situação inflacionária, o prêmio de risco de política poderá voltar a se espalhar para o setor de 10 anos.

  Comparação

  Esta operação expressa a visão de que o miolo e a região em torno do setor de 10 anos são mais defensivos em relação à ponta superlonga.

  Riscos

  Se as empresas acelerarem o repasse de custos e elevarem a inflação, o BOJ poderá ser visto como ainda mais atrás da curva, enfraquecendo assim a justificativa para a inclinação.

• USD/JPY

  Espera-se que seja improvável uma queda acentuada sustentada

  Pontos fortes

  Se os fundamentos dos EUA permanecerem sólidos e a taxa de política do Japão continuar abaixo do nível terminal implícito pelo mercado, USD/JPY deverá permanecer sustentado.

  Pontos fracos

  Intervenção coordenada entre EUA e Japão e altas de juros mais rápidas pelo BOJ podem periodicamente provocar valorização do iene.

  Comparação

  Em comparação com uma intervenção cambial pontual, a continuidade sustentada da política e mudanças nos fundamentos dos EUA são mais decisivas para a tendência cambial.

  Riscos

  Um enfraquecimento claro das perspectivas econômicas ou de juros dos EUA, ou altas consecutivas do BOJ acima das expectativas, poderia desencadear uma reversão de tendência em USD/JPY.

Dados principais

• Probabilidade implícita de uma alta de 25bp em setembroPróxima de 60%Após compras diretas de ienes entre EUA e Japão, o mercado antecipou significativamente o momento da próxima alta de juros do BOJ.
• Probabilidade implícita de uma alta de juros até outubroPróxima de 100%Reflete a visão do mercado de que a coordenação de políticas entre EUA e Japão levará o BOJ a apertar a política mais rapidamente.
• Número de altas de juros implícito pelo mercado nos próximos 12 mesesCerca de 3 vezesA precificação pelo mercado do ritmo de altas de juros mudou claramente para uma postura hawkish.
• Taxa de política monetária implícita pelo mercadoCerca de 2% até o fim de março de 2028O mercado acredita que somente quando a taxa de política se aproximar desse nível terminal as preocupações com a defasagem de política provavelmente diminuirão de forma material.
• Yield de entrada para compra de JGBs de 5 anos1.858%A data de entrada foi 2026-04-10, fundamentada na avaliação de que o miolo da curva havia precificado prêmio de risco de inflação suficiente.
• Nível de entrada para venda de asset swaps de JGBs de 30 anos57.3bpA data de entrada foi 2026-05-15, baseada principalmente na visão de que preocupações fiscais podem levar investidores estrangeiros a evitar a ponta longa e enfraquecer ainda mais os asset swaps.
• Nível de entrada para a operação de inclinação 20 anos versus 25 anos27bpA data de entrada foi 2026-06-19, com foco no impacto de seguradoras de vida ajustando suas posições em JGBs de 30 anos fora da emissão corrente.
• Nível de entrada para a operação de inclinação 10 anos versus 30 anos119.5bpA data de entrada foi 2026-06-26, pois o risco de expansão do déficit fiscal pode continuar pressionando a ponta longa da curva.

Impacto e implicações

Para investidores de renda fixa, o avanço das expectativas de política não significa que toda a curva deva ser negociada na mesma direção. Os yields da ponta curta podem continuar sustentados pelas expectativas de altas de juros, mas o prêmio de defasagem de política no miolo tem espaço para compressão, conferindo valor relativo à região do setor de 5 anos; a ponta superlonga pode continuar se enfraquecendo devido a déficits fiscais, arranjos orçamentários e incerteza quanto à demanda por JGBs. Para investidores cambiais, a intervenção direta em si é mais um sinal, e a possibilidade de valorização sustentada do iene ainda depende de o BOJ conseguir reduzir rapidamente a distância até a taxa terminal implícita pelo mercado e de os juros e fundamentos econômicos dos EUA enfraquecerem.

Riscos

• O ritmo de altas de juros do BOJ ou a taxa terminal podem superar as expectativas atuais do mercado, potencialmente fazendo toda a curva de JGBs se deslocar para cima.
• Uma nova alta acentuada nos preços de energia poderia fortalecer as expectativas de inflação e prejudicar o desempenho de posições compradas em JGBs de 5 anos.
• Se os riscos fiscais do Japão forem menores do que o esperado, ou se o orçamento do FY2027 e o plano de financiamento para o corte do imposto sobre consumo de alimentos forem mais críveis, o prêmio de risco na ponta superlonga poderá se estreitar.
• Uma demanda por JGBs de ponta longa mais forte do que o esperado por parte de seguradoras de vida e investidores estrangeiros poderia pressionar vendas de asset swaps de 30 anos e operações de inclinação.
• Uma deterioração clara dos fundamentos dos EUA poderia provocar uma queda sustentada em USD/JPY e alterar a precificação de política no mercado japonês de juros.
• A instituição de pesquisa e os mercados ou instrumentos cobertos pelo relatório podem ter relações comerciais, potencialmente criando conflitos de interesse.

Pontos a observar

• Sinais de altas de juros e a probabilidade de um ajuste de 25bp nas reuniões de política monetária do BOJ em setembro e outubro.
• Mudanças na precificação pelo mercado do número de altas de juros nos próximos 12 meses e da taxa terminal até o fim de março de 2028.
• Se USD/JPY continua elevado e se os EUA e o Japão adotam nova intervenção coordenada.
• Se os fundamentos econômicos, de inflação e de juros dos EUA mudam o suficiente para provocar uma reversão de tendência em USD/JPY.
• O tamanho dos pedidos orçamentários do FY2027 e os arranjos específicos de financiamento para o corte do imposto sobre consumo de alimentos.
• Preços do petróleo, a situação no Estreito de Ormuz e seu impacto nas expectativas de inflação do Japão.
• Demanda e ajustes de posição de seguradoras de vida e investidores estrangeiros em JGBs de 20 a 30 anos.