Lloyd’s of London as an overseas expansion platform for Asian insurers: Lloyd’s oferece às seguradoras asiáticas acesso global a seguros especializados, mas a disciplina de capital, e não apenas a expansão, determina a criação de valor

Visão geral

Este primeiro relatório da série “Going West” da JPMorgan examina Lloyd’s como plataforma de expansão internacional para seguradoras asiáticas. Conclui que Lloyd’s oferece acesso global e diversificação em seguros especializados, mas as margens divulgadas devem ser avaliadas diante de risco de reservas de cauda longa, exigências de capital, volatilidade de ciclo e necessidade de preservar retornos aos acionistas.

Visões principais

A JPMorgan considera Lloyd’s uma das plataformas mais atraentes para seguradoras asiáticas que buscam diversificação internacional. A plataforma concede acesso a seguros e resseguros em mais de 200 países e mercados, evitando a criação mais lenta e intensiva em capital de licenças, agências e operações locais país a país. A vantagem é particularmente relevante em relação aos EUA, onde são necessárias autorizações separadas nos 50 estados. Lloyd’s também dá acesso a riscos especializados globais, incluindo cibersegurança, terrorismo, energia, marítimo, aviação e risco político. O relatório alerta que isso não torna Lloyd’s uma rota simples para ROE estruturalmente maior. Linhas especializadas podem ter maior poder de preço e ratios combinados inferiores aos negócios não vida asiáticos, que normalmente operam com cerca de 95%, enquanto alguns agentes de Lloyd’s ficam abaixo de 90%. Entretanto, esses riscos são complexos, menos padronizados e frequentemente de longa cauda. Inflação jurídica, econômica e social pode tornar as perdas finais e a adequação das reservas mais importantes que o ratio combinado inicial. A JPMorgan vê sinais de piora de preços no mercado especializado em 2026. O risco de prêmios e reservas é a principal restrição de capital. Em cenários de estresse de 1-in-200 ou 1-in-250 anos, ele supera o risco catastrófico. O SFCR FY25 de Lloyd’s mostrou GBP32.383B de risco de prêmios e reservas não vida, contra GBP9.910B de risco catastrófico. Catástrofes são grandes, porém mais visíveis e gerenciadas por resseguro, limites de perda máxima provável, controles agregados e Realistic Disaster Scenarios. Já a deterioração de reservas em negócios especializados de longa duração pode acumular-se por vários anos de subscrição, onerando capital e resultados. A história ilustra os riscos: amianto, poluição e riscos sanitários produziram cerca de GBP16B de perdas entre 1988 e 1992; a espiral London Market Excess of Loss de 1989-92 causou aproximadamente GBP4.6B de perdas; e inflação social nos EUA e preços fracos contribuíram para deterioração de reservas em 2015-19 e para a revisão Decile 10 de 2018. Ainda assim, o relatório entende que o mercado hoje é mais resiliente, após diretrizes de franquia e gestão de desempenho desde 2003. O ratio combinado de 2017, de 114%, ficou abaixo dos 120-150% observados em mercados fracos das décadas de 1980 e 1990, e a S&P elevou Lloyd’s para AA- em dezembro de 2023. A intensidade de capital limita a conversão de condições favoráveis de subscrição em retorno ao acionista. Agentes de Lloyd’s tendem a manter prêmios sobre capital alocado abaixo de 1x. Lloyd’s usa uma abordagem de reservas finais mais conservadora que a visão de 12 meses do Solvency II; além disso, capital Tier 2 pode fazer o ROE de grupo parecer mais forte que o capital empregado na plataforma. A questão é se o retorno após risco de reservas, volatilidade de cauda, capital e integração supera o custo de capital. Tokio Marine é o estudo de caso central. O lucro antes de impostos internacional subiu de 21% do lucro ajustado do grupo em FY3/08 para 39% em FY3/26, e o P/B ajustado passou de 0.84x em FY3/18 para 1.94x em FY3/27E. Desde 2017, a ação subiu 399%, contra 165% do TOPIX. Contudo, a JPMorgan afirma que as aquisições internacionais não foram, isoladamente, o catalisador inicial: a reprecificação ganhou força após compromissos de recompras e TSR desde 2017, além de corte de custos e crescimento na América do Norte. Isso é relevante para a possível expansão da Samsung F&M em Lloyd’s via Canopius. Juros livres de risco mais altos elevam o custo de capital; os rendimentos dos títulos governamentais de 10 anos do Japão e da Coreia foram 2.98% e 4.54%, respectivamente, em 11 de setembro de 2026. A JPMorgan argumenta que M&A em Lloyd’s não deve comprometer dividendos ou recompras. Prefere QBE e DB Insurance, T&D Holdings no Japão e Meiji Yasuda Life em renda fixa.

Estrutura de análise

A JPMorgan avalia Lloyd’s por alcance de licenças, economia do seguro especializado, divulgações de capital e solvência, episódios históricos de perdas, alavancagem de subscrição e comparáveis de transações. Em seguida, compara a tese com resultados históricos de M&A asiático e com a reprecificação de Tokio Marine para separar os efeitos do crescimento internacional, da política de retorno aos acionistas e da disciplina de capital.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de preços e ciclo de subscrição em seguros especializados

  Compara preços e margens de seguros especializados com linhas pessoais nacionais e aponta piora de preços de Lloyd’s em 2026.

• Métricas específicas do setor financeiroAnálise de solvência

  Análise de capital de solvência e risco de reservas

  Usa o SFCR de Lloyd’s para mostrar que risco de prêmios e reservas é a principal carga de capital.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/VPA

  Comparação de valuation por P/B ajustado

  A reprecificação do P/B ajustado de Tokio Marine é usada para explicar o papel do retorno de capital.

• Marco de fundamentos corporativos e finançasSpread ROIC-WACC

  Retorno em relação ao custo de capital

  A questão é se a expansão em Lloyd’s supera o custo de capital após riscos e capital.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• QBE Insurance Group (QBE.AX)

  A JPMorgan identifica QBE como seguradora não vida asiática preferida.

  Pontos fortes

  Exposição preferida na seleção asiática de seguros não vida.

  Comparação

  Preferida junto com DB Insurance.

  Riscos

  Riscos de ciclo, subscrição e retorno de capital em seguros especializados.

• DB Insurance Co Ltd (005830.KS)

  A JPMorgan identifica DB Insurance como seguradora não vida asiática preferida.

  Pontos fortes

  Exposição preferida na seleção asiática de seguros não vida.

  Comparação

  Preferida junto com QBE.

  Riscos

  Alocação de capital e execução de retorno aos acionistas são considerações relevantes.

• T&D Holdings (8795.T)

  A JPMorgan prefere T&D Holdings entre as seguradoras japonesas.

  Pontos fortes

  Preferida porque a JPMorgan vê potencial adicional limitado no rendimento TSR FY28E de 6-7% das seguradoras não vida japonesas.

  Comparação

  Preferida em relação às seguradoras não vida japonesas.

• Meiji Yasuda Life Insurance

  Principal escolha da JPMorgan em renda fixa.

  Pontos fortes

  Posição robusta de capital, forte solvência e capacidade remanescente de emissão Tier 2.

  Comparação

  Solvência econômica de 208%, versus 197% para Sumitomo Life e 195% para Nippon Life.

  Riscos

  M&A internacional pode pressionar a solvência, embora a posição de capital ofereça conforto.

Dados principais

• Acesso de mercado de Lloyd’sMore than 200 marketsUma única plataforma oferece acesso global a seguros e resseguros.
• Risco de prêmios e reservas de Lloyd’s FY25GBP32.383BRisco não vida no arcabouço de capital SFCR.
• Risco catastrófico de Lloyd’s FY25GBP9.910BInferior ao risco de prêmios e reservas não vida.
• Ratio combinado típico de seguros não vida asiáticosAround 95%Alguns agentes de Lloyd’s têm ratio combinado abaixo de 90%.
• P/B ajustado de Tokio Marine0.84x FY3/18 to 1.94x FY3/27EO múltiplo FY3/27E se baseia no preço da ação de 11 de setembro de 2026.
• Desempenho da ação de Tokio Marine desde 2017399%Versus 165% do TOPIX.
• Rendimentos de títulos governamentais de 10 anos do Japão e da Coreia2.98% and 4.54%Em 11 de setembro de 2026; evidência de maior exigência de retorno para M&A internacional.
• Ratio de solvência econômica da Meiji Yasuda Life208%No fim de março, versus 197% para Sumitomo Life e 195% para Nippon Life.

Impacto e implicações

O relatório afirma que Lloyd’s pode melhorar a composição de negócios, a diversificação e a capacidade especializada das seguradoras asiáticas, mas o suporte de valuation depende de provar retornos ajustados ao risco acima do custo de capital preservando dividendos, recompras e solvência. Para Samsung F&M, a transação deve ser avaliada pelo custo de oportunidade do capital e pelo efeito sobre retornos aos acionistas.

Riscos

• Sinistros especializados de longa cauda podem provocar deterioração de reservas por vários anos e pressão persistente sobre capital e lucros.
• Riscos de cibersegurança, terrorismo, energia, marítimo e aviação têm padrões de sinistros complexos e voláteis.
• Os preços de Lloyd’s mostram enfraquecimento em 2026 e a subscrição especializada permanece cíclica.
• Aquisições internacionais envolvem riscos de execução, integração, goodwill e impairment.
• Capital destinado a M&A internacional pode reduzir dividendos ou recompras.

Pontos a observar

• Se a expansão potencial da Samsung F&M em Lloyd’s preserva dividendos, recompras e gestão disciplinada de capital.
• Preços e condições de subscrição no mercado especializado de Lloyd’s em 2026.
• Evolução das reservas e peso relativo do risco de prêmios e reservas nas divulgações de solvência de Lloyd’s.
• Alavancagem de subscrição, buffers de capital e uso de Tier 2 pelos agentes gestores de Lloyd’s.
• Evidências de que retornos internacionais superam o custo de capital implícito por juros livres de risco elevados.